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[Table_MainInfo]

公司研究/有色金属/其他有色金属证券研究报告洛阳钼业（603993）公司深度报告 2020 年 02 月 11 日

[Table_InvestInfo]

投资评级优于大市维持

股票数据

[Table_StockInfo] 02 月 11 日收盘价（元） 4.28

52 周股价波动（元） 3.36-5.34

总股本/流通 A 股（百万股） 21599/17666

总市值/流通市值（百万元） 88125/88125

相关研究

[Table_ReportInfo] 《再度开启海外并购，进军贸易领域》

2019.04.21

市场表现

[Table_QuoteInfo]

-14.50%

-6.50%

1.50%

9.50%

17.50%

25.50%

2019/2 2019/5 2019/8 2019/11

洛阳钼业海通综指

沪深 300 对比 1M 2M 3M

绝对涨幅（%） -6.9 8.5 17.6

相对涨幅（%） -0.9 8.1 19.0 资料来源：海通证券研究所

[Table_AuthorInfo] 分析师:施毅

Tel:(021)23219480

Email:[email protected]

证书:S0850512070008

分析师:刘彦奇

Tel:(021)23219391


证书:S0850511010002

分析师:甘嘉尧

Tel:(021)23154394


证书:S0850520010002

分析师:陈晓航

Tel:(021)23154392


证书:S0850519090003

分析师:周慧琳

Tel:(021)23154399


证书:S0850519090001

联系人:郑景毅

Tel:(021)23154509


国内外布局，铜钴或迎行业发展机遇 [Table_Summary] 投资要点：

国际化资源公司，坐拥国内外多座矿山。公司主要从事铜、钴、钼、钨、铌

及磷矿产的采选、冶炼和深加工等业务。近年来，公司成功收购多项境外资

产，业务规模持续扩张。目前公司是全球领先的铜生产商之一，也是全球前

五大钼生产商、最大的钨生产商之一，同时也是全球第二大的钴、铌生产商，

澳洲第四大在产铜矿生产商和巴西第二大磷肥生产商。

2016 年公司完成对 TFM 铜钴矿收购，铜钴产品成主要收入来源。分产品来

看，2018 年公司 55%左右营收来源于公司铜、钴相关产品，剩余铌磷、钼

钨、铜金相关产品占比分别为 19%、18%、6%。从毛利率来看，公司钨钼产

品的毛利率一直维持高位，是公司的传统优势产业，铜金产品受市场影响近

几年毛利率下行较为严重，但也依旧保持在 30%左右的毛利率。铜钴板块作

为营收占比最大的板块，近年毛利率在 40%左右，也相对较好。

铜：价格或迎来行业上行机会。根据中诚信评级报告援引 Mineral Commodity

Summaries 2019数据,全球铜矿产资源储量约为 8.30亿吨，主要分布在智利、

秘鲁、澳大利亚等国，中国储量约占全球 3%。铜矿产量方面，根据 IGSG 统

计，近几年全球铜产量均有所增长，但增速明显放缓。展望 2020 年，IMF

预计世界经济增速有望提振至 3.4%，我们认为随着全球需求回暖，铜价或迎

上行机会。

钴：新能源汽车有望拉动钴需求增长。我们认为目前钴价处于相对低位，全

球精炼钴受价格影响供给增速放缓，安泰科预计 2019年全球精炼钴产量 13.6

万吨，同比增长约 6.5%。需求端我们预计 2020 年欧洲新能源汽车销量趋势

性向上。我们认为目前随着 5G 电子产品和新能源汽车的快速发展，电池材

料的需求有望提速。

公司偿债能力健康，营运能力改善。公司近几年负债率维持在 50%-60%左右，

整体负债水平较为健康。此外公司周转天数降低，周转率普遍提升，营运能

力改善。

盈利预测与估值。我们认为公司作为全球领先的铜生产商之一，同时也是

全球第二大的钴、铌生产商，拥有行业其他公司难以匹敌的资源优势。此

外，我们认为随着全球需求回暖，铜价或迎上行机会，而钴价则有望受益

于 5G 和新能源汽车对钴需求的拉动而上涨。我们预计公司 2019~2021 年

归母净利 18.58、27.93、38.04 亿元，参考可比公司估值给予公司 2019 年

2.5-3.0 倍动态 PB，对应合理价值区间 5.05-6.06 元，对应 56-67 倍 PE，维

持“优于大市”评级。风险提示。新能源汽车销量低于预期，刚果金民采

矿增量高于预期，嘉能可停产矿山提前复产。主要财务数据及预测

[Table_FinanceInfo] 2017 2018 2019E 2020E 2021E

营业收入(百万元) 24148 25963 58997 99254 102306

(+/-)YoY(%) 247.5% 7.5% 127.2% 68.2% 3.1%

净利润(百万元) 2728 4636 1858 2793 3804

(+/-)YoY(%) 173.3% 69.9% -59.9% 50.3% 36.2%

全面摊薄 EPS(元) 0.13 0.21 0.09 0.13 0.18

毛利率(%) 37.0% 37.7% 10.0% 9.2% 10.4%

净资产收益率(%) 7.1% 11.3% 4.3% 6.0% 7.6% 资料来源：公司年报（2017-2018），海通证券研究所

备注：净利润为归属母公司所有者的净利润

公司研究〃洛阳钼业（603993）2


目录

1. 六大主业齐发展，铜钴成为公司营收占比最大的板块 ................................................ 5

1.1 股权结构 ......................................................................................................... 5 1.2 铜、钴、钼、钨、铌、磷 6 大主业齐发展 ...................................................... 5

