Izobraževalnicenter
1
Kdajbonaslednjakriza?Največjatveganjavmakroekonomskem
okoljuvSlovenijiinsvetu
Posvetoupravljanjutveganjvbankah
JožeP.Damijan,UniverzavLjubljani&UniversityofLeuven
Ljubljana,19.oktober2017
WolfgangSchäublewarnsofdebt-drivenglobalfinancialcrisis
Centralbankpoliciesraisethreatofbubbles(FT,8.10.2017)
NovakrizajepredvraE
• WolfgangSchäuble:• Spirallinglevelsofglobaldebtandliquiditypresentabigrisktotheworldeconomy
• Adangerof“newbubbles”formingduetothetrillionsofdollarsthatcentralbankshavepumpedintomarkets
Vir: FT, 8.10.2017
NovakrizajepredvraE
• ChrisSneLagarde(IMF)• Worldenjoyingitsbestgrowthspurtsincethestartofthedecade
• However,“threatsonthehorizon”from:• highlevelsofdebtinmanycountries• rapidcreditexpansioninChina• excessiverisk-takinginfinancialmarkets
Vir: FT, 8.10.2017
Struktura
• JekrizarespredvraS?• Krizajenormalnafazavposlovnemciklu• VzrokizaVelikorecesijoiz2008• Razlogizaevrskokrizo
• NevarnostnovekrizevSloveniji?• Primerjavazobdobjempred2008
• Ključnadomačatveganja• Ključnatveganjavmednarodnemokolju• Lahkokrizonapovemo?
1.JekrizarespredvraE?
VzrokizaVelikorecesijoinevrskokrizo
A.Gospodarstvojeciklično
• Krizajenormalnafazavposlovnemciklu• Neizbežnapodefiniciji
• Krizesonekajobičajnega,pridejovsakih8-10let
Zakajedino“mirnoobdobje”(brezfinančnihkriz)lemed1945in1973?
• Brettonwoodski sistem: kapitalske kontrole (omejen pretok fin.kapitala)
Source: World Heritage Enciklopedia (2015)
B.VzrokizaVelikorecesijo(po2008)1. Globalnaneravnovesjapo19802. Strukturnespremembe
• Globalizacija:SelitevproizvodnjeproSVzhoduinJugu• +IzgubaindustrijskihdelovnihmestvZDA• +Slabšeplačananadomestnadelovnamesta• +Stagnacijaplačodkonca1970-Sh• =Nizkoagregatnopovpraševanje
3. Trgovinskideficitèuvozkapitalaèfinančnibaloni• Umetnospodbujanarastprekbalonov• “Sub-prime”krediSzanepremičnine
4. +Deregulacija+tržnifundamentalizem
Povečanaglobalnaneravnotežja
• Povečananestabilnostpo1991• DržavesPBpresežkomizvažajokapitalinposrednopovzročajokrizev
državahprejemnicah
Oil exporters
Caballero et al, 2015
US
China
B.VzrokizaVelikorecesijo(po2008)1. Globalnaneravnovesjapo19802. Strukturnespremembe
• Globalizacija:SelitevproizvodnjeproSVzhoduinJugu• +IzgubaindustrijskihdelovnihmestvZDA• +Slabšeplačananadomestnadelovnamesta• +Stagnacijaplačodkonca1970-Sh• =Nizkoagreg.povpraševanje+zadolženostgospodinjstev
3. Trgovinskideficitèuvozkapitalaèfinančnibaloni• Umetnospodbujanarastprekbalonov• “Sub-prime”krediSzanepremičnine
4. +Deregulacija+tržnifundamentalizem
Povečanazadolženostgospodinjstev
• 1960-1980:Dolggospodinjstevgledenarazpoložljivdohodekmed60in70%.• Pozačetku1980-ihtorazmerjestrmonaraste.• Vrhleta2007:135%(podvojitevgledenasredino1980-ih).
Dolggospodinjstevgledenarazpoložljivdohodek(ZDA)
1953
1955
1958
1960
1963
1965
1968
1970
1973
1975
1978
1980
1983
1985
1988
1990
1993
1995
1998
2000
2003
2005
2008
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
B.VzrokizaVelikorecesijo(po2008)1. Globalnaneravnovesjapo19802. Strukturnespremembe
• Globalizacija:SelitevproizvodnjeproSVzhoduinJugu• +IzgubaindustrijskihdelovnihmestvZDA• +Slabšeplačananadomestnadelovnamesta• +Stagnacijaplačodkonca1970-Sh• =Nizkoagregatnopovpraševanje
3. Trgovinskideficitèuvozkapitalaèfinančnibaloni• Umetnospodbujanarastprekbalonov• “Sub-prime”krediSzanepremičnine
4. +Deregulacija+tržnifundamentalizem
Trgovinskideficit…
• Med1996in2006strukturnopovečanjeUStrgovinskegadeficitaiz2%na6%• Trgovinskideficit=Uvozkapitala
...inultrasproščenamonetarnapoliSka
• PopokuNASDAQbalonainpo9/11FedspusSobrestnomeros6.5%na1%• Injopredolgozadržinanizkemnivoju
1995
1995
1996
1996
1997
1997
1998
1999
1999
2000
2000
2001
2002
2002
2003
2003
2004
2004
2005
2006
2006
2007
2007
2008
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
Federal Funds 1 year T-bill
=Finančnibalon…
• Finančnibalonisepumpajoizuvozakapitalaalinizkihobrestnihmer• NizkeOMtudiposledicapovečanegauvozakapitala
...innepremičninskibalon
• Januar2002-sredina2006:cenenepremičninnavzgorza87%.• Zlomnepremičninskegatrga:odQ22006doQ32008cenepadejoza25%
LetnarastcennepremičninvZDA(%)
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
-20.0%
-15.0%
-10.0%
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
B.VzrokizaVelikorecesijo(po2008)1. Globalnaneravnovesjapo19802. Strukturnespremembe
• Globalizacija:SelitevproizvodnjeproSVzhoduinJugu• +IzgubaindustrijskihdelovnihmestvZDA• +Slabšeplačananadomestnadelovnamesta• +Stagnacijaplačodkonca1970-Sh• =Nizkoagregatnopovpraševanje
3. Trgovinskideficitèuvozkapitalaèfinančnibaloni• Umetnospodbujanarastprekbalonov• “Sub-prime”krediSzanepremičnine
4. +Deregulacija+tržnifundamentalizem
Prekletstvorazmahafinančneindustrije
• Finančnitrginajbisesamouravnavali(A.Greenspan)• Poekspanzijifinančneindustrijevednoslediglavobol• Tuditokratbo
Globalimbalancesandcrises
USASIA
Trade
surplus
Foreignreserves
(Aqer1997crisis)
Outsourcing
(FDI)
Capitalflows
(porsolio)
Financialbubble
Housingbubble
…Contagionof
RestoftheworldLehmanBrothers
Capitalflows
Capitalflows
DeregulaSon
Cheapliquidityaqer9/11(Fed)
Stagnantwages
C.Vzrokizaevrskokrizo
1. PodobnivzrokikotzakrizovZDA• Povečananeravnovesjapouvedbievra
2. Napihovanjebalonovvperifernihevrskihdržavah3. DokrizebiprišlotudibrezokužbeizZDA4. Krizanibilaposledicanesmotrnegajavnega
trošenja,pačpaekscesnegazasebnegazadolževanja
Problem:“Wageundercuung”vNemčiji
22
ULC=laborcost/GDPpc(2000=100)
60.0
70.0
80.0
90.0
100.0
110.0
120.0
130.0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Germany Italy Portugal Spain
Nemško zadrževanje plač po letu 2002
MehanizemokužbeTrgovinskabilanca(DEvsPIGS)
23Nemški trgovinski presežek…
…je zrcalna slika deficita v PIGS državah
128.6
-78.8
-130.8-150.0
-100.0
-50.0
0.0
50.0
100.0
150.0
€bln. Germany
PIGS
PIGS+France
Napihovanjebalonov(zasebnidolg)(Baldwin&Gros,2010)
1. Banking bubble
2. Housing bubble
3. Private debt surge
4. Sound public finance
5. …surge in public debt
PokbalonovinEvrskakriza
Germany PIIGS
Tradesurplus
Netcapitalexports
Financialbubble
Housingbubble
Bankbailout
Publicdebtburst
PIIGSbankingsector
USContagionLehmanBrothers
Liquidity&Sovereigndebt
crisis
2.Sobalonispetnapihnjeni?
Balonnakapitalskemtrgu
• S&P500indeksjeza2-kratpresegelvrhizpredkrizev2008
Balonnanepremičninskemtrgu
• Novrekordnanepremičninskemtrgu
EnormnozadolževanjepodjeSj
• Izdajanovegadolga(obveznic)podjeSjzatretjinovišjakotv2007
BonitetapodjeSjtrendnoupada
• LešepeščicaS&PpodjeSjimaAAAboniteto• ŠtevilopodjeSjsCCbonitetopodobnokotv2008-2009
Dohodkigospodinjstev
• DohodkigospodinjstevnedohajajorasScennepremičnin• Razpoložljivdohodektrendnoupada/stagniraže2leSzapored
ZDA
• Balonanakapitalskeminnepremičninskemtrgustaprenapihnjena
• Podjetjasoprezadolžena• RastdohodkovgospodinjstevnesledirasScennepremičnin
• ...
• Novakrizajelevprašanječasa• Čakasenatrigger,kibisprožilkrizo• VleSh2004-2005jebiltriggerdvigobrestnihmerinnezmožnostservisiranjakreditov
• Botokratenako,čeFEDzačnedvigovaSobrestnomero?
3.NevarnostnovekrizevSloveniji?
Pripravljenostnakrizo
• Smotokratnakrizoboljepripravljeni?
• Neobičajnovisokarast(nevzdržna?)• Zunanjeneravnotežje(vendartokratpresežeknamestodeficita)
• Podjetjasoserazdolžilapodraveniz2008• Visokaizkoriščenostkapacitet,vendarsopodjetjaprevidnapriodločitvahzanoveinvesScije
• Ponovnarastcennepremičnin,vendarcenešemočnopodpredkriznoravnijo
• Notranjeravnotežje(vendarvisokazadolženostdržave)
VisokarastBDP
• BDPboletospresegelpredkriznoraveniz2008• Vendarboostalakriznaluknja,najbržzavedno,nezapolnjena
Vir: UMAR
VirivisokerasSBDP
• VisokorastBDPpoganjataizvozinzasebnaporaba• LetostudipredvidenarastinvesScij
Vir: UMAR
Zdravarast:Presežekvmenjavistujino
• