브렉시트(Brexit): 쉽지않은이별 - true...

글로벌 자산배분전략

브렉시트(Brexit): 쉽지 않은 이별

JULY 2016

2016. 6. 30

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자산배분전략

중 국 시 장

이 머 징 마 켓

E T F 전 략

경 제 분 석

1. 글로벌 자산배분전략

2. 주요 자산시장 전망

3. Key Chart & Table

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Executive Summary

• 브렉시트(Brexit) 현실화로 글로벌 금융시장 환경 급변

- 6월 23일 영국의 EU 탈퇴 국민투표에서 탈퇴 찬성 52%로 브렉시트 현실화

- 예상을 뒤엎은 투표 결과로 글로벌 금융시장은 크게 동요, 파운드화와 유럽 주식시장은 투표 직후 열린 시장에서 8% 이상 급락했으며,

글로벌 주식시장 3% 내외 하락, 글로벌 국채 금리는 일제히 하락

- 각국 중앙은행들이 리스크 확산을 막기 위한 조치를 신속히 취하고 공조대응 태세를 갖추면서 시장은 다소 안정을 찾아가고 있음

- 리스본 조약 50조에 따르면 영국이 EU 탈퇴를 신청하면 2년 내 협상이 종료될 수 있으나 영국 내 의사결정의 혼선, 영국과 EU의 대립구도,

복잡한 협상과정 등을 감안할 때 과도기적 상황은 상당기간 지속될 수 있음

• 브렉시트(Brexit)와 자산시장

- 브렉시트로 글로벌 불확실성이 확대된 것은 분명

- 그러나 2008년 글로벌 금융위기, 2011년 유럽 재정위기와 같은 시스템 리스크로 번질 가능성은 낮은 것으로 판단

- 베이스 시나리오 하에서 브렉시트로 인한 2016년 글로벌 성장률 하락은 0.2%p에 그칠 것으로 전망

- 외환 시장에서는 엔화 강세, 달러 강세, 파운드화 및 유로화 약세 예상하지만 시장에서 이미 상당부분 반영

- 브렉시트 투표 직후 영국 중앙은행과 ECB는 8,000억 달러에 달하는 유동성을 공급

- 미국의 기준금리 인상은 빨라야 12월에 이루어질 것

- 주요국 중앙은행 통화 완화 기조로 글로벌 저금리 상황 지속, 채권 강세 이어질 전망

- 주식시장은 브렉시트의 직접적인 영향권에서 벗어나 있으면서 펀더멘털이 상대적으로 양호하고 정책대응 여력이 있는 미국, 한국과 중국

을 비롯한 아시아 이머징 시장이 상대적으로 선전할 전망

- 안전자산 선호 심리 강화로 금 가격 강세 지속 전망

• 시장 view와 자산배분전략: 채권과 금 추천

- 안전자산 선호 심리 강화로 글로벌 채권 강세 지속

- 추천자산은 채권과 금

- 주식을 비롯한 위험자산 투자는 당분간 보수적 스탠스 유지 필요

- 주식시장에서는 미국과 한국, 중국 등 이머징 아시아 상대적으로 선호

1글로벌 자산배분전략

1. 브렉시트(Brexit)와 자산시장

2. 시장 view와 자산배분전략

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선거구별 브렉시트 투표 결과 지역별 브렉시트 투표 결과

주: 청색은 탈퇴 우세, 황색은 잔류 우세자료: BBC, 한국투자증권

• 6월 23일, 영국에서는 EU 탈퇴(브렉시트) 국민투표가 진행

• 4,650만명의 유권자 중 72.1%가 투표에 참여했는데, 결과는 찬성 51.9%, 반대 48.9%로 브렉시트 최종 확정

• 런던, 스코틀랜드, 북아일랜드는 잔류를 지지했지만, 런던 제외 잉글랜드와 웨일즈는 탈퇴를 찬성

• 브렉시트 국민투표는 영국의 지역별, 연령별 분열주의를 명확하게 보여준 사례로 기록될 것

설마 했던 브렉시트 현실화

자료: BBC, 한국투자증권

30

40

50

60

70

전체 잉글랜드 북아일랜드 스코틀랜드 웨일즈

EU 탈퇴 EU 잔류(%)

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• 2013년 캐머런 영국 총리는 분열된 보수당을 재정비하고 총선에서 승리하기 위해 브렉시트 투표를 공약으로 제시

• 그러나 올해 들어 보리스 존슨 전 런던시장을 비롯한 보수당 주요인사의 EU 탈퇴 지지로 브렉시트가 핵심 이슈로 부각

• 조 콕스 노동당 의원의 피살과 동정 여론 확산으로 잔류 의견이 우세했으나 최종 결과는 브렉시트로 결정

• 민족주의와 고립주의를 선택한 영국으로 인해 EU내에서도 새로운 탈퇴 이슈가 부각될 수 있는 상황

브렉시트 관련 일지

브렉시트 관련 일지

자료: 한국투자증권

일자 내용

2013년 01월 23일 캐머런 총리, EU회원국 지위 조정 협상과 브렉시트 국민투표를 2015년 5월 총선 공약으로 제시

2015년 05월 07일 보수당의 예상 밖 총선 압승(331석/650석). 브렉시트 논의 급물살

2015년 11월 10일 캐머런 총리, EU 회원국 지위 조정을 위한 4가지 요구를 EU 상임의장에게 전달

2016년 02월 19일 EU정상회의, 브렉시트 저지를 목표로 영국의 요구를 대부분 수용

2016년 02월 20일 영국 내각, EU와의 합의내용 검토. 국민투표 시행 일정(6월 23일) 발표

2016년 02월 22일 보리스 존슨 런던시장 브렉시트 지지 선언

2016년 04월 15일 브렉시트 국민투표 공식 선거운동 시작

2016년 06월 12일 브렉시트 여론조사 탈퇴 의견 우세

2016년 06월 16일 영국 노동당 조 콕스 의원 피살. 동정 여론에 잔류 의견 우세

2016년 06월 23일 브렉시트 국민투표 가결(찬성 52%, 반대 48%)

6

• 영국의 EU 탈퇴는 리스본 조약의 50항에 근거해 이뤄질 전망

• 순서는 1) 영국의 EU 탈퇴 통보, 2) EU이사회의 협상안 제시, 3) 영국과 EU집행위의 협상, 4) EU의회의 다수결 투표,

5) EU이사회의 최종 결정으로 진행될 것

• EU와의 협상이 2년 내로 종료되지 않으면 영국은 자동적으로 EU회원국 지위를 상실하게 됨. 즉, EU 단일시장에 대한

접근 권한을 잃어버린다는 의미임

• 협상기간을 연장하는 방법은 EU회원국의 만장일치인데, 현재 정황상 이들이 영국의 편의를 봐주지는 않을 전망

EU 탈퇴 과정: 리스본 조약 50조

영국의 EU 탈퇴 진행 과정


1. 영국, EU 탈퇴 의사 전달

2. EU이사회, EU집행위에 협상 가이드라인 제시

3. EU집행위, 영국과 EU 탈퇴 관련안 협상

4. EU의회, 영국의 EU 탈퇴안 다수결 투표

5. EU이사회, EU의회 결과 보고 후 최종 결정

7

• 영국의 EU 탈퇴 과정 중에서 가장 중요한 사항은 새로운 무역관계 정립

• 5억명의 인구를 보유하고 전세계 교역의 17%를 차지하는 EU 시장에 대한 접근이 중요하기 때문

• 영국이 추진할 수 있는 방안은 노르웨이 유형의 EEA(유럽경제지역), 스위스 유형의 쌍무협정, 그리고 WTO 기준

• 노르웨이, 스위스 유형은 브렉시트 명분인 인력이동과 EU예산 분담에 대한 부담이 여전히 존재해 추진 가능성 낮음

• WTO 방식을 따를 경우, 영국은 EU에서 최혜국대우를 받더라도 5% 이상의 관세를 부과해야 함

• 또한 영국이 EU 회원국 지위를 잃게 되면, 그 동안 EU 차원에서 맺었던 조약 대부분이 무효화될 것

영국의 무역협상 선택지

EU와의 무역 협상 유형

주: O는 완전 참여, X는 해당 없음, S는 특별/부분/자발적 지위 의미자료: 한국투자증권

국가EU입법투표권

무관세무역

공동무역정책

공평한경제환경

지속적인통합

내무사법정책

자유로운인력이동 셍겐조약

EU예산분담금

유로존가입

영국 O O O O X S O X S X

EU회원국 O O O O O O O O O O

노르웨이 X S X S X S O O S X

스위스 X S X S X S O O S X

캐나다 X S X S X X X X X X

터키 X S S S X X S X X X

WTO X X X X X X X X X X

8

• 영국의 EU 탈퇴 일정은 형식상으로 6월부터 시작되어야 하지만 실질적 논의 시점은 10월이 될 전망

- 캐머런 총리의 사임의사로 인해서 영국의 새 내각이 구성되기 전까지 협상 논의가 지연될 것이기 때문

- 정황상 영국의 협상 과정은 새로운 정부가 형성된 올해 10월부터 2018년 10월까지 약 2년간 진행될 것

• 문제는 박빙의 결과와 수 많은 안건으로 인해 협상이 2년 내 종료될 가능성은 거의 없음

- 일각에서는 재투표, 또는 브렉시트 무효화 가능성까지 대두되고 있는 상황

- 영국내 의사 결정의 혼선, 영국과 EU의 대립 구도, 협상의 복잡성 등을 감안할 때 과도기적 상황은 상당기간 지속될 수도 있어

• 쉽지 않은 이별: 불확실성이 연장되는 것은 금융시장 입장에서는 반갑지 않은 전개

브렉시트 향후 일정

영국의 EU 탈퇴 향후 일정


2015년 7월 2016년

2월 19일

2016년

6월 23일

2018년

6월 23일

브렉시트

국민투표 법안

영국의회 통과

EU정상회의

영국 요구 수용

브렉시트

국민투표

가결(51.9%)

영국-EU협상 종료

영국 사실상 EU 탈퇴

영국 정부

EU조약 50항 근거

EU탈퇴 협상 진행

추가 협상 ??

EEA, BA, WTO 등

프랑스 대선

2017년

4~5월

2017년

8~10월

독일 총선

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• 사전 여론조사에서 잔류 비율이 높았고, 대부분의 전문가들은 미세하나마 잔류로 결정될 것으로 예상했기에 국민투표 결

과는 시장에 충격

- 유럽 주식은 8% 하락했고, 한국과 미국의 주가지수는 3% 하락

- 달러화 지수는 2% 상승했으며 달러 대비 파운드화 가치는 8% 이상 급락

- 안전자산 선호로 주요국 국채와 엔화, 금값은 일제히 상승

• 6월 마지막 주 들어서도 대부분의 금융지표는 한 단계 조정된 레벨에서 등락 지속

브렉시트 국민투표 직후 주요 금융시장 반응

주: 환율은 미국 달러화 대비 절상률자료: Bloomberg, 한국투자증권

브렉시트에 대한 금융시장의 반응

시장지표 6/23일 6/24일 전일대비 시장지표 6/23일 6/24일 전일대비

미국 다우존스 18,011 17,400 -3.4% 미국국채 10Y 1.75% 1.56% -19bp

유로 Stoxx 50 3,037 2,776 -8.6% 독일국채 10Y 0.09% -0.05% -14bp

영국 FTSE100 6,338 6,139 -3.2% 영국국채 10Y 1.37% 1.09% -28bp

한국 KOSPI 1,987 1,925 -3.1% 한국 CDS 5Y 55bp 61bp +5bp

달러화지수 93.53 95.5 2.1% 중국 CDS 5Y 120bp 130bp +10bp

달러/유로 1.1385 1.1117 -2.4% 영국 CDS 5Y 34bp 48bp +14bp

달러/파운드 1.4877 1.3679 -8.1% 영국 은행지수 3,412 3,078 -9.8%

엔/달러 106.16 102.22 3.7% WTI 50.11 47.64 -4.9%

원/달러 1,150.20 1,179.90 -2.6% 금 1,257 1,315 4.7%

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• 브렉시트로 글로벌 증시가 폭락하면서 향후 추가 하락에 대한 우려가 커지고 있음

• 과거 주요 이벤트가 발생했을 때 시장은 D+20일까지 하락하다가 D+100일에는 대부분 회복하는 모습을 보였음

- 예외적인 경우는 2008년 미국 금융위기와 2011년 7월 이탈리아 재정위기로 이때에는 D+100일까지 낙폭 확대

- 각국 중앙은행이 사전 준비가 되어 있지 않았고 시간이 갈수록 리스크가 전염되었기 때문

• 따라서 글로벌 증시의 향방은 시스템 리스크의 확산 가능성에 달려 있음

- 브렉시트가 어느 정도는 예고된(?) 악재이고 각국 중앙은행의 준비 태세가 2008년, 2011년과는 다르다는 것은 긍정적

주요시장 주가 수익률(MSCI, 달러화 기준)

주: 글로벌 증시 등락률은 MSCI ACWI index 기준으로 계산자료: Bloomberg, 한국투자증권

과거 주요 이벤트 발생 시 주식시장 영향

-40

-30

-20

-10

0

10

20

D D+5 D+20 D+60 D+100

버냉키 쇼크(13년 6월) 그리스 디폴트 우려(11년 10월)

미국 신용등급 강등(11년 8월) 이탈리아 재정위기 우려(11년 7월)

유럽 재정위기 부각(10년 4월) 2008년 금융위기(08년 9월)

(%)

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• 브렉시트 투표가 영국의 EU 탈퇴로 결정되자 각국 정부와 중앙은행은 즉각적인 대응에 나서고 있음

- G7 재무장관과 중앙은행 총재들은 24일, “시장혼란을 막기 위해 금융시스템에 유동성을 공급할 충분한 준비가 되어 있다”는 내용의 공동

성명을 발표

- 영국 중앙은행은 2,500억 파운드, ECB는 4,000억 유로의 유동성을 제공

• 7월 21일로 예정된 ECB의 금융정책위원회에서 추가 조치가 나올 수도 있음

- 가능한 카드는 추가 금리 인하, 또는 현재 월간 800억 유로인 자산매입 규모 확대

• 브렉시트 발생으로 미국의 기준금리 인상 시기는 더욱 늦추어질 전망

• 완화적 정책 대응 공조는 글로벌 금융 리스크 확산을 차단하는 데 도움을 줄 것

브렉시트에 따른 정책 대응과 공조

옵션시장에 내재된 9월 기준금리 인상 확률 0%로 급락

자료: Bloomberg, 한국투자증권

0

10

20

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40

50

18-Feb 05-Mar 21-Mar 06-Apr 22-Apr 08-May 24-May 09-Jun 25-Jun

(%)

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브렉시트가 매크로에 미치는 경로

• 단기적으로는 투자심리 안정이 중요하지만 중장기적으로는 브렉시트가 매크로와 펀더멘털에 미칠 영향이 중요

• 지정학적 이벤트는 경제 전반의 불확실성을 높이면서 경기에 영향을 미침

- 불확실성이 확대될 경우 경제주체들이 소비와 투자를 일시적으로 미루면서 수요가 위축

- 글로벌 금융시장에서 자금경색으로 인해 통화량이 위축되면서 나타나는 경기하강압력

브렉시트에 따른 매크로 경로


불확실성 확대

소비와 투자 위축

통화량 위축

경기하강 압력

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브렉시트 발생에 따른 시나리오별 매크로 영향

• 브렉시트로 인한 불확실성이 단기에 그치면 성장률에 미치는 영향은 제한적

- 단기적으로 불확실성이 확대되지만 중앙은행들의 빠른 정책대응으로 인해 1~2주 사이에 정상화될 것으로 기대

- 브렉시트 이벤트에도 불구하고 불확실성 확대가 단기에 그친다면 글로벌 경제는 3분기를 저점으로 회복세를 유지할 것으로 예상

- 당사 계량경제 모델에 따르면 브렉시트로 인한 불확실성 확대로 인해 하반기 글로벌 성장률은 기존 전망 대비 0.2%p 가량 하향조정

- 비관적 시나리오는 탈퇴 분위기의 전염, 불확실성 연장으로 경기침체가 보다 장기화되는 것

브렉시트에 따른 시나리오별 매크로 영향


기본시나리오(80% 확률) 비관적 시나리오(20%확률)

불확실성 수준 일시적 상승 이후 정상화 연말까지 현재 수준 지속

경기방향3분기 일시적 충격 이후경기회복 기조 변화 없음

하반기 경기침체 가능성 높아짐

기존 전망치 대비성장률에 미치는 영향

선진 및 이머징 성장률3분기 각각 0.2%p 하향 조정

선진 및 이머징 하반기 성장률각각 0.5~0.6%p 하향 조정

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브렉시트 발생에 따른 지역별 성장률 영향

• 연간 기준 유럽 성장률 하향 조정폭이 제일 높음. 한국 성장률에 미치는 영향은 제한적

- 브렉시트 이후 유럽 하반기 성장률은 기존 전망치 대비 0.3%p 하향 조정된 1.1% 전망

- 유럽을 제외한 나머지 지역에 미치는 영향은 제한적

- 향후 통화완화 정책 대응 강도와 불확실성 지속기간에 따라 성장률에 미치는 영향은 이보다 작을 수 있음

브렉시트에 따른 2016년 하반기 지역별 성장률 전망치 브렉시트에 따른 2016년 성장률 전망치

자료: 한국투자증권 자료: 한국투자증권

2016년상반기

2016년하반기

하반기수정 전망

하향 조정폭

선진시장 1.4% 1.1% 0.9% -0.2%p

유럽 1.7% 1.4% 1.1% -0.3%p

이머징 4.2% 4.1% 3.9% -0.2%p

한국 2.7% 2.2% 2.0% -0.2%p

2016년 연간 수정 전망

선진시장 1.3% 1.2%

유럽 1.6% 1.4%

이머징 4.2% 4.1%

한국 2.5% 2.4%

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브렉시트 발생에 따른 외환시장 영향

• 달러화 일시적 강세, 유로화 및 파운드화 약세, 엔화 강세, 이머징 통화에 미치는 영향은 제한적

- 전반적인 안전자산 선호 현상에 따라 달러화 강세는 불가피

- 그러나 연준의 금리인상에 대한 기대가 낮아졌다는 측면에서 달러화 강세는 일시적

- 브렉시트 이슈에 가장 큰 영향을 받을 것으로 보이는 유로화 및 파운드화는 연말까지 약세가 불가피

- 글로벌 유동성 확대 기조가 이어질 것으로 예상됨에 따라 이머징 통화 약세에 미치는 영향은 제한적

- 위안화 환율은 연말까지 달러당 6.7위안, 원/달러 환율은 1,200~1,250원에서 안정화될 것으로 기대

브렉시트에 따른 외환시장 영향


주요환율 현재 환율(6/24일 기준) 브렉시트 영향에 전망 전망의 근거

달러화 95.5 99.5안전자산 선호에 따른 달러화 일시적 강세. 연준 금리인상 기대가 낮아지면서 제한적 강세

영국 파운드화 1.37 1.33 금리인하 등 추가 통화완화 정책으로 인해 약세

유로화 1.11 1.07 추가 양적 완화 등으로 인해 약세 지속

엔화 102 100 안전자산 선호 현상으로 인해 엔화 강세 지속

원화 1,171 1,200 양호한 펀던멘탈로 인해 제한적 약세 전망

위안화 6.62 6.70 중국 당국 개입으로 위안화 가치 안정화 예상

헤알화 3.37 3.65 이머징 자산에 대한 리스크 회피로 인해 헤알화 약세

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한국 주식시장: Base case vs. Worst case


Base scenario Worst scenario

확률 80% 20%

동인

-ECB, BOE 유동성 공급으로 자금경색 완화되고 파운드화약세로 영국 경기 빠르게 안정화- 그러나 핀란드, 네덜란드, 프랑스 등 난민 수용에 대한반발이 심한 국가로 EU 탈퇴 여론 전염되며 2017년 독일, 프랑스 대선까지 중장기 불확실성 잔존, 상승 탄력 제한

- 그리스, 포르투갈, 스페인, 이탈리아 등 취약 유로존국가들의 국채가격 급락, 스프레드 확대로 채권시장 경색지속- 영국계 주식자금(36조원, 8.4%), 채권자금(1.3조원, 1.4%) 이탈로 주식시장 하락 및 원화 약세 심화

KOSPI target 1,870~2,000 1,780~1,950

밸류에이션

- 추가 하락은 제한적이겠으나 경기와 기업이익 전망에 대한불확실성이 확산되며 주식시장 상승탄력을 제한. 박스권이한 단계 하향된 형태- 12MF P/E 9.8~10.6배, P/B 0.90~0.96

- 2008년 미국 금융위기와 2011년 유럽 재정위기 당시지수 저점은 12개월 후행(Trailing PBR) 0.9배 전후에서형성. KOSPI 1,780선이 마지노선 될 것- 12MF P/E 9.4~10.28배, P/B 0.85~0.93

업종 전략- 불투명한 경기전망에 초저금리 기조, 배당주 선호도 증가- IT, 자동차, 정유, 화학 등 상대적으로 실적 견조한 대형주중심으로 슬림화

- 안전자산 선호로 통신, 유틸리티, 음식료 등 Beta 낮은업종에 대한 선호도 확대

한국시장 시나리오 : Base case vs. Worst case

• 전염 징후 아직은 없어, 한 단계 낮아진 박스권

- Worst scenario (확률 20%) : 2011년 유럽 재정위기 저점을 형성했던 12개월 후행(Trailing) PBR 0.9배 레벨, KOSPI 1,780선