2. 国际化资源公司，坐拥国内外多座矿山 ..................................................................... 6

2.1 基础设施完备，产线多样 ................................................................................ 6 2.2 成功收购多项境外资产，业务规模持续扩张 ................................................... 8 2.3 目前多项项目正在建设 .................................................................................... 8

3. 铜、钴或迎来行业上行机会 ....................................................................................... 9

3.1 铜价目前整体保持震荡格局 ............................................................................ 9 3.2 铜供给增速放缓 ............................................................................................... 9 3.3 预计随着全球需求回暖，铜价或迎上行机会 ................................................. 10 3.4 钴目前价格处于相对低位 .............................................................................. 11 3.5 钴供给增速放缓 ............................................................................................. 11 3.6 新能源汽车有望拉动钴需求增长 ................................................................... 12

4. 公司偿债能力健康，营运能力改善 ........................................................................... 12

4.1 负债率维持稳定，偿债能力健康 ................................................................... 12 4.2 营运能力改善 ................................................................................................ 13 4.3 经营性现金流平稳 ......................................................................................... 13

5. 盈利评级和风险提示 ................................................................................................ 14

5.1 盈利预测与估值 ............................................................................................. 14 5.2 风险提示 ....................................................................................................... 15

财务报表分析和预测 ....................................................................................................... 16



图目录

图 1 公司股权及实际控制人情况 ................................................................................ 5

图 2 公司历年营收变化............................................................................................... 6

图 3 公司历年归母净利润变化 .................................................................................... 6

图 4 公司 2018 年分产品营收占比 ............................................................................. 6

图 5 公司分产品毛利率............................................................................................... 6

图 6 公司 TFM 铜钴产品生产工艺流程图 .................................................................. 7

图 7 公司钼产品产业链............................................................................................... 7

图 8 公司 AAFB 铌、磷生产工艺流程示意图.............................................................. 7

图 9 LME 铜结算价（美元/吨） .................................................................................. 9

图 10 全球精炼铜产量 ................................................................................................ 10

图 11 2018 年中国精炼铜下游需求占比 ..................................................................... 10

图 12 全球精炼铜消费情况 ......................................................................................... 10

图 13 长江有色市场钴平均价（元/吨） ...................................................................... 11

图 14 全球钴矿产量 .................................................................................................... 11

图 15 大众集团新能源汽车车型情况 .......................................................................... 12

图 16 宝马集团新能源汽车车型情况 .......................................................................... 12

图 17 2019 年全球钴下游分布 .................................................................................... 12



表目录

表 1 公司主要资源储量情况（截止 2018 年年末） .................................................... 8

表 2 公司 2015-2019H1 分产品产量（吨）................................................................ 8

表 3 公司未来主要投资计划（万元） ......................................................................... 9

表 4 精炼铜全球供需平衡表（万吨） ....................................................................... 10

表 5 公司资本结构分析............................................................................................. 13

表 6 公司营运能力分析............................................................................................. 13

表 7 公司现金流状况（亿元） .................................................................................. 13

表 8 洛阳钼业分业务盈利预测（万元） ................................................................... 14

表 9 可比公司估值情况（2020-02-11 收盘价） ....................................................... 15



1. 六大主业齐发展，铜钴成为公司营收占比最大的板块

1.1 股权结构

公司前身为成立于 1969 年 8 月的洛阳栾川钼业集团有限责任公司，2004 年 9 月

洛阳有限按照上级要求实行国有企业改制重组，由上海鸿商控股有限公司对其进行了增

资参股，2005 年，应洛阳市政府要求，洛钼有限出资人由栾川县政府变更为洛阳市人

民政府国有资产监督管理委员会，2006 年洛阳市国资委将其持有的洛矿有限 51%股权

划转至洛阳市国资委全资子公司洛阳矿业集团有限公司。2006 年 8 月，洛阳有限完成

股份制改造，公司名称变更为洛阳栾川钼业集团股份有限公司。2007 年 4 月，公司在

香港上市；2012 年 10 月，公司 A 股股票在上海交易所挂牌上市。

截至 2013 年 11 月末，公司控股股东为洛矿集团，持有公司 35.00%股权。 2013

年 12 月，公司第二大股东鸿商集团通过下属子公司鸿商投资在香港联交所收购公司

1.99%的股份，增持后鸿商集团及其一致行动人合计持有公司 36.01%股权，超过洛矿

集团成为公司第一大股东。截至 2019 年三季度，鸿商集团及其一致行动人合计持有公

司 24.69%股权，洛矿集团持有公司 24.68%股权，公司实际控制人为自然人于泳。

[Table_PicPe] 图1 公司股权及实际控制人情况

资料来源：公司 2018 年年报，海通证券研究所

1.2 铜、钴、钼、钨、铌、磷 6 大主业齐发展

公司主要从事铜、钴、钼、钨、铌及磷矿产的采选、冶炼和深加工等业务，拥有较

为完整的一体化产业链条。

2016 年公司完成对 TFM 铜钴矿收购后，收入和利润规模大幅增长。公司 2016 年

11 月以 26.65 亿美元完成对 TFM 铜钴矿 56%股权的收购，TFM 铜钴矿是全球储量最

大及品位最高的铜钴矿之一，收购完成后公司营业收入与利润规模出现大幅增长。2017

年公司继续通过协议控制 BHR 间接持有 TFM24%权益，目前累计间接控股 TFM80%

股权。

于泳

鸿商产业控股集团有限公司

鸿商产业国际有限公司

鸿商投资有限公司

洛阳栾川钼业集团股份有限公司

HKSCC NOMINEES LIMITED 洛阳矿业集团有限公司

99%

100%

100%

1.4% 23.29% 24.68% 16.61%



图2 公司历年营收变化

资料来源：Wind，海通证券研究所

图3 公司历年归母净利润变化


分产品来看，2018 年公司 55%左右营收来源于公司铜、钴相关产品，剩余铌磷、

钼钨、铜金相关产品占比分别为 19%、18%、6%，铜钴成为公司营收占比最大的板块。

从毛利率来看，公司钨钼产品的毛利率一直维持高位，是公司的传统优势产业，铜金产

品受市场影响近几年毛利率下行较为严重，但也依旧保持在 30%左右的毛利率。铜钴板

块作为营收占比最大的板块，近年毛利率在 40%左右，也相对较好。

图4 公司 2018 年分产品营收占比


图5 公司分产品毛利率


2. 国际化资源公司，坐拥国内外多座矿山

2.1 基础设施完备，产线多样

公司铜、钴业务的运营主体是位于刚果（金）的 TFM 和位于澳大利亚的北帕克斯

铜金矿（NPM），主要产品为铜精矿、电解铜和氢氧化钴。

公司目前钼钨产品主要由国内矿山提供，拥有采矿、选矿、冶炼、化工等上下游一

体化业务，主要产品包括钼铁、仲钨酸铵、钨精矿及其他钼钨相关产品，同时回收副产

铜、铼、萤石、铁等矿物。



图6 公司 TFM 铜钴产品生产工艺流程图

资料来源：公司重大资产购买报告书(收购境外铜钴业务)，海通证券研究所

图7 公司钼产品产业链

资料来源：公司首次公开发行 A 股股票招股说明书，海通证券研究所

公司铌、磷业务的运营主体主要为位于巴西境内的 CIL 和 NML。公司间接持有巴

西 CIL 磷矿业务 100%权益，该矿业务范围覆盖磷全产业链，磷矿开采方式为露天开采

作业，主要产品包括：高浓度磷肥（MAP、 GTSP）、低浓度磷肥（SSG、 SSP 粉末

等）、动物饲料补充剂(DCP）、中间产品磷酸和硫酸（硫酸主要自用）以及相关副产品

（石膏、氟硅酸）等。此外公司也间接持有巴西 NML 铌矿 100%权益，该矿业务范围

覆盖铌矿石开采、加工，主要产品为铌铁。该矿通过对铌矿石进行破碎、格筛、浓缩、

浸出及冶炼等工序进行加工。

[Table_PicPe] 图8 公司 AAFB 铌、磷生产工艺流程示意图

资料来源：公司重大资产购买报告书(收购境外铌磷业务)，海通证券研究所



2.2 成功收购多项境外资产，业务规模持续扩张

近年来，公司成功收购多项境外资产，业务规模持续扩张。目前公司是全球领先的

铜生产商之一，也是全球前五大钼生产商、最大的钨生产商之一，同时也是全球第二大

的钴、铌生产商，澳洲第四大在产铜矿生产商和巴西第二大磷肥生产商。公司资源主要

分布在国内和国外。

在国内，公司主营钼、钨金属的采选、冶炼和深加工等，拥有钼钨采矿、选矿、冶

炼、化工等上下游一体化业务。主要拥有栾川三道庄钼钨矿，该矿为特大型原生钼钨共

生矿，属于全球最大的原生钼矿田--栾川钼矿田的一部分，也是最大的在产单体钨矿山。

