Nieuws en cijfers Apple kwam vorige week met derde kwartaalcijfers. Van april tot eind juni daalde de omzet tot 42,4 miljard USD (-15%). De netto winst bedroeg 7,8 miljard USD (18,4% netto marge) en de winst per aandeel 1,42 USD (-23%). 63% van de verkoop kwam buiten Noord-Amerika. Apple keerde 13 miljard uit aan aandeelhouders via dividenden en inkoop van eigen aandelen (3 miljard dividend en 10 miljard inkoop eigen aandelen). Apple heeft 231,5 miljard cash op de balans (146,58 miljard USD netto of 26,7 USD per aandeel), 93% hiervan wordt aangehouden buiten Noord-Amerika. Indien we de omzetcijfers per regio bekijken: Noord-Amerika -11%, Europa -7%, China -33%, Japan +23% en de rest van Azië -20%. 56,8% van de omzet werd gegenereerd door iPhone. De opbrengsten van hun services divisie steeg +19% tot 5,98 miljard USD. De gemiddelde verkoopsprijs daalde verder naar 595 USD door de lancering van de goedkopere iPhone SE. Het succes van de iPhone SE verklaart ook de lagere marges die verwacht worden in komende kwartaal. Op de conference call zei het management dat de vraag naar iPhone SE zo sterk was dat men de vraag niet kon volgen. Apple kon ook zijn algemene voorraden met 3,6 miljard verlagen wat een stuk beter was dan de 2 miljard USD die men vooropgesteld had in april dit jaar. De verkoop van iPhone daalde met 23% en iMac -13%. iPad zag een stijging van de verkoop met 7% wat te verklaren is door het succes van de nieuwste iPad Pro. Apple gebruikers blijven enorm loyaal, volgens onderzoeksbureau Kantar koopt 95% van gebruikers opnieuw een Apple. Het aantal switchers van Android naar Apple eco-systeem was hoogste ooit. De snelste groeimarkt blijft nu al enkele kwartalen India (verkoop +55%). Men hoopt in nabije toekomst ook retail winkels te mogen openen in India. Voor het komende kwartaal verwacht men een omzet van 45,5-47,5 miljard USD en bruto marges van 37,5-38%. Allicht zal ook het vierde kwartaal “zwak” zijn naar Apple normen in aanloop naar de lancering van iPhone 7 in september dit jaar. De vertraging komt niet onverwacht gezien de extreme groei een jaar geleden na de lancering van iPhone 6 en iPhone 6+. Zie onderstaande grafieken. De upgrade cyclus voor Apple gebruikers wordt langer, de technologische verbetering is niet van die aard dat gebruikers elke 12 maanden een nieuw toestel nodig hebben. Onderstaande grafiek toont aan dat we bij de lancering van iPhone 7 (september 2016) allicht een nieuwe upgrade cyclus krijgen.
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 3/18
De discussie bij Apple blijft na jaren van fenomenale cijfers dezelfde. Kan het bedrijf blijven groeien en is de marktwaarde van 561 miljard USD realistisch? Apple is super afhankelijk van de iPhone en telkens men in een transitie fase zit van oud model (iPhone 6 naar iPhone 7) komen dezelfde vragen naar boven.
Apple is qua marktaandeel (15,4% volgens laatste cijfers IDC) niet de dominante speler op de smartphone markt, hier moet het Android van Google laten voorgaan dat draait op zowat alle smartphones van Samsung, LG, Huawei, Oppo, Xiaomi, etc. In het premium smartphone segment groeide het marktaandeel van 45,5% tot 65,6% in drie jaar (zie grafiek cijfers IDC). Apple heeft echter een zeer loyale userbase van consumenten die om de 1,5-2 jaar telkens hun draagbaar toestel vernieuwen. Apple kan dus gezien worden als een soort van nutsbedrijf. Klanten willen in het iOS ecosysteem blijven, verbruiken er diensten (apps), luisteren er muziek (Apple Music), betalen er mee in winkels (Apple Pay) en elke 18-24 maanden koopt men een toestel van 600-800 EUR waar de laatste gadgets op zitten qua camera, snelheid, etc. Indien men negatief is over Apple spreekt men over de ‘law of large numbers’. Er is nog nooit een consumenten elektronicabedrijf geweest dat zo lang, zulke sterke groeicijfers heeft laten zien met bruto marges van 35-40%. Normaal is er altijd concurrentie die met een beter/goedkoper product
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 4/18
komt die de marges naar beneden trekt. Geen enkele van de vroegere technologiereuzen (Motorola, Nokia, Blackberry) kon voor tien jaar dominant blijven. Ergens moet er een saturatieniveau zijn waar Apple onmogelijk nog kan groeien en zullen er concurrenten zijn die met veel goedkopere toestellen komen met betere technische specificaties. Op de laatste conference call met het Apple management werden deze vragen opnieuw gesteld. Apple zegt dat minder dan 50% van zijn userbase heeft ge-upgrade naar zijn nieuwste iPhone 6 toestellen (was 40% eind december 2015). Tim Cook verwacht dus nog een grote switch van bestaande Apple gebruikers. Sinds de eerste iPhone gelanceerd werd in 2007 zijn er cumulatief 1 miljard verkocht. De loyaliteit van Apple gebruikers is extreem hoog volgens marktonderzoek organisaties (schommelt tussen 80-95% tevredenheid). Apple investeert fors de laatste kwartalen, ondanks de dalende omzet. Als percentage van de omzet zit men op het hoogste niveau sinds 2000 (zie grafiek R&D als % van omzet). Waar dient dit geld voor? Speculaties in de internationale media maken gewag van een Apple Car. Een andere optie voor Apple zou kunnen zijn om Tesla over te nemen en te integreren met hun eigen project. Tesla heeft voortdurend geldbehoeften doordat men in een zeer dure fase van ontwikkeling zit en Apple weet niet wat gedaan met zijn cash. Of het ego van Elon Musk (CEO Tesla) dit ooit zou overwegen weten we niet maar financieel gezien is het niet ondenkbaar.
