Custo Capital _CorpFin_C13 [Modo de Compatibilidade]

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Copyright © 2012 Pearson Prentice Hall. All rights reserved.

Chapter 13

Custo do Capital

The Cost of Capital

Copyright © 2012 Pearson Prentice Hall. All rights reserved. 13-2

Chapter Outline

13. 1 A First Look at the Weighted Average Cost of Capital

13.2 The Firm’s Costs of Debt and Equity Capital

13.3 A Second Look at the Weighted Average Cost of Capital

13.4 Using the WACC to Value a Project13.5 Project-Based Costs of Capital13.6 When Raising External Capital Is Costly


Learning Objectives

• Understand the drivers of the firm’s overall cost of capital

• Measure the costs of debt, preferred stock, and common stock

• Compute a firm’s overall, or weighted average, cost of capital

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Learning Objectives (cont’d)

• Apply the weighted average cost of capital to value projects

• Adjust the cost of capital for the risk associated with the project

• Account for the direct costs of raising external capital


13.1 Uma Primeira Visão sobre o Custo Médio Ponderado do Capital

• Estrutura de Capital duma Empresa– Capital– Estrutura de Capital


Figura 13.1 Um Balanço Básico

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Figura 13.2 Duas Estruturas de Capital



• Custo de oportunidade e custo global do capital

• Médias ponderadas e custo global do capital– Custo Médio Ponderado do Capital (WACC)– Balanço a valor de mercado (Market-Value

Balance Sheet)Valor de mercado do capital próprio + valor de mercado da

dívida = valor de mercado dos activosMarket Value of Equity + Market Value of Debt =

Market Value of Assets (Eq. 13.1)



• Custo Médio Ponderado do CapitalCálculos– alvancagem

• sem alvancagem• com alvancagem

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• Cálculos do Custo Médio Ponderado do Capital

– Custo Médio Ponderado do Capital: empresanão alavancada• rWACC = Custo do Capital Próprio



• Cálculos do Custo Médio Ponderado do Capital– Custo Médio Ponderado do Capital: empresa

alavancada

(Eq. 13.2)


Exemplo 13.1 Calculando os Peso para o WACC

Problema:• Suponha que Kenai Corp. tem dívida com valor

contabilístico de $10 milhões, transacionada a 95% do valor facial. Tem também capital próprio a valor contabilístico $10 milhões, e 1 million acções de acções ordinárias transacionada a $30 por acção. Que pesos deve a Kenai usar no cálculo do seu WACC?

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Solução:Plan:• Equation 13.2 tells us that the weights are the

fractions of Kenai financed with debt and financed with equity. Furthermore, these weights should be based on market values because the cost of capital is based on investors’ current assessment of the value of the firm, not their assessment of accounting-based book values. As a consequence, we can ignore the book values of debt and equity.



Execute:• Ten milhões dollars in debt trading at 95% of face value is

$9.5 milhões in market value. One million shares of stock at $30 per share is $30 milhões in market value. So, the total value of the firm is $39.5 milhões. The weights are:

9.5 ÷ 39.5 = 24.1% for debt and 30 ÷ 39.5 = 75.9% for equity



Evaluate:• When calculating its overall cost of capital, Kenai will use a

weighted average of the cost of its debt capital and the cost of its equity capital, giving a weight of 24.1% to its cost of debt and a weight of 75.9% to its cost of equity.

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Exemplo 13.1a Calculando os Peso para o WACC

Problema:• Suponha que McDonalds Inc. tem dívida com valor de

mercado de $18 biliões. Tem também capital próprio a valor de mercado de $52 biliões, e com valor contabilístico de $36 biliões. Que ponderadores deve a McDonalds usar no cálculo do seu WACC?




fractions of McDonalds assets financed with debt and financed with equity. We know these weights should be based on market values because the cost of capital is based on investors’ current assessment of the value of the firm, not their assessment of accounting-based book values. As a consequence, we can ignore the book value of equity.



Execute:• Given its $18 biliões in debt and $52 biliões in equity, the

total value of the firm is $70 biliões.

18 ÷ 70 = 25.7% for debt and 52 ÷ 70 = 74.3% for equity

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Evaluate:• When calculating its overall cost of capital, McDonalds will

use a weighted average of the cost of its debt capital and the cost of its equity capital, giving a weight of 25.7% to its cost of debt and a weight of 74.3% to its cost of equity.


