CJ ENM CJ가 만들면 된다 (035760)file.mk.co.kr/imss/write/20190930133704__00.pdf닷컴을...

기업분석 2019.09.30 www.daishin.com

CJ ENM (035760)

CJ가 만들면 트렌드가 된다

투자의견 매수(Buy), 목표주가 230,000원 제시하며 기업분석 시작

- 12M FWD EPS 11,015원에 PER 21배 적용(합병 전 CJ E&M과 CJ오쇼핑 PER 5년 평균

인 27.4와 14.3의 평균)

- CJ ENM은 CJ오쇼핑이 CJ E&M을 흡수하여 출범. 기존 TV채널 위주의 비즈니스가 가지

고 있는 성장의 한계 극복 및 디지털 시대 대응 위해 미디어와 커머스의 결합 시도

- 미디어와 커머스의 시너지는 단기간에 나타나기 어렵지만, 합병 1년이 지나면서 다양한

사례 등장. 기존 사업인 미디어의 고성장과 커머스의 안정성이라는 조합으로도 2021년

까지 연평균 매출 성장률 5%, 이익 성장률 9% 달성 전망

방송. 대한민국 드라마의 트렌드 리더

- 매출 비중 37%의 가장 큰 비즈니스. 향후 3년간 연평균 8% 성장 전망

- 광고(TV, 디지털) 연평균 10% 성장 전망. 특히, 디지털이 14% 성장하고, 컨텐츠 판매도

10% 성장. 대한민국 드라마의 트렌드 리더로 자리잡은 tvN의 꾸준한 시청률 상승에 힘

입어, 광고단가도 지속 상승. 주말 단가 지난 5년간 400% 상승, 아직 상승 여력 충분

- 넷플릭스, 디즈니+, 애플TV 등 글로벌 OTT의 한국 진출에 따른 컨텐츠 수요 증가 기대

쇼핑. 디지털의 고성장에 기반한 안정적 이익

- 매출 비중 29%로 두 번째로 큰 비즈니스. TV의 3% 저성장에도 불구하고, 디지털이

11%씩 성장하면서 향후 3년간 연평균 5% 성장 전망

- 영업이익률 10%로 ENM 사업 중 가장 높은 이익률을 통해 안정적인 캐쉬카우 역할

미디어 커머스. 합병의 시너지를 소개합니다!

- T커머스와 V커머스 선도. TV 및 Video에서 오쇼핑의 상품과 E&M 컨텐츠의 콜라보

- 아직 의미 있는 매출이 발생하고 있지는 않지만, 합병 1년이 지나면서 다양한 사례 등장

영화. 투자와 배급의 밸런스

- 안정적이 배급 매출이 비중 51% 차지하면서 향후 3년간 연평균 7% 성장 전망

- 투자는 리스크 최소화를 위해 연간 15편 정도의 작품에 제작비의 20% 수준 투자

음악. <프로듀스>를 프로듀스하다

- MMO, 스톤 등 다양한 장르의 레이블. <호텔 델루나> 등 tvN 인기작품의 OST 음반 제작

- <프로듀스> 시리즈 기획 성공에 기인한 국내외 콘서트 기획 등 한류 열풍의 주역 영업실적 및 주요 투자지표 (단위: 십억원, 원, %)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 2,260 3,427 4,727 4,879 5,050

영업이익 224 251 361 376 408

세전순이익 184 217 347 388 427

총당기순이익 143 184 238 287 316

지배지분순이익 131 163 210 252 278

EPS 21,054 11,514 9,582 11,507 12,681

PER 11.0 17.5 17.9 14.9 13.5

BPS 165,443 195,622 134,518 144,679 155,570

PBR 1.4 1.0 1.0 1.0 0.9

ROE 13.5 8.6 7.4 8.2 8.4

주: EPS와 BPS, ROE는 지배지분 기준으로 산출 / 자료: CJ ENM, 대신증권 Research&Strategy본부

김회재

[email protected]

이가연

[email protected]

투자의견 BUY 매수, 신규

6개월 목표주가 230,000 신규

현재주가

(19.09.27) 171,400

미디어업종

4차 산업혁명/안전등급 ■ Neutral Green

KOSDAQ 626.93

시가총액 3,759십억원

시가총액비중 1.66%

자본금(보통주) 111십억원

52주 최고/최저 255,700원 / 150,900원

120일 평균거래대금 117억원

외국인지분율 17.98% 주요주주 CJ 외 5 인 42.70%

국민연금공단 6.01%

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 13.2 0.1 -22.7 -32.4

상대수익률 6.2 11.5 -10.1 -10.2

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

140

173

205

238

270

18.09 18.12 19.03 19.06 19.09

(%)(천원) CJ ENM(좌)

Relative to KOSDAQ(우)

Contents

Ⅰ CJ ENM 기업 개요. 미디어와 커머스의 조합 3

Ⅱ 방송 사업. 대한민국 드라마의 트렌드 리더 7

Ⅲ 쇼핑 사업. 디지털의 고성장에 기반한 안정적 이익 16

Ⅳ 미디어 커머스. 합병의 시너지를 소개합니다! 23

Ⅴ 영화 사업. 투자와 배급의 밸런스 30

Ⅵ 음악 사업. <프로듀스>를 프로듀스하다 34

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3

I. CJ ENM 기업 개요

미디어와 커머스의 조합

미디어 커머스 CJ ENM은 CJ오쇼핑이 CJ E&M을 흡수 합병한 회사이다. CJ오쇼핑은 94.12월 종합유

선방송사업과 홈쇼핑 프로그램의 제작공급 및 도소매업을 목적으로 설립되었다.

CJ E&M은 10.9월 CJ오쇼핑으로부터 분할 설립되었고, 11.3월 ㈜온미디어, 씨제이미디

어㈜, 씨제이인터넷㈜, 엠넷미디어㈜, 씨제이엔터테인먼트㈜ 등 CJ 그룹 내 미디어/엔터

테인먼트 5개 회사가 합병하여 방송, 게임, 영화, 음악, 공연사업을 추진해온 회사이다.

14.8월 게임사업부문을 물적분할하여 넷마블㈜을 출범시켰고, 16.5월에는 드라마 사업부

문을 물적분할하여 스튜디오드래곤㈜을 출범시켰으며, 16.12월에는 음악 플랫폼인 엠넷

닷컴을 물적분할하여 씨제이디지털뮤직㈜을 출범시켰다.

CJ ENM은 CJ오쇼핑, tvN, OCN 등 기존 TV채널 위주의 비즈니스가 가지고 있는 성

장의 한계를 극복하고 다가오는 디지털 시대에 대응하기 위해 미디어와 커머스를 합쳐

서 출범했다. 합병 법인은 기존 커머스 사업에 미디어/엔터테인먼트 요소를 접목시키고,

드라마와 예능 컨텐츠에는 사전 기획단계부터 커머스가 포함될 수 있도록 미디어 커머

스라는 영역을 개척 중이다. 합병 법인은 2021년 비즈니스 규모를 컨텐츠 4.1조원, 커머

스 5.9조원(취급고), 신사업 1.4조원으로 제시한바 있다.

당사에서는 미디어와 커머스의 합병 시너지는 단기간에 나타나기 어렵다고 판단한다.

하지만, 합병 1년이 지나면서 다양한 사례들이 등장하고 있고, 기존 사업인 미디어의 고

성장과 커머스의 안정성이라는 조합을 통해 2021년까지 연평균 매출 성장률 5%, 이익

성장률 9%를 달성할 것으로 전망한다.

표 1. CJ ENM 실적 추정 (억원, %)

구분 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2019 비중 ‘19~’21 CAGR

1. 매출 39,734 43,576 47,270 48,793 50,500 5.0

방송 12,942 15,678 17,464 18,908 19,657 36.9 7.8

쇼핑 11,933 12,934 13,706 14,363 15,009 29.0 5.1

영화 2,252 2,132 3,126 2,485 2,615 6.6 7.0

음악 2,307 2,335 2,936 2,790 2,873 6.2 7.2

CJ헬로 10,300 10,498 10,038 10,247 10,346 21.2 -0.5

2. 영업이익 2,876 3,150 3,614 3,757 4,074 9.0

방송 618 1,115 1,210 1,397 1,598 33.5 12.7

쇼핑 1,516 1,244 1,365 1,462 1,531 37.8 7.2

영화 -104 -9 380 72 61 10.5

음악 118 111 129 167 172 3.6 15.9

CJ헬로 729 689 529 658 712 14.6 1.1

영업이익률 7.2 7.2 7.6 7.7 8.1

당기순이익 5,654 2,690 2,379 2,867 3,159

자료: CJ ENM, 추정은 대신증권 Research&Strategy본부

주: 3Q18 이전 실적은 CJ E&M과 CJO의 합병을 가정한 실적

CJ ENM(035760)

4

쇼핑을 품은 방송

미디어의 고성장

커머스의 안정성

CJ오쇼핑이 CJ E&M을 흡수 합병했지만, 미디어 커머스라는 신규 시너지 영역을 제외

한 기존 사업에서의 무게중심은 미디어쪽으로 옮겨갈 것으로 전망한다.

쇼핑은 디지털 분야가 향후 3년간 연평균 11% 성장하지만 TV 쇼핑은 3% 성장에 그

쳐, 전체 성장률은 5%, 전체 사업에서의 매출 비중은 28% 수준을 유지할 것으로 전망

한다. 큰 성장은 없지만, OPM은 연평균 10%를 꾸준히 유지하여, 전체 OPM 7%를 상

회하는 안정적인 Cash Cow 역할을 해줄 것으로 전망한다.

반면, 방송 부분은 디지털 광고가 향후 3년간 14%, 컨텐츠 판매가 10%, 전통 TV 광고

도 9% 성장하는 등, 전체 방송 매출이 연평균 8% 성장하면서 매출 비중은 40% 수준

까지 확대될 것으로 전망한다.

그림 1. 2019E 부문별 매출 비중 그림 2. 2019E 부문별 영업이익 비중



그림 3. 2021E 부문별 매출 비중 그림 4. 2021E 부문별 영업이익 비중



방송

36.9%

CJ 헬로

21.2%

쇼핑

29.0%

음악

6.2%

영화

6.6%

방송

33.5%

CJ 헬로

14.6%

쇼핑

37.8%

음악

3.6%

영화

10.5%

방송

38.9%

CJ 헬로

20.5%

쇼핑

29.7%

음악

5.7%

영화

5.2%

방송

39.2%

CJ 헬로

17.5%

쇼핑

37.6%

음악

4.2%영화

1.5%

DAISHIN SECURITIES

5

그림 5. 2019E 부문별 매출 비중(CJ헬로 매각 후) 그림 6. 2019E 부문별 OP 비중(CJ헬로 매각 후)



그림 7. 2021E 부문별 매출 비중(CJ헬로 매각 후) 그림 8. 2021E 부문별 OP 비중(CJ헬로 매각 후)



영화 사업 비중은 2019년 매출 기준 6.6%를 차지할 것으로 전망한다. 연간 10~15개

정도의 한국 영화에 대한 제작 및 투자와 배급을 담당하고, 투자/배급 매출 및 부가판권

등에서 향후 3년간 연평균 7%의 성장을 보여줄 것으로 전망한다. 작품 투자에 대한 불

확실성은 크지만, 티켓 가격의 5% 정도인 배급 매출이 안정적이어서, 펀드 청산 등 일

회성 손실이 발생한 경우를 제외하면 연평균 영업이익은 60억원 수준이다.