- Base scenario (확률 80%) : 당분간 한 단계 박스권이 하향된 형태로 지루한 등락을 거듭

- 주요 인디케이터들과 정치 일정들을 모니터링하면서 불확실성을 하나씩 제거해 나가는 과정이 전개될 것

- KOSPI 1,870~2,000선의 박스권 전략

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• 2분기 변동성 확대로 불확실성 상당 부분 제거

- 브렉시트 이슈로 미국 금리인상 확률은 0%까지 하락

- 오히려 인하에 대한 전망이 소폭이지만 선물 가격에 반영되며 달러 강세 압력을 제한하여 신흥시장 및 한국시장에 긍정적 요인

- JP모건 EMBI+ 스프레드 등 신흥시장 리스크 인디케이터들은 매우 안정적인 수준을 유지

- 이는 브렉시트 이슈로 인한 달러 강세 압력과 신흥시장 전염 우려가 크지 않다는 것을 방증

- 브렉시트 이슈로 원화 약세 압력이 거세지고 안전자산인 엔화 강세 압력이 강화되면서 원/100엔 환율이 1,170원 부근까지 상승

- 이는 2013년 이후 최고 수준이며 작년 5월 880원보다 33% 상승한 것

- IT, 자동차, 기계 등 일본과 경합관계에 있는 업종에서의 가격 경쟁력이 복원될 것이라는 기대감 확산

- 특히 3분기 중 한국은행이 기준금리를 한 차례 추가인하 할 경우 원/엔 환율 추가 상승 가능성도 있어

한국 주식시장: 2분기 변동성 확대로 불확실성 상당 부분 제거

FRB 금리인상 및 금리인하 확률 JP모건 EMBI+ 스프레드

자료: 한국투자증권자료: 한국투자증권

인상 확률 인하 확률 0-0.25 0.25-0.5 0.5-0.75

16년 07월 27일 0.0% 10.0% 10.0% 90.0% 0.0%

16년 09월 21일 0.0% 13.6% 13.6% 86.4% 0.0%

16년 11월 02일 1.9% 13.3% 13.3% 84.8% 1.9%

16년 12월 14일 15.3% 11.2% 11.2% 73.5% 15.0%

17년 02월 01일 16.8% 11.0% 11.0% 72.2% 16.2% 250

300

350

400

450

500

Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16

JP Morgan EMBI Plus Sovereign Spread(bp)

18

주요 이벤트 발생시 Euro Stoxx 600 등락률 영국의 EU 탈퇴 진행 과정

• 글로벌 중앙은행 공조는 하락폭을 제한

- 브렉시트의 직접적인 영향권 내에 있어서 가장 큰 타격, 단기 변동성 확대 불가피

- 가장 큰 리스크 요인은 영국 외 다른 국가들의 EU탈퇴 우려가 확산될 수 있다는 점

- EU 탈퇴 여론이 타국으로 확산되거나, 영국과 EU가 평행선을 달리며 불확실성이 연장될 경우 추가 하락 가능성도 배제할 수 없음

- 다만, 과거 재정위기 때와는 달리 ECB가 QE를 통해 유럽국가들의 국채를 시장에서 직접 매입하고 있고, 정책 공조 가능성도 있다는 점을 감안하면 일정

부분은 증시 하락폭을 제한하는 요인


유럽 주식: 변동성 확대, 가장 큰 타격


-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

D D+5 D+20 D+60 D+100

버냉키 쇼크(13년 6월)그리스 디폴트 우려(11년 10월)미국 신용등급 강등(11년 8월)이탈리아 재정위기 우려(11년 7월)유로존 재정위기 부각(10년 4월)2008년 금융위기(08년 9월)

(%)

1. 영국, EU 탈퇴 의사 전달

2. EU이사회, EU집행위에 협상 가이드라인 제시

3. EU집행위, 영국과 EU 탈퇴 관련안 협상

4. EU의회, 영국의 EU 탈퇴안 다수결 투표

5. EU이사회, EU의회 결과 보고 후 최종 결정

19

주요 이벤트 발생시 S&P 500 등락률 달러 인덱스 추이

• 브렉시트가 현실화 되면서 미국 주식도 일정부분 하락은 불가피

- 안전사산 선호 강화로 달러 강세가 재개될 수 있는 점은 미국 주식에 부담요인

• 다만 낙폭은 상대적으로 제한적일 것으로 전망

- 소비 중심(GDP의 70%)의 경제구조를 가진데다, 기업이익 등 펀더멘털 지표가 상대적으로 양호하고,

- 기준금리 인상이 늦춰지면서 달러 강세도 제한을 받을 것으로 예상하기 때문


미국 주식: 상대적으로 선전 예상


-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

D D+5 D+20 D+60 D+100

버냉키 쇼크(13년 6월)그리스 디폴트 우려(11년 10월)미국 신용등급 강등(11년 8월)이탈리아 재정위기 우려(11년 7월)유로존 재정위기 부각(10년 4월)2008년 금융위기(08년 9월)

(%)

85

90

95

100

105

Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15 Jan-16 Apr-16

(P)

20

중국 경제 및 시장: 단기영향 제한적, 중장기 위협 존재

• 브렉시트가 중국 경기에 미칠 단기 영향은 제한적

- 2015년 중국의 對영국 수출액은 597억위안으로 전체 수출액의 2.6%, 영국으로부터의 수입액은 189억위안으로 전체 수입액의 1.1%로 미미

- 파운드화 약세로 위안화가 절하 압력에 직면, 역내외 위안화 환율이 6.65위안/달러 수준 돌파하며 올해 최고치 기록

- 단, 인민은행이 필요 시 외환시장 개입 의지를 시사함에 따라 역내외 위안화 환율 스프레드 안정적, 연초의 투기 수요 크지 않아

• 중장기적으로 중국과 EU간의 정치∙ 경기 관계에 위협 존재

- 중국의 對EU 수출 비중은 15.6%로 미국 다음으로 2번째로 큰 수출 지역임.

- 영국의 EU 탈퇴로 EU 경기가 크게 둔화될 경우, 중국 수출에도 중장기적인 위협 요인으로 작용할 전망. 또한 런던 금융시장의 위상이 영향을

받으면서 중국 위안화의 국제화 진척도 느려질 수 있음.

중국 역내외 위안화 환율 및 환율 스프레드 추이 중국의 對EU 및 對영국 수출 추이

자료: CEIC, 한국투자증권 자료: CEIC, 한국투자증권

(60)

(40)

(20)

0

20

40

60

80

100

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

영국전체 수출EU

(% YoY)

-0.05

0.00

0.05

0.10

0.15

6.00

6.10

6.20

6.30

6.40

6.50

6.60

6.70

Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 May-16

역내외 환율 스프레드(우)역외환율(좌)역내환율(좌)

(위안/달러) (위안/달러)

21

글로벌 채권시장: 선진국 vs. 신흥국 채권시장 차별화

• 브렉시트 상황은 선진국 채권시장에 호재 주목

- 예상치 못한 영국의 유럽연합(EU) 탈퇴 결정으로 안전자산 선호 강화. 향후 EU와의 탈퇴협상 진행 등으로 세계경제 불확실성 지속 예상

- 브렉시트에 대응해 영란은행이 2,500억 파운드 규모 유동성을 공급하기로 약속한 가운데 유럽중앙은행도 4,000억 유로의 유동성 공급 발표

- 글로벌 유동성 공급 확대 및 미국 금리인상 지연 가능성 등이 선진국 채권시장에 호재. 미국 금리인상은 연내 1회에 그칠 것이란 전망 우세

• 반면 신흥국 채권시장에 악재 유의

- 브렉시트발 불확실성 신흥국 채권시장에 악재로 작용할 가능성 유의. 세계경제 성장률은 3분기 0.5 ~ 0.6%p, 하반기 0.2%p 가량 하향 가능성

- 브렉시트 결정 직후인 6월 24일 주요국 CDS Premium 상승폭은 영국 제외 선진국의 경우 5bp 이내였으나, 중국 제외한 신흥국은 10bp 이상

- 다만 6월 24일 당시 아시아 및 남미 주요 신흥국 국채 10년 금리 변동폭이 5bp 이내로 제한됨에 따라 금융시장 불안 미미한 것으로 판단

6월 24일 주요국 CDS 5년 Premium 변동폭 브렉시트: 선진국 국채 금리가 더 하락

자료: Bloomberg, 한국투자증권 자료: Factset, 한국투자증권

17.0

5.1 4.9 4.3 3.7

22.8 20.5

11.3 10.4 6.8

0

10

20

30(bp)

92

93

94

95

96

97

60

70

80

90

100

110

20-Apr 20-May 19-Jun

한국 국채 10년(좌)선진국 국채(좌)신흥국 국채(좌)달러 인덱스(우)

(2016.4.20 = 100p) (p)6월 23일 영국

EU 탈퇴 투표

22

한국 채권시장: 선진국 채권시장 동조화 주목

• 한국 채권시장, 선진국 채권시장 동조화

- 영국의 유럽연합 탈퇴로 전세계적인 안전자산 선호 예상. 당분간 국내 금리 하락 압력으로 작용할 전망

- 6월 24일 기준 미국 국채 10년 금리는 전일 대비 -19bp, 독일 국채 10년 금리는 전일 대비 -14bp 기록

- 같은 기간 한국 국고 10년 금리는 전일 대비 13bp 하락하며 선진국 채권시장과 유사한 금리하락 나타냄

- 신흥국은 자금유출 우려로 채권금리 상승. 특히, 인도네시아의 경우 국채 10년 금리 전일 대비 18bp 큰 폭 상승

• 한국 신용등급, 싱가포르 및 홍콩에 이어 아시아 3위

- 2015년 12월 Moody’s가 한국 신용등급을 Aa2로 한 단계 상향. 한국경제 역사상 최고 신용등급을 경신

- 일본과 중국 국가신용등급을 상회한 가운데 아시아 국가 중 싱가포르, 홍콩에 이어 국가신용등급 측면에서 3위의 입지

- 양호한 대외건전성 여건 및 원화 통화가치 안정 등으로 한국 채권시장은 국제금융시장 불안에도 신흥국 채권시장과 차별화

한국 채권시장, 선진국 채권시장과 동조화 양상 한국, 싱가포르 및 홍콩에 이어 아시아 최고 신용등급

자료: Bloomberg, 한국투자증권 자료: Factset, 한국투자증권

92

93

94

95

96

97

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

Apr-16 May-16 Jun-16

미국 국고 10년(좌) 독일 국고 10년(좌)한국 국고 10년(좌) 달러화 지수(우)

(%) (p)

6월 23일 영국

EU탈퇴 투표

분류 발행자 Moody’s S&P Fitch

동북아

대한민국 Aa2 AA- AA-중국 Aa3 AA- A+일본 A1 A+ A대만 Aa3 AA- A+홍콩 Aa1 AAA AA+

마카오 Aa3 - -

동남아

싱가포르 Aaa AAA AAA말레이시아 A3 A- A-

태국 Baa1 BBB+ BBB+필리핀 Baa2 BBB BBB-

인도네시아 Baa3 BB+ BBB-베트남 B1 BB- BB-

캄보니아 B2 NR NR

인도및

중앙아시아

인도 Baa3 BBB- BBB-파키스탄 B3 B- B

방글라데시 Ba3 BB- BB-스리랑카 B1 B+ B+

몽골 B2 B B카자흐스탄 Baa3 BBB- BBB

23

Gold ETF 추이(weekly, 최근 7년) – 장기 하락 추세선 상향 돌파

• 브렉시트 우려로 금(Gold) 수혜

- 브렉시트 우려로 금과 커머디티는 상대적 수혜를 받을 수 있을 것으로 예상. 특히 금은 현 시점에서 가장 주목해야 하는 자산

- 금 가격이 미국 달러가치와 상당히 높은 (-) 상관관계를 보인다는 점을 감안하면 브렉시트 투표 결과는 금에 양면적 영향

- 안전자산 선호에 따른 가격 상승요인과 달러 강세에 따른 가격 하락요인

- 후자보다는 전자에 따른 가격 상승요인이 더 클 것으로 예상. 특히 중요한 점은 ECB와 BOJ 중심 추가 유동성 확대 조치는 금가격 상승 요인이라는 것

- 미국 금리인상 지연으로 달러강세 역시 제약을 받을 가능성이 높다는 점도 금에 우호적

상품시장: 금(Gold)은 주목해야 하는 자산

자료: stockcharts.com자료: GFMS, 한국투자증권

금 채굴량 추이: 2015년 4분기 생산량 2008년 이후 처음 감소

(2.0)

(1.0)