Exemplo 13.1b Calculando os Peso para o WACC

Problema:• Suponha que 3M Corp. tem dívida com um valor

contabilístico de $25 milhões, e com valor comercial de 110% do valor nominal. Tem igualmente capital próprio com valor contabilístico de $35 milhões, e 3 milhões de acções ordinárias transacionadas a $25 por acção. Que ponderadores deve 3M Corp usar para calcular o seu WACC?




fractions of 3M financed with debt and financed with equity. Furthermore, these weights should be based on market values because the cost of capital is based on investors’ current assessment of the value of the firm, not their assessment of accounting-based book values. As a consequence, we can ignore the book values of debt and equity.

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Execute:• $25 milhões in debt trading at 110% of face value is $27.5

milhões in market value. Three milhões shares of stock at $25 per share is $75 milhões in market value. So, the total value of the firm is $102.5 milhões. The weights are:

27.5 ÷ 102.5 = 26.8% for debt and 75 ÷ 102.5 = 73.2% for equity



Evaluate:• When calculating its overall cost of capital, 3M will use a

weighted average of the cost of its debt capital and the cost of its equity capital, giving a weight of 26.8% to its cost of debt and a weight of 73.2% to its cost of equity.


13.2 Custo da Dívida e do Capital Próprio duma Empresa

• Custo da Dívida– Yield to Maturity e custo da dívida

• a Yield to Maturity é a rendibilidade que os investidores exigem para terem dívida da empresa (dívida nova ou existente).

– Impostos e Custo da Dívida• Custo efectivo da dívida

rD (1 TC) (Eq. 13.3)sendo TC a taxa de imposto da empresa.

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Exemplo 13.2 Custo Efectivo da Dívida

Problema:• Usando a yield to maturity na dívida da DuPont, obteve-se

custo da dívida antes de imposto de 3.66%. Se a taxa de imposto da DuPont for de 35%, qual é o seu custo efectivo da dívida?



Solução:Plan:• We can use Eq. 13.3 to calculate DuPont’s

effective cost of debt:rD = 6.09% (pre-tax cost of debt)TC = 35% (corporate tax rate

Ou 3.66%?



Execute:• DuPont’s effective cost of debt is

0.0366 (1 0.35) = 0.02379 = 2.379%.

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Evaluate:• For every $1000 it borrows, DuPont pays its

bondholders 0.0366($1000) = $36.60 in interest every year. Because it can deduct that $36.60 in interest from its income, every dollar in interest saves DuPont 35 cents in taxes, so the interest tax deduction reduces the empresa’s tax payment to the government by 0.35($36.60) = $12.81. Thus DuPont’s net cost of debt is the $36.60 it pays minus the $12.81 in reduced tax payments, which is $23.79 per $1000 or 2.379%.


Exemplo 13.2a Custo Efectivo da Dívida

Problema:• Usando a yield to maturity na dívida da Gap Inc.’s , obteve-

se custo da dívida antes de imposto de 7.13%. Se a taxa de imposto da Gap Inc. for de 40%, qual é o seu custo efectivo da dívida?



Solução:Plan:• We can use Eq. 13.3 to calculate GAP’s effective cost of

debt:rD =7.13%% (pre-tax cost of debt)TC =40% (corporate tax rate)

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Execute:• Gap Inc.’s effective cost of debt is

0.0713 (10.40)= .0428 = 4.28%



Evaluate:• For every $1000 it borrows, Gap Inc. pays its

bondholders 0.0713($1000) = $71.30 in interest every year. Because it can deduct that $71.30 in interest from its income, every dollar in interest saves Gap Inc. 40 cents in taxes, so the interest tax deduction reduces the empresa’s tax payment to the government by 0.40($71.30) =$28.52. Thus Gap Inc.’s net cost of debt is the $71.30 it pays minus the $28.52 in reduced tax payments, which is $42.78 per $1,000 or 4.28%.



• Custo do capital das acções preferenciais

• Admita que as acções preferenciais DuPont’s class A têm um preço de $66.67 e dividendo anual de $3.50. O custo das acções preferenciais é portanto de $3.50 ÷ $66.67 = 5.25%

Prefered DividendCost of Preferred Stock Capital = Preferred Stock Price

pfd

pfd

DivP

(Eq. 13.4)

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• Custo de capital das acções ordinárias– Capital Asset Pricing Model

• do cap. 121. Estimar o beta do capital próprio da empresa,

tipicamente fazendo a regressão de 60 meses das rendibilidades da empresa contra as rendibilidades de 60 meses pra uma proxy do mercado tal como S&P500 ou PSI20.