음악 사업 비중은 2019년 매출 기준 6.2%를 차지할 것으로 전망한다. 음반, 음원 사업

및 연예 매니지먼트와 포털 서비스 제공으로 구성된다. 자체 음반/음원 매출이 꾸준히

증가하면서 향후 3년간 연평균 8%의 매출 성장률을 보이고, 평균 5%의 안정적인 영업

이익률을 달성할 것으로 전망한다.

CJ헬로는 매출 비중 21%를 차지하고있고, 보유지분 53.9% 중 50%+1주를 LGU+에 8

천억원에 매각하는 작업이 진행 중이다. 매각 작업 완료 시에는 무엇보다 CJ ENM의

방송 매출 비중이 47%~49%로 CJ헬로 매각 전보다 약 10%p정도 증가할 전망이다.

방송

46.9%

쇼핑

36.8%

음악

7.9%영화

8.4%

방송

39.2%

쇼핑

44.3%

음악

4.2%영화

12.3%

방송

49.0%

쇼핑

37.4%

음악

7.2%영화

6.5%

방송

47.5%

쇼핑

45.5%

음악

5.1%

영화

1.8%

CJ ENM(035760)

6

그림 9. CJ ENM 매출 구성. 매출의 무게 중심 이동. 방송 비중 증가 전망


그림 10. CJ ENM 주주 구성(2Q19 기준)

자료: CJ ENM, 대신증권 Research&Strategy본부

68 65 65 67 68

73

33 36 37 39 39

30 30 29 29 30

0

10

20

30

40

50

60

70

80

0

10

20

30

40

50

60

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(천억원) 매출

방송 비중(RHS)

쇼핑 비중(RHS)

'18.8월 CJ E&M - CJO 합병

'17~'18 합병 가정 실적

씨제이(주),

40.1

자기주식,

10.5

국민연금,

6.0

이재현,

1.8

이선호,

0.5

자기주식

3Q18 CJ E&M-CJO

합병으로 인한

주식매수 청구권 행사

주식 취득

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7

II. 방송 사업

대한민국 드라마의 트렌드 리더

트렌드 리더 CJ ENM의 2019E 방송 매출은 1.7조원으로 비중 37%의 가장 큰 비즈니스이다. 향후

3년간 연평균 8% 성장하여 2021년에는 매출 비중 39%를 차지할 것으로 전망한다.

방송 사업에서는 광고 매출(TV + 디지털) 비중이 53%이고 향후 3년간 연평균 10%(디

지털 14%, TV 9%) 성장하면서 꾸준히 방송 내에서 가장 중요한 역할을 담당하게되고,

광고보다는 규모가 작지만 컨텐츠 판매도 연평균 10%씩 성장할 것으로 전망한다.

방송의 고성장 비결은 대한민국 드라마의 트렌드 리더로 자리잡은 tvN의 시청률이 꾸준

히 상승하면서 광고단가 또한 지속적으로 상승하기 때문이다.

그림 11.tvN 주요 드라마 시청률

자료: AGB Nielson, 대신증권 Research&Strategy본부

표 2. CJ ENM 방송 부문 실적 추정 (억원, %, 편)

구분 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2019 비중 ‘19~’21 CAGR

1. 매출 12,942 15,678 17,464 18,908 19,657 7.8

TV 광고 4,957 5,650 6,538 6,885 7,224 37.4 8.5

수신료 2,038 2,085 2,115 2,118 2,137 12.1 0.8

기타 5,946 7,943 8,811 9,904 10,296 50.4 9.0

- 디지털 광고 1,398 2,132 2,690 3,038 3,179 15.4 14.2

- 컨텐츠 판매 2,343 2,963 3,560 3,687 3,931 20.4 9.9

- 기타 2,210 2,852 2,561 3,179 3,187 14.7 4.9

광고(TV, 디지털) 6,355 7,782 9,228 9,923 10,402 52.8 10.2

2. 영업이익 618 1,115 1,210 1,397 1,598 12.7

영업이익률 4.8 7.1 6.9 7.4 8.1

드라마 제작 22 26 31 35 40



3Q19

델루나 12.0%

0

5

10

15

20

25

12.1 12.9 13.8 14.4 14.10 15.4 42279 16.4 16.10 17.4 17.10 18.4 18.9 19.3 19.9

(%)

tvN 주요 드라마 시청률 4Q15

응답하라 1988 18.8%

4Q16

도깨비 20.5%

3Q18

미스터 션샤인 18.1%

4Q13

응답하라 1994 11.9% 1Q16

시그널 12.5% 2Q16

또 오해영 10.0%

4Q17

슬기로운 감빵 11.2%

3Q18

백일 낭군 14.4%

4Q18

알함브라 10.0%

1Q19

왕이된 남자 10.9%

15.10

CJ ENM(035760)

8

그림 12. 방송 부문 내 기타(디지털 광고, 컨텐츠 판매 등) 매출 증가


그림 13.방송 부문 내 디지털 광고 비중 증가 그림 14.방송 부문 내 컨텐츠 판매 비중 증가



그림 15. 국내 광고시장은 디지털 매체 위주로 성장 전망

자료: 제일기획, 추정은 대신증권 Research&Strategy본부

62 59

55

50 51

43

38

36 37 36 37

12 17

19

25 27

39

46

51 50 52 52

26

11

0

10

20

30

40

50

60

70

0

5

10

15

20

25

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(천억원) 방송 매출 광고(RHS)

기타(RHS) 수신료(RHS)

'14~16년 방송 전체 CAGR 15.0%

'14~16년방송 기타 CAGR 39.1%

8

11

14

15 16 16

0

5

10

15

20

25

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

16 17 18 19E 20E 21E

(%)(억원)

디지털

디지털 비중(RHS)

16

18 19 19 20 20

0

5

10

15

20

25

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

16 17 18 19E 20E 21E

(%)(억원)컨텐츠 판매

컨텐츠 비중(RHS)

55.6

28.0

41.8

0

10

20

30

40

50

60

0

2

4

6

8

10

12

14

16

15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(조원) 국내 광고시장 전통 매체(RHS) 디지털 매체(RHS)

DAISHIN SECURITIES

9

No.1 MPP

채널 17개 보유 CJ ENM은 tvN, OCN, Mnet, CH.CGV, Olive 등 17개의 채널을 운영하는 대한민국

No.1 MPP(Multi Program Provider)이다.

이 중 주력은 드라마와 예능 전문인 tvN과 영화 전문채널에서 최근 드라마까지 영역을

확대한 OCN이다. 이들 주력 두 채널이 연간 편성하는 드라마는 2019년 기준 30편 정

도이고, 지난 10년간 편성된 드라마는 180개이다.

그림 16.방송 매출 및 OPM 전망 그림 17.방송 OP 및 OPM 전망



제작과 방영의 분업

대한민국 최초의

전문 스튜디오 설립

tvN과 OCN의 드라마는 대부분 드라마 제작 전문 자회사인 스튜디오 드래곤이 제작한

다. 스튜디오 드래곤은 CJ ENM의 드라마 사업부문이 16.5월 분사하여 설립된 회사이

고, 16년 19편에서 시작해서 매년 3~5편 정도씩 제작을 확대하고 있다.

Captive 채널인 tvN과 OCN 외에도 <푸른 바다의 전설. SBS>, <품위있는 그녀. JTBC>,

<황금빛 내인생. KBS2> 등 연간 1~2편씩 타매체향 드라마도 제작 중이며, 전통 매체인

TV향 드라마 외에도 2015년에 제작한 <신서유기>와 같은 온라인 전용 드라마도 선보

이고 있다. 또한, 19.8월에 방영된 <좋아하면 울리는>과 같은 넷플릭스 오리지널 드라마

로도 영역을 확대 중이다.

2020년에 CJ ENM 채널과 JTBC가 합쳐진 OTT가 출범하게되면, 한국의 대형 OTT향

오리지널 컨텐츠 제작도 가능해지고, 디즈니+ 등 글로벌 OTT 후발 주자들도 곧 한국

서비스를 시작할 예정이어서, 오리지널 컨텐츠에 대한 수요는 크게 증가할 전망이다.

CJ ENM은 제작비의 일정부분(일반 드라마의 경우 약 70% 수준)을 부담하며 tvN 또는

OCN의 방영권을 취득하고, 광고판매를 통해 일정 수준의 마진을 확보한다. 스튜디오

드래곤은 제작비의 나머지 부분을 부담하고, 이를 PPL(Product PLacement. 간접광고)

및 판권을 통해 회수하며, 판권의 약 15%는 CJ ENM과 수익 배분을 하는 구조이다.

6.7 7.6 7.7 8.3

9.1

11.3 12.9

15.7

17.5 18.9

19.7

7.7

5.8

0.2 0.3

5.1

4.1

4.8

7.1 6.9 7.4

8.1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

0

5

10

15

20

25

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(천억원)방송 매출

방송 OPM(RHS)

0.5 0.4

0.0 0.0

0.5 0.5

0.6

1.1 1.2

1.4

1.6

7.7

5.8

0.2 0.3

5.1

4.1

4.8

7.1 6.9 7.4

8.1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(천억원)방송 OP

방송 OPM(RHS)

CJ ENM(035760)

10

그림 18. 드라마 제작/투자 수익 구조


표 3. 스튜디오 드래곤 인수 제작사

제작사 인수 금액 소속 작가 대표작

문화창고

650억원

박지은 칼잡이 오수정(2007)내조의 여왕(2009), 역전의 여왕(2010), 넝쿨째 굴러온 당신(2012), 별에서 온 그대(2013), 프로듀사(2015), 푸른바다의 전설(2016)

연예매니지먼트, 전시기획, 공연, 영상 제작 등 소속 연예인: 전지현, 고소영, 서지혜, 수현, 윤지민, 윤지은, 한동호

화앤담픽쳐스 김은숙 태양의 남쪽(2003), 파리의 연인(2004), 프라하의 연인(2005), 연인(2006), 온에어(2008), 시티홀(2009),, 시크릿가든(2010), 신사의 품격(2012), 상속자들(2013), 태양의 후예(2016), 도깨비(2017), 미스터 션사인<2018)

KPJ 150억원

김영현 대장금(2003), 서동요(2005), 히트(2007), 선덕여왕(2009), 로열 패밀리(2011), 뿌리깊은 나무(2011), 육룡이 나르샤(2015), 서클: 이어진 두 세계(2017)

박상연 히트(2007), 선덕여왕(2009), 로열 패밀리(2011), 뿌리깊은 나무(2011), 청담동 앨리스(2012), 육룡이 나르샤(2015), 서클: 이어진 두 세계(2017) 화려한 휴가(2007), 공동경비구역 JSA(2000)

지티스트 250억원 노희경

세상에서 가장 아름다운 이별(1996), 내가 사는 이유(1997), 거짓말(1998), 우리가 정말 사랑했을까(1999), 슬픈 유혹(1999), 바보 같은 사랑(2000), 화려한 시절(2001), 고독(2002), 꽃보다 아름다워(2004), 유행가가 되리(2005), 굿바이 솔로(2006), 기적(2006), 우리를 행복하게 하는 몇 가지 질문(2007), 그들이 사는 세상(2008), 빠담빠담.. 그와 그녀의 심장박동소리(2011), 그 겨울, 바람이 분다(2013), 괜찮아, 사랑이야(2014), 디어 마이 프렌즈(2016), 라이브(Live)(2017), 호텔 델루나(2019)

무비락 지분 20% 우아한 거짓말(2013), 청년경찰(2017), 지금 만나러 갑니다(2017), 증인(2018), 유열의 음악앨범(2019)

자료: 언론보도, 대신증권 Research&Strategy본부 / 주: ㈜무비락 제외 지분은 모두 100%

100~130↑

105

70

110~140↑

PPL(30)

S.D(30)

PPL: Studio Dragon이 100 인식

판권: Studio Dragon이 100 인식 → CJ ENM 15%

CJ ENM(70)

판권(5)

제작비100

85

CJ ENM(70)

Rev.