储备资源则有公司合营公司富川矿业拥有的栾川上房沟钼矿（紧邻三道庄钼钨矿）；控

股子公司拥有新疆哈密市东戈壁钼矿的采矿权。截至 2018 年末，公司于中国境内合计

拥有钼矿石资源量 13.72 亿吨，平均品位 0.118%。栾川三道庄钼钨矿副产钨平均品位

0.092%，同时伴生可观的铜、铼及萤石资源。上房沟钼矿则伴生有数量可观的铁矿石

资源。

在国外，公司主要拥有澳大利亚境内运营 NPM 铜金矿（间接持有 80%权益）、巴西

境内运营 CIL 磷矿（间接持有 100%权益）和 NML 铌矿（间接持有 100%权益）、刚果

（金）境内运营的 TFM 铜钴矿（间接持有 80%权益）。

表 1 公司主要资源储量情况（截止 2018 年年末）

地区品种矿山资源量储量

矿石量（百万吨）品位矿石量（百万吨）品位

中国钼

三道庄钼钨矿 468.33 0.10% 244.76 0.10%

上房沟钼矿 463.00 0.14% 41.22 0.18%

新疆东戈壁钼矿 441.00 0.12% 141.58 0.14%

境外

铜刚果（金）TFM 铜钴矿 824.60 2.95% 177.70 2.40%

澳洲 NPM 铜金矿 605.00 0.55% 140.27 0.55%

钴刚果（金）TFM 铜钴矿 824.60 0.29% 177.70 0.33%

金澳洲 NPM 铜金矿 605.00 0.19（g/t） 140.27 0.21（g/t）

铌矿区一 144.20 1.08% 48.30 0.99%

磷矿区二 458.70 0.22% 209.10 0.34%

矿区二 458.70 11.22% 209.10 12.23%

资料来源：公司公开发行 2019 年公司债券（第一期）信用评级报告，海通证券研究所

2.3 目前多项项目正在建设

自公司 2016 年收购 TFM 铜钴矿后，公司铜产量上升明显，但 2018 年公司铜金属

产量下行明显，主要是由于矿山品位下降导致。而公司作为全国最大的钼采选及冶炼企

业之一，截止 2018 年年末，公司采选能力 3 万吨原矿/日，绝大部分钼精矿来源于自产，

不足部分从外部采购。

表 2 公司 2015-2019H1 分产品产量（吨）

产品 2015 2016 2017 2018 2019H1

钼 16999 16302 16717 15380 7302

钨 9825 10118 11744 11697 5166

铜金属 NPM 36749 34913 31931 13970

铜金属 TFM 23049 213843 168309 88493

钴金属 1574 16419 18747 8614

铌金属 1859 8674 8957 4245

磷肥 303812 1152554 1116342 526643

资料来源：公司 2015-2018 年年报，2019 半年报，海通证券研究所



目前，公司主要在建项目包括新疆哈密市戈壁钼矿项目、NML 冶炼工艺改造工程、

选二炉场沟尾矿库加高扩容工程及北帕克斯 E48 矿区北部延伸工程等。据公司公开发

行 2019 年公司债券（第一期）信用评级报告披露，截止 2019 年 6 月末，公司新疆哈

密市戈壁钼钼矿项目外联道路建设等在内的前期工作正在进行中；NML 冶炼工艺改造

工程已进入调试阶段；选二炉场沟尾矿库加高扩容工程的主体项目已建设完毕，其他零

星附属项目正在按部就班实施中；北帕克斯 E48 矿区北部延伸工程正在进行中。上述

项目的总预算投资额为 41.79 亿元，2020 年及以后仍有 33.30 亿元的投资需求，未来

资本支出压力较大。

表 3 公司未来主要投资计划（万元）

项目名称计划总投资截止 2019H1 已投资未来投资计划

2019H2 2020 年及以后

新疆哈密市东戈壁钼矿项目 284900 11030 -- 273870

选二炉场沟尾矿库加高扩容工程 34389 3668 1973 28748

NML 冶炼工艺改造 74601 61378 -- 13223

Northparkes E48 矿区北部延伸工程 24051 6909 -- 17142

合计 417940 82985 1973 332982

资料来源：公司公开发行 2019 年公司债券（第一期）信用评级报告，海通证券研究所

3. 铜、钴或迎来行业上行机会

铜钴相关产品作为公司主营构成中最大的部分，也是我们认为未来会为公司带来增

量的主要部分。

3.1 铜价目前整体保持震荡格局

铜价自 2011 年高点后经历了近 5 年的下跌，2016 年低点后缓慢复苏，但受贸易摩

擦和全球需求疲软影响，2018 年至今铜价总体维持震荡格局。

图9 LME 铜结算价（美元/吨）


3.2 铜供给增速放缓

根据中诚信评级报告援引 Mineral Commodity Summaries 2019 数据，全球铜矿产

资源储量约为 8.30 亿吨，主要分布在智利、秘鲁、澳大利亚等国，中国储量约占全球

3%。铜矿产量方面，根据 IGSG 统计，近几年全球铜产量均有所增长，但增速明显放缓。



图10 全球精炼铜产量


需求方面，我国铜消费自 2004 年以来始终位于全球第一。铜的下游主要分布在电