2. Determinar a taxa de juro sem risco, tipicamente usando a rendibilidade dos bilhetes do tesouro ou obrigações.




• do Cap 123. Estimar o prémio de risco do mercado, tipicamente

pela comparação rendibilidades históricas de uma proxy do mercado com taxas de juro sem risco actuais.

4. Aplicar o CAPM:

Custo do capital próprio = taxa sem risco + Beta do capital próprio ×Prémio de risco do mercado




• Assuma que o beta da DuPont é 1.37, a rendibilidade dos bilhetes do tesouro a 10 anos é de 3%, e o prémio de risco do mercado de 6%.

• O custo do capital próprio da DuPont é de:3% + 1.37 × 6% = 11.22%

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• Custo de capital das acções ordinárias– Modelo de Crescimento Constante dos

Dividendos (Constant Dividend Growth Model ou CDGM)

(Eq. 13.5)



• Custo de capital das acções ordinárias– Modelo de Crescimento Constante dos

Dividendos (MCCD)• Admita que em meados de 2010 a previsão média para

o crescimento os resultados de longo prazo da DuPont´era de 6.2%. Com um dividendo esperado a um ano de $1.64 e um preço de $36.99, a estimativa do custo do capital próprio da DuPont será (using Eq. 13.5):

1 $1.64Cost of Equity = 0.062 0.106 or 10.6%$36.99E

Div gP


Quadro 13.1 Estimando o Custo do Capital Próprio

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Exemplo 13.3 Estimando o Custo do Capital Próprio

Problema:• O beta do capital próprio da Johnson & Johnson (ticker: JNJ)

é de 0.67. A rendibilidade a 10 anos de bilhetes do tesouro é de 3%, e estima que o prémio de risco de mercado seja de 6%. Além disso, Johnson & Johnson paga dividendos a uma taxa annual de $2.16. A sua cotação actual é de $60.50, e espera que os dividendos aumentem a uma taxa constante de 4% ao ano. Calcule o custo do capital próprio da J&J’s, utilizando as duas metodologias (CAPM e MCCD).



Solução:Plan:• The two ways to estimate J&J’s cost of equity are to use the

CAPM and the CDGM.1. The CAPM requires a taxa de juro sem risco, an

estimate of the equity’s beta, and an estimate of the market risk premium. We can use the yield on ten-year Treasury bills as a taxa de juro sem risco.

2. The CDGM requires the current stock price, the expected dividend next year, and an estimate of the constant future growth rate for the dividend:



Solução:Plan (cont’d):• Risk-free rate: 3% Current price: $60.50• Equity beta: 0.67 Expected dividend: $2.16• Market risk premium: 6% Estimated future dividend

growth rate: 4%• We can use the CAPM from Chapter 11 to estimate the cost

of equity using the CAPM approach and Eq. 13.5 to estimate it using the CDGM approach.

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Execute:• The CAPM says that

For J&J, this implies that its cost of equity is 3% + 0.67 ×6% = 7.0%

• The CDGM says

Cost of Equity = Risk-Free Rate Equity Beta Market Risk Premium

Dividend (in one year) $2.16Cost of Equity Dividend Growth Rate 4% 7.6%Current Price $60.50



Evaluate:• According to the CAPM, the cost of equity capital is 7.0%;

the CDGM produces a result of 7.6%. Because of the different assumptions we make when using each method, the two methods do not have to produce the same answer—in fact, it would be highly unlikely that they would. When the two approaches produce different answers, we must examine the assumptions we made for each approach and decide which set of assumptions is more realistic. We can also see what assumption about future dividend growth would be necessary to make the answers converge. By rearranging the CDGM and using the cost of equity we estimated from the CAPM, we have:



Evaluate (cont’d):

• Thus, if we believe that J&J’s dividends will grow at a rate of 3.4% per year, the two approaches would produce the same cost of equity estimate.