Cost

판권(30↑)

Cost

판권(5)

CJ ENMStudioDragon

Rev.

S.D(30)

CJ ENM(70) 비용 처리

무형 자산→ 1.5년 상각

CJ ENM(70)

PPL(30)

판권(30↑)

광고(80)

광고(80)

DAISHIN SECURITIES

11

광고단가는 우상향한다

꾸준한 단가 상승 tvN의 주력 시간대인 주말 21:00~24:00의 드라마 기준 광고단가는 지난 4년 반 동안

400% 상승하여 현재 15초에 17백만원 수준을 형성하고 있다. 텐트폴인 <미스터 션샤인

>과 <아스달 연대기>의 단가는 최고 21백만원까지 상승한바있다. 월화 21:00~24:00의

드라마 기준 광고단가는 633% 상승하여 13백만원 수준을 형성 중이다.

금토/월화 드라마의 성공 후 17.7월부터 시작된 수목 드라마의 광고단가는 9.2백만원으

로 시작해서, 19.7월 기준 15백만원까지 상승했다.

tvN 드라마는 사회 트렌드를 읽거나 때로는 앞서가면서 시청자들의 호응을 얻고 있기때

문에, 광고단가는 꾸준히 우상향 할 것으로 전망한다. 특히, 월화/수목 단가가 빠르게 상

승하면서 주말 광고단가와의 갭을 줄여나갈 것으로 전망한다.

그림 19. tvN 드라마 시청률(주말) vs. 광고 단가


그림 20. tvN 드라마 시청률(월화) vs. 광고 단가


3.5

20.7

17.3

0

5

10

15

20

25

0

5

10

15

20

25

14.1 14.8 15.2 15.9 16.3 16.8 16.12 17.7 18.1 18.7 19.1 19.8

(백만원)(%)

tvN 드라마 시청률(주말)

광고 단가(RHS)광고단가 +400%

1.7

12.7

0

5

10

15

20

25

0

5

10

15

20

25

14.1 14.8 15.2 15.8 16.3 16.8 17.3 17.9 18.3 18.8 19.3 19.8

(백만원)(%)

tvN 드라마 시청률(월화)

광고 단가(RHS)

광고단가 +633%

CJ ENM(035760)

12

그림 21. tvN 드라마 시청률(수목) vs. 광고 단가


광고단가의 상승 여력은 충분하다

지상파 대비 저평가 방송법 시행령 제59조(방송광고). 매 방송프로그램 편성 시간당 방송광고 시간은 해당

방송프로그램 편성시간의 최대 100분의 20을 초과하지 아니하도록 하되, 채널별로 1일

동안 방송되는 각 방송프로그램의 방송프로그램 편성시간당 방송광고 시간의 비율의 평

균이 100분의 17 이하가 되도록 할 것.

tvN과 같은 기타PP는 중간광고가 허용되어있고, 70분 이상 편성의 경우 2회(회당 4개)

의 편성이 가능하기 때문에, 70분 드라마 기준 광고는 앞뒤 광고(전CM, 후CM) 48개와

중간광고 8개 등 총 56개의 편성이 가능하다.

tvN의 22시 평균 광고단가가 1.3천만원으로 지상파와 동일한 수준까지 상승했기 때문

에 추가 상승 여력은 제한적이라는 시각도 있다. 하지만, 앞뒤 광고는 1천만원 수준인데

비해, 중간광고는 프리미엄이 붙어서 3천만원 수준까지 가격이 형성되어 있기 때문에,

단순 평균기준 광고단가는 1.3천만원이다. 즉, 앞뒤 광고는 지상파 SA급의 1.3천만원 대

비 아직 상승 여력이 충분하다.

그림 22.tvN 22시 평균 광고 단가. 중간광고 제외시는 여전히 지상파 대비 낮은 수준


9.2

15.0

0

5

10

15

20

25

0

5

10

15

20

25

17.7 17.10 18.1 18.3 18.7 18.9 18.12 19.3 19.6 19.8

(백만원)(%)

tvN 드라마 시청률(수목)

광고 단가(RHS)

광고단가 +63%

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

14.1 14.7 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 19.1 19.7

(백만원)CJ EnM SBS

KBS2 MBC

DAISHIN SECURITIES

13

컨텐츠 판매

공급: 라이브러리↑

수요: 글로벌 OTT↑

스튜디오드래곤이 드라마를 제작하면, 판매는 다시 CJ ENM이 담당한다. IP(지적재산권,

판권)는 스튜디오드래곤이 보유하기 때문에 드래곤이 컨텐츠 판매 매출을 인식하고, CJ

ENM이 유통에 대한 수수료를 약 15% 정도 인식하는 구조이다.

2019년 기준 30편 정도인 스튜디오드래곤의 연간 드라마 제작 편수는 연평균 5편 정도

증가하면서 관련한 제작 매출 및 판매 매출 또한 동반 상승할 것으로 전망한다. 매년 새

로 선보이는 드라마 뿐만 아니라, 2Q19 기준 136개의 라이브러리에서 발생하는 매출도

꾸준히 증가 중이다. 또한, 넷플릭스 뿐만 아니라, 디즈니+, 애플TV 등 글로벌 OTT의

한국 진출에 따른 수요도 크게 증가할 것으로 전망한다.

제작 물량 증가에 따른 매출 상승 뿐만 아니라, 작품당 판매 매출 및 해외 판매까지 확

대되면서 컨텐츠 판매 매출은 향후 3년간 연평균 10%의 성장을 보일 것으로 전망한다.

그림 23.드라마 제작 편수 및 제작 매출 증가 그림 24.작품당 판매 매출 및 해외 비중 증가

자료: 스튜디오드래곤, 추정은 대신증권 Research&Strategy본부


그림 25. 라이브러리가 지속적으로 쌓이면서 매출 동반 상승


1.9 2.6 3.7 4.7 5.1 5.7

1922

26

31

35

40

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

16 17 18 19E 20E 21E

(편)(천억원)

제작 매출

드라마 제작 편수(RHS)

8.9 10.5 15.0 16.7 17.8 18.2

58.7 60.1

68.3 62.0

73.5

88.9

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

16 17 18 19E 20E 21E

(%)(억원)작품당 판매 매출

판매 중 해외 비중(RHS)

0.4 0.4 0.8 1.1 1.6 2.3 2.7 3.1

58

7385

107 108

139

154

169

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(편)(천억원)

드라마 판매

라이브러리(RHS)

CJ ENM(035760)

14

그림 26. 글로벌 OTT와 중국은 새로운 기회 요인


그림 27. 넷플릭스에 판매된 CJ ENM 드라마. 대부분의 드라마는 넷플릭스에 공급

자료: 넷플릭스, 대신증권 Research&Strategy본부

China(60~80)

S.D(20~40)

제작비100

CJ ENM(60~80)

Rev.

Cost

판권(30↑)

Cost 기본 판권국내 방영권

CJ ENM(60~80)

기회 요인

PPL

PPL(10~20)

100~130↑

Netflix(60~80)

OTT Global

China(60~80)

S.D(20~40)

제작비100

CJ ENM(60~80)

Rev.

Cost

판권(30↑)

Cost 기본 판권국내 방영권

CJ ENM(60~80)

기회 요인

PPL

PPL(10~20)

100~130↑

Netflix(60~80)

OTT Global

DAISHIN SECURITIES

15

그림 28. 미국 OTT 춘추전국시대. 경쟁력 있는 한국 컨텐츠에는 기회 요인

자료: 네이버, 대신증권 Research&Strategy본부

CJ ENM(035760)

16

III. 쇼핑 사업

디지털의 고성장에 기반한 안정적 이익

디지털이 성장 주도 CJ ENM의 2019E 쇼핑 매출은 1.4조원, 비중 29%로 두 번째로 큰 비즈니스이다. 향후

3년간 연평균 5% 성장하여 2021년에는 매출 비중 30%를 차지할 것으로 전망한다.

쇼핑 사업 내에서는 TV 비중이 47%이고 향후 3년간 연평균 3%의 낮은 성장이 예상된

다. 반면, 비중 39%를 차지하는 디지털은 연평균 11% 성장하여, 2021년에는 TV 비중

이 46%로 감소하고, 디지털 비중은 42%를 차지할 것으로 전망한다.

TV 쇼핑은 저성장 뿐만 아니라 플랫폼 사업자들(IPTV, CATV, Skyife)에게 지불하는 홈

쇼핑 수수료도 꾸준히 증가하면서 이익 개선이 쉽지 않겠지만, 디지털 쇼핑은 수수료에

대한 부담 없이 고성장에 따른 이익 개선이 가능하다. 디지털 쇼핑의 고성장에 힘입어

쇼핑 사업은 연평균 5%의 성장과, 10%의 영업이익률을 유지할 것으로 전망한다.

CJ ENM 전체적으로는 방송의 고성장과 쇼핑의 안정적 이익이라는 조화가 기대된다.

표 4. CJ ENM 쇼핑 부문 실적 추정 (억원, %)

구분 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2019 비중

1. 매출 11,933 12,934 13,706 14,363 15,009

TV 6,458 6,260 6,451 6,677 6,898 47.1

디지털 3,857 4,594 5,363 5,910 6,301 39.1

기타 1,617 2,080 1,892 1,776 1,811 13.8

2. 영업이익 1,543 1,244 1,365 1,462 1,531

영업이익률 12.9 9.6 10.0 10.2 10.2



그림 29.쇼핑. 연평균 5% 매출 성장 전망 그림 30.GMV vs. 쇼핑 매출



0.6 0.6 0.6 0.7 0.7

0.4 0.5

0.5 0.6

0.6

0.2 0.2

0.2 0.2

0.2 1.2 1.3

1.4 1.4

1.5

8.9 8.4

6.0

4.8 4.5

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

17 18 19E 20E 21E

(%)(조원)기타 디지털TV 쇼핑매출 성장률(RHS)

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

3 5 7 9 11 13 15 17 19E 21E

(조원)(조원)

GMV

쇼핑 매출(RHS)

DAISHIN SECURITIES

17

그림 31.쇼핑 매출 성장의 key는 디지털 GMV 증가


그림 32.디지털(온라인) 중 모바일 쇼핑 비중 증가

자료: 한국온라인쇼핑협회, 대신증권 Research&Strategy본부

디지털의 성장은 시장의 흐름. 진입장벽 낮은 것은 우려

CJmall 점유율 상승 쇼핑의 흐름은 TV에서 디지털(온라인. PC + 모바일)로 빠르게 이동 중이다. CJ ENM도

디지털 비중의 증가에 따라, 전체 쇼핑 매출이 동반 상승하는 모습을 볼 수 있다.

CJ ENM의 TV 홈쇼핑은 경쟁사 6개 중 최근 2년간 점유율 21%로 2위를 기록하고 있

으며, 디지털 쇼핑인 CJmall은 18년 하반기부터 평균 이용시간, 순이용자수, 총방문횟수

모두 1위를 기록하고 있다. 홈쇼핑 사업자 및 소셜 커머스와 오픈 마켓 등 주요 14개

사업자들의 평균이용시간 기준으로도 CJmall의 점유율은 15.1월 5.5%에서 19.8월

16.0%까지 빠르게 증가하고 있다.