力行业、空调制冷、交通运输和建筑业等，这些行业铜消费量约占国内 80%左右。近几

年全球铜需求也在稳步增长，增速在 2%-3%左右。

图11 2018 年中国精炼铜下游需求占比

资料来源：安泰科，海通证券研究所测算

图12 全球精炼铜消费情况


3.3 预计随着全球需求回暖，铜价或迎上行机会

根据安泰科预测，2019 年需求端建筑、电子等领域铜消费仍有望维持较好的景气度。

但根据新华网报道，IMF 下调 2019 年全球经济增速预期至 3%，为近 10 年来最低水平，

我们预计全球铜需求也将受到一定影响。

表 4 精炼铜全球供需平衡表（万吨）

2015 2016 2017 2018 2019E

供给全球精炼铜产量 2205 2250 2290 2330 2395

同比增速（%） 2.04% 1.78% 1.75% 2.79%

需求

中国精炼铜消费

电力电缆 493.8 524.5 540 552.0 565.8

空调制冷 151.9 154.5 171 182.0 187.5

交通运输 95.5 97 99 103 103.5

电子 70 71 74 77.0 80.1

建筑 81.9 84 88 93.0 98.6

其他 99.9 100 102 110.0 116.6

合计 993 1031 1074 1117 1152

海外需求 1177 1189 1191 1203 1215

全球总需求 2170 2220 2265 2320 2367

同比增速（%） 2.30% 2.03% 2.43% 2.03%

供需平衡 35 30 25 10 28




展望 2020 年，IMF 预计世界经济增速有望提振至 3.4%。全球经济的改善主要得益

于新兴市场和发展中经济体发力，预计这些经济体增长率回升到 4.6%。我们认为随着全

球需求回暖，铜价或迎上行机会。

3.4 钴目前价格处于相对低位

从近 10 年的金属钴价格来看，最明显的波峰出现在 2017 年初至 2018 上半年。

2016~2017 年在新能源汽车市场前景向好、以三元材料产品为代表的新建项目的铺底

库存的推动下，钴价受需求增加影响快速上涨。2018 年年初钴价延续了 2017 年持续上

涨的走势，4 月 MB 钴价（99.3%标准级）最高达到 43.70 美元/磅。2018 年 5 月以后，

受钴原料供应过剩预期等因素影响，钴价开始回落，产业链各环节普遍开始降低库存，

减少单笔采购量，同时部分贸易商及机构获利抛盘加剧了价格下跌。

2019 年一季度钴价继续下跌。但受上游嘉能可矿山供给大幅减少，产业链中冶炼商、

贸易商、下游需求厂消耗库存基本完毕，以及下游新能源汽车动力电池的需求保持增长

的影响，MB 钴市场价格已在 2019 年 8 月至今有所回升。

图13 长江有色市场钴平均价（元/吨）


3.5 钴供给增速放缓

由于钴金属价格在 2016-2017 年经历了一轮上涨，高价刺激供给端不断释放。根据

美国地质调查局数据，2018 年全球钴矿产量 14 万吨，同比增幅 16.67%，供给端增长

较快。安泰科预计 2019 年钴矿产量 14.4 万吨，同比增长 6.0%，增长放缓。2019 年钴

价总体呈震荡下跌走势，矿业公司利润下滑，以嘉能可为首的矿业公司主动调整原料产

量所致。嘉能可 KCC2019 年的产量最初计划 3.4 万吨，不断调低目标产量后，安泰科

预计 2019 年最终产量为 1.5 万吨。同样全球精炼钴受价格影响供给增速放缓，安泰科

预计 2019 年全球精炼钴产量 13.6 万吨，同比增长约 6.5%。

图14 全球钴矿产量

资料来源：Wind，美国地质调查局，海通证券研究所



3.6 新能源汽车有望拉动钴需求增长

我们预计 2020 年欧洲新能源汽车销量趋势性向上。根据海通新能源组年度策略报

告《风驰电掣，能源革命》观点，预计在欧洲减排压力下，新能源汽车将成为车企减排

的主要方式，20 年下半年-21 年将是新车型大年。且随着车企新车型的不断推出，20 年

下半年各大新车型开始爬坡放量，全球新能源汽车销量增速拐点预计在 20 年 Q3。

图15 大众集团新能源汽车车型情况

资料来源：大众集团《Volkswagen Group Presentation》，海通证券研究

所

图16 宝马集团新能源汽车车型情况

资料来源：宝马集团《BMW GROUP BOOSTS ELECTRIC MOBILITY》，

海通证券研究所

我们认为 5G 和新能源汽车将拉动钴需求增长。根据安泰科数据，2019 年全球钴消

费约为 13.4 万吨，同比增长 6.6%。受中国新能源补贴大幅退坡的影响，钴消费增速放

缓。电池行业在钴下游消费的占比仍大，占总需求的 62%左右，其次则为高温合金、硬

质合金、金刚石工具等。我们认为目前随着 5G 电子产品和新能源汽车的快速发展，电

池材料的需求有望提速。

图17 2019 年全球钴下游分布

资料来源：安泰科，海通证券研究所

4. 公司偿债能力健康，营运能力改善

4.1 负债率维持稳定，偿债能力健康

公司近几年负债率维持在 50%-60%左右，整体负债水平较为健康。而从偿债能力