Dividend (in one year)DividendGrowth Rate Cost of Equity

Current Price7% 3.6% 3.4%

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Exemplo 13.3a Estimando o Custo do Capital Próprio

Problema:• O equity beta da Harley-Davidson (HOG) is 2.3. A yield dos

bilhetes do tesouro a 10 anos é de 2%, e estima que prémio de risco do mercado seja de 4.5%. A Harley-Davidson paga um dividendo anual de $0.40. O preço actual das acções é de $23.76, e espera que os dividendos cresçam a uma taxa constante de 6% ao ano. Estime custo da equity da HOG utilizando as duas metodologias (CAPM e MCCD).



Solução:Plan:• The two ways to estimate HOG’s cost of equity are to use

the CAPM and the CDGM.1. The CAPM requires a taxa de juro sem risco, an

estimate of the equity’s beta, and an estimate of the market risk premium. We can use the yield on 10-year Treasury bills as a taxa de juro sem risco.

2. The CDGM requires the current stock price, the expected dividend next year, and an estimate of the constant future growth rate for the dividend.



Solução:Plan (cont’d):• Risk-free rate: 2.0% Current price: $23.76• Equity beta: 2.3 Expected dividend: $0.40• Market risk premium: 4.5% Estimated future dividend

growth rate: 6.0%• We can use the CAPM from Chapter 12 to estimate the cost

of equity using the CAPM approach and Eq. 13.5 to estimate it using the CDGM approach.

Copyright © 2009 Pearson Prentice Hall. All rights reserved.13-48

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Execute:• The CAPM says that

• The CDGM says that

Dividend(inone year)Costof Equity= + DividendGrowth Rate

CurrentPrice0.40 6.0% 1.68% 6.0% 7.68%

23.76

Cost of Equity=Risk-FreeRate + EquityBeta × Market RiskPremium2.0% 2.3 4.5% 12.35%



Evaluate:• According to the CAPM, the cost of equity capital

is 12.35%; the CDGM produces a result of 7.68%. Because of the different assumptions we make when using each method, the two methods do not have to produce the same answer – in fact, it would be highly unlikely that they would. When the two approaches produce different answers, we must examine the assumptions we made for each approach and decide which set of assumptions is more realistic.



Evaluate:• We can also see what assumption about future dividend

growth would be necessary to make the answers converge. By rearranging the CDGM and using the cost of equity we estimated from the CAPM, we have

• Thus, if we believe that Harley-Davidson’s dividends will grow at a rate of 10.67% per year, the two approaches would produce the same cost of equity estimate.

Dividend(inoneyear)DividendGrowth Rate = Costof Equity-Current Price

12.35% 1.68% 10.67%

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13.3 Uma Segunda Visão sobre o Custo Médio Ponderado do Capital

• WACC Equationrwacc = rEE% + rpfd P% + rD(1 TC)D%

– Para uma empresa que não tem acções preferenciais, o WACC será:

rwacc = rEE% + rD(1 TC)D%

(Eq. 13.6)

(Eq. 13.7)



• Equação do WACC– Em meados de 2010, os valores de mercado

das acções ordinárias da DuPont, acções preferenciais, e dívida eram de $30,860 milhões, $187 milhões, e $9543 milhões, respectivamente. O seu valor total era portanto de $30,860 milhões + $187 milhões + $9543 milhões = $40,590. Dado o custo das acções ordinárias, acções preferenciais, e dívida, o WACC da DuPont no final de 2010 era de:



• WACC Equation

30,860 187 9,54311.22% 5.25% 1 0.35 3.66%40,590 40,590 40,590

9.11%

WACC

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Exemplo 13.4 Calculando o WACC

Problema:• a rendibilidade esperada do capital próprio da Target é de

11.5%, e a empresa tem uma yield to maturity da sua dívida de 6%. A dívida pesa 18% e o capital próprio 82% do valor de mercado da Target. Se a taxa de imposto for de 35%, qual é o WACC da empresa?



Solução:Plan:• We can compute the WACC using Eq. 13.7. To do so, we

need to know the costs of equity and dívida, their proportions in Target’s capital structure, and the empresa’s tax rate. We have all that information, so we are ready to proceed.



Execute:

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Evaluate:• Even though we cannot observe the expected rendibilidade

of Target’s investments directly, we can use the expected rendibilidade on its equity and dívida and the WACC formula to estimate it, adjusting for the tax advantage of dívida. Target needs to earn at least a 10.1% rendibilidade on its investment in current and new stores to satisfy both its dívida and equity holders.


Exemplo 13.4a Calculando o WACC

Problema:• a rendibilidade esperada do capital próprio da Macy é de

10.8%, e a empresa tem uma yield to maturity da sua dívida de 8%. A dívida tem um peso de 16% e o capital próprio 84% do valor de mercado da Target. Se a taxa de imposto for de 40%, qual é o WACC da empresa?




need to know the costs of equity and dívida, their proportions in Macy’s capital structure, and the empresa’s tax rate. We have all that information, so we are ready to proceed.

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Execute:rwacc = rEE% + rD (1 TC)D%

= (0.108)(0.84) + (0.08)(1 0.40)(0.16) = .0984 or 9.84%




of Macy’s investments directly, we can use the expected rendibilidade on its equity and debt and the WACC formula to estimate it, adjusting for the tax advantage of debt. Macy’s needs to earn at least a 9.84% rendibilidade on its investment in current and new stores to satisfy both its debt and equity holders.


Exemplo 13.4b Calculando o WACC

Problema:• a rendibilidade esperada do capital próprio da Honeywell

International’s (HON) é de 12.0%, e a empresa tem uma yield to maturity da sua dívida de 5.1%. A dívida pesa 28% e o capital próprio 72% do valor total de mercado da HON. Se a taxa de imposto for de 39%, qual é o WACC da empresa?

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need to know the costs of equity and debt, their proportions in HON’s capital structure, and the empresa’s tax rate. We have all that information, so we are ready to proceed.



Execute:rwacc = rEE% + rD (1 TC)D%

= (0.120)(0.72) + (0.051)(1 0.39)(0.28)

= .0951 or 9.51%




of Honeywell’s investments directly, we can use the expected rendibilidade on its equity and debt and the WACC formula to estimate it, adjusting for the tax advantage of debt. Honeywell needs to earn at least a 9.51% rendibilidade on its investment in current and new stores to satisfy both its debt and equity holders.

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Figura 13.3 WACCs for Real Companies



• Métodos em Prática– Dívida líquida

• Dívida líquida = dívida – Caixa e títulos sem risco(Eq. 13.8)

WACC E D CMarket Value of Equity Net Debtr = r r (1 T )

Enterprise Value Enterprise Value



• Métodos em Prática– A taxa de juro sem risco (Risk-Free Interest Rate)

Maior parte das empresas usam as rendibilidades das obrigações do tesouro a longo prazo

– Prémio de Risco do Mercado• Considerando 1926 como ano de partida, a S&P 500

calcula em 7.1% a rendibilidade acima da taxa de 1 ano de títulos do tesouro.

• Se considerarmos 1959, a S&P 500 calcula o excesso de rendibilidade de somente 4.7% acima da taxa a um ano dos título do tesouro.

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Quadro 13.2 Histórico de Excesso de Rendibilidades do S&P 500 Comparado com Bilhetes do Tesouro a um anoe Títulos do Tesouro dos US a Dez anos


13.4 Usando o WACC para Valorizar um Projecto

• Valor com alavancagem– O valor dum investimento, incluindo o benefício

fiscal dos juros, tendo em conta a política de alavancagem da empresa

• Método de valorização do WACC– Descontar (actualizar) os free cash flows

incrementais futuros usando o WACC da empresa (which produces the levered value of a project).



• Valor com alavancagem

31 2

0 2 3 ...1 1 1

L

WACC WACC WACC

FCFFCF FCFVr r r

(Eq. 13.9)

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Exemplo 13.5 Método do WACC

Problema:• Suponha que a Anheuser Busch InBev está a considerar

introduzir uma nova cerveja ultra-light com zero caloriascom a desiganação de BudZero. A empresa acredita que o sabor e o apelo à consciência anti-calórica irá tornar este produto nun sucesso. O risco do projecto é considerado como semelhante ao da empresa. O custo de colocar a cerveja no mercado é de $200 milhões, mas Anheuser Busch InBev espera realizar no 1º ano um free cash flow incremental de $100 milhões e crescer a 3% ao ano em seguida. Se o WACC da Anheuser Busch InBev for de 5.7%, dever ir em frente com o projecto?



Solução:Plan:• We can use the WACC method shown in Eq. 13.9 to value

BudZero and then subtract the upfront cost of $200 milhões. We will need Anheuser Busch InBev’s WACC, which is 5.7%.



Execute:• The cash flows for BudZero are a growing perpetuity.

Applying the growing perpetuity formula with the WACC method, we have:

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Evaluate:• The BudZero project has a positive NPV because it is

expected to generate a rendibilidade on the $200 milhões far in excess of Anheuser Busch InBev’s WACC of 5.7%. As discussed in Chapter 3, taking positive-NPV projects adds value to the empresa. Here, we can see that the value is created by exceeding the required rendibilidade of the empresa’s investors.


Exemplo 13.5a Método do WACC

Problema:• Suponha que a Starbucks está a considerar

introduzir um novo café Mocha com zero calorias, com a designação de Caffè Mucho. A empresa acredita que o sabor e o apelo à consciência anti-calórica irá tornar este produto nun sucesso. O risco do projecto é considerado como semelhante ao da empresa. O custo de colocar a cerveja no mercado é de $280 milhões, mas Starbucks espera realizar no 1º ano um free cash flow incremental de $80 milhões e crescer a 5% ao ano em seguida. Deve Starbucks ir em frente com o projecto?



Solução:Plan:• We can use the WACC method shown in Eq. 13.9 to value

Caffè Mucho and then subtract the upfront cost of $280 milhões. We will need Starbucks’ WACC, which was estimated in Figura 13.3 as 11.0%.

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Execute:• The cash flows for Caffè Mucho are a growing perpetuity.

Applying the growing perpetuity formula with the WACC method, we have:

L 10 0

WACC

FCF $80millionV FCF 280 $1,053.33million ($1.05billion)r g 0.11 .05



Evaluate:• The Café Mucho project has a positive NPV because it is

expected to generate a rendibilidade on the $280 milhões far in excess of Starbucks’ WACC of 11.0%. As discussed in Chapter 3, taking positive-NPV projects adds value to the empresa. Here, we can see that the value is created by exceeding the required rendibilidade of the empresa’s investors.



• Principais Pressupostos– Risco médio

• Assume-se que inicialmente o risco de mercado do projecto é equivalente ao risco médio dos outros projecto de investimento da empresa

– Debt-Equity Ratio Constante• Assume-se que a empresa ajusta a sua alavancagem

continuamente para manter um rácio constante entre o valor de mercado da dívida e o valor de mercado do capital próprio.

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• Principais Pressupostos(cont.)– Efeitos limitados de alavancagem

• Assume-se que inicialmente o principal efeito de alavancagem na valorização resulta do benfício fiscal da taxa de juro e que quaisquer outros factores não são significativos para o nível de dívida escolhido



• Aplicação do Método do WACC: aumentando a vida de uma fábrica da DuPont– Suponha que DuPont está a considerar um

investmento que aumentará a vida de uma das suas fábricas de químicos por mais quatro anos

– O projecto necessitará custos iniciais $6.67 milhões mais $24 milhões de investmento em equipmento

– o equipment estará obsoleto em 4 anos e será amortizado pelo método de quotas constantes.



• Aplicação do Método do WACC: aumentando a vida de uma fábrica da DuPont– Durante os próximos 4 anos, DuPont espera

vendas anuais de $60 milhões por ano nesta fábrica.

– Os custos das matéria primas e custos de operação devem ascender a $25 milhões e $9 milhões, respectivamente, por ano.

– DuPont não espera ter necessidades em fundo de maneio no projecto. A taxa de imposto é de 35%.

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Quadro 13.3 Free Cash Flow esperado do projecto da fábrica da DuPont



• Aplicação do Método do WACC: aumentando a vida de uma fábrica da DuPont

• VAL (NPV) = $61.41 milhões - $28.34 milhões = $33.07 milhões

0 2 3 4

19 19 19 19 $61.41 million1.0911 1.0911 1.0911 1.0911

LV



• Resumo do Método do WACC1. Determine o free cash flow incremental do

investmento2. Calcule o custo médio ponderado do capital

usando Eq. 13.63. Calcule o valor do investimento, incluindo o

benefício fiscal da alvancagem, actualizando (ou descontando) o free cash flow incremental do investimento usando o WACC

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13.5 Projecto Baseado nos Custos de Capital

• Custo of Capital of Nova Aquisição– Suponha que a DuPont está a considerar

adquirir a Weyerhaeuser, a empresa especializada na área dos produtos florestais

– Weyerhaeuser enfrenta riscos de mercado mais significativos do que a DuPont na sua actividade de químicos.

– Que custo do capital deve a DuPont usar para valorizar a possível aquisição da Weyerhaeuser?



• Custo of Capital of Nova Aquisição– Como os riscos são diferentes, o WACC da

DuPont será inapropriado para valorizar a Weyerhaeuser

– Em vez disso, a DuPont deve calcular e usar WACC da Weyerhaeuser de 8.8% quando avaliar a aquisição



• Custos de Capital da Divisão– Agora, admita que a DuPont decide criar uma

divisão interna de produtos florestais, em vez de adquiri a Weyerhaeuser

– Qual será o custo do capital para a nova divisão? • se a DuPont planeia financiar a divisão com a mesma

proporção de dívida como é usada pela Weyerhaeuser, então a DuPont deveria usar o WACC da Weyerhaeuser como o WACC para a sua nova divisão

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Exemplo 13.6 Um Project numa Nova Linha de Negócio

Problema:• Imagine que está a trabalhar para a Microsoft avaliar a

possibilidade de vender DVRs (digital video recorders). O WACC da Microsoft é 8.8%. Os DVRs serão uma nova linha de negócio para a Microsoft. O risco sistemático deste negócio difere provavelmente do risco sistemático do negócio corrente da Microsoft. Por isso, os activos deste novo negócio deve ter um custo do capital diferente. Necessita, assim, de calcular o custo do capital para o negócio dos DVR. Admitindo que a taxa de juro sem risco é de 3% e o prémio de risco do mercado é de 6%, qual o custo do capital estimado para este tipo de investimento?



Solução:Plan:• The first step is to identify a company operating

in Microsoft’s targeted line of business. TiVo, Inc., is a well-known marketer of DVRs. In fact, that is all TiVo does. Thus, the cost of capital for TiVo would be a good estimate of the cost of capital for Microsoft’s proposed DVR business. Many Web sites are available that provide betas for traded stocks, including http://finance.yahoo.com.



Solução:Plan (cont’d):• Suponha you visit that site and find that the beta of TiVo

stock is 1.3. With this beta, a taxa de juro sem risco, and the market risk premium, you can use the CAPM to estimate the cost of capital próprio for TiVo. Fortunately for us, TiVo has no dívida, so its cost of capital próprio is the same as its cost of capital for its assets.

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Execute:• Using the CAPM, we have:

• Because TiVo has no dívida, its WACC is equivalent to its cost of capital próprio.



Evaluate:• The correct cost of capital for evaluating a DVR investment

opportunity is 10.8%. If we had used the 8.8% cost of capital that is associated with Microsoft’s existing business, we would have mistakenly used too low of a cost of capital. That could lead us to go ahead with the investment, even if it truly had a negative NPV.


Exemplo 13.6a Um Project numa Nova Linha de Negócio

Problema:• Imagine que está a trabalhar para a H.J. Heinz Company

avaliar a possibilidade de vender bebidas. O WACC da Heinz é 6.6%. O ramos das bebidas será uma nova linha de negócio para a Heinz. O risco sistemático deste negócio difere provavelmente do risco sistemático do negócio corrente da Heinz. Por isso, os activos deste novo negócio devem ter um custo do capital diferente. Necessita, assim, de calcular o custo do capital para o negócio das bebidas. Admitindo que a taxa de juro sem risco é de 3% e o prémio de risco do mercado é de 5.4%, qual o custo do capital estimado para este tipo de investimento?

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Solução:Plan:• The first step is to identify a company operating

in Heinz’ targeted line of business. Coca-Cola Company is a well-known marketer of beverages. In fact, that is almost all Coca-Cola does. Thus the cost of capital for Coca-Cola would be a good estimate of the cost of capital for Heinz’ proposed beverage business. Many Web sites are available that provide company betas, including http://finance.yahoo.com.



Solução:Plan (cont’d):• Suponha you visit that site and find that the beta of Coca-

Cola is 0.4. With this beta, a taxa de juro sem risco, and the market risk premium, you can use the CAPM to estimate the cost of capital próprio for Coca-Cola. Coca-Cola has a market value debt/assets ratio of .58, and its cost of debt is 3.8%. Its tax rate is 28%.



Execute:• Using the CAPM, we have:

• To get Coca-Cola’s WACC, we use equation 13.6. Coca-Cola has no preferred stock, so the WACC is:

' '3% .4 5.4% 5.8%

Coca Cola s cost of equity Risk free rate Coca Cola s beta Market Risk Premium

%02.4)58.0)(28.1%(8.3)42.0%(8.5%D)T1(r%Err CDEWACC

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Evaluate:• The correct cost of capital for evaluating a beverage

investment opportunity is 4.02%. If we had used the 6.6% cost of capital that is associated with Heinz’ existing business, we would have mistakenly used too high of a cost of capital. That could lead us to reject the investment, even if it truly had a positive NPV.


13.6 Quando Existem Custos para a Emissão de Capital Externo

• Ao emitir acções novas ou obrigações está a incorrer num conjunto de custos– Os custos de emissão devem ser tratados como

saídas de cash (cash outflows) que são necessárias ao projecto.

– Estes custos podem ser incorporados como custos adicionais (cash flows negativos) no cálculo do VAL (NPV)


Exemplo 13.7 Quando Existem Custos para a Emissão de Capital ExternoProblema:• Imagine que está a analisar o potencial de

aquisição da Weyerhaeuser pela DuPont. DuPont planeia oferecer $23 biliões como preço de compra para a Weyerhaeuser, e necessita emitir dívida adicional e capital próprio para financiar tão grande aquisição. Estima-se que os custos de emissão sejam de $800 milhões e serão pagos logo que a transação esteja finalizada. O free cash flow incremental da aquisição será de $1.4 biliões no 1º ano e crescerá depois a 3% ao ano daí em diante. Qual é o NPV da aquisição proposta?

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Exemplo 13.7 Custos de Financiamento Externo

Solução:Plan:• We know from Section 13.5 that the correct cost of capital

for this acquisition is Weyerhaeuser’s WACC. We can value the incremental free cash flows as a growing perpetuity:



Solução:Plan: (cont’d)• The NPV of the transaction, including the costly external

financing, is the present value of this growing perpetuity net of both the purchase cost and the transaction costs of using external financing.



Execute:• Noting that $800 milhões is $0.8 biliões,:

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Evaluate:• It is not necessary to try to adjust Weyerhaeuser’s WACC

for the issuance costs of debt and capital próprio. Instead, we can subtract the issuance costs from the NPV of the acquisition to confirm that the acquisition remains a positive-NPV project even if it must be financed externally.


Exemplo 13.7a Custos de Financiamento Externo

Problema:• Imagine que está a analisar o potencial de

aquisição da Yahoo pela Microsoft em fevereiro de 2008. Microsoft planeia oferecer $44.6 biliões como preço de compra pela Yahoo, e necessita emitir dívida adicional e capital próprio para financiar tão grande aquisição. Estima-se que os custos de emissão sejam de $1.5 milhões e serão pagos logo que a transação esteja finalizada. O free cash flow incremental da aquisição será de $1.8 biliões no 1º ano e crescerá depois a 3% ao ano daí em diante. Qual é o NPV da aquisição proposta?



Solução:Plan:• We know from Section 13.5 that the correct cost

of capital for this acquisition is Yahoo!’s WACC. We can value the incremental free cash flows as a growing perpetuity:

%3g%1.7WACCs'!Yahoor

billion8.1$CFwhere

)gr(CFPV

1

1

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Solução:Plan: (cont’d)• The NPV of the transaction, including the costly external

financing, is the present value of this growing perpetuity net of both the purchase cost and the transaction costs of using external financing.



Execute:

billionNPV 2.2$03.071.0

8.15.16.44$



Evaluate:• It is not necessary to try to adjust Yahoo!’s WACC for the

issuance costs of debt and equity. Instead, we can subtract the issuance costs from the NPV of the acquisition to see that the acquisition is a negative-NPV project.

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Chapter Quiz

1. Why do we use market value weights in the weighted average cost of capital?

2. What are the major tradeoffs in using the CAPM versus the CDGM to estimate the cost of equity?

3. Why do different companies have different WACCs?

4. What inputs do you need to be ready to apply the WACC method?

5. What types of additional costs does a firm incur when accessing external capital?

Date post:	21-Jul-2016
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Custo Capital _CorpFin_C13 [Modo de Compatibilidade]

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