CJ ENM의 디지털 쇼핑 사업은 순조롭게 성장 중이다. 또한, 디지털 쇼핑은 홈쇼핑 수

수료에 대한 부담이 없는 것도 장점이다. 다만, TV 홈쇼핑이 라이선스 사업이라면, 디지

털은 누구에게나 개방되어있기 때문에, 진입 장벽이 낮은 점은 잠재적 리스크 요인이다.

1.7 1.8 1.8 1.7 1.7 2.1 2.1 2.2 2.3 2.3

0.9 1.1 1.2 1.2 1.3

1.5 1.8 2.0 2.1 2.3

2.9 3.1 3.2 3.1 3.2

3.7

4.0 4.3 4.5

4.7

1.1

1.3 1.3 1.1 1.1

1.2 1.3

1.4 1.4

1.5

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(조원)(조원) 기타 디지털

TV GMV

쇼핑 매출(RHS)

53.6

64.5

50

52

54

56

58

60

62

64

66

0

20

40

60

80

100

120

17.1 17.4 17.7 17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 19.1 19.4 19.7

(%)(조원)

온라인 쇼핑 거래액 모바일 쇼핑 거래액

온라인중 모바일 비중(RHS)

CJ ENM(035760)

18

그림 33.CJ ENM 홈쇼핑 M/S 21%, 2위

자료: GS홈쇼핑, 대신증권 Research&Strategy본부

그림 34.모바일웹 평균 이용시간. 18년 하반기부터 홈쇼핑 6사 중 1위 기록

자료: 코리안클릭, 대신증권 Research&Strategy본부

그림 35.모바일웹 평균 이용시간. 홈쇼핑 포함 주요 14개 사업자 중에서도 좋은 성과


0

5

10

15

20

25

30

12 13 14 15 16 17 18

(%) GS홈쇼핑 현대홈쇼핑 CJ ENM

롯데홈쇼핑 홈앤쇼핑 NS쇼핑

0

5

10

15

20

25

16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 19.1 19.7

(분)CJ mall GS샵

NS홈쇼핑 롯데홈쇼핑

현대 Hmall 홈앤쇼핑

0

10

20

30

40

50

60

0

20

40

60

80

100

120

140

160

15.1 15.10 16.7 17.4 18.1 18.10 19.7

(분) (%)평균이용시간(전체) 홈쇼핑 비중(RHS) CJmall(RHS)

DAISHIN SECURITIES

19

그림 36.모바일웹 접속 순이용자수. 최근 3년간 1위


그림 37.모바일웹 접속 총방문횟수. CJmall 1위


그림 38.모바일웹 접속 순이용자수 대비 낮은 모바일앱 순이용자수. 기회 요인


0

10

20

30

40

50

60

16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 19.1 19.7

(천만명) CJ mall GS샵 NS홈쇼핑

롯데홈쇼핑 현대 Hmall 홈앤쇼핑

0

10

20

30

40

50

60

16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 18.7 19.1 19.7

(십억회) CJ mall GS샵 NS홈쇼핑

롯데홈쇼핑 현대 Hmall 홈앤쇼핑

0

100

200

300

400

500

600

15.1 15.6 15.11 16.4 16.9 17.2 17.7 17.12 18.5 18.10 19.3 19.8

(만명)CJ mall GS샵

NS홈쇼핑 롯데홈쇼핑(롯데ON)

현대 Hmall 홈앤쇼핑

CJ ENM(035760)

20

홈쇼핑 송출수수료는 여전히 부담 요인

지상파 홀수 채널 vs.

홈쇼핑 짝수 채널

디지털 쇼핑의 연평균 11% 성장 및 높은 경쟁력은 긍정적이나, 여전히 2019년 기준

47%의 비중을 차지하고 있는 TV 홈쇼핑의 송출수수료 증가는 리스크 요인이다.

TV 홈쇼핑은 정부로부터 라이선스를 받아야 사업을 할 수 있기 때문에 진입 장벽이 높

은 장점이 있다. 하지만, 플랫폼(또는 SO라고도 표현. System Operator) 사업자들(IPTV,

CATV, Skylife)과 1~2년 주기로 채널 배정 협상을 해야하기 때문에 홈쇼핑 송출수수료

에 대한 부담이 존재한다. 최근의 트렌드를 반영하여 쇼호스트가 없는 T커머스가 등장

하고 있지만, 이들 역시 플랫폼 사업자들의 채널을 사용하기 때문에 송출수수료 지급으

로부터 자유롭지는 못하다.

TV 홈쇼핑 채널은 지상파 또는 종편 등 경쟁력 있는 채널들이 배치되어 있는 low 채널

영역에 편성되어있다. 3, 5, 7, 9, 11, 13 등 홀수 채널에 지상파와 종편 등이 편성되어 있

고, 채널 검색을 하는 과정에서 소비자들의 쇼핑을 유인하기 위해 2, 4, 6, 8, 10, 12, 14

등 짝수 채널에 홈쇼핑이 편성되어있다.

플랫폼 사업자들 입장에서는, 경쟁력 있는 채널 사이에 홈쇼핑을 배치한 영향으로 홈쇼

핑 매출이 발생하고 있으니, 일정수준의 수수료를 지급해야 한다고 주장하고 있고, 이

수수료가 바로 송출수수료이다.

표 5. IPTV 3사 홈쇼핑 사업자 채널 편성표

채널번호 올레TV LGU+ SK브로드밴드

2 K쇼핑 K쇼핑 공영쇼핑

3 tvN OCN tvN

4 롯데홈쇼핑 홈앤쇼핑 홈&쇼핑

5 SBS SBS SBS

6 CJ 오쇼핑 GS 샵 CJ 오쇼핑

7 KBS2 KBS2 KBS2

8 GS SHOP CJ오쇼핑 현대홈쇼핑

9 KBS1 KBS1 KBS1

10 현대홈쇼핑 현대홈쇼핑 롯데홈쇼핑

11 MBC MBC MBC

12 NS홈쇼핑 롯데홈쇼핑 GS SHOP

13 EBS NS홈쇼핑 EBS

14 홈앤쇼핑 EBS1 NS홈쇼핑

자료: 각 사 홈페이지, 대신증권 Research&Strategy본부

S급 채널 확보 경쟁 각 홈쇼핑 사업자들이 각 플랫폼에서 운영하는 주문 전화번호는 모두 다르다. 따라서,

홈쇼핑 사업자들 입장에서는 어떤 플랫폼에서 어느 정도의 매출이 발생했는지 파악이

가능하다. 반면, 각각의 플랫폼 사업자들은 각 홈쇼핑 채널별 매출 규모는 알 수 없지만,

트래픽 분석을 통해 홈쇼핑 사업자들간의 소비자 선호도 차이를 파악할 수 있다.

DAISHIN SECURITIES

21

이렇게 7개 홈쇼핑 사업자들 및 6개의 T커머스 사업자들과 IPTV 3사, CATV 5대 MSO

및 기타 PP와 Skylife는 각자의 데이터를 기반으로 송출수수료 협상을 진행한다.

송출수수료는 TV 홈쇼핑의 6번째 사업자인 홈&쇼핑이 등장한 2011년에 S급 채널 확

보 경쟁이 벌어지면서 전년 대비 32%, 2012년에 35% 급등한바있다.

TV 홈쇼핑이 성장성과 마진이 높은 사업이었기 때문에, 2013년 이 후에도 TV 홈쇼핑

의 매출 성장률을 상회하는 연평균 10% 정도로 송출수수료는 증가해왔다. 하지만, 이제

사업자가 7개까지 증가했고, 디지털 쇼핑이 등장하면서 TV 홈쇼핑의 매출 성장이 둔화

되고 있기 때문에, TV 홈쇼핑 매출 대비 송출수수료 비중은 48% 수준으로 유지될 것으

로 전망한다. 다만, IPTV가 CATV를 흡수하면서 빠르게 성장하고 있고, Skylife는 아직

CATV 보다 낮은 수준의 송출수수료를 받고 있기 때문에, TV 홈쇼핑 매출 성장률을 상

회하는 송출수수료 상승의 가능성은 여전히 남아있다.

그림 39.SO 송출수수료는 TV 쇼핑 매출 대비 48% 수준으로 유지 전망

자료: 방송통신위원회, 추정은 대신증권 Research&Strategy본부

그림 40.SO 송출수수료는 증가율 둔화는, TV 쇼핑 매출 증가율 둔화에 기인


0.6 0.9 1.0 1.0 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.5 1.5

0.1

0.2 0.3 0.4 0.4

0.6

0.9 1.0 1.0

1.1 1.3

1.4

1.6 1.8

1.9 1.9

31.9 35.4

11.4 7.8

9.9 9.5 10.7

17.8

9.2

4.6 3.9

25.0 28.8 28.2

29.9

35.2 36.7 39.9

47.1 48.5 48.5 47.9

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(조원)

T커머스 송출수수료 홈쇼핑 송출수수료SO 송출수수료 SO 송출수수료 증가율(RHS)TV 쇼핑 매출 대비 비중(RHS)

2.6 3.0 3.4 3.4 3.2 3.3 3.3 3.1 3.1 3.2 3.3

0.2 0.4 0.6 0.7

0.8

2.6

3.0

3.4 3.5 3.3

3.4 3.5 3.5 3.7

3.9 4.1

19.2 17.7

13.2

1.7

-6.4

5.4 3.1

-1.1

5.4 4.7 5.1

-10

-5

0

5

10

15

20

25

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(조원) T커머스 매출 TV 홈쇼핑 매출

TV 쇼핑 매출 TV 쇼핑 매출 증가율(RHS)

CJ ENM(035760)

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그림 41.SO 송출수수료 전망 그림 42.IPTV향 송출수수료는 지속 증가 전망



그림 43.유료방송 사업자들의 가입자당 연간 홈쇼핑 수수료. KT-Skylife < CATV

자료: 방송통신위원회, 대신증권 Research&Strategy본부

그림 44.CATV 인수를 통한 IPTV의 대형화. 홈쇼핑 사업자들에게는 위협 요인

자료: 각 사 IR, 한국케이블TV연합회, 대신증권 Research&Strategy본부

0.6

0.9 1.0

1.0 1.1

1.3 1.4

1.6 1.8

1.9 1.9

31.9

35.4

11.2

7.6 10.2 9.8

12.2

16.6

8.6

4.7 3.9

0

5

10

15

20

25

30

35

40

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(조원)

SO 송출 수수료

증가율(RHS)

0.0

0.2 0.2

0.1

0.7

1.0

0.6

0.8 0.7

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(조원)

Skylife IPTV CATV

48 50 52 53 53 52 52

18 20

24

31

35 38

40

20 24

21 23 25

34

44

0

10

20

30

40

50

60

12 13 14 15 16 17 18

(천원)

CATV Skylife

KT SKB

LGU+

10.6 8.4 8.0 2.3 1.6 1.3 1.7

31.3

24.8 23.5

6.9 4.6 3.9 4.9

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

0

2

4

6

8

10

12

14

KT 그룹 LGU+-

CJ헬로

SKB-

티브로드

딜라이브 CMB HCN 기타

(%)(백만명)

가입자수 점유율(RHS)

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23

IV. 미디어 커머스

합병의 시너지를 소개합니다!