Advies Apple blijft een technologiebedrijf (hoog risico). Ex-cash noteert het bedrijf 9,1 keer de winst van 2016 en 8 keer de winst van 2017. Dit lijkt niet duur voor een marktleider maar we vergeten best niet dat Apple een marktkapitalisatie heeft van 561 miljard USD en een verdere re-rating niet eenvoudig zal zijn. De Chinese concurrenten Xiaomi, Coolpad, Huawei, etc zitten niet stil en verkopen allen smartphones met +/- dezelfde technologische specificaties aan 50-75% goedkopere prijzen. Wall Street kijkt ook altijd vooruit en na topjaar 2015 zal 2016 heel wat minder zijn. 2017 wordt een vraagteken hoe de nieuwe iPhone 7 zal onthaald worden. Wat alvast een bodem onder de koers zal leggen is de belofte om de komende 7 kwartelen 73 miljard USD terug te geven aan zijn aandeelhouders via buybacks en dividenden, ofwel 13% van de huidige marktwaarde. De intrinsieke waarde bedraagt 133 USD, wat een opwaarts potentieel geeft van 29%. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in Apple, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer.
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 5/18
EURAZEO NIC VAN BROEKHOVEN – ANALIST
Overzicht
Laatste Slotkoers 57,2 EUR
Intrinsieke Waarde 69,6 EUR
Aanbeveling KOPEN
Nieuws en cijfers De Franse private equity speler Eurazeo publiceerde cijfers voor de eerste zes maanden van boekjaar 2016. De NIW bedroeg 68,1 EUR op 30/06/16. De nettowinst bedroeg 73,5 miljoen EUR en de cashpositie was 439 miljoen EUR. Er werden 3 bedrijven volledig of gedeeltelijk verkocht, waaronder nog eens 25% van Elis en Foncia. Er werd ook voor 752 miljoen EUR nieuwe investeringen gedaan in 7 verschillende bedrijven. Eurazeo kocht ook 2,4% van zijn aandelen terug in de eerste zes maanden van het jaar. Eurazeo betaalde een dividend van 2,4 EUR bruto per aandeel. Aandeelhouders kregen ook 1 bonus aandeel per 20 aandelen in portefeuille. Onderstaande slide geeft de evolutie weer van de NAV (intrinsieke waarde) sinds 2011.
De portefeuille van Eurazeo wijzigt zowat elk jaar en 2016 is geen uitzondering. Het zijn dus zeer actieve dealmakers. De belangrijkste nieuwe investeringen op een rijtje: les petits chaperon rouges, Glion, Roches, Novacap en Mondelez chocolade divisie (519 miljoen EUR), Orolia en linvosges (65 miljoen EUR), FarFetch (18 miljoen EUR) en Grape Hospitality (150 miljoen EUR). Vandaag is 56% van de NAV gelinkt aan niet beursgenoteerde bedrijven (dit was slechts 35% eind 2015). Bij holdings zoals Eurazeo is het dus belangrijk dat het management zijn private equity investeringen niet te duur opneemt in zijn NAV. Op de conference call stond CEO Sayer dan ook stil bij een slide waarin hij via enkele voorbeelden liet zien van grote meerwaarden die Eurazeo sinds 2010 heeft kunnen realiseren ten opzichte van zijn gepubliceerde NAV. Uiteindelijk is het hiervoor dat men als minderheidsaandeelhouder in de groep geïnvesteerd is.
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 6/18
We schatten dan ook de echte waarde van Eurazeo eerder rond de 88 EUR dan de gepubliceerde 68 EUR per aandeel. Aanbeveling Eurazeo noteert met een discount van 19% en opzichte van zijn officiële NAV. Indien we de werkelijke marktwaarde van hun niet genoteerde participaties inschatten is dit meer dan 30%. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in Eurazeo, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer. NXP SEMICONDUCTORS NIC VAN BROEKHOVEN – ANALIST
Overzicht
Laatste Slotkoers 84,09 USD
Intrinsieke Waarde 118 USD
Aanbeveling KOPEN
Nieuws en cijfers NXP publiceerde tweede kwartaalcijfers. De omzet bedroeg 2,36 miljard USD +57% in vergelijking met dezelfde periode vorig jaar. De sterke stijging is te verklaren door de integratie van Freescale. Op de conference call zei het management dat de accounting regels het onderliggende resultaat verbloemen want men op een vergelijkbare basis de omzet met 8% zag dalen. De bruto marges bedroegen 46,5%. 85% van de omzet wordt gegenereerd in HMPS segment (High Performance Mixed Signals). Standard products is goed voor 12,8% van de omzet en nog 2,2% in andere. Vooral de automotive divisie onder het HPMS segment groeit sterk (+177%).