来看，截止 2018 年末公司流动比率与速动比率均在 2 以上，2019 年前三季度略有下降，

但仍在 1 左右，偿债能力较高。



表 5 公司资本结构分析

2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3

资本结构

资产负债率(%) 46.02 42.30 61.05 53.08 51.00 59.98

剔除预收账款后的资产负债率(%) 45.87 42.23 61.02 53.01 50.90 59.75

长期资本负债率(%) 40.38 19.84 66.87 50.17 46.53 44.52

长期资产适合率(%) 382.56 267.67 189.78 244.40 274.62 278.77

权益乘数 1.85 1.73 2.57 2.13 2.04 2.50

偿债能力（倍）

流动比率 4.92 1.79 1.24 2.89 2.45 1.42

速动比率 4.78 1.73 0.92 2.47 2.04 0.92

保守速动比率 3.83 1.37 0.85 2.36 1.94 0.62

现金比率 3.49 1.26 0.69 2.09 1.77 0.58

资料来源：2014-2018 年报，2019 年三季度报告，海通证券研究所

4.2 营运能力改善

公司周转天数降低，周转率普遍提升，营运能力改善。截止 2019 年第三季度，公

司净营业周期 99 天，较前 4 年均有好转，其中应收账款周转率明显提升由 2018 年的

14 次上升为 19Q3 的 27 次。

表 6 公司营运能力分析

2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3

营运能力

营业周期(天) 103.06 138.81 278.07 154.54 163.28 132.2

存货周转天数(天) 58.29 70.37 220.93 127.66 137.07 122.28

应收账款周转天数(天) 44.77 68.43 57.14 26.88 26.21 9.92

存货周转率(次) 6.18 5.12 1.63 2.82 2.63 2.21

应收账款周转率(次) 8.04 5.26 6.3 13.39 13.74 27.22

流动资产周转率(次) 0.61 0.28 0.39 0.82 0.66 0.68

固定资产周转率(次) 1.23 0.89 0.44 0.94 1.09 1.4

总资产周转率(次) 0.27 0.14 0.12 0.26 0.26 0.3

应付账款周转率(次) 19.84 12.19 9.45 17.71 15.44 8.21

应付账款周转天数(天) 18.14 29.53 38.11 20.33 23.31 32.87

净营业周期(天) 84.92 109.28 239.96 134.21 139.96 99.33

营运资本周转率(次) 0.79 0.45 1.29 1.64 1.07 1.65

非流动资产周转率(次) 0.48 0.3 0.17 0.38 0.43 0.53


4.3 经营性现金流平稳

公司经营活动现金状况主要受当年行业盈利好坏影响，整体较为平稳。而近些年投

资现金流则主要受收购项目影响。

表 7 公司现金流状况（亿元）

2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3

经营活动产生的现金流量：

经营活动现金流入小计 79.79 51.16 80.7 252.49 303.8 348.93

经营活动现金流出小计 43.44 37.57 51.55 168.2 209.45 334.91

经营活动产生的现金流量净额 36.35 13.59 29.15 84.29 94.35 14.03

投资活动产生的现金流量：

投资活动现金流入小计 58.82 126.5 36.36 21.23 63.28 37.53



投资活动现金流出小计 99.62 128.16 312.84 62.32 87.25 142.56

投资活动产生的现金流量净额 -40.79 -1.66 -276.48 -41.09 -23.97 -105.03

筹资活动产生的现金流量：

筹资活动现金流入小计 63.18 87.72 324.56 299.04 115.86 182.27

筹资活动现金流出小计 20.29 66.98 84.66 225.32 154.32 197.36

筹资活动产生的现金流量净额 42.89 20.74 239.91 73.72 -38.46 -15.09

汇率变动对现金的影响 -0.24 0.89 1.81 -3.3 2.68 4.27

现金及现金等价物净增加额 38.21 33.57 -5.62 113.61 34.59 -101.82


5. 盈利评级和风险提示

5.1 盈利预测与估值

我们认为公司作为全球领先的铜生产商之一，同时也是全球第二大的钴、铌生产商，拥有行业其他公司难以匹敌的资源优势。此外，我们看好 2020 年及以后铜、钴价格趋势，我们认为随着全球需求回暖，铜价或迎上行机会，而钴价则有望受益于 5G 和新能源汽车对钴需求的拉动而上涨。

表 8 洛阳钼业分业务盈利预测（万元）

2017 2018 2019E 2020E 2021E

铜钴业务：

刚果 Tenke 项目

销售收入 1384464 1438310 1207983 1560332 1810686

销售成本 830683 917333 996691 1084183 1180644

毛利 553781 520977 211292 476149 630043

毛利率 40.0% 36.2% 17.5% 30.5% 34.8%

铜金业务：

澳洲 NPM 项目

销售收入 166383 145842 137338 152279 147356

销售成本 115213 103973 101318 99032 96135

毛利 51170 41869 36020 53247 51221

毛利率 30.8% 28.7% 26.2% 35.0% 34.8%

钨业务：

销售收入 211131 231315 208183 225150 243500

销售成本 79751 87375 84142 97184 112247

毛利 131381 143940 124042 127967 131253

毛利率 62.2% 62.2% 59.6% 56.8% 53.9%

钼业务：

销售收入 166501 214459 236441 247889 257551

销售成本 102223 108154 119240 125013 129886

毛利 64279 106304 117201 122875 127665

毛利率 38.6% 49.6% 49.6% 49.6% 49.6%

磷肥业务：

销售收入 283419 289119 297793 312683 328317

销售成本 246208 256759 264461 277684 291569

毛利 37210 32361 33331 34998 36748

毛利率 13.1% 11.2% 11.2% 11.2% 11.2%

铌业务：

销售收入 167008 183749 211973 227023 243142

销售成本 125148 147791 165525 173802 193552

毛利 41860 35959 46448 53221 49590

毛利率 25.1% 19.6% 21.9% 23.4% 20.4%




我们预计公司 2019~2021 年归母净利 18.58、27.93、38.04 亿元，参考可比公司

估值给予公司 2019 年 2.5-3.0 倍动态 PB，对应合理价值区间 5.05-6.06 元，对应 56-67

倍 PE，维持“优于大市”评级。

表 9 可比公司估值情况（2020-02-11 收盘价）

证券代码公司名称股价（元）每股收益（元/股）市盈率（倍） PS（倍） PB（倍）

2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2019E

300618.sz 寒锐钴业 82.64 0.24 1.67 350.32 49.59 11.97 11.92

000630.sz 铜陵有色 2.05 0.08 0.09 25.66 21.95 0.25 1.17

000878.sz 云南铜业 11.16 0.43 0.54 26.20 20.71 0.32 2.10

600490.sh 鹏欣资源 4.03 0.21 0.24 19.58 16.66 0.52 1.53

均值 0.24 0.64 105.44 27.23 3.26 4.18

资料来源：Wind，海通证券研究所注：可比公司估值来源于 wind 一致预期，

5.2 风险提示

新能源汽车销量低于预期，刚果金民采矿增量高于预期，嘉能可停产矿山提前复产。



财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E

每股指标（元）营业总收入 25963 58997 99254 102306

每股收益 0.21 0.09 0.13 0.18 营业成本 16180 53114 90169 91640

每股净资产 1.90 2.02 2.15 2.32 毛利率% 37.7% 10.0% 9.2% 10.4%

每股经营现金流 0.44 -0.06 0.51 0.49 营业税金及附加 1019 885 1489 1535

每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 3.9% 1.5% 1.5% 1.5%

价值评估（倍）营业费用 97 118 199 205

P/E 17.52 50.69 33.72 24.76 营业费用率% 0.4% 0.2% 0.2% 0.2%

P/B 1.98 2.16 2.03 1.88 管理费用 933 1062 1851 2166

P/S 0.65 0.28 0.17 0.16 管理费用率% 3.6% 1.8% 1.9% 2.1%

EV/EBITDA 2.06 6.19 3.50 2.06 EBIT 7479 3523 5050 6249

股息率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 643 772 879 517

盈利能力指标（%）财务费用率% 2.5% 1.3% 0.9% 0.5%

毛利率 37.7% 10.0% 9.2% 10.4% 资产减值损失 67 159 159 159

净利润率 17.9% 3.1% 2.8% 3.7% 投资收益 202 171 181 178

净资产收益率 11.3% 4.3% 6.0% 7.6% 营业利润 7058 2380 4193 5751

资产回报率 4.6% 1.7% 2.4% 3.2% 营业外收支 -68 0 0 0

投资回报率 9.7% 4.3% 6.4% 8.3% 利润总额 6990 2380 4193 5751

盈利增长（%） EBITDA 11441 6073 8619 11246

营业收入增长率 7.5% 127.2% 68.2% 3.1% 所得税 1840 576 1090 1524

EBIT 增长率 3.6% -52.9% 43.3% 23.7% 有效所得税率% 26.3% 24.2% 26.0% 26.5%

净利润增长率 69.9% -59.9% 50.3% 36.2% 少数股东损益 514 -54 310 423

偿债能力指标归属母公司所有者净利润 4636 1858 2793 3804

资产负债率 51.0% 52.5% 52.3% 50.5%

流动比率 2.5 2.5 2.5 2.8

速动比率 2.0 1.5 1.6 1.9 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E

现金比率 1.7 0.8 1.0 1.3 货币资金 26648 14916 22358 29382

经营效率指标应收账款及应收票据 3259 970 1088 1121

应收帐款周转天数 50.3 6.0 4.0 4.0 存货 6616 19645 19763 20086

存货周转天数 139.0 135.0 80.0 80.0 其它流动资产 2642 13514 13608 13644

总资产周转率 0.3 0.6 0.9 0.9 流动资产合计 39164 49044 56816 64233

固定资产周转率 1.1 2.6 4.6 5.5 长期股权投资 2523 1216 1216 1216

固定资产 23621 22471 20302 16705

在建工程 1894 2566 3260 3988

无形资产 20931 20931 20931 20931

现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 非流动资产合计 62052 60765 59130 56103