T커머스와 V커머스 CJ 오쇼핑과 CJ E&M의 합병 이후 CJ ENM이 꿈꾸는 미디어 커머스 시너지의 윤곽은

서서히 드러나고 있다. 아직 매출 전망으로 연결지을 수준은 아니지만, 합병 1년이 지나

면서 다양한 사례들이 등장하고 있다.

CJ ENM의 미디어 커머스는 현재 크게 2가지로 진행되고 있다. T커머스와 V커머스다.

T커머스(TV Commerce)는 TV에서의 노출로 상품 구매가 이루어지는 것을 의미한다. T

커머스에서 ENM의 시너지는 오쇼핑의 상품과 E&M의 컨텐츠의 콜라보를 TV라는 매

체에서 보여 주는 것이다. 기존 TV 홈쇼핑의 판매 형태에 컨텐츠가 추가되는 <코빅마

켓>이 대표적인 사례이다. 반대로, <호텔 델루나>에 PPL로 오쇼핑의 침구셋트가 등장하

는 것처럼 E&M의 드라마 또는 예능에 오쇼핑의 상품이 PPL로 등장하는 사례도 있다.

T커머스 전용 채널로는 오쇼핑플러스가 있다.

V커머스(Video Commerce)는 온라인 영상을 통한 노출로 상품 구매가 이루어지는 것을

의미한다. 유튜브나 인스타그램 영상을 시청하면서 물건을 구매하는 형태가 대표적이다.

CJ E&M은 DIA TV와 다다스튜디오를 운영 중이다. DIA TV는 MCN(Multi Channel

Network) 크리에이터들의 활동을 도와주는 역할을 하고, 다다스튜디오는 상품에 스토

리를 담아서 차별화된 컨텐츠를 제작하는 역할을 한다. 아직 V커머스 영역에서는 CJO

와 CJ E&M의 시너지가 본격적으로 나타나고 있지 않지만, CJmall이 운영중인 모바일

커머스 채널인 ‘쇼크라이브’에서, DIA TV의 크리에이터가 상품을 판매하는 사례가 등장

하고 있다.

T커머스

T커머스 합병 이전부터 CJ오쇼핑 및 다양한 홈쇼핑 TV채널에서는 연예인의 인기를 앞세워 다양

한 상품을 판매해왔다. CJ오쇼핑의 대표적인 사례는 tvN 인기 예능 <코미디빅리그>의

포맷을 상품판매와 연계한 것이다. <코미디빅리그> 크루들이 등장한 <코빅마켓>, 가수

루시드폴과 유희열이 출연한 <감귤마켓>, 아이돌그룹 슈퍼주니어의 <슈퍼마켓>등이 있

다. 잘 만들어진 컨텐츠 커머스에 대한 좋은 반응은 매번 완판과 화제를 불러왔다. 현재

까지도 지속적으로 다양한 테마의 연예인 중심 상품 판매가 진행되고 있다.

2017년 말부터는 CJ오쇼핑의 자사 T커머스 채널인 CJ오쇼핑플러스에서 예능 형태의

미디어 커머스 프로그램을 런칭하기 시작했다. TV에서 흔히 볼 수는 없지만 우리 눈에

낯익은 유명 유튜버들과 셰프들의 전용 프로그램들을 앞세워 기획전을 오픈하고, 방송

된 영상들은 오쇼핑의 페이스북 페이지나 유튜브에서 재시청을 할 수 있도록 하면서 구

매를 유도해왔다. 기간제로 이루어지는 기획전이기 때문에 지속적으로 신선한 콜라보를

선보여 성공적인 실적을 거둬내고있다.

CJ ENM(035760)

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그림 45. 유희열과 루시드폴의 <감귤마켓> 그림 46. 코미디빅리그 크루의 <코빅마켓>

자료: 대신증권 Research&Strategy본부


그림 47.아이돌그룹 슈퍼주니어의 <슈퍼마켓> 그림 48.아이돌그룹 슈퍼주니어의 <슈퍼마켓>



그림 49. 채널 오쇼핑플러스 상품기획 프로그램 그림 50.유튜버가 소개하고 리뷰하는 CJmall 상품



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<스페인 하숙>

오덴세

위의 사례들은 오쇼핑의 판매 채널에 E&M의 컨텐츠가 가미된 것이라면, 반대로, E&M

의 컨텐츠에 오쇼핑의 상품이 사전 기획단계에서부터 자연스럽게 노출된 사례도 있다.

최근 1년 안에 방영된 tvN 예능 프로그램과 드라마에서는 확연히 더 자연스러워진 PPL

을 찾아볼 수 있다. <미스터 션샤인>에서 자연스럽게 등장하는 자사 브랜드 오덴세의 그

릇들과 드라마 전체 스토리라인에 이음을 준 파리바게뜨 제공 뷸란서 제빵소의 캔디류

등 작품 기획 단계서 부터 상품기획자(MD)들이 참여해 드라마의 흐름을 흔들지 않고

자연스럽게 녹아드는 PPL을 보여주고 있다.

화제의 tvN 드라마와 예능에서는 이러한 PPL 상품들이 시청자들의 관심을 불러일으킨

다. 오덴세 식기는 tvN 예능 <스페인 하숙>에도 등장해 시청자들의 구매욕구를 불러일

으켰고, <로맨스는 별책부록>에서는 주연 배우 이종석, 이나영이 자체 패션 브랜드 지스

튜디오와 씨이앤 의상을 착용하여 브랜드 마케팅을 톡톡히 해냈다.

그림 51.tvN 예능 <스페인 하숙>에 등장한 오덴세 식기


그림 52.<델루나>세트. CJmall 만월이의 PICK


CJ ENM(035760)

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<호텔 델루나>

까사리빙

최근 가장 화제가된 상품은 오쇼핑이 야심차게 준비한 까사리빙의 침구 세트이다. <호텔

델루나>서 여주인공 아이유(장만월)의 침구로 등장해 시청자들의 관심을 샀고, CJmall에

서는 ‘아이유 침구세트’로 인기를 얻었다.

ENM은 <호텔 델루나>의 작품 촬영 전부터 드라마의 침구가 자연스럽게 시청자들에게

어필될 수 있도록 기획에 참여했고, 이 기획전을 시작으로 프리미엄 침구 브랜드 강화

및 해외 직수입을 통해 작년 대비 침구 비중을 50%정도 확대했다.

Tving 앱에서

Tving Mall로 연결

합병법인 출범 후 광고주들의 원스톱 옵션을 제공할 수 있는 능력도 갖춰졌다. 자사 브

랜드 및 CJmall이 밀고 있는 상품들은 판매도 화제성도 둘다 잡을 수 있고, tvN 작품에

서 PPL을 진행하는 브랜드는 글로벌 스케일의 노출을 기대할 수 있다. 해외 시청자들의

관심을 불러올 수 있으며, 브랜들의 해외 진출 및 판매 기회로 이어질 수 있다. ENM의

컨텐츠 제작력과 상품 기획력은 곧 시청자들을 CJ ENM의 단골 소비자로 만든다.

또한, 자사의 OTT인 tving의 웹사이트나 앱에서 영상을 시청하다 구매하고 싶은 굿즈

가 있으면, 바로 tving몰 사이트에 접속할 수 있다. tving몰에서는 프로그램별 굿즈가 정

리 되어있고, ENM의 아이돌 컨텐츠 굿즈도 그룹별 구매가 가능하다.

상품이 직접 프로그램에 노출되지 않더라도, 오쇼핑의 상품과 tvN 프로그램의 콜라보를

통해 시청자들은 곧바로 tving몰, CJmall 콜라보 상품을 구입할 수 있다. 오쇼핑의 핸드

드립커피 브랜드 로비539는 tvN 예능 <커피프렌즈>와 콜라보되어 포장 및 상품 구성에

커피프렌즈 컨셉을 접목시켰다.

T커머스란 단순히 자연스러운 PPL과 연예인 출연 상품판매가 아니라, 잘 만들어진 컨

텐츠를 구매로 연결시키는게 포인트다. 매년 새로운 휴대폰 이용 패턴이 나오듯, 매년

새로운 부류의 커머스 활동 패턴이 보인다. 온라인(PC, 모바일) 체류시간 증가로 인한

온라인 구매 증가는 당연하다. 사람들의 컨텐츠 소비가 증가하고 있는 트렌드에 맞춰,

미디어 커머스의 앞으로의 성장성 또한 무궁무진하다.

그림 53.Tving 앱에서 바로 연결되는 Tving몰. 프로그램별 굿즈 판매

자료: tving, 대신증권 Research&Strategy본부

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27

V커머스의 선두주자!

DIA TV 2~3년이라는 짧은 기간 동안 국내 MCN 사업은 가파르게 성장했다. 초중학생들이 꿈

꾸는 직업 1위인 만큼 1인 크리에이터들의 수도 증가하고 있다. 국내 MCN 사업의 성

장률은 국내 유튜브 트래픽 증가에서도 볼 수 있다. 순이용자수 증가 속도보다 최근 3년

간 이용률과 평균체류시간이 확연히 더 가파르게 증가했다. 순이용자수도 늘고 있지만,

인당 소비시간도 계속해서 증가하고 있는 중이다.

MCN 사업을 하고있는 DIA TV(이하 다이아)는 2016년부터 매년 소속 크리에이터들이

한 곳에 모여 구독자 및 팬들을 만나는 축제인 다이아페스티벌을 개최하고 있고, 매년

참가 인원이 증가하고 있다. 2019년에 진행된 페스티벌에서는 크리에이터 굿즈들이 판

매되었고, 크리에이터들의 추천 제품들 또한 판매되었다.

크리에이터들은 생각보다 많은 팬덤(fandom. 특정 인물이나 분야를 열정적으로 좋아하

는 사람들 또는 그러한 문화현상)을 보유하고 있다. 유명 크리에이터 대도서관, 씬님, 이

사배 등은 직접 예능 프로그램에 출연할 만큼 대중들에게 받는 인기를 증명하고 있다.

아직은 이르지만, 다이아 소속 크리에이터들의 인기가 점점 상승할수록 이들의 영향력

또한 커지면서, 연예인들의 지적재산권(IP)을 이용한 BM처럼 다이아도 IP사업 확장이

가능할 것으로 보인다. 크리에이터들은 단순히 영상만 촬영하기 보다는 제품이나 브랜

드와의 콜라보, 공구 마켓, 영상 기획 및 구독자 retention 등 여러가지에 신경을 써야하

고, 다이아는 이러한 구독자들이 조금 더 성장할 수 있도록 돕고있다.

또한, 현재 다이아는 국내 크리에이터 뿐만 아니라 유명 해외 크리에이터들의 영입을 추

진 중이다. 지난 19.5월에 다이아는 중국 유명 크리에이터 펑티모와 계약했고, 펑티모의

중국 밖에서의 활동을 지원하는 중이다. 한국 구독자 뿐만 아니라 자막과 해외 크리에이

터들을 동원해 글로벌 팬심을 유도할 수 있으며, 크리에이터들이 소개하는 제품들은 글

로벌 구독자에게 판매될 수 있다.

그림 54.Youtube. 가파르게 증가하는 이용자 평균체류시간


이용률(%)

0

2

4

6

8

10

12

14

0

5

10

15

20

25

30

13.1 14.2 15.3 16.4 17.5 18.6 19.7

(백분)(백만명)

순이용자

평균체류시간(RHS)

CJ ENM(035760)

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CJmall의 쇼크라이브 다이아는 자체 커머스 브랜드 또한 보유하고 있다. 식품보조제 ’오늘은 너다’, ‘바이뷰(뷰

티)’, ‘밀리언쿡(푸드)’ 등을 만들어서 디지털 영상 마케팅을 통해 판매하고 있다. 최근

다이아는 인기 가수 청하를 ‘오늘은 너다’의 모델로 세우며 MCN 사업과 더불어 자체

브랜드 및 중소기업과의 협업을 통한 디지털 커머스 사업도 확장 중이다.