0.0

1.0

2.0

3.0

2000

2500

3000

3500

1Q06 1Q08 1Q10 1Q12 1Q14

GFMS Gold Mine production (Rolling 4Q)증가율 (우)

(MT) (% QoQ)

24

매크로 factor와 strategic view

• 브렉시트에 따른 글로벌 경기 불확실성으로 인해 하방 압력

• 주요 선진국 통화 완화 기조로 전환, 미국의 기준금리 인상시기는 상당기간 늦춰질 것

• 안전자산 선호 강화로 글로벌 채권 강세가 좀더 연장되고 달러화도 소폭 강세 전망

• 주식과 원자재(원유)등 위험자산은 2월 이후 상승세로 돌아섰으나 환경 변화로 보수적 스탠스 유지 필요

팩터 전망 및 코멘트

매크로, 펀더멘털- 글로벌 경기 불확실성으로 인해 하방압력- 한국 해외경기 불확실성으로 2%대 초반 성장세- 중국 2분기말 유동성 규제로 인해 부동산 가격 둔화 조짐

환율, 통화/금융정책- 브렉시트 이후 주요 선진국 통화완화 기조로 전환- 엔화 강세로 인해 원/엔 환율 상승은 긍정적- 해외 불확실성 확대로 인해 국내 추경규모 확대 전망

유동성 흐름- 원자재, 극심한 자금 유출 이후 자금유입 강도 개선- 저금리 지속에 따라 REITs, 글로벌 채권으로 자금유입 지속- 주식 쪽은 선진국과 신흥국 모두 자금유입 강도 둔화 혹은 자금유출 반전

Strategic view

- 브렉시트 현실화로 글로벌 자산시장 환경 급변- 주식과 원자재(원유)등 위험자산은 2월 이후 상승세로 돌아섰으나 환경 변화로 보수적 스탠스 유지 필요- 미국의 기준금리 인상은 상당기간 늦춰질 것- 글로벌 채권 강세가 좀더 연장되고 달러화도 소폭 강세 전망

25

주요 자산시장 전망: Analyst view

• 주식: 브렉시트로 전체적인 타격 불가피, 하지만 영향의 강도 면에서 미국, 아시아 이머징 시장 상대적으로 선전 예상

• 채권: 주요국 중앙은행 통화 완화 기조, 미국 금리 인상 지연으로 강세국면 당분간 지속

자산 전망 및 코멘트

한국주식- 유럽발 불확실성 잔존으로 반등 탄력 상당기간 제한될 것- 그러나 양호한 기업실적, 우호적인 원/엔 환율, 금리인하 등 추가적인 정책대응 가능성은 긍정적- 추가 낙폭 크지 않을 듯, 여타 시장 대비 상대 강도 지속 개선될 것으로 전망

한국채권- 브렉시트 등에 따른 세계경제 불확실성 확대로 하반기 경기부양을 위한 재정 및 통화정책 Package 전망- 하반기 경기절벽 우려로 추가경정예산 편성, 통화정책 측면에서도 추가 기준금리 인하 유력- 3분기를 경기저점으로 주요국 경기부양책 효과에 힘입어 세계경제 완만한 회복 및 Inflation 압력 점증

선진국주식- 선진국 주식의 단기 변동성 확대 전망. EU 탈퇴 여론 확산시 유럽증시 추가 하락 불가피- 급격한 엔화 강세로 일본 기업들의 이익 추정치 추가 하향 조정 전망. 일본증시에 대한 보수적 관점 유지- 기업이익 등 펀더멘털 지표가 양호한 미국은 상대적으로 낙폭이 작을 것으로 예상

신흥국주식- 불확실성 확산, 글로벌 위험회피심리 강화, 원자재가격 약세로 단기 조정 예상- 중국 증시는 국내외 악재 일단락으로 불확실성 해소 및 정책 기대에 따른 반등 예상- 베트남 증시는 가격부담이 겹치며 조정이 예상되나 7월 이후 정책기대 강화 예상으로 조정폭 제한

글로벌채권- 불확실성 확대 및 안전자산 선호 강화가 채권투자 우호적인 요인으로 작용할 전망- 지정학적 리스크 증대로 글로벌 금융시장 변동성 확대. 위험관리 차원에서 선진국 우량등급 채권 중심 투자- 하반기 기점으로 주요국 금융완화 강화. 경기저점 형성 후 세계경제 회복과 함께 Inflation 압력 증대 전망

원자재- 브렉시트 우려로 유가 등 바닥에서 반등 폭 컸던 상품가격 하락- 그러나 미국 등 금리인상 기조 후퇴될 것 감안하면 커머디티 가격은 상대적 수혜 가능할 것- 불확실성 확대 및 선진국 중심 유동성 확대 가능성으로 금은 가장 주목할 자산

REITs- 당분간 영국 및 유럽에 익스포져 있는 리츠 중심으로 부정적 영향 예상- 영국 제외 시 리츠 배당수익률이 높은 만큼 주식 내 상대적 선호는 유지- 브렉시트로 글로벌 유동성 환경 더욱 완화적 기조 예상되는 점은 중장기적으로 리츠에 긍정적

26

• 본 보고서에서 설정하고 있는 자산시장 전망의 time horizon은 기본적으로 3개월 기준

• Factor_view는 주요 매크로 팩터와 이슈에 따른 자산별 상대적 투자 매력도

• Analyst_view는 자산 담당자의 전망과 투자 의견

• 종합 투자의견은 factor_view와 analyst_view를 각각 50%씩 반영

자산시장별 score card

자산시장별 score card


0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

한국주식 한국채권 선진국주식 신흥국주식 글로벌채권 원자재 REITs

factor_view analyst_view 종합 의견

27

자산별 Active Exposure• 브렉시트 발생으로 투자 환경 급변- 글로벌 경제 성장률 하향 예상, 기업이익도 시차를 두고 영향을 받을 것

- 단기적으로는 투자심리의 급속한 냉각이 더 큰 영향

- 트레이딩 관점에서는 낙폭 과다에 다른 매수기회를 줄 수도 있으나 유럽

의 상황이 예측하기 어렵다는 점에서 위험자산에 대해서는 보수적 스탠

스 유지 필요상

- 통화 완화 기조로 글로벌 저금리는 상당기간 연장

• 추천자산: 글로벌채권, 한국채권, 금- 글로벌채권: 통화 완화 기조로 저금리 지속

- 한국채권: 통화 완화, 금리 추가 완화 기대

- 금: 안전자산 선호 심리 강화, 수급상으로도 좋아

- 주식 중에서는 미국, 한국과 중국을 포함한 아시아 신흥국

추천자산은 채권과 금

최종 투자의견 및 MP 제안

주: 투자의견 구분: strongly positive(++), positive(+), neutral(=), negative(-), strongly negative(--)자료: 한국투자증권

-4 -2 0 2 4

한국주식

한국채권

선진국주식

신흥국주식

글로벌채권

원자재

REITs

(%p)

자산 투자의견(3M) 투자의견(12M) BM비중 MP 제안비중 추천자산

한국주식 = + 25.0% 24.7%

한국채권 + = 25.0% 28.6%

선진국주식 = + 25.0% 22.2% 미국주식

신흥국주식 = = 5.0% 4.4% 한국, 중국

글로벌채권 + = 10.0% 12.4% 선진국 국채, 우량회사채

원자재 = = 5.0% 4.3% 금

REITs = = 5.0% 3.3%

28

<보고서 이해를 돕기 위한 Guide>

• 벤치마크(BM) 비중의 설정- 벤치마크 비중은 한국:해외 50:50, 주식:채권:대체투자 55:35:10으로 설정* 글로벌 IB들의 사례 참고: 글로벌 IB들은 자산군을 5~6개로 분류하고, 주식:채권:대체투자의 비중을 50:30:20으로 제시

* 한국의 home bias 고려: 미국의 경우 주식기준으로 국내:해외 60:40으로 설정하는 경우 많으나 미국의 시가총액 비중은 매우 큼

* 한국 가계의 주식:채권(예금 포함):연금(보험)의 비중은 20:50:30, 미국은 50:20:30

* 당사가 설정한 주식:채권:대체투자의 비중은 현재의 비중이 아니라 바람직하다고 생각하는 미래의 가계자산 비중에 초점을 맞춘 것

- 투자자에게 적합한 BM은 제도적 제약, 위험에 대한 투자자의 성향, 경제적 여건에 따라 달라짐* 국민연금의 2014년 자산배분 비중은 주식:채권:대체투자 각각 30:60:10, 한국:해외는 약 80:20

* 2021년 국민연금의 목표 자산배분 비중은 주식:채권:대체투자 각각 45:45:10, 한국:해외는 65:35

* 장기적으로 국민연금 운용자산 중 주식과 해외자산의 비중은 더욱 커질 전망

* BM과 MP 비중 자체보다는 자산에 대한 뷰와 MP-BM의 차이에 더 관심을 두고 보고서를 활용할 것

• Analyst view와 최종 종합 투자의견의 차이- 본 보고서에서 설정하고 있는 자산시장 전망의 time horizon은 기본적으로 3개월 기준

- Analyst_view는 해당 자산을 분석하고 있는 담당자의 전망과 의견

- Factor_view는 주요 매크로 팩터 전망과 이슈에 따른 자산군간 상대적 매력도를 고려

- 최종 종합 투자의견은 analyst_view와 factor_view를 각각 50%씩 반영하여 제시

• 블랙&리터만 모형과 마코비츠 모형의 활용- 시장에 내재된 균형 수익률에 액티브 투자의견(score card)을 반영하여 새로운 기대수익률을 도출하는 방법은 블랙&리터만 모형을 원용

- 기대수익률과 분산-공분산 행렬로부터 최적화된 자산배분비중을 결정하는 것은 마코비츠 모형을 활용

- 분산-공분산 행렬은 주요 자산군의 지난 5년간 total return index를 사용하여 계산

• 투자의견(시장전망)과 제안비중의 차이- 투자의견(시장전망)과 제안비중은 약간 다르게 나올 수 있음

- 즉 시장에 대한 전망은 긍정적(positive)인데 제안비중은 BM비중보다 낮게(underweight) 나올 수도 있음

- 이것은 사용하고 있는 모델이 자산군간 상관관계를 함께 고려하고 있고, 비중 결정은 100% 제약하에서 상대적이기 때문

2주요 자산시장 전망

1. 선진국 주식시장

2. 중국 및 신흥국 주식시장

3. 해외채권

4. REITs

30

스페인 총선 결과: 아직은 미풍에 그치는 EU 탈퇴 여론 전 저점 부근에 도달한 Euro Stoxx 50 지수

• 브렉시트의 가장 큰 리스크는 다른 EU 국가들의 탈퇴 여론이 확산되는 것

- 브렉시트로 다른 EU 국가들의 탈퇴 여론이 확산될 경우 이는 또 다른 불확실성을 야기하는 것으로 주식시장에 가장 좋지 않은 시나리오

- 브렉시트 이후 실시된 스페인 총선에서 반EU를 앞세운 좌파연합인 우니도스 포데모스는 친EU의 국민당과 중도좌파 사회노동당에 이어 3위를 차지

- 아직까지는 다른 국가들의 EU 탈퇴 여론이 미풍에 그치고 있는 것으로 판단

• 각국 중앙은행들의 완화적인 통화스탠스는 선진국 증시의 하락폭을 제한할 전망

- 브렉시트 현실화 이후 BOE는 시중은행에 2,500억 파운드의 유동성을 공급하고, 필요할 경우 시중 은행에 외환 유동성 역시 공급할 것이라고 언급