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 7/18
Door de overname van Freescale zijn er echter heel wat eenmalige kosten, wijzigingen in taks en rapporteringsverschillen die de netto resultaten negatief doen kleuren (verlies per aandeel van 0.04 USD). Zoals bij vele technologiebedrijven verkiest men om de non-GAAP winst te bekijken die uitkwam op 1.39 USD per aandeel, een daling van 3,5% in vergelijking met vorig jaar. Sinds de overname van Freescale werd er met de portefeuille geschoven en werden onderdelen verkocht. Desondanks kon NXP niet ontsnappen aan de algemene vertraging in de semiconductorindustrie. Voor het derde kwartaal verwacht men een omzet van 2,36 tot 2,46 miljard USD met bruto marges tussen 47,5 tot 48,5%. NXP verminderde zijn schulden met 100 miljoen USD en kocht voor 365 miljoen USD aandelen in tegen een gemiddelde prijs van 84,8 USD. Zolang het aandeel volgens het management ondergewaardeerd is, zal men aandelen inkopen. De eerste halfjaarcijfers veranderen weinig aan de investment case rond NXP. Zie ook ons kortprofiel over het bedrijf van begin maart voor meer informatie. Ondertussen zijn de eerdere geruchten bevestigd en zal NXP zijn Standard Products divisie verkopen aan JAC Capital voor 2,75 miljard USD. Het geld dat hierdoor binnenkomt zal gebruikt worden om schulden af te betalen en eigen aandelen in te kopen. Eind april hield NXP een investor day in Noord-Amerika. Hier werden de lange termijn doelstelling bekend gemaakt. Het management ziet een jaarlijkse omzetgroei van 5-7% tussen 2015 en 2019. De winst per aandeel zal per jaar met 15% stijgen door een hogere contributie van segmenten met betere marges. Continental is de grootste klant van NXP (10% omzet), maar voor de rest is geen enkele klant groter dan 5% van de omzet. De doelstelling om de EBIT marge te verhogen van 23-27% niveau afgelopen jaren naar 30-33% komende jaren zal niet eenvoudig zijn. NXP wil zijn schulden verder afbouwen na de overname van Freescale, eigen aandelen inkopen en vanaf 2017 ook een jaarlijks dividend betalen. Indien de vooruitzichten van het management realistisch zijn kan NXP in 2019 een GAAP winst genereren van +/- 8 USD per aandeel. Vandaag is NXP het 5de grootste semiconductor bedrijf ter wereld. NXP zou dan ook een aantrekkelijke prooi zijn voor Intel of Qualcomm (dat wil uitbreiden naar de automotive semiconductor sector).
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 8/18
Advies Het aandeel blijft koopwaardig, de intrinsieke waarde bedraagt 118 USD. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in NXP Semiconductors, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer. KAWASAN JABABEKA NIC VAN BROEKHOVEN – ANALIST
Overzicht
Laatste Slotkoers IDR 314
Intrinsieke Waarde IDR 411
Aanbeveling KOPEN
Nieuws en cijfers Vorige week kregen we een update van de Indonesische vastgoedontwikkelaar Jababeka. De totale omzet tijdens de eerste zes maanden van het jaar bedroeg 1361 miljard IDR (-8%). De nettowinst bedroeg 362 miljard wat een stijging is met 30% in vergelijking met 2015. In 2015 boekte Jababeka gigantische wisselkoersverliezen. De stijging van de Indonesische munt is dus goed voor 159 van de 362 miljard aan winst. 61% van de omzet komt uit recurrente inkomsten van de elektriciteitscentrale, waterzuivering en dry port. De overige inkomsten komen voort uit de verkoop van vastgoed in Cikarang en Kendal. Bij de elektriciteitscentrale is er een lek vastgesteld waardoor de centrale maar op halve kracht kon draaien. Herstellingswerken zijn volop bezig en het management hoopt ze af te ronden tegen eind deze maand. Door dit lek zullen de inkomsten uit de centrale 18% minder zijn dan verhoopt en de marges dalen van 15% naar 10%. Er zal ook een boete moeten betaald worden aan PLN. Positief is dat men een sterk tweede kwartaal achter de rug heeft in de vastgoeddivisie. Men boekte 470 miljard IDR aan verkoop in de eerste jaarhelft, waarvan 421 miljard in het tweede kwartaal. De sterke tendens van het tweede kwartaal ziet men de rest van het jaar duren en men verwacht 1,4 biljoen IDR aan transacties te doen (1,15 biljoen in Cikarang en 250 miljard in Kendal).