한편, CJ ENM은 TV채널 외에도 모바일에서도 컨텐츠를 활용한 판매를 진행하고 있다.

CJmall의 모바일 생방송 ‘쇼크라이브’(쇼핑+크리에이터)는 인기 가수, 유튜버 등이 등장

해 제품에 대한 설명과 판매를 진행한다. 뮤직 페스티벌 티켓 판매 방송에서는 실제 페

스티벌에 참가하는 뮤지션들이 등장해 라이브 공연을 펼치고, CJ프레시웨이의 수제 롤

까스 세트 판매 방송에서는 다이아 소속 푸드 크리에이터 꿀끼가 출연해 상품 개발스토

리, 응용 요리 및 먹방 실시간 채팅 등을 진행했다. TV홈쇼핑에 대한 시청이 낮아지면

서, V커머스는 20~30대 고객 확보에 도움을 주고 있다. 사고 싶게 만드는 영상을 만들

고, 참여형 컨텐츠 제작을 통해 고객을 유입시키는 중이다.

지난 19.2월 다이아 티비 100만 구독자 돌파기념식에서 ENM 디지털커머스본부는 올

해 투트랙(two-track) 전략으로 커머스 경쟁력을 강화할 예정이라고 발표했다. ENM은

2월 기준 20억회 수준인 월간 컨텐츠 조회수를 50% 늘려 월 30억회까지 끌어올릴 계

획이며, 현재 2억 3천만명 넘는 유튜브 자사 채널 총 구독자 수를 올해 3억명까지 늘릴

계획이다. 다다스튜디오는 올해 한 해 동안 1만여개의 디지털 컨텐츠 생산을 목표로해

서 영향력을 확대해 나갈 예정이다.

그림 55.다이아 소속 꿀키와 함께한 쇼크라이브 그림 56. 라이브 공연하면서 공연 티켓 판매 진행



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다다스튜디오 MCN 육성이 다이아의 주요 사업이라면 다다스튜디오(이하 다다)는 영상컨텐츠 제작에

집중하는 ENM의 트루 V커머스 사업부문이다. 다다스튜디오는 브랜드와의 협업을 통

해 상품에 맞는 마케팅 영상을 제작하며, 국내뿐만 아니라 동남아, 북미 시장까지 확장

하고 있는 V커머스 스튜디오다. 현재 진출 지역은 베트남, 대만, 말레이시아, 인도네시

아, 태국, 필리핀, 멕시코 등이고, 페이스북, 유튜브, 인스타그램 등의 플랫폼에서 뷰티,

리빙, 토이, 푸드, 블리(패션 및 잡화) 및 1분 홈쇼핑까지 총 6개의 채널을 운영중이다.

모바일 사용시간 및 데이터 사용량이 증가하고 있는 이 시점에서 V커머스는 소비자들에

게 아주 적합한 쇼핑채널이다. 휴대폰 이용자 누구나 모바일로 언제 어디서든 자유롭게

짧은 영상 시청 이후 연결되어있는 URL을 따라 소개된 상품을 구매할 수 있다. 다다스

튜디오를 통한 판매는 적은 비용대비(별도의 광고비 집행 없이) 효율적이면서 급속도로

트렌딩 할 수 있다. 또한, 다다스튜디오 역시 짧은 웹드라마 및 예능을 제작해 상품을

홍보하고 있고, 간접광고가 포함된 웹예능도 제작중이다.

그림 57. 다다가 운영하는 6가지 카테고리 채널 그림 58. 다다스튜디오 유튜브 채널별 상품 소개



그림 59.다다의 오스타그램. 영상 코멘트에 쉽게 구매로 이어지는 판매 링크


CJ ENM(035760)

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V. 영화 사업

투자와 배급의 밸런스

연평균 7% 성장 전망 CJ ENM의 2019E 영화 매출은 3.2천억원으로 비중 6.6%를 차지한다. 올해는 1.6천만

명으로 역대 관객수 2위를 기록한 <극한직업> 및 1천만 관객으로 역대 관객수 26위를

기록한 <기생충> 등 두 개의 천만 영화에 대한 투자 및 배급 성과에 힘입어 14%의 매

출 성장이 전망된다.

영화 사업이 2019년은 기대 이상의 성과를 보여주고 있지만, 2011년 이후 연매출은 평

균 2.2천억원을 유지하고 있고, 영업이익은 펀드 청산 및 대형 작품의 투자 손실 등 일

회성 요인이 없을 경우는 연평균 60억원 수준의 이익을 달성하고 있다.

영화 매출은 향후 3년간 연평균 7% 성장하여 2021년에는 매출 비중 5.2%를 차지하고,

영업이익률은 2% 수준을 유지할 것으로 전망한다.

영화 사업 내에서는 안정적인 극장 매출(배급수입) 비중이 51%이고 향후 3년간 연평균

7% 성장하면서 꾸준히 영화 내에서 가장 중요한 역할을 담당하게되며, 부가판권과 뮤지

컬 부분은 연평균 10%씩 성장할 것으로 전망한다.

ENM은 국내 최대 배급사로서 연간 약 15편 정도의 한국 영화에 제작비의 약 20% 정

도를 투자하고 있고, 투자한 영화의 우선적인 배급과 일부 해외 영화에 대한 배급도 담

당하고 있다.

그림 60.영화 배급/투자 수익 구조


2. 해외 영화 배급 수입구조

영화진흥위원회(3%)

부가세(9.7%)

극장 수입(43.7%)

50

배급사 수입(10%)

제작 비용

제작/투자 수입

제작(40%)

투자(60%)

배급/제작/투자 수입(43.7%)

50

투자사 1

투자사 2

투자사 3

1. 국내 영화 배급 수입구조

매출 인식

CJ ENMATP의 약 4.4% 인식

부가세(9.7%)

극장 수입(35.0%)

40

배급사 수입(10%)

제작/투자 수입

배급/제작/투자 수입(52.4%)

60

영화진흥위원회(3%)

ATP

제작비

CJ ENMATP의 약 5.2% 인식

실제 매출

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31

표 6. CJ ENM 영화 부문 실적 추정 (억원, %)

구분 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2019 비중

1. 매출 2,252 2,132 2,438 2,485 2,615

극장 1,112 1,011 1,238 1,200 1,236 50.8

부가판권 332 330 363 399 439 14.9

뮤지컬 266 317 349 384 422 14.3

기타 542 473 488 502 517 20.0

2. 영업이익 -104 -9 380 72 61

영업이익률 -4.6 -0.4 15.6 2.9 2.4



그림 61.영화부문 매출 비중은 5% 수준 유지 전망 그림 62.영화부문 이익 및 전망



안정적인 배급 사업

ATP의 약 5% 인식 티켓 매출에서 영화진흥위원회기금(3%)과 부가세(9.7%)를 제외한 매출의 약 50%는 극

장 수입이다. 나머지 50%는 ENM과 같은 배급사가 수입으로 인식한다(이 부분을 극장

에서는 부금이라고 한다). 여기에서 배급 수수료로 10%, 즉 전체 ATP 대비로는 5% 정

도(국내 영화는 4.4%, 해외 영화는 5.2%)를 선취 후 나머지는 제작비로 충당된다.

제작비를 넘어서는 매출이 발생할 경우 제작사와 투자사가 약 4:6의 비율로 매출을 인

식하고, 투자자들은 투자 지분율만큼 이익을 나눠갖게된다.

배급은 마케팅비용을 포함한 기타 판관비를 제외하면 원가가 없는 사업이기 때문에, 관

객 한 명만 들어와도 이익이 발생하는 매우 안정적인 비즈니스이다. 하지만, 한국 영화

를 배급하기 위해서는 기본적으로 투자가 수반되야하기 때문에, 투자의 성과에 따라 전

체 영화부문의 손익은 변동성이 심한 편이다.

1.7 2.2 2.1 2.1 2.4 1.9 2.3 2.1 3.1 2.5 2.6

17.8 18.5

17.6 17.1 17.7

12.3

5.7 4.9

6.6

5.1 5.2

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(천억원) 영화 매출

영화 비중(RHS)

44 92 46

-40

60

-239

-104 -9

380

72 61

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

-300

-200

-100

0

100

200

300

400

500

11 12 13 14 15 16 17 18 19E20E21E

(%)(억원)

영화 OP

OPM(RHS)

CJ ENM(035760)

32

해외 영화 강세로

배급 점유율 감소

배급이 안정적인 비즈니스이지만, 2015년에 개봉한 <어벤져스: 에이지 오브 울트론>이

한국에서 많은 분량을 촬영하면서 <어벤져스> 시리즈의 천만 관객 시대를 열었고, 이를

계기로 마블 영화에 대한 선호도가 증가하면서 국내 영화 위주로 배급을 하는 ENM의

배급 점유율은 감소 추세를 보이고 있다.

<어벤져스>의 성과를 보면서 많은 헐리우드 영화들이 한국을 전세계 최초 개봉국가로

선정하면서 한국에서의 초기 성과를 모니터링 하고있다. 주연 배우들이 등장하는 아시

아 프리미어(Premiere. 제작된 작품을 일반에게 최초로 공개하는 것) 행사도 한국에서

많이 개최되고 있다.

이렇게 헐리우드 영화의 비중이 증가하면서, ENM의 배급 점유율은 2011년 37.5%를

정점으로 2018년 13.3%까지 감소 후, 2019년은 <극한직업>과 <기생충> 효과로 15%를

달성 중이다. <어벤져스> 시리즈가 공식적으로 종료되었고, 지난 3년간 흥행이 부진했던

한국영화가 다시 살아나고 있기 때문에, ENM의 배급 점유율은 14% 수준을 유지할 것

으로 전망한다.

그림 63.전국 관객수 증가 추세 대비 CJ ENM 배급 점유율은 감소 추세


그림 64.연도별 박스오피스 매출액 M/S(19.9월 기준)

자료: KOBIS, 대신증권 Research&Strategy본부

14.8 16.0

21.6 23.4 23.6 23.8

4.1 6.0 5.5

4.5 5.3 5.0 3.7 3.3 2.9 3.5 3.3 3.3

27.9

37.5

13.3 14.8 13.9 13.9

0

5

10

15

20

25

30

35

40

0

5

10

15

20

25

30

10 11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(천만명)전국 관객수

CJ ENM 배급 관객수

CJ ENM 배급 점유율(RHS)

57.5 52.4

42.6

31.5

49.1

41.2 35.9

41.8

28.9

60.0

19.8 21.7

18.3

21.7

21.8

13.5 16.0

20.1 37.2

16.6

11.3 12.3 20.3

20.0

14.6 31.0 28.6

23.5 12.6

13.9

11.4 13.6 18.9 26.8 14.5 14.3 19.5 14.6 21.3 9.5

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

NEW 쇼박스 롯데 CJ ENM

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33

그림 65.연도별 박스오피스 관객수 M/S(19.9월 기준)


투자는 다양한 작품에 대한 분산 투자로 리스크 최소화

연간 15편 정도 투자 투자한 영화의 BEP 달성 여부는 대략 “X3”의 법칙을 적용하면 된다. 제작비 100억원이

투입된 영화의 경우 ATP 8.5천원 기준으로 약 300만명의 관객이 투자 BEP 수준이다.

예를 들어, <기생충>의 제작비는 약 160억원이므로, 투자비를 회수하기 위한 손익분기

관객수는 480만명이다. <기생충>은 1천만 관객이 관람하여 티켓 매출 858억원이 발생했

다. ENM이 제작비의 약 30%를 투자했다고 가정하면, 배급수익 37억원과 투자수익 53

억원 등 총 90억의 수익이 발생한다. <극한직업>이나 <기생충>은 예상밖의 성과이고,

통상 ENM은 리스크를 줄이기 위해 연간 15편 정도에 약 20% 수준을 투자한다.

표 7. 2019년 CJ ENM 배급 현황(19.9월 기준) (백만원, 만명)

영화명 순위 개봉일 매출액 관객수

극한직업 1위 2019-01-23 139,648 1,626

기생충 4위 2019-05-30 85,857 1,008

엑시트 5위 2019-07-31 79,115 941

나쁜 녀석들: 더무비 10위 2019-09-11 34,864 398

사바하 17위 2019-02-20 20,008 240


표 8. 2018년 CJ ENM 배급 현황 (백만원, 만명)

영화명 순위 개봉일 매출액 관객수

공작 13위 2018-08-08 42,789 497

국가부도의 날 17위 2018-11-28 30,846 375

그것만이 내 세상 20위 2018-01-17 27,451 342

탐정: 리턴즈 22위 2018-06-13 26,909 315

협상 35위 2018-09-19 17,032 197


55.4 50.7

42.5

31.3

48.9

41.3 36.2

42.1

29.2

59.4

21.0 22.7

18.4

21.8

22.0

13.3 15.9

19.8 37.1

16.8

11.6 12.7 20.1

20.1

14.5 30.8 28.4

23.6 12.5

13.8

12.0 13.9 18.9 26.8 14.7 14.6 19.5 14.5 21.2 10.0

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

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CJ ENM(035760)

34

VI. 음악 사업

<프로듀스>를 프로듀스하다

음원 유통, 음반 제작

콘서트 기획

CJ ENM의 2019E 음악 매출은 2.9천억원으로 비중 6.2%를 차지하고, 향후 3년간 연평

균 7% 성장하여 2021년에는 매출 비중 5.7%를 차지할 것으로 전망한다.

음악 사업은 음반/음원과 콘서트 등이 포함된 기타 매출로 구분된다. 음반/음원은 연평

균 2%의 낮은 성장이 예상되나, 프로듀스 시리즈를 통해 발굴한 가수들의 콘서트 매출

이 증가하면서 기타 매출은 연평균 12%의 고성장이 전망된다.

CJ ENM은 K-Pop의 경쟁력 강화를 위해 지분 100%를 가지고 있는 MMO 엔터테인

먼트와 스톤뮤직엔터테인먼트 뿐만 아니라 다양한 장르의 레이블과 국내 기획사들과 협

업하고 있다. MMO 엔터테인먼트는 자사 제작 프로그램 <프로듀스 48>의 아이즈원,

스톤뮤직은 전속 아티스트 다비치, 에릭남, 헤이즈 등의 유명 인기 아티스트들을 관리하

고 있다. 지분을 인수한 레이블 중에는 대표적으로 박재범, 그레이, 사이먼 도미닉 등이

소속된 AOMG와 다이나믹 듀오와 프라이머리가 소속된 아메바컬쳐가 있다.

tvN의 <응답하라> 시리즈와, <도깨비>, <호텔 델루나> 등 인기작품의 OST 음반 제작

및 뮤직 방송프로그램 제작을 통한 음원 사업도 진행하고 있다. 현재 MnetTV에서는 <

쇼미더머니>, <컴백전쟁: 퀸덤> 등이 방영 중이고, <너의 목소리가 보여>, <프로듀스>시

리즈 등을 통한 아이돌 육성도 진행하고 있다. 이를 통한 음반판매량은 지속적으로 성장

하는 중이다.

마지막으로 K-Pop의 확산을 위해 국내외 콘서트 사업도 진행하고 있다. 국내 아티스트

들의 해외 공연시장 진출에 도움을 주고, 해외 유명 아티스트들의 내한공연도 기획하고

있다.

CJ ENM의 음악 사업의 성과는 상당 부분 <프로듀스> 시리즈의 성공에 기인한다. 특

히, 워너원과 아이즈원의 인기에 따른 음반 제작/판매 및 음원 매출, 그리고, 국내외 콘

서트 매출까지 ENM의 음악 사업은 <프로듀스> 이후 위상이 크게 강화되었다.

이러한 성과를 바탕으로 향후 레이블 및 제작사를 추가로 인수하면서 음악 사업을 강화

할 것으로 전망한다.

표 9. CJ ENM 음악 부문 실적 추정 (억원, %)

구분 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2019 비중

1. 매출 4,615 4,669 5,872 5,579 5,747

음악 2,307 2,335 2,936 2,790 2,873 50.0

음반/음원 922 1,131 1,131 1,165 1,200 19.3

기타 1,386 1,203 1,805 1,624 1,673 30.7

2. 영업이익 118 111 129 167 172

영업이익률 5.1 4.7 4.4 6.0 6.0



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35

그림 66.음악 매출 및 음악 비중 전망 그림 67.음악 OP 및 OPM 전망



그림 68.CJ ENM 산하 주요 음악레이블 그림 69.CJ ENM 자체 IP 확보



표 10. CJ ENM 음악레이블 현황

연도 레이블 주요 아티스트

2014 MMO엔터테인먼트 프로미스나인, 아이즈원

2016 AOMG Jay Park, 그레이, 우원재, 로꼬, 사이먼 도미닉, 코드 쿤스트, 후디

2016 하이라이트레코즈 팔로알토, 허크베리피, 레디, 요시

2017 스톤뮤직 헤이즈, 다비치, 에릭남, SG워너비

2017 H1GHRMUSIC 식 케이, 그루비룸, 김하온, 우기

2017 젤리피쉬 VIXX, 구구단, 장헤진

2017 아메바컬쳐 다이나믹 듀오, 핫펠트, 프라이머리

2018 스윙엔터테인먼트 김재환, 워너원, 엑스원

2018 빌리프랩* 빅히트엔터테인먼트와 공동설립한 기획사- 향후 보이그룹 데뷔 예정

자료: CJ ENM, 각 사 홈페이지, 대신증권 Research&Strategy본부

1.3 2.0 1.8 1.8 1.8 2.0 2.3 2.3 2.9 2.8 2.9

14.2

16.9

15.3 14.7

13.7 13.0

5.8

5.4 6.2 5.7 5.7

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

0

1

1

2

2

3

3

4

11 12 13 14 15 16 17 18 19E 20E 21E

(%)(천억원)음악 매출

음악 비중(RHS)

-9.3

-83.3 -74.2

-8.9

6.7

72.1

117.8 110.9

129.3

167.4 172.4

-1.3

-21.4

94.1

7.0

1.3

25.8

4.1 3.5 3.6 4.5 4.2

(40)

(20)

0

20

40

60

80

100

(100)

(50)

0

50

100

150

200

11 12 13 14 15 16 17 18 19E20E21E

(%)(억원)Music OP OPM(RHS)

CJ ENM(035760)

36

재무상태표 1 (단위: 십억원)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

유동자산 664 1,807 1,957 2,137 2,214

현금및현금성자산 114 453 247 384 413

매출채권 및 기타채권 372 941 1,275 1,315 1,358

재고자산 76 94 130 134 139

기타유동자산 101 318 304 304 304

비유동자산 2,138 4,948 5,230 5,565 5,925

유형자산 816 1,398 1,413 1,428 1,441

관계기업투자금 96 1,241 1,297 1,378 1,467

기타금융자산 192 276 276 276 276

기타비유동자산 1,034 2,033 2,245 2,483 2,741

자산총계 2,802 6,755 7,187 7,702 8,139

유동부채 732 2,022 2,022 2,162 2,302

매입채무 및 기타채무 446 941 1,011 1,019 1,029

차입금 22 693 824 955 1,086

유동성채무 152 201 0 0 0

기타유동부채 111 188 188 188 188

비유동부채 586 1,308 1,308 1,308 1,308

차입금 511 1,033 1,033 1,033 1,033

전환증권 0 0 0 0 0

기타비유동부채 75 275 275 275 275

부채총계 1,318 3,329 3,530 3,769 3,909

지배지분 1,028 2,763 2,950 3,173 3,412

자본금 31 111 111 111 111

자본잉여금 80 2,245 2,245 2,245 2,245

이익잉여금 924 1,070 1,256 1,479 1,718

기타자본변동 -7 -662 -662 -662 -662

비지배지분 456 662 707 761 818

자본총계 1,484 3,426 3,657 3,933 4,229

총차입금 686 1,933 1,863 1,994 2,125

순차입금 489 1,384 1,521 1,514 1,617

Return on Capital (단위: %)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

ROA 8.1 5.3 5.2 5.0 5.1

ROIC 8.6 7.0 5.8 5.9 6.0

ROE 13.5 8.6 7.4 8.2 8.4

Financial Leverage (단위: %, 배)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

부채비율 88.8 97.2 96.5 95.8 92.4

단기차입금비율 1.5 20.2 22.5 24.3 25.7

차입금비율 46.2 56.4 50.9 50.7 50.2

순차입금비율 32.9 40.4 41.6 38.5 38.2

이자보상배율 11.1 7.5 10.8 10.5 10.7

차입금/시가총액 34.1 31.3 41.2 41.0 43.8

차입금/매출액 21.6 40.4 32.2 31.0 32.0

차입금/EBITDA 104.2 178.1 141.5 137.2 139.8

Turnover (단위: %)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출채권회전율 7.1 3.9 3.9 3.9 3.9

매입채무회전율 62.8 18.4 18.4 18.4 18.4

재고자산회전율 29.6 36.4 36.4 36.4 36.4

유형자산회전율 2.8 3.1 3.4 3.4 3.5

총자산회전율 0.8 0.7 0.7 0.7 0.6


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37

재무상태표 2

(단위: 십억원)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

유동자산 1,820 2,105 1,975 1,957 1,957

현금및현금성자산 327 453 300 247 247

매출채권 및 기타채권 942 1,064 1,170 1,275 1,275

재고자산 99 101 116 130 130

기타유동자산 452 487 389 304 304

비유동자산 5,149 5,278 5,198 5,122 5,230

유형자산 1,527 1,544 1,478 1,413 1,413

관계기업투자금 1,283 1,303 1,300 1,297 1,297

기타금융자산 266 272 274 276 272

기타비유동자산 2,072 2,159 2,145 2,136 2,249

자산총계 6,968 7,383 7,172 7,187 7,187

유동부채 2,258 2,500 2,261 1,835 2,022

매입채무 및 기타채무 907 974 993 1,011 1,011

차입금 574 730 777 824 824

유동성채무 441 441 220 0 0

기타유동부채 337 355 271 0 188

비유동부채 1,221 1,325 1,316 1,308 1,308

차입금 794 858 946 1,033 1,033

전환증권 0 0 0 0 0

기타비유동부채 427 467 371 275 275

부채총계 3,479 3,825 3,577 3,530 3,530

지배지분 2,823 2,883 2,914 2,950 2,950

자본금 111 111 111 111 111

자본잉여금 2,245 2,245 2,245 2,245 2,245

이익잉여금 1,089 1,152 1,201 1,256 1,256

기타자본변동 -622 -624 -643 -662 -662

비지배지분 666 674 681 707 707

자본총계 3,489 3,558 3,595 3,657 3,657

총차입금 1,956 2,190 2,027 1,863 1,863

순차입금 1,426 1,554 1,587 1,521 1,521

Return on Capital (단위: %)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

ROA 1.3 1.3 1.1 1.3 5.2

ROIC 1.5 1.9 1.6 1.8 5.8

ROE 1.8 2.3 1.9 2.3 7.4

Financial Leverage (단위: %, 배)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