- 미국 연준 역시 성명을 통해 2008년 금융위기 당시 맺은 통화 스왑라인을 이용해 여타 중앙은행들에 달러 유동성을 공급하겠다고 밝힘

- 7월 21일에 있을 ECB에서도 추가 금리인하 및 QE 자산매입 규모 확대 등 대책 발표가 가능

- 현재 Euro Stoxx 50 지수는 전 저점 부근에 도달. 각국 중앙은행들의 유동성 공급, 정책 공조로 추가하락은 제한적일 것으로 전망


선진국주식: 시스템 리스크의 확산 가능성은 낮아

자료: 각종 언론, 한국투자증권

137

85

71

32

25

국민당(친EU, 중도우파)

사회노동당(중도좌파)

우니도스 포데모스(반EU)

시우다다노스

기타

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

11 12 13 14 15 16

(P)

31

금리인상보다 금리인하 확률이 더 높아진 상황 S&P500 주요 업종 등락률

• 대폭 낮아진 미 연준의 금리인상 가능성

- 브렉시트가 현실화되면서 미 연준의 금리인상 가능성은 대폭 하락

- 12월 FOMC에도 금리 인하 확률이 금리인상 확률 보다 높아지면서 연내 금리인상에 대한 기대감이 많이 낮아진 상황

- 아직 브렉시트 관련 불확실성이 완전히 해소되지 않았기 때문에 연준으로써도 섣불리 금리인상을 하기는 힘든 국면

- 주요 중앙은행들의 유동성 공급 및 연준의 금리인상 지연으로 유동성 확장, 저금리 국면 지속될 것으로 전망

• 방어주, 배당주 성격의 필수소비재/유틸리티/통신서비스에 대해서는 선별적 관심

- 당분간 저금리 상황이 지속되는 가운데 브렉시트 전개 양상에 따라 지수는 횡보 내지 소폭 조정을 받을 수 있는 환경

- 경기민감주들 보다는 방어주, 배당주 성격의 필수소비재/유틸리티/통신서비스에 대해서는 선별적 관심


점점 낮아지는 금리인상 기대감


인상 확률 인하 확률 0-0.25 0.25-0.5 0.5-0.75

16년 07월 27일 0.0% 8.0% 8.0% 92.0% 0.0%

16년 09월 21일 0.0% 22.7% 22.7% 77.3% 0.0%

16년 11월 02일 0.0% 22.7% 22.7% 77.3% 0.0%

16년 12월 14일 7.7% 20.4% 20.4% 71.8% 7.7%

17년 02월 01일 9.2% 20.0% 20.0% 70.8% 9.1%

-10

-5

0

5

10

유틸

리티

통신

서비

스

필수

소비

재

헬스

케어

S&P5

00

경기

소비

재

에너

지

산업

재 IT

소재

금융

6월 등락률(브렉시트 전까지) 브렉시트 후(%)

32

엔달러 환율 및 12MF EPS 추이 엔달러 환율 및 니케이 지수 추이

• 브렉시트 이후 급격하게 진행된 엔화 강세

- 브렉시트 이후 안전자산인 엔화에 대한 수요가 급증하면서 엔화는 장중 100엔을 하회하는 강세를 나타냄

- 단기적으로 글로벌 매크로 환경의 불확실성이 여전히 높아 엔화의 안전자산화 현상이 이어질 전망

• 일본 증시에 대한 보수적인 시각 유지

- 브렉시트 이후 급격한 엔화 강세로 기업이익추정치의 추가 하향 조정이 예상

- 주요 수출기업들의 올해 회계연도(2017년 3월말 기준) 엔/달러 환율 가정치가 105~110엔 수준이라는 점에서 엔화 강세에 따른 이익감소 심화는 불가피

- 주요 기업들의 사업 및 구조개편 효과(환율 요인 이외)도 2017년부터 실적에서 확인될 가능성이 높음


엔화 강세로 인한 일본 기업이익 하향조정 지속

주: 12MF EPS는 MSCI Japan Index 기준자료: Bloomberg, Datastream, 한국투자증권

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

70

80

90

100

110

120

130

10 11 12 13 14 15 16

엔/달러 Nikkei 225(엔/달러) (P)

58

60

62

64

66

68

70

95

105

115

125

135


엔/달러 12MF EPS(엔/달러)

33

신흥국주식: 단기 조정 예상

• 4월 이후 하락세가 이어졌으나 6월의 하락폭은 DM보다 작았음- MSCI EM: 1분기 5.7%, 4월 0.4%, 5월 -3.9%, 6월 -0.2%(4~6월 -3.7%). MSCI DM: 1분기 -1.7%, 4월 1.4%, 5월 0.2%, 6월 -3.9%

- 세계경기둔화 우려 재 부각, 국제유가 하락, 중국 신용위험 부각과 증시 조정, 브라질 정치불안정 등이 6월 중순까지 주요 악재였음

- 해외악재로 인해 5~6월에 외국인투자자금 이탈이 확대, 지속됨

- 6월에 브라질(이하 자국통화표시 기준), 러시아, 동남아 증시는 주가가 상승한 반면 중국, 인도는 소폭의 하락을 기록함

• 당분간 신흥국 증시의 조정이 불가피할 것으로 보임- 브렉시트 결정으로 글로벌 자산시장에서 정치불확실성과 안전선호현상이 강화될 것, 신흥국 주식 및 통화가치에 큰 악재로 작용할 것임

- 다만 주요 국가의 정책공조에 힘입어 글로벌 자금흐름은 비교적 원활할 것이며, 신흥국 주식의 하락 폭은 제한적일 전망임

- 미국의 기준금리 인상 지연, ECB와 BOE의 통화공급 확대, 일본 의 아베노믹스 강화와 함께 주요 신흥국 중앙은행의 통화완화가 예상됨

MSCI 신흥국 지수 추이 이머징 투자펀드 자금유출입 추이

자료: Bloomberg, 한국투자증권 자료: EPFR, 한국투자증권

70

80

90

100

110

120

Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16

MSCI 선진국 MSCI 이머징(2014년초=100)

(7.5)

(5.0)

(2.5)

0.0

2.5

5.0

7.5

13년 13년 14년 14년 15년 15년 16년

이머징펀드 자금유출입액(4주 이동평균)(10억달러)

34

브렉시트의 영향은 중장기 관점에서 봐야

• 과거 해외악재 발생시의 경험을 볼 때 단기적으로 신흥국 증시의 위험지표 상승과 해외자금 이탈이 예상됨

- 브렉시트가 신흥국 경제에 당장 실질적 영향을 미치지 않겠지만 금융시장은 이를 반영할 것임.

- 신흥국 증시 가운데 영국 및 유럽과 경제관계가 밀접한 러시아, 브라질, 중동 증시의 약세 폭이 더 클 것임

• 브렉시트의 특성, 국제적 정책공조는 신흥증시의 중장기적 반등을 초래할 것임

- 선진국 유동성 팽창과 주요 신흥국의 통화완화, 통화가치의 단기 하락은 단기조정 이후 스마트 머니의 신흥증시 재유입을 가져올 것임

- 브렉시트는 기존 국제질서가 장기, 근본적으로 변하고 있음을 시사하며 미국의 고립주의와 유럽의 분열, 일본의 정책실패는 결국 국제

정치 및 경제의 패러다임을 변화시킬 것임

- 기존 국제 질서에 균열이 생길 경우 중국 위상 강화, 신흥 대국의 재 부상, 동남아의 블럭화와 성장 가속을 가져올 전망임

주요 신흥국의 對유럽 무역비중 비교* 2015년 세계 인구 지도

주: 2014~2015년의 각국 전체 수출입 가운데 유럽이 차지하는 금액의 비율임자료: Bloomberg, 한국투자증권

자료: 허핑턴포스트, 구글

0

10

20

30

40

50

러시

아

브라

질

중동

중국

(홍콩

포함

)

인도

한국

중남

미

아세

안

각국 수출입의 대EU비중 (2014~2015년)(%)

35

중국주식, 불확실성 해소에 따른 반등 기대

• 중국 증시, 대내외 악재로 4월이후 월간 약세 흐름 보여

- 상해종합지수 상승률(6월27일 기준): 2016년 1월 -22.6% → 2월 -1.8% → 3월 +10.2% → 4월 -2.2% → 5월 -0.7% → 6월 -0.7%

- 회사채 디폴트, 계절적 유동성 경색 등 금융 리스크 확대, 6월 미국 금리 인상, 브렉시트 등 국내외 불확실성으로 경계심리 확대

• 7월에는 대내외 불확실성 해소에 따른 반등 기대

- 브렉시트로 글로벌 경기 둔화 우려가 확대되면서 3분기 지준율 인하 등과 같은 정부의 경기 부양정책 발표 기대 확산

- 또한 선강퉁(深港通)발표, 국유기업 개혁 가속화 등 정책 기대감까지 부각되고 있는 상황

- 따라서 대내외 불확실성이 진정 됨과 동시에 정책 기대까지 부각되면서 7월 반등 흐름 보일 전망

중국 상해종합지수와 국채 10년물 금리 추이 후구퉁과 강구퉁의 투자 한도 추이

자료: CEIC, 한국투자증권 자료: CEIC, 한국투자증권

500

1500

2500

3500

4500

5500

2.5

2.7

2.9

3.1

3.3

3.5

3.7

3.9


국채10년(좌)

상해종합지수(우)

(%) (p)

0

50

100

150

200

250

300

350

Nov-14 Feb-15 May-15 Aug-15 Nov-15 Feb-16 May-16

후구퉁 강구퉁(십억위안)

36

홍콩H, 강세 흐름 예상

• 홍콩H지수는 본토 증시의 약세에 동조하며 연속 3개월 월간 약세 흐름

- 6월 27일 기준 홍콩H지수는 8,567p로 연속 3개월째 약세 : 4월 -0.7% → 5월 -2.6% → 6월 -1.6%

- 대외적으로 미국 금리 인상, 브렉시트 등 불확실성들이 예정된 가운데 중국 금융 리스크 상승에 따른 경계감 부각

- 특히 브렉시트가 현실화 되면서 Risk-off 성향 강화, 해외자본 유출입이 자유로운 홍콩증시에 미친 영향이 상대적으로 커

• 7월 가격 매력도 부각되며 강세 흐름을 보일 전망

- 브렉시트 악재 진정, 미국 금리 인상 지연 등 대외 충격이 완화되면서 홍콩H지수의 저평가 매력 부각

- 본토의 금융리스크가 다소 진정된 가운데, 7월 선강퉁 발표, 지준율 인하 등 정책 이벤트들이 예상되면서 홍콩H의 강세 흐름 예상

- 단, 브렉시트 관련 테일(tail) 리스크가 아직 남아 있어 상승폭은 제한적일 전망

한국과 홍콩의 주식형 펀드의 월별 순유출입 추이

주: 6월 22일 기준자료: EPFR, 한국투자증권

주: 6월 27일 기준자료: IBES, 한국투자증권

주요 신흥국 증시의 밸류에이션 비교

(2,500)

(2,000)

(1,500)

(1,000)

(500)

0

500

1,000

1,500


한국 홍콩(백만달러)

EM

한국

홍콩H

대만

인도

인도네시아

말레이시아

필리핀

태국

브라질

아르헨티나

선진국

6

8

10

12

14

16

18

20

0.5 1 1.5 2 2.5 3

(PER, x)

(PBR, x)

37

베트남 VN, 조정 후 상승세 재개 예상

• VN는 5월초 600선을 상향돌파, 6월에 610~630p에서 등락하고 있음

- 지수상승률: 1분기 -3.0%, 4월 6.6%, 5월 3.3%, 6월 0.4%

- 6월 들어 상승 폭이 둔화됐지만 해외 악재의 돌발을 고려할 때 주변 증시에 비해 상대적으로 양호한 흐름임

- 외국인 순매수세 유지, FDI유입 확대 및 기업실적 개선, 배당지급 이슈 부각 등이 호재로 작용함

• 브렉시트 등으로 VN지수의 단기 조정이 있겠지만 7월 이후 재 상승이 예상됨

- 국제금융여건의 악화로 신흥국 전반의 약세와 동조하는 흐름을 보일 것임

- 국제적 정책공조 등으로 브렉시트 충격이 단기에 일단락되고 해외자금의 유입이 재개될 것임

- 7월에 열릴 14대 국회 1차회의에서 새로운 정부 조직의 추인과 추가적인 경기부양이 결정될 전망임

베트남 FDI누적액 및 동/달러환율 추이(월별)* 베트남 VN지수 및 외국인 주식순매수액 추이

주: 2010년초 이후 등록액 기준임자료: CEIC, 한국투자증권

주: 2주 이동평균값 기준임자료: 호치민거래소, 한국투자증권

500

520

540

560

580

600

620

640

660

(200)

(150)

(100)

(50)

0

50

100

150

200


외국인 순매수액(좌)* VN지수(우)(백만VND) (P)

18,000

19,000

20,000

21,000

22,000

23,000

0

50

100

150

200

250

Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-16

FDI 누적액(좌)*

동/달러환율(우)

(10억달러) (동)

38

글로벌채권: 불확실성 확대 따른 안전자산 선호 강화

• 안전자산 선호 강화, 선진국 투자등급 채권 강세

- 연초 이후 Global 투자등급 채권지수 수익률 8.3%(국채 10.7%, 회사채 6.1%), High-Yield(고금리-고위험) 채권지수 수익률 7.4% 기록(6월 27일 기준)

- 미국과 유럽 등 주요국의 완화적 통화정책기조 강화, 브렉시트 결정에 따른 안전자산 선호 등이 우량등급 채권금리의 하락요인으로 작용

- 예상밖 브렉시트 결정으로 High-Yield 및 신흥국 채권금리 변동성 확대되며 선진국 채권금리와 차별화. 다만 빠르게 안정을 되찾는 모습

• 7월 전략: 위험관리 측면에서 선진국 우량등급 채권 중심 투자

- 브렉시트발 글로벌 불확실성 증대 및 그에 대응한 주요국 중앙은행의 유동성 공급 확대는 당분간 선진국 우량등급 채권 투자에 우호적으로 작용할 것

- 한편 올해 미국 금리인상은 세계경제 회복세 미약한 가운데 최근 미국 고용 및 생산지표가 혼조세 보임에 따라 연말 한차례(0.25%p 기준)에 그칠 전망

- 신흥국 채권 투자의 경우, 정치 ∙ 경제 여건 및 금융안정성 차별화 고려한 선별적 접근 필요. 위험관리 차원의 선진국 우량등급 채권 중심 투자전략 제안

2015년 이후 Global 종합채권지수 누적수익률 추이 Global 종합채권지수 평균 만기수익률 추이

주: 1. 투자등급 종합은 Barclays Glb. Agg. 지수 기준2. High-Yield 종합은 Barclays Glb. High-Yield 지수 기준

자료: Factset, 한국투자증권


5

6

7

8

9

10

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

2.0


투자등급 종합(좌)

High-Yield 종합(우)

(%) (%)

-10

-5

0

5

10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6


투자등급 종합(좌)

High-Yield 종합(우)

(%) (%)

39

• 주요국 통화완화 기조 강화로 High-Yield(고금리-고위험) 채권 금리 안정적 흐름

- 올해 연준의 금리인상 횟수는 연말 한차례에 그칠 예정(1회 0.25%p 기준)인 가운데 안전자산 선호 강해지면서 선진국 채권금리 하락

- 브렉시트 결정에도 불구하고 글로벌 신용환경에는 큰 변화 없는 상황. 이에 따라 선진국 High-Yield채권 금리의 상승폭은 크지 않은 편

- 다만 선진국 High-Yield채권내 에너지 산업 비중 높은 가운데, 4월 이후 WTI 유가가 40달러 후반대에 안착해 추가 강세 여력은 크지 않음

- 하반기 글로벌 경기 하방 위험 등 불확실성 확대 요인 감안할 필요. 위험관리 차원에서 선진국 우량등급 채권 중심의 투자 제안

• 유럽중앙은행(ECB) 회사채 매입 확대 및 유동성 공급 확대는 유로지역 회사채 금리하락 요인

- 6월 8일 ECB의 유로지역 회사채 매입 프로그램 계획대로 시행. 유로지역 회사채 수급에 호재로 작용하며 금리하락에 기여

- ECB의 2차 장기대출프로그램(TLTRO II), 514개 은행 대상으로 4,000억유로 할당. Minus(-) 금리 적용에 따른 유럽은행 재무건전성 우려 완화

→ 수급 여건 개선과 유동성 공급 확대로 유럽채권 투자심리 견조하게 유지될 전망

선진국채권, 우량등급 채권 중심 투자 제안

주요 선진국 국채 10년 금리 추이

자료: Datastream, 한국투자증권

Global 채권지수 평균 만기수익률 추이


미국 및 유로지역 회사채 신용 Spread 추이


-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

Jan-15 Jul-15 Jan-16

(%)(%) 미국 유로존

영국 일본

0

2

4

6

8

10

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16

국채(좌)회사채(좌)High-Yield 종합(우)

(%) (%)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

0

200

400

600

800

1,000

1,200

10 11 12 13 14 15 16

미국 회사채미국 High-Yield유로존 회사채유로존 High-Yield

(bp) (bp)

40

신흥국채권, 인도 등 선별적 접근 필요

• 신흥국 채권투자, 외환변동성 확대로 달러표시 채권 투자수익률 상대적 양호

- 외환변동성 확대되면서 신흥국 달러표시 채권 수익률 상대적으로 양호(연초 이후 자국통화표시 국채지수의 수익률 5.8% vs. 달러표시 국채지수 9.1%)

- 해당기간 수익률을 원화기준으로 환산할 경우, 자국통화표시 국채지수 수익률 6.7% vs. 달러표시 국채지수 수익률 10.0% 기록

- 6월 신흥국 채권펀드 순유입 규모는 6억 달러 수준으로 추산되어, 연초 대비 순유입 증가세 둔화

• 신흥국 경제여건 차별화에 따른 선별적 접근 필요

- 예상밖 브렉시트 결정으로 신흥국 채권금리에는 상승 압력 우세. 다만 글로벌 신용경색 우려 적어 신흥국 채권시장은 빠르게 안정 찾는 모습

- 상반기 원자재 가격 반등 및 중국 산업구조조정 진행에 따른 원자재 수급여건 개선은 자원수출 신흥국 채권투자 기회요인

- 반면 신흥국내 정치적 불안 및 재정건전성 훼손 우려(브라질), 금융안정성 저하(인도) 등은 위험 요인으로 판단. 선별적 투자 접근 필요한 상황

신흥국 종합채권지수 누적수익률 추이

주: GBI-EM Broad 지수 기준자료: Datastream, 한국투자증권

신흥국 종합채권지수 평균 만기수익률 추이


신흥국 채권펀드 투자자금 유입 추이

자료: EPFR, 한국투자증권

-20

0

20

40

60

80

100

120

04 06 08 10 12 14 16

(십억 달러)

5.0

5.5

6.0

6.5

7.0

7.5

5.0

5.5

6.0

6.5

7.0

7.5


(%)(%)

GBI-EM Broad 자국통화표시

GBI-EM Broad 외화표시

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25


(%)(%) 자국통화표시 국채(달러화기준)자국통화표시 국채(원화기준)달러표시 국채(달러화기준)달러표시 국채(원화기준)

41

브라질채권, 정치적 불확실성 등 불안요인 지속

• 브렉시트 및 정치적 불안 지속에도 금융시장 안정세

- 연초 이후 헤알/달러 환율은 하락. 연초 이후 주식시장(Bovespa지수 +13.6%) 및 채권시장(10년 국채금리 -4.2%p) 동반 강세 유지 중

- 브렉시트 결정 이후 안전자산 선호 국면에서도 브라질 채권시장은 견조한 편. 국채 10년 금리는 5월 이후 형성된 박스권내 횡보 흐름 지속

- 헤알화 대비 원화 강세 기조 유지되면서 원화기준 채권투자 수익률 개선 중. 2015년 이후 기준 누적수익률은 (+) 전환에 성공

• 정치적 불확실성 및 재정악화 우려 지속. 투자 불확실성 확대

- 호세프 대통령의 탄핵이 이루어진 가운데 테메르 권한대행 등 정치권 부정부패 혐의 수사 진행 중. 정치적 불확실성은 여전히 높은 상황

- 대외 자금조달 여건 악화 가능성 및 리우 올림픽 개최에 따른 재정부담 우려 역시 채권투자 불안 요인으로 작용. 불확실성 확대 감안할 필요

브라질 국채 10년 금리 및 환율 추이 브라질 종합국채지수 누적수익률 추이

자료: Datastream, 한국투자증권 주: GBI-EM Broad Brazil 지수 기준자료: Datastream, 한국투자증권

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

10

12

14

16

18


국채 10년(좌)

헤알/달러(우)

(%) (헤알/달러)

250

300

350

400

450

-40

-20

0

20

40


헤알화기준 수익률(좌)원화기준 수익률(좌)원/헤알 환율(우)

(%) (원/헤알)

42

인도채권, 제조업 강화 및 재정 건전화 의지 긍정적

• 재정 건전화 정책 vs. 금융안정성 저해 우려 충돌 중

- 인도 예산계획에 따르면 2015년 GDP대비 4.1%였던 재정적자를 2016년 3.9%, 2017년 3.5% 및 2018년 3.0%로 점진적으로 축소 목표

- 향후 재정적자 규모 축소에 따라 국가신용도 상향 가능성이 채권투자에 긍정적 요인. 다만, 세수확대 지연으로 시한내 목표달성 여부는 불투명

- 6월 18일 라구람 라잔 인도 중앙은행총재 연임 포기 발표. 시장 신뢰 높았던 라잔 총재의 9월 퇴진 확정으로 해외 투자자금 이탈 우려 제기

- 다만 인도정부는 6월 20일 외국인 직접투자 규제 대폭 완화하며 투자심리 안정에 주력. 브렉시트 발표 후에도 인도 금융시장은 안정적 흐름 보였음

• 모디노믹스, “Made in India” 달성 위한 외국기업 세제 개혁 및 사업환경 개선

- 2014년 이후 중국 경제를 모방하는 제조업 및 수출육성 경제정책을 지속함에 따라 향후 인도경제에 대한 낙관적 시각 우세

- 향후 인도는 제조업 비중을 현재의 GDP대비 17% 수준에서 25%까지 확대할 것을 목표로 설정

- 이를 위해 외국기업 직접투자 유치를 위한 노력 지속. 다만, 세계은행(WB)이 발표한 인도의 외국기업 사업여건 순위는 189개 국가 중 130위인 상황