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 9/18
Advies Onze inschatting van de intrinsieke waarde bedraagt 411 IDR. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in Kawasan Jababeka, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer. JARDINE STRATEGIC NIC VAN BROEKHOVEN – ANALIST
Overzicht
Laatste Slotkoers USD 30,60
Intrinsieke Waarde USD 56,73
Aanbeveling KOPEN
Nieuws en cijfers Jardine Strategic kwam vrijdag nabeurs met resultaten voor de eerste zes maanden van 2016. Het eigen vermogen groeide met 4% tot 24,930 miljard USD en de NAV per aandeel op 30/06/16 bedroeg 55,46 USD (+11% in vergelijking met 30/06/2015). De onderliggende winst daalde met 5% tot 664 miljoen USD (was 700 miljoen USD). Het interim dividend stijgt met 6% tot 0,09 USD per aandeel. Bij Jardine Matheson bleef het dividend stabiel op 0,38 USD. De voorzitter van de Raad van Bestuur, Henry Keswick, vatte de resultaten als volgt samen: “We expect most of the Group’s businesses to maintain their recent performance in the second half and that a satisfactory result will be achieved for the full year”. Vorige week kwamen alle onderliggende Jardines bedrijven met hun cijfers: hierbij een overzicht en commentaar van het management: Dairy Farm: de warenhuisketen zag zijn omzet (jaar-op-jaar zonder wisselkoersimpact) dalen met 1% tot 5,56 miljard USD (exclusief associates en joint-ventures). De onderliggende winst steeg met 3% tot 199 miljoen USD (was 193 miljoen USD in 2015). Het interim dividend blijft stabiel op 0,065 USD. De balans toont voor het eerst in jaren de netto schulden na de investeringen in Yonghui supermarkt in China en de overname van San Miu in Macau (netto cash van 475 miljoen eind 2014 werd netto schuld van 602 miljoen USD eind 30/06/16). Sinds 2014 maakt men bij Dairy Farm de onderverdeling in Food, Health&Beauty, Home Furnishings en Restaurants (zie merkenoverzicht hieronder).
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 10/18
De Food divisie zag zijn omzet met 2% stijgen en de netto winst steeg van 112 naar 116 miljoen USD. Men blijft verder investeren in het aanbod van verse producten, kant-en-klare maaltijden en witte producten onder eigen label. De zwakste markten zijn Singapore en Maleisië maar ook Hong Kong komt recent meer onder druk door minder bezoekers van het Chinese vasteland. In Health&Beauty steeg de omzet +2% maar daalde de winst met -10%. Deze divisie heeft volgens het management de beste groeivooruitzichten van heel Dairy Farm maar vorig jaar stonden de verkoop in China en Maleisië sterk onder druk. Men zet verder in op de creatie van zijn eigen merken en een beter e-commerce aanbod. Home Furnishings zag de omzet stijgen met 7%, en de winst ging 23% hoger. De resultaten van IKEA in HK, Taiwan en Indonesië blijven zeer sterk. Het is volgens de CFO ook een van de weinige groepen die veel winst maken met e-commerce omdat IKEA voor elke handeling (levering, installatie, advies) kosten aanrekent daar waar veel e-commerce bedrijven dit ‘gratis’ weggeven. In Indonesië hoopt IKEA verder te kunnen uitbreiden na het groot succes van de eerste winkel. Restaurants zag hun omzet met 6% stijgen en de winst ging er 2% op vooruit. Dit jaar opende men The Cheesecake factory in Shanghai Disneyland en werd COVA Hong Kong een onderdeel van hun franchise afdeling. In China heeft Dairy Farm een belangrijke participatie in Yonghui supermarkten waar de verkoop met 18% steeg en de winst met 27%. Sinds 2011 stagneerde de winst bij Dairy Farm tussen 430-500 miljoen USD. De nettomarge op groepsniveau daalde verder naar 3,5% gemeten op 30/6 (was meer dan 5% in 2011 en nog steeds 4,5% in 2014). De groep blijft investeren in IT verbeteringen en de verdere uitbouw van eigen merken. Dairy Farm noteert vandaag aan 20x de winstverwachting van 2016. Het rendement op eigen vermogen bedroeg vorig jaar 28%. Dairy Farm heeft een marktkapitalisatie van 8,9 miljard USD. Dairy Farm is actief in Hong Kong, Macau, China, Taiwan, Singapore, Malaysia, Indonesië, Brunei, Cambodia, de Filippijnen en Vietnam. Jardine Strategic controleert 78% van Dairy Farm. Op 30 juni had de keten 6.489 winkels.
HongKong Land (HKL): de vastgoeddivisie van Jardine zag zijn onderliggende winst met 6% dalen tot 393 miljoen USD. Belangrijker dan de winst is de evolutie van de NAV. De NAV van HKL steeg met 7,6% van 11,76 USD (juni 2015) naar 12,64 USD (juni 2016). Het belangrijkste actief blijft de
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 11/18
450.000 vierkante meter aan kantoor- en retail vastgoed in Hong Kong. Het retail vastgoed heeft een bezettingsgraad van 100% en in het kantorensegment heeft men een bezettingsgraad van 96,9%. De markt voor Grade A kantoren in centraal Hong Kong blijft krap, met weinig nieuw extra ruimte tussen 2015 en 2019. Wereldwijd is kantoorvastgoed in HK bij de duurste ter wereld.