부채비율 99.7 107.5 99.5 96.5 96.5

단기차입금비율 16.4 20.5 21.6 22.5 22.5

차입금비율 56.1 61.6 56.4 50.9 50.9

순차입금비율 40.9 43.7 44.2 41.6 41.6

이자보상배율 0.0 0.0 4.7 5.7 10.8

차입금/시가총액 27.9 40.0 40.9 39.2 41.2

차입금/매출액 129.1 123.3 140.2 123.6 32.2

차입금/EBITDA 498.7 507.4 681.3 608.8 141.5

Turnover (단위: %)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

매출채권회전율 1.3 1.2 1.0 1.0 3.9

매입채무회전율 1.2 1.3 1.1 1.2 18.4

재고자산회전율 11.1 12.5 9.8 9.5 36.4

유형자산회전율 75.5 82.1 74.9 85.1 336.3

총자산회전율 0.2 0.2 0.2 0.2 0.7


CJ ENM(035760)

38

포괄손익계산서 1 (단위: 십억원)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액 2,260 3,427 4,727 4,879 5,050

매출원가 988 1,998 2,978 3,087 3,190

매출총이익 1,272 1,429 1,749 1,792 1,860

판매비와관리비 1,047 1,178 1,388 1,416 1,452

영업이익 224 251 361 376 408

EBITDA 469 777 1,075 1,104 1,157

영업외손익 -40 -34 -14 12 19

관계기업손익 6 -2 49 74 82

금융수익 12 41 64 61 62

외환관련이익 0 0 0 0 0

금융비용 -25 -44 -79 -74 -73

외환관련손실 3 8 0 0 0

기타 -33 -29 -49 -50 -51

법인세비용차감전순손익 184 217 347 388 427

법인세비용 -41 -33 -109 -101 -111

계속사업순손익 143 184 238 287 316

중단사업순손익 0 0 0 0 0

당기순이익 143 184 238 287 316

비지배지분순이익 13 22 28 34 38

지배지분순이익 131 163 210 252 278

매도가능금융자산평가 9 0 0 0 0

기타포괄이익 -10 -51 -51 -51 -51

포괄순이익 142 134 187 236 265

비지배지분포괄이익 11 20 22 28 32

지배지분포괄이익 131 113 165 208 234

Growth Rate (단위 : %)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출액증가율 2.3 51.6 37.9 3.2 3.5

영업이익증가율 25.5 11.8 44.0 4.0 8.5

세전계속사업이익증가율 196.6 17.9 59.7 11.7 10.2

순이익증가율 340.2 28.4 29.0 20.6 10.2

EBITDA증가율 5.2 65.7 38.3 2.7 4.8

EPS증가율 458.6 -45.3 -16.8 20.1 10.2

Profitability (단위 : %)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

매출총이익률 56.3 41.7 37.0 36.7 36.8

영업이익률 9.9 7.3 7.6 7.7 8.1

순이익률 6.3 5.4 5.0 5.9 6.3

EBITDA 이익률 20.8 22.7 22.7 22.6 22.9


DAISHIN SECURITIES

39

포괄손익계산서 2

(단위: 십억원)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

매출액 1,105 1,260 1,132 1,230 4,727

매출원가 683 799 720 776 2,978

매출총이익 422 461 412 454 1,749

판매비와관리비 330 364 334 360 1,388

영업이익 92 97 78 95 361

EBITDA 286 306 233 250 1,075

영업외손익 44 49 49 49 192

관계기업손익 6 12 15 15 49

금융수익 16 18 15 15 64

외환관련이익 0 0 0 0 0

금융비용 21 19 19 19 79

외환관련손실 0 0 0 0 0

기타 0 0 0 0 0

법인세비용차감전순손익 86 95 75 91 347

법인세비용 37 29 20 24 109

계속사업순손익 49 66 56 67 238

중단사업순손익 0 0 0 0 0

당기순이익 49 66 56 67 238

비지배지분순이익 6 3 7 12 28

지배지분순이익 43 63 49 55 210

매도가능금융자산평가 0 0 0 0 0

기타포괄이익 39 -2 -44 -43 -51

포괄순이익 90 63 11 23 187

비지배지분포괄이익 7 3 1 11 22

지배지분포괄이익 83 60 10 12 165

Growth Rate (단위 : %)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

매출액증가율 -7.8 14.1 -10.2 8.7 178.6

영업이익증가율 32.8 5.1 -19.7 21.6 44.0

세전계속사업이익증가율 215.6 9.6 -20.2 20.5 59.7

순이익증가율 23.8 34.4 -15.2 20.2 29.0

EBITDA증가율 8.3 7.1 -23.9 7.2 38.3

EPS증가율 13.9 48.7 -22.3 12.6 -16.8

Profitability (단위 : %)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

매출총이익률 38.2 36.6 36.4 36.9 36.6

영업이익률 8.3 7.7 6.9 7.7 7.7

순이익률 4.4 5.2 4.9 5.5 5.2

EBITDA 이익률 25.9 24.3 20.6 20.3 24.3


CJ ENM(035760)

40

현금흐름표

(단위: 십억원)

2017A 2018A 2019F 2020F 2021F

영업활동 현금흐름 330 587 604 906 944

당기순이익 143 184 238 287 316

비현금항목의 가감 332 544 759 742 768

감가상각비 245 526 714 728 749

외환손익 0 4 0 0 0

지분법평가손익 -6 2 -49 -74 -82

기타 93 12 94 88 100

자산부채의 증감 -94 -81 -265 0 -5

매출채권 -9 -100 -334 -39 -44

재고자산 -10 -9 -36 -4 -5

매입채무 -6 -7 71 8 9

기타 -70 35 35 35 35

기타현금흐름 -51 -60 -128 -122 -135

투자활동 현금흐름 -256 -158 -862 -924 -969

투자자산 -55 8 -56 -81 -89

유형자산 -182 -226 -226 -226 -226

기타 -19 59 -581 -617 -654

재무활동 현금흐름 -62 -89 -89 106 96

단기차입금 -137 131 131 131 131

사채 363 0 0 0 0

장기차입금 0 171 0 0 0

유상증자 0 0 0 0 0

현금배당 -18 -21 -24 -29 -39

기타 -270 -370 -197 4 4

현금의 증감 11 339 -206 137 28

기초 현금 103 114 453 247 384

기말 현금 114 453 247 384 413

NOPLAT 175 213 248 278 302

FCF 155 213 12 21 28

(단위: 십억원)

19/1QA 19/2QA 19/3QF 19/4QF 2019F

영업활동 현금흐름 285 115 74 130 604

당기순이익 49 66 56 67 238

비현금항목의 가감 252 250 126 130 759

감가상각비 194 209 155 155 714

외환손익 -3 -2 0 4 0

지분법평가손익 -6 -12 -15 -15 -49

기타 67 54 -14 -14 94

자산부채의 증감 -7 -176 -62 -20 -265

매출채권 -9 -134 -101 -90 -334

재고자산 -6 -4 -14 -11 -36

매입채무 57 -49 19 45 71

기타 -48 11 36 36 35

기타현금흐름 -9 -25 -47 -47 -128

투자활동 현금흐름 -283 -175 -181 -223 -862

투자자산 9 -32 1 -33 -56

유형자산 -39 -48 -69 -69 -226

기타 -254 -94 -112 -120 -581

재무활동 현금흐름 -129 187 -79 -68 -89

단기차입금 -124 157 47 51 131

사채 0 35 101 -137 0

장기차입금 0 25 -14 -11 0

유상증자 0 0 0 0 0

현금배당 0 -26 1 1 -24

기타 -5 -5 -215 28 -197

현금의 증감 -127 126 -153 -53 -206

기초 현금 453 327 453 300 453

기말 현금 327 453 300 247 247

NOPLAT 52 67 58 70 248

FCF 51 68 -60 -47 12


DAISHIN SECURITIES

41

[Daishin House View 4차 산업혁명 / 안전등급]

• 대신증권 Research&Strategy본부 소속의 각 분야 및 기업 담당 애널리스트의 분석을 기초로 토론 과정을 거쳐 산업 및 기업별 안전등급 최종 확정

• 4차 산업혁명 전개 과정에서 산업 및 종목에 미치는 영향을 파악, 긍정, 중립, 부정적 영향에 따라 Sky Blue, Neutral Green, Dark Gray 등급 부여

Dark Gray (흐림) Neutral Green (보통) Sky Blue (맑음)

[Compliance Notice]

금융투자업규정 4-20조 1항5호사목에 따라 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없으며, 당사의 금융투자분석사는 자료작성일 현재 본 자료에 관련하여 재산적 이해관계가 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 당사의 금융투자분석사는 본 자료의 작성과 관련하여

외부 부당한 압력이나 간섭을 받지 않고 본인의 의견을 정확하게 반영하였습니다.

(담당자:김회재)

본 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 Research&Strategy본부의

추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 본 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

[투자의견 및 목표주가 변경 내용]

CJ ENM(035760) 투자의견 및 목표주가 변경 내용 투자의견 비율공시 및 투자등급관련사항(기준일자:20190925)

구분 Buy(매수) Marketperform(중립) Underperform(매도)

비율 89.2% 9.3% 0.5%

산업 투자의견

- Overweight(비중확대)

: 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 초과 상승 예상

- Neutral(중립)

: 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률과 유사한 수준 예상

- Underweight(비중축소)

: 향후 6개월간 업종지수상승률이 시장수익률 대비 하회 예상

기업 투자의견

- Buy(매수)

: 향후 6개월간 시장수익률 대비 10%p 이상 주가 상승 예상

- Marketperform(시장수익률)

: 향후 6개월간 시장수익률 대비 -10%p~10%p 주가 변동 예상

- Underperform(시장수익률 하회)

: 향후 6개월간 시장수익률 대비 10%p 이상 주가 하락 예상

제시일자 19.09.30 19.05.08 18.11.08 18.05.08 18.04.11 18.01.18

투자의견 Buy 6개월 경과 이후

6개월 경과 이후

6개월 경과 이후

Buy Buy

목표주가 230,000 300,000 300,000 300,000 300,000 300,000

괴리율(평균,%) (담당자변경) (42.49) (26.82) (19.77) (26.00) (26.23)

괴리율(최대/최소,%) (30.00) (18.73) (4.53) (15.00) (15.00)

제시일자 18.01.11 17.11.20 17.11.08 17.10.11

투자의견 Buy Buy Buy Buy

목표주가 300,000 300,000 300,000 290,000

괴리율(평균,%) (25.40) (25.83) (30.17) (33.09)

괴리율(최대/최소,%) (15.00) (18.00) (27.50) (31.03)

제시일자

투자의견

목표주가

괴리율(평균,%)

괴리율(최대/최소,%)

제시일자

투자의견

목표주가

괴리율(평균,%)

괴리율(최대/최소,%)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

17.09 18.01 18.05 18.09 19.01 19.05 19.09

Adj. Price Adj. Target Price(원)

Date post:	10-Oct-2020
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CJ ENM CJ가 만들면 된다 (035760)file.mk.co.kr/imss/write/20190930133704__00.pdf닷컴을...

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