净利润 4636 1858 2793 3804 资产总计 101216 109809 115946 120335

少数股东损益 514 -54 310 423 短期借款 4588 4588 4588 4588

非现金支出 4028 2708 3728 5156 应付票据及应付账款 1148 1455 1482 1506

非经营收益 312 1909 1515 1518 预收账款 0 104 117 140

营运资金变动 -73 -7728 2705 -229 其它流动负债 10243 13638 16633 16747

经营活动现金流 9417 -1307 11051 10671 流动负债合计 15979 19786 22820 22982

资产 -2764 -2073 -2093 -2128 长期借款 20197 20197 20197 20197

投资 1225 -10283 0 0 其它长期负债 15443 17625 17625 17625

其他 -858 -213 181 178 非流动负债合计 35639 37822 37822 37822

投资活动现金流 -2397 -12569 -1912 -1950 负债总计 51618 57608 60642 60805

债权募资 -1428 2183 0 0 实收资本 4320 4320 4320 4320

股权募资 0 0 0 0 普通股股东权益 40949 43606 46399 50203

其他 -2419 -39 -1696 -1696 少数股东权益 8649 8595 8905 9328

融资活动现金流 -3846 2144 -1696 -1696 负债和所有者权益合计 101216 109809 115946 120335

现金净流量 3173 -11732 7442 7025

备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 02 月 11 日

资料来源：公司年报（2018），海通证券研究所



信息披露

分析师声明

[Table_Analysts] 施毅有色金属行业

刘彦奇钢铁行业

甘嘉尧有色金属行业

陈晓航有色金属行业

周慧琳钢铁行业

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均

来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论

不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

分析师负责的股票研究范围

[Table_Stocks] 重点研究上市公司：久立特材,方大特钢,赣锋锂业,博威合金,新钢股份,雅化集团,万顺新材,华菱钢铁,海亮股份,紫金矿业,横店东磁,永

兴材料,锡业股份,宝钢股份,天齐锂业,驰宏锌锗,太钢不锈,四通新材,金诚信,南钢股份,菲利华,深圳新星,洛阳钼业,

盛达资源,中矿资源

投资评级说明

1. 投资评级的比较和评级标准：

以报告发布后的 6 个月内的市场表现

为比较标准，报告发布日后 6 个月内

的公司股价（或行业指数）的涨跌幅

相对同期市场基准指数的涨跌幅；

2. 市场基准指数的比较标准：

A 股市场以海通综指为基准；香港市

场以恒生指数为基准；美国市场以标

普 500 或纳斯达克综合指数为基准。

类别评级说明

股票投资评

级

优于大市预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；

中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；

弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；

无评级对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。

行业投资评

级

优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；

中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；

弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。

法律声明

本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，

本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致

的任何损失负任何责任。

本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能

会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的

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司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且

不得对本文进行有悖原意的引用和删改。

根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。



[Table_PeopleInfo] 海通证券股份有限公司研究所

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李波(021)23154484 [email protected]

联系人

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策略研究团队

荀玉根(021)23219658 [email protected]

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唐一杰(021)23219406 [email protected]

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中小市值团队

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潘莹练(021)23154122 [email protected]

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联系人

王园沁 02123154123 [email protected]

政策研究团队

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王旭(021)23219396 [email protected]

石油化工行业

邓勇(021)23219404 [email protected]

朱军军(021)23154143 [email protected]

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医药行业

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梁广楷(010)56760096 [email protected]

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公用事业

吴杰(021)23154113 [email protected]

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批发和零售贸易行业

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通信行业

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非银行金融行业

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李芳洲(021)23154127 [email protected]

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纺织服装行业

梁希(021)23219407 [email protected]

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机械行业

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杨震(021)23154124 [email protected]

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钢铁行业

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建筑工程行业

张欣劼 [email protected]

李富华(021)23154134 [email protected]

杜市伟(0755)82945368 [email protected]

农林牧渔行业

丁频(021)23219405 [email protected]

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食品饮料行业

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颜慧菁 [email protected]

军工行业

张恒晅 [email protected]

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银行行业

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解巍巍 [email protected]

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社会服务行业

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陈扬扬(021)23219671 [email protected]

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家电行业

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造纸轻工行业

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上海地区销售团队

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