Voorts blijft men uitbreiden in de rest van Azië met activiteiten in China, Singapore, Cambodia, Indonesië, Vietnam en Thailand. In Hong Kong zoekt men naar opportuniteiten maar is het moeilijk om goede (lees: goedkope) opportuniteiten te vinden. Als we kijken naar de NAV komt 76% nog steeds uit Hong Kong, 14% uit Zuid-Oost Azië en 10% uit China en Macau. 90% van de NAV is commercieel vastgoed en 10% is residentieel vastgoed. De huidige koers van HKL bedraagt 6,40 USD, een korting van net geen 50% op de NAV. HKL stelt een ongewijzigd interim dividend voor van 0,06 USD. De netto schuldgraad bedraagt 8% (zeer laag voor een vastgoed ontwikkelaar). HongKong Land heeft een marktkapitalisatie van 15 miljard USD. Jardine Strategic controleert 50% van Hong Kong Land. Jardine Cycle & Carriage (JCC): JCC is interessant omwille van zijn aandeelhouderschap van Astra. Astra is het grootste conglomeraat van Indonesië en is actief in palmolie, bankieren, IT, mijnbouw en controleert 50% van de automarkt/motorfietsen in Indonesië. Astra zag zijn omzet dalen met 5% tot 88,208 miljard IDR en de nettowinst daalde met 12% tot 7,11 miljard IDR. 54,3% van de winst kwam uit de automobiel afdeling, 17,6% uit financiële diensten, 15,7% uit industrieel materiaal, 9% plantages en 3,4% van diverse andere activiteiten. De cruciale autodivisie zag zijn winst dalen met 14% door stijgende competitie en een stijgende verkoop van goedkopere auto’s (LCGC-Low Cost Green Car). De autoverkopen in Indonesië steeg in de eerste zes maanden van 2016 met 1% tot 532.000 verkochte auto’s. Astra verkocht tijdens deze periode 273.000 nieuwe auto’s (+4% in vergelijking met 2015) en 2,2 miljoen motorfietsen (-7% in vergelijking 2015). Astra heeft een marktaandeel van 51% van alle verkochte auto’s in Indonesië en 73% van alle motorfietsen. Astra noteert vandaag aan 17 keer de winstverwachting van 2016. Via JCC en onrechtstreeks via Jardine Strategic koop je dit nog eens met een flinke korting. Astra heeft een marktkapitalisatie van 22,7 miljard USD. Jardine Strategic controleert 73% van JCC. JCC controleert op zijn beurt 50% van Astra. Mandarin Oriental (MO): De omzet van de hotelketen was stabiel op 643,8 miljoen USD. De onderliggende winst daalde met 26% naar 24,7 miljoen USD. De adjusted NAV (inclusief lange termijn leases in Hong Kong) bedraagt 2,83 USD en benadert naar onze mening de werkelijkheid.
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 12/18
Het interim dividend daalt tot 0,015 USD per aandeel (was 0.02 USD). De nettoschuldgraad bedraagt 9%, wat laag is voor een hotelketen. De lage schuldgraad is een gevolg van de kapitaalverhoging ter waarde van 316 miljoen USD in 2015. Het geld dat men ophaalde werd gebruikt om een hotel te kopen in Madrid, het gebouw te kopen waar MO Boston gevestigd is en renovaties te doen in Londen en München. Mandarin baat momenteel 29 hotels uit en 17 zijn in ontwikkeling. Alle 17 hotels in ontwikkeling zijn op een management basis, waarbij de groep zelf geen grote uitgaven (CAPEX) moet doen. Men ontvangt een jaarlijkse vergoeding voor het gebruik van het merk en een deel van de omzet. Vorig jaar opende men hotels in Milaan en Marrakech. De komende 18 maanden opent men hotels in Doha en Peking. MO kondigde ook drie nieuwe hotels aan in Beirut, Boca Raton en een tweede hotel in Peking. Het hotel in Bali zal openen in 2018 en krijgt ook een Residences afdeling. Op lange termijn is er veel potentieel voor een verbetering van de winstgevendheid omdat men meer als manager van de hotels zal optreden in plaats van de volledige eigenaar te zijn. De CEO van Mandarin is intussen James Riley, de ex-CFO van Jardines.
Jardine heeft een participatie van 74% in Mandarin Oriental. Mandarin Oriental heeft een marktkapitalisatie van 1,7 miljard USD. Advies 2016 lijkt opnieuw een jaar te worden zonder winstgroei voor Jardine. Het lange termijn track record blijft goed maar sinds 2011 kon het bedrijf zijn onderliggende winst niet meer doen groeien. Volgens CEO, Ben Keswick is de evolutie van de ‘underlying profit’ de belangrijkste maatstaf die het management volgt.
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 13/18
Voor boekjaar 2016 verwacht men een ongewijzigd resultaat in vergelijking met 2015. Jardines’ winstgevendheid blijft dus allicht na 2011, 2012, 2013, 2014 en een daling in 2015 ter plaatse trappelen in 2016. Dit is een scherp contrast met de periode 2005-2011 toen de onderliggende winst verdrievoudigde en de koers een forse re-rating kende. De sterke daling van verschillende munten in Zuidoost Azië heeft de winstcontributie van vooral Astra en Dairy Farm doen dalen omgerekend in USD. Sinds begin dit jaar zijn de IDR en THB gestabiliseerd. De lange termijn vooruitzichten voor de meeste Jardines bedrijven blijven goed maar we gaan er van uit dat na 6 jaar stabiele winst het management toch graag een stijging zou zien van de onderliggende winst. Het is echter wel duidelijk dat de activa waarde van hotels en kantoorgebouwen vaak erg hoog is en niet vervat wordt in de winsten van de groep. Bij Mandarin kunnen we eventueel enkele verkopen verwachten in Noord-Amerika maar bij HK Land lijkt dit uitgesloten. Beslissingen bij Jardines worden op zeer lange termijn genomen en niet bepaald door evoluties over enkel jaren. Het management loopt niet graag in de schijnwerpers, gaat nooit op roadshow en ontmoet zijn investeerders slechts twee keer per jaar op een sobere analistenbriefing in Hong Kong. We waarderen Jardine Strategic op basis van de Netto Inventaris Waarde. Deze bedraagt momenteel 56,73 USD, ofwel 85,4% hoger dan de laatste koers. Jardines is een core-holding om via een gediversifieerde manier de groei in Azië te bespelen en met een aanzienlijke korting op de intrinsieke waarde. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in Jardine Strategic, Jardine Cycle & Carriage en Mandarin Oriental, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer. MELEXIS PATRICK MILLECAM – BEHEERDER
Overzicht
Laatste Slotkoers EUR 58,73
Intrinsieke Waarde EUR 54,70
Aanbeveling VERKOPEN
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 14/18
Nieuws en cijfers Melexis boekte een 10% hogere tweede kwartaalomzet tegenover hetzelfde kwartaal in 2015 van 112,3 miljoen euro. De brutomarge bedroeg 45,3%, in lijn met de doelstelling. De R&D uitgaven beliepen 14,4% van de omzet. Het bedrijfsresultaat daalde met 3%; de nettowinst lag 7% lager dan hetzelfde kwartaal vorig jaar en kwam uit op 22,8 miljoen euro. Over het eerste semester lag de omzet 13% hoger dan dezelfde periode vorig jaar en bedroeg zo 221,7 miljoen euro. De brutomarge bedroeg 100,2 miljoen euro met een marge van 45,2%. De nettowinst over het eerste semester bedroeg 46 miljoen euro of 1,14 euro per aandeel. Voor het volledige boekjaar 2016 verwachten CEO Françoise Chombar en CFO Karen Van Griensven een omzetgroei van 13-14% in plaats van de eerder geuite 8 à 12%. Dit is de belangrijkste reden waarom het aandeel goed presteerde na de bekendmaking van de cijfers. De jaarvoorspelling voor de brutomarge wordt verlaagd van 47% naar 45%, terwijl de verwachting voor de EBIT-marge gehandhaafd blijft op 25%. Een onveranderd interimdividend van 1,3 EUR zal worden uitgekeerd in oktober. Mogelijks wordt het in de toekomst een gewoonte dat Melexis zowel een interimdividend als een finaal dividend betaalt. Het management heeft niet de intentie om de cashberg verder te laten aandikken. Eén van de redenen waarom de marges niet verder stijgen is dat Melexis verder wil blijven investeren in de toekomst in onderzoek en ontwikkeling. Begin juli heeft men aangekondigd een nieuw onderzoekscentrum op te richten in de Duitse stad Dresden, waar tegen volgend jaar zo'n 30-tal ingenieurs aan de slag kunnen. De klantentevredenheid is de nummer 1 prioriteit van het management. Sommige nieuw gelanceerde producten genereren nog niet de optimale marges en worden nog verbeterd.
CEO Françoise Chombar besloot haar toespraak tijdens de conference call met een spreuk van Louis Pasteur : “Change favors the prepared mind”. Heel wat jong afgestudeerde ingenieurs in Dresden
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 15/18
beschikken over bepaalde kwaliteiten en capaciteiten. Melexis wou deze kans niet laten liggen en werft volop topkandidaten aan de komende maanden. Op die manier wil het bedrijf voorbereid zijn voor de toekomst. Aanbeveling Het aandeel heeft er een sterk parcours opzitten. Het aandeel noteert rond de 60 euro, wat boven ons koersdoel is. Het aandeel is niet goedkoop, noch op absolute basis, noch in vergelijking met de concurrentie. Maar toegegeven : Melexis verdient een premie tegenover de concurrentie, want het groeit sneller dan de markt. Volgens … zal de markt voor automotive IC’s stijgen met 7,5% tussen 2016 en 2020. Melexis blijft als doelstelling hebben sneller te groeien dan de markt. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in Melexis, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer. SOLVAY / SOLVAC PATRICK MILLECAM – BEHEERDER
Overzicht
Laatste Slotkoers EUR 92,81
Intrinsieke Waarde EUR 102,80
Aanbeveling HOUDEN
Nieuws en cijfers Solvay kwam met goede tweedekwartaalcijfers. De omzet daalde weliswaar met 6% tot 2,946 miljard euro door lagere wisselkoersen en door 2% prijsdalingen ten gevolge van lagere grondstofkosten en energiekosten; wat slechts beperkt kon gecompenseerd worden met 1% volumestijging. Beter verging het de EBITDA of bedrijfscashflow die er met 8% op vooruit ging tot 652 miljoen euro. Dankzij kostenbesparingen (excellence programma’s), ‘pricing power’ en synergiën uit de overname van Cytec klom de EBITDA-marge tot een recordniveau. De nettowinst aandeel van de groep steeg van 138 tot 185 miljoen euro. De nettoschuld bedroeg 4,8 miljard euro. Rekening houdend met de hybride obligaties klom de netto schuld tot 7 miljard euro door seizoenseffecten en dividendbetalingen. Over de eerste jaarhelft bedroeg de vrije kasstroom 183 miljoen euro (was negatief met 166 miljoen euro in H1 2015). Volgens CEO Jean-Pierre Clamadieu verloopt de integratie van Cytec heel voorspoedig en worden de synergievoordelen sneller gerealiseerd dan verwacht. Ook stelde hij trots dat Solvay de hoogste marges behaalt in de fijnchemiesector. De CEO drukte ook zijn blijdschap uit over de recent toekenning van een belangrijk order door Boeing voor de levering van composietmateriaal structuren voor het Boeing 777X programma. Voor het jaar 2016 herhaalt het management zijn doelstellingen van een hoge ééncijferige groei van de EBITDA en een vrije kasstroom van meer dan 650 miljoen euro, wat positief is voor de afbouw van de nettoschulden. Aanbeveling Onze intrinsieke waarde bedraagt 102,8 euro. Het aandeel kreeg na de bekendmaking van de cijfers een stevige koersopstoot, waardoor het aandeel nu in de houden-zone is terechtgekomen. Voor privé-beleggers geven we de voorkeur om in Solvay te beleggen via Solvac (ook Houden-zone). De familiale holding boven Solvay kondigde aan een interim dividend uit te keren van 2,70 euro bruto. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in Solvay, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer.
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 16/18
BEKAERT PATRICK MILLECAM – BEHEERDER
Overzicht
Laatste Slotkoers EUR 40,985
Intrinsieke Waarde EUR 36,94
Aanbeveling VERKOPEN
Nieuws en cijfers De eerste jaarhelft van Bekaert resulteert in een stijging van de verkoopvolumes (+6%) en REBIT(+40%). Ondanks de volumestijging is er wel een daling van de omzet (-4%), door prijsdalingen van de grondstoffen, wisselkoerseffecten en in China ook prijserosie. De daling van de omzet wordt gecompenseerd door een stijging van de REBIT-marge in elk van de segmenten, met als uitschieters Pacifisch Azië (+118%) en Latijns-Amerika (+69%). Deze stijging van de REBIT-marges is het resultaat van diverse wereldwijde transformatieprogramma’s, een hogere bezettingsgraad en in Pacifisch Azië en Latijns-Amerika ook door een verbetering van de productmix. Het bedrijfsresultaat steeg met 30,9% van 110 naar 144 miljoen euro. Rente- en financieringskosten knabbelden meer dan de helft van dit resultaat weg. Bekaert moest immers een (weliswaar niet cash) kost boeken van om en bij de 40 miljoen euro op de terugkoop van haar converteerbare obligaties. Ook de overheid loopt ook nog eens via de vennootschapsbelasting met de helft van de winst voor belasting weg. Uiteindelijk daalde het nettoresultaat (aandeel van de groep) van 52,3 naar 33,1 miljoen euro. Op 28 juni werd de Joint Venture met Bridon, met als resultaat Bridon-Bekaert Ropes Group, succesvol afgerond. De fusie zal zowel operationeel als commercieel voor de nodige synergiën zorgen op langere termijn. Deze overname deed wel de schuldenlast van Bekaert toenemen tot 2,4 keer de EBITDA (doel is minder dan 2). Voor de tweede jaarhelft is er een positieve verwachting voor de automobiel-, bouw- en zonne-energiesector met een aanhoudende sterke vraag. Wat de olie- en gasmarkten betreft is er minder optimisme, daar verwacht Bekaert een neerwaarts effect in de tweede jaarhelft. Daarnaast blijft de bezorgdheid over Latijns-Amerika behouden, gezien de aanhoudende zwakke economische situatie. Ook in Europa wordt een vertraging verwacht als resultaat van de onzekerheid ontstaan door de Brexit. Globaal gezien blijft Bekaert wel overtuigd een REBIT-marge te halen van 7% à 8% over het volledige boekjaar 2016, wat een lichte overtreffing is van de doelstelling (7%). Maar dat heeft vooral te maken met de sterke prestatie in de eerste jaarhelft. Aanbeveling De koers van Bekaert is de laatste maanden fors gestegen. Het aandeel Bekaert noteerde vorige vrijdag aan een slotkoers van 40,985 EUR. De boekwaarde van Bekaert bedraagt per 30 juni 2016 22,62 euro (wat trouwens lager is dan dezelfde periode vorig jaar). Het aandeel Bekaert noteert dus aan 1,81 keer de boekwaarde. We blijven de voorkeur geven aan Xingda, genoteerd op Hong Kong. Deze Chinese concurrent van Bekaert profiteert eveneens van de positieve trendomkeer in de grootste automobielmarkt ter wereld. Xingda zelf en zijn voorzitter en hoofdaandeelhouder kochten de afgelopen maanden fors eigen aandelen in. Het aandeel Xinga noteert aan 0,5 keer het eigen vermogen. In het kader van haar activiteiten beheerde Value Square nv de afgelopen tijd een positie in Bekaert en Xingda, onder meer voor rekening van het fondsenbeheer.
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 17/18
INSIDERTRANSACTIES
Peter Lynch: "Insiders might sell their shares for any number of reasons, but they buy them for only one: they think
the price will rise"
Datum Meldingsplichtige Functie Transactie in : A/V # stuks Prijs/aand. Totaal Bedrag % kapitaal
18-22/7/2016 AGEAS Eigen Aandelen AGEAS A 83.551 30,52 € 2.549.682 € 0,034%
1/4-30/6/2016 APPLE Eigen Aandelen APPLE A 89.300.000 111,94$ 9.996.400.000,00$ 1,624%
18-22/7/2016 CA Languedoc Eigen Aandelen CA Languedoc A 476 54,75 € 26.060 € 0,002%
18-22/7/2016 CA Morbihan Eigen Aandelen CA Morbihan A 263 55,52 € 14.603 € 0,005%
18-22/7/2016 CA Sud Rhone Alpes Eigen Aandelen CA Sud Rhone Alpes A 336 159,59 € 53.621 € 0,007%
18-22/7/2016 CA Touraine Poitou Eigen Aandelen CA Touraine Poitou A 610 79,51 € 48.498 € 0,010%
19-22/7/2016 EURAZEO Eigen Aandelen EURAZEO A 14.020 56,53 € 792.551 € 0,020%
1/4-30/6/2016 NXP SEMICONDUCTORS Eigen Aandelen NXP SEMICONDUCTORS A 4.300.000 84,88$ 365.000.000,00$ 1,243%
11/07/2016 VIVENDI Eigen Aandelen VIVENDI A 206.211 16,89 € 3.482.223 € 0,015%
Flashinfo 3/08/2016 Pagina 18/18
INFORMATIE VOOR DE LEZER
Dit is een publicatie van Value Square Asset Management, een vennootschap voor vermogensbeheer en beleggingsadvies onder toezicht van de FSMA. Alle beleggingsaanbevelingen zijn het resultaat van eigen research door Value Square, op basis van door ons betrouwbaar geachte bronnen. Legende van de aanbevelingen
Kopen Er is voldoende potentieel tegenover de huidige koers.
Verkopen De koers overschrijdt de intrinsieke waarde.
Houden Indien het aandeel in portefeuille zit hoeft dit niet verkocht te worden.
De aanbevelingen in deze publicatie kunnen worden herzien bij publicatie van cijfers en resultaten, bij koersevolutie, bij nieuwsfeiten of andere omstandigheden. Ze zijn enkel geldig op het moment van publicatie en kunnen op elk ogenblik gewijzigd worden zonder dat een bericht daarover verspreid wordt. Ze mogen geenszins worden gezien als een persoonlijk beleggingsadvies. Voor een persoonlijk advies dient u altijd contact op te nemen met uw relatiebeheerder. Value Square hanteert voor de analyses een eigen model gefundeerd op de koers/winstverhouding, “sum of the parts”-analyse en andere waarderingsmethoden. De complexiteit van het onderzoek door het asset management team behoeft bepaalde terminologie. Meer uitleg over de gehanteerde begrippen vindt u op de website van Value Square http://www.value-square.be/nl/begrippen/. De informatie die u langs deze weg ter beschikking wordt gesteld is niet opgesteld overeenkomstig de voorschriften ter bevordering van de onafhankelijkheid van onderzoek op beleggingsgebied. Eventuele aanbevelingen zijn derhalve niet onderworpen aan een verbod om al voor de verspreiding van onderzoek op beleggingsgebied te handelen. Deze informatie geeft enkel de analyse weer van het asset management van Value Square op de daarin weergegeven datum. De accuraatheid, volledigheid en tijdigheid van dergelijke informatie kan niet worden gegarandeerd. De informatie kan ook op elk ogenblik wijzigen. Historische rendementen bieden geen enkele garantie op toekomstig rendement. U mag deze publicatie alleen afdrukken of opslaan op een elektronische drager voor uw persoonlijk gebruik. U mag de publicatie niet wijzigen of deels verwijderen. Voor elk publiek of commercieel gebruik dient vooraf de schriftelijke toestemming van Value Square te worden bekomen.