인도 종합국채지수 수익률 추이 인도 국채 10년 금리 및 루피/달러 환율 추이

주: GBI-EM Broad India 지수 기준자료: Datastream, 한국투자증권


40

50

60

70

80

6

7

8

9

10

10 11 12 13 14 15 16

국채 10년(좌)

루피/달러 환율(우)

(%) (루피/달러)

15

16

17

18

19

20

-5

0

5

10

15

20


(원/루피)(%) 루피화기준 수익률(좌)원화기준 수익률(좌)원/루피 환율(우)

43

영국 상업용 부동산 가격 지수

• 브렉시트 결정으로 영국 및 유럽에 익스포져 있는 리츠 중심으로 부정적 영향 예상

- 리츠는 주가 움직임과 상대적으로 높은 상관관계 보이는 가운데 6월 23일(현지 시간) 투표 결과 브렉시트 찬성으로 나옴에 따라 영국을 포함한 유럽 주요

주가 모두 큰 폭으로 하락

- 배당수익률이 높은 만큼 영국 제외 시 주식 내 상대적 선호는 유지될 수 있으나 단기간 내 영국 및 유럽 익스포져 있는 리츠 중심 부정적 영향은 불가피

• 특히 영국의 경우 정치적 혼란 예상됨에 따라 부동산 실물경기에 부정적 영향

- 정치적 혼란 가중됨에 따라 영국 상업용 부동산 직접 투자 2015년 기준 전년대비 11% 감소 및 상업용 부동산 가격 지수 상승세 둔화되고 있어 브렉시트

영향 가시화될 때까지 둔화 지속 예상, 지역 별로 차별화된 투자 필요

REITs: 영국 및 유럽 리츠 중심으로 부정적 영향 예상

주: 2016년 1분기까지 업데이트자료: Moody’s/RCA, 한국투자증권

주: *는 영국, usd billion 기준, 시총은 2016년 6월 24일, 자산은 2016년 3월말 기준자료: Bloomberg, 한국투자증권

주요 영국 및 유럽 리츠

리츠 시총 자산 리츠 시총 자산

Unibail-Rodamco SE 25.5 41.4 Great Portland Estates PLC* 2.8 5.3

Klepierre 13.4 19.9 Cofinimmo SA 2.4 3.7

Land Securities Group PLC* 10.9 21.6 Eurocommercial Properties NV 2.0 3.5

British Land Co PLC/The* 8.7 20.0 Mercialys SA 1.9 2.6

Gecina SA 8.6 14.4 Wereldhave NV 1.8 4.3

Fonciere Des Regions 5.9 20.4 Big Yellow Group PLC* 1.7 1.7

Hammerson PLC* 5.6 13.2 Workspace Group PLC* 1.6 2.7

Intu Properties PLC* 5.1 15.0 Befimmo SA 1.5 2.7

Segro PLC* 4.1 8.2 Beni Stabili SpA SIIQ 1.4 4.5

Derwent London PLC* 4.0 7.5 Vastned Retail NV 0.8 1.8

Shaftesbury PLC* 3.4 4.7 Immobiliare Grande Distribuzione SIIQ Sp 0.6 2.4

44

글로벌/미국/유럽/호주 리츠 지수 배당수익률

높은 배당수익률을 바탕으로 중장기적 투자 유인 유효

주: Dow Jones Global Select REIT Index, Dow Jones US Select REIT Index, FTSE EPRA/NAREIT Developed Europe REITS Index, S&P/ASX 200 A REIT Index, 2016년6월 27일까지 업데이트


주: Dow Jones Global Select REIT Index, FTSE EPRA/NAREIT Developed Europe REITS Index, 2016년 6월 27일까지 업데이트


최근 글로벌 및 유럽 리츠 지수 추이

• 글로벌 통화정책 완화적 기조는 중장기적으로 리츠에 긍정적

- 영국 및 유럽 지역 리츠는 단기적으로 부정적 영향 전망되나 브렉시트로 미국 기준금리 인상 지연되는 등 글로벌 유동성 환경 더욱 완화적 기조 예상되는

점은 중장기적으로 리츠에 긍정적, 참고로 5월말 기준 미국의 리츠 글로벌 시장점유율 약 68%로 대부분 차지(영국은 약 6%)

• 글로벌, 미국, 유럽, 호주 등 주요 리츠 지수 배당수익률 우수한 수준

- 2016년 6월 27일 기준 글로벌, 미국, 유럽, 호주 등 주요 리츠 지수 배당수익률 모두 4% 이상으로 저금리 기조 장기화되는 상황에서 리츠 배당수익률 매력

적, 리츠 투자 유인 중장기적으로 유효하다고 판단

700

900

1100

1300

1500

6/1 7/1 8/1 9/1 10/1 11/1 12/1 1/1 2/1 3/1 4/1 5/1 6/1

글로벌 유럽(pt)

2

3

4

5

6

14.06 14.09 14.12 15.03 15.06 15.09 15.12 16.03 16.06

글로벌 미국 유럽 호주(%)

3Key Chart & Table

1. Performance

2. 매크로

3. 이익과 밸류에이션

4. 유동성

46

Asset returns (USD base)

주: 2016.06.27 종가 기준자료: Bloomberg, 한국투자증권

(단위: %)

자산별 수익률 표 (USD 기준)

Benchmark 1M 3M YTD 1Y 3Y주식전체 MSCI ACWI -5.8 -3.1 -4.9 -12.3 6.8 선진국 MSCI World Index -6.2 -3.2 -5.5 -11.5 9.5 신흥국 MSCI Emerging Markets Index -1.7 -2.2 0.0 -19.0 -13.6 미국 S&P 500 Index -4.7 -1.7 -2.1 -4.8 24.0 한국 KOSPI -2.1 -3.9 -2.1 -12.4 1.9 채권전체 JPM Global Aggregate Bond Index 2.1 3.3 8.0 9.0 8.9 선진국 국채 Bloomberg Global Developed Sovereign Bond Index 3.3 5.1 11.3 13.4 9.9 이머징 국채 Bloomberg EM Sovereign Bond Index 1.8 3.9 9.0 8.1 22.0 글로벌 IG Bloomberg Global IG Corporate Bond Index 1.3 3.0 6.8 6.3 8.7 글로벌 HY Bloomberg Global HY Corporate Bond Index -0.6 3.6 7.2 0.2 9.5 한국 국채 KIS Government Bonds Total Index 1.7 1.4 3.8 2.4 18.1 한국 회사채 KIS Corporate Bonds Total Index 0.7 0.3 2.1 -1.4 11.6 원자재전체 CRB Commodity Index 0.8 8.9 6.5 -16.6 -32.4 에너지 Generic 1st Crude Oil, WTI (NYM) -6.1 17.4 25.1 -22.3 -52.3 귀금속 Generic 1st Gold (CMX) 9.0 8.3 24.7 12.8 9.2 금속 Generic 1st Copper (LME) 0.4 -4.6 -0.6 -19.8 -30.5 REITs전체 S&P Global REIT Index -0.5 2.1 5.1 6.5 16.6 통화EUR EURUSD Spot Exchange Rate -0.8 -1.3 1.6 -1.3 -15.4 AUD AUDUSD Spot Exchange Rate 2.1 -2.4 0.4 -4.2 -21.0 JPY JPYUSD Spot Exchange Rate 8.1 10.9 18.0 21.4 -3.6 KRW KRWUSD Spot Exchange Rate 0.5 -1.0 -0.4 -4.9 -2.9

47

Asset returns (KRW base)

주: 2016.06.27 종가 기준자료: Bloomberg, 한국투자증권

(단위: %)

자산별 수익률 표 (KRW 기준)

Benchmark 1M 3M YTD 1Y 3Y주식전체 MSCI ACWI -5.8 -2.0 -4.4 -7.7 10.1 선진국 MSCI World Index -6.3 -2.1 -5.0 -6.9 12.8 신흥국 MSCI Emerging Markets Index -1.8 -1.1 0.6 -14.8 -10.9 미국 S&P 500 Index -4.7 -0.7 -1.6 0.2 27.9 한국 KOSPI -2.1 -2.9 -1.8 -7.8 5.0 채권전체 JPM Global Aggregate Bond Index 2.1 4.5 8.6 14.7 12.3 선진국 국채 Bloomberg Global Developed Sovereign Bond Index 3.3 6.3 11.9 19.3 13.3 이머징 국채 Bloomberg EM Sovereign Bond Index 1.7 5.0 9.6 13.7 25.8 글로벌 IG Bloomberg Global IG Corporate Bond Index 1.2 4.2 7.4 11.8 12.0 글로벌 HY Bloomberg Global HY Corporate Bond Index -0.6 4.7 7.7 5.4 12.9 한국 국채 KIS Government Bonds Total Index 2.0 2.5 4.6 8.4 21.5 한국 회사채 KIS Corporate Bonds Total Index 0.9 1.5 2.9 4.5 14.7 원자재전체 CRB Commodity Index 0.7 10.1 7.0 -12.2 -30.3 에너지 Generic 1st Crude Oil, WTI (NYM) -6.1 18.7 25.7 -18.3 -50.8 귀금속 Generic 1st Gold (CMX) 8.9 9.4 25.4 18.6 12.5 금속 Generic 1st Copper (LME) 0.3 -3.6 -0.1 -15.6 -28.3 REITs전체 S&P Global REIT Index -0.6 3.3 5.7 12.0 20.2 통화USD USDKRW Spot Exchange Rate 0.3 1.1 0.8 5.9 2.8 EUR EURKRW Spot Exchange Rate -1.1 0.0 2.2 4.5 -12.9 AUD AUDKRW Spot Exchange Rate 1.6 -1.5 1.1 0.6 -18.7 JPY JPYKRW Spot Exchange Rate 8.4 12.1 19.2 28.6 -0.9

48

선진국 주식: 미국/ 유럽/ 일본 신흥국 주식: 한국/ 중국/ 아시아 제외 신흥국

글로벌 주식/ 글로벌 채권/ 원자재/ REITs 주식: 선진국 주식/ 신흥국 주식

주: 글로벌 주식 MSCI ACWI, 글로벌 채권 JPM Global Aggregate Index, 원자재 CRB Commodity Index, REITs S&P Global REIT Index


자산별 수익률 차트 - 주식

주: 선진국 주식 MSCI World Index, 신흥국 주식 MSCI EM Index자료: Bloomberg, 한국투자증권

주: 미국 S&P500, 유럽 Stoxx50, 일본 Nikkei225 Index. 모두 USD 기준자료: Bloomberg, 한국투자증권

주: 한국 KOSPI, 중국 Shanghai Composite Index, 아시아 제외 신흥국 MSCI EM Ex-Asia Index. 모두 USD 기준


50

100

150

200

10 11 12 13 14 15 16

글로벌 주식 글로벌 채권

원자재 REITs

(2010/1/1=100)

0

100

200

300

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

선진국 주식 신흥국 주식(2005/1/1=100)

0

50

100

150

200

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

미국 주식 유럽 주식 일본 주식(2005/1/1=100)

0

200

400

600

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

한국 주식

중국 주식

아시아 제외 신흥국 주식

(2005/1/1=100)

49

한국 채권: 국채/ 회사채 원자재: 원유/ 금/ 구리

국채: 선진국/ 신흥국(USD)/ 신흥국(자국 통화) 채권 등급: 투자등급/ 하이일드

주: 선진국 국채 Bloomberg Global Developed Sovereign Bond Index,신흥국 국채(USD)Bloomberg USD Emerging Market Sovereign Bond Index,신흥국 국채(자국 통화) Bloomberg Emerging Market Local Sovereign Index


자산별 수익률 차트 – 채권 및 대체투자

주: 글로벌 투자등급 Bloomberg Global Investment Grade Corporate Bond Index, 글로벌 하이일드 Bloomberg Global High Yield Corporate Bond Index


주: 한국 국채 KIS Government Bonds Total Index, 한국 회사채 KIS Corporate Bonds Total Index


주: 원유 Crude Oil, WTI (NYM), 금 Gold (CMX), 구리 Copper (LME) 선물자료: Bloomberg, 한국투자증권

0

100

200

300

400

500

05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16

원유 금 구리(2005/1/1=100)

80

130

180

10 11 12 13 14 15 16

선진국 국채

신흥국 국채(USD)

신흥국 국채(자국 통화)

(2010/1/1=100)

80

100

120

140

160

10 11 12 13 14 15 16

글로벌 투자등급 글로벌 하이일드(2010/1/1=100)

(6)

(4)

(2)

0

2

4

6

100

120

140

160

180

10 11 12 13 14 15 16

국채-회사채(우)

한국 국채

한국 회사채

(2008/1/1=100) (지수 스프레드)

50

OECD 경기선행지수- 중남미 신흥국 OECD 경기선행지수- 동유럽 신흥국

OECD 경기선행지수- 미국, 일본, 유로존 OECD 경기선행지수- 아시아 신흥국

자료: OECD

매크로- 경기 (1)

자료: OECD

자료: OECD 자료: OECD

98

99

100

101

102

10 11 12 13 14 15 16

유로존 미국 일본(추세=100)

96

98

100

102

104

10 11 12 13 14 15 16

중국 인도 인도네시아(추세=100)

96

98

100

102

104

10 11 12 13 14 15 16

브라질 칠레(추세=100)

96

98

100

102

104

10 11 12 13 14 15 16

터키 폴란드 헝가리(추세=100)(추세=100)

51

소비자신뢰지수- 중남미 신흥국 소비자신뢰지수- 동유럽 신흥국

소비자신뢰지수- 미국, 일본, 유로존 소비자신뢰지수- 아시아 신흥국

자료: Datastream

매크로- 경기 (2)

자료: Datastream

자료: Datastream 자료: Datastream

95

97

99

101

103

10 11 12 13 14 15 16

유로존 미국 일본(p)

94

96

98

100

102

104

10 11 12 13 14 15 16

중국 인도네시아 한국(p)(p)

95

97

99

101

103

105

10 11 12 13 14 15 16

브라질 멕시코(p)

92

94

96

98

100

102

104

10 11 12 13 14 15 16

터키 폴란드 헝가리(p)

52

달러/유로 환율 엔/달러 환율

달러화 지수 주요국 통화의 미 달러화 대비 절상률(연초 이후)

자료: Datastream

매크로- 통화 (1)

자료: Datastream


60

70

80

90

100

110

10 11 12 13 14 15 16

(p)

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

10 11 12 13 14 15 16

(USD/EUR)

60

80

100

120

140

10 11 12 13 14 15 16

(JPY/USD)

(15)

(10)

(5)

0

5

10

15

20

일본

브라

질

러시

아

말레

이시

아

뉴질

랜드

인도

네시

아

태국

호주

유로

존

스위

스

필리

핀

남아

공

터키

한국

중국

인도

폴란

드

멕시

코

영국

(%)

53

동유럽 & 아프리카 신흥국 통화 가치 기타 주요국 통화 가치

아시아 신흥국 통화 가치 중남미 신흥국 통화 가치

자료: Datastream

매크로- 통화 (2)

자료: Datastream


60

80

100

120

10 11 12 13 14 15 16

태국 인도네시아 인도(2010.1.1=100)

40

60

80

100

120

10 11 12 13 14 15 16

브라질 멕시코(2010.1.1=100)

40

60

80

100

120

10 11 12 13 14 15 16

터키 남아공

헝가리 러시아

(2010.1.1=100)

70

90

110

130

150

10 11 12 13 14 15 16

호주 스위스 영국(2010.1.1=100)

54

미국채 10년물 수익률 유로존 주요국 국채 수익률

주요 선진국&신흥국 기준금리 확산지수(3MA) 미국 TIPS spread (10YR)

자료: Bloomberg

매크로- 통화정책/금리 (1)

자료: Datastream


1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

10 11 12 13 14 15 16

(%p)

1

2

3

4

5

10 11 12 13 14 15 16

(%)

(2)

0

2

4

6

8

10 11 12 13 14 15 16

독일10년 스페인10년(%)

45

47

49

51

53

55

10 11 12 13 14 15 16

(pt)

55

한국 국채 수익률 한국 기준금리 추이

브라질 10년물 국채 수익률 인도 10년물 국채 수익률

자료: Datastream

매크로- 통화정책/금리 (2)

자료: Datastream


8

10

12

14

16

18

10 11 12 13 14 15 16

(%)

6

7

8

9

10

10 11 12 13 14 15 16

(%)

1

2

3

4

5

6

10 11 12 13 14 15 16

10Y 3Y(%)

1

2

3

4

10 11 12 13 14 15 16

(%)

56

일본 12MF EPS와 주가추이 중국 12MF EPS와 주가추이 한국 12MF EPS와 주가추이

미국 12MF EPS와 주가추이 영국 12MF EPS와 주가추이 독일 12MF EPS와 주가추이

글로벌 주요국 이익전망 추이

자료: Datastream 자료: Datastream 자료: Datastream


0

500

1000

1500

2000

2500

0

30

60

90

120

150

10 11 12 13 14 15

MSCI USA 12M FWD EPS(좌)

MSCI USA(우)(P)

0

500

1000

1500

2000

2500

0

40

80

120

160

200

10 11 12 13 14 15

MSCI UK 12M FWD EPS(좌)

MSCI UK(우)(P)

0

300

600

900

1200

0

20

40

60

80

10 11 12 13 14 15

MSCI GERMANY 12M FWD EPS(좌)MSCI GERMANY(우) (P)

0

300

600

900

1200

0

20

40

60

80

10 11 12 13 14 15

MSCI JAPAN 12M FWD EPS(좌)MSCI JAPAN(우) (P)

0

50

100

0

2

4

6

8

10 11 12 13 14 15

MSCI CHINA 12M FWD EPS(좌)MSCI CHINA(우)

(P)

0

200

400

600

800

0

20

40

60

80

10 11 12 13 14 15

MSCI KOREA 12M FWD EPS(좌)

MSCI KOREA(우)

(P)

57

일본 12MF P/E와 주가추이 중국 12MF P/E와 주가추이 한국 12MF P/E와 주가추이

미국 12MF P/E와 주가추이

자료: Datastream

영국 12MF P/E와 주가추이 독일 12MF P/E와 주가추이

글로벌 주요국 밸류에이션 추이



0

500

1000

1500

2000

2500

0

4

8

12

16

20

10 11 12 13 14 15

MSCI USA 12M FWD P/E(좌)

MSCI USA(우)

(배) (P)

0

500

1000

1500

2000

2500

0

4

8

12

16

20

10 11 12 13 14 15

MSCI UK 12M FWD P/E(좌)

MSCI UK(우)

(배) (P)

0

300

600

900

1200

0

4

8

12

16

20

10 11 12 13 14 15

MSCI GERMANY 12M FWD P/E(좌)

MSCI GERMANY(우)(배)

(P)

0

300

600

900

1200

0

5

10

15

20

10 11 12 13 14 15

MSCI JAPAN 12M FWD P/E(좌)

MSCI JAPAN(우)(배) (P)

0

50

100

0

5

10

15

10 11 12 13 14 15

MSCI CHINA 12M FWD P/E(좌)

MSCI CHINA(우)(배) (P)

0

200

400

600

800

0

3

6

9

12

10 11 12 13 14 15

MSCI KOREA 12M FWD P/E(좌)

MSCI KOREA(우)(배) (P)

58

신흥국 주식 3개월(단기) 자금유입 강도 신흥국 주식 12개월(장기) 자금유입 강도

선진국 주식 3개월(단기) 자금유입 강도 선진국 주식 12개월(장기) 자금유입 강도

주: 자금유입 강도는 기간 중 순유입 합계/펀드 총자산자료: EPFR, Bloomberg, 한국투자증권

글로벌 유동성 (1)




1,000

1,300

1,600

1,900

-2%

0%

2%

4%

10 11 12 13 14 15 16

3개월 자금유입 강도(좌) MSCI World(우) (P)

1,000

1,300

1,600

1,900

-3%

0%

3%

6%

10 11 12 13 14 15 16

12개월 자금유입 강도(좌) MSCI World(우) (P)

600

800

1,000

1,200

-8%

-4%

0%

4%

8%

10 11 12 13 14 15 16

3개월 자금유입 강도(좌) MSCI EM (우) (P)

600

800

1,000

1,200

-20%

-10%

0%

10%

20%

10 11 12 13 14 15 16

12개월 자금유입 강도(좌) MSCI EM (우)(P)

59

원자재 3개월(단기) 자금유입 강도 원자재 12개월(장기) 자금유입 강도

글로벌 채권 3개월(단기) 자금유입 강도 글로벌 채권 12개월(장기) 자금유입 강도




주: 원자재는 PowerShares DB Commodity ETF를 proxy로 삼음자료: Bloomberg, 한국투자증권

주: 원자재는 PowerShares DB Commodity ETF를 proxy로 삼음자료: Bloomberg, 한국투자증권

310

330

350

370

390

410

-3%

0%

3%

6%

10 11 12 13 14 15 16

3개월 자금유입 강도(좌) BNDGLB Index(우)(P)

310

330

350

370

390

410

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

10 11 12 13 14 15 16

12개월 자금유입 강도(좌) BNDGLB Index(우)(P)

200

400

600

800

-40%

-20%

0%

20%

10 11 12 13 14 15 16

3개월 자금유입 강도(좌) DB Commodity Index(우)(P)

200

400

600

800

-100%

-50%

0%

50%

100%

10 11 12 13 14 15 16

12개월 자금유입 강도(좌) DB Commodity Index(우)(P)

60

자산별 자금유입 규모 (금액 기준) 자산별 자금유입 강도 (금액/총자산 기준)

REIT(US) 3개월(단기) 자금유입 강도 REIT(US) 12개월(장기) 자금유입 강도


자료: EPFR, Bloomberg, 한국투자증권 자료: EPFR, Bloomberg, 한국투자증권

주: REIT는 vanguard REIT ETF를 proxy로 삼음자료: Bloomberg, 한국투자증권

주: REIT는 vanguard REIT ETF를 proxy로 삼음자료: Bloomberg, 한국투자증권

600

900

1,200

1,500

-10%

0%

10%

20%

10 11 12 13 14 15 16

3개월 자금유입 강도(좌) MSCI US REIT Index(우)

(P)

600

900

1,200

1,500

-20%

0%

20%

40%

60%

10 11 12 13 14 15 16

12개월 자금유입 강도(좌) MSCI US REIT Index(우)(P)

-150

-100

-50

0

50

100

150

글로벌 채권 REIT 원자재 신흥국 주식 선진국 주식

2015 2016 YTD(십억 달러)

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

원자재 REIT 글로벌 채권 신흥국 주식 선진국 주식

2015 2016 YTD

61

Research Center Analysts

• 이준재 센터장[email protected]

• 통신서비스양종인 전문위원3276-6153,[email protected]

• 반도체/디스플레이유종우 연구위원[email protected]

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Date post:	19-Nov-2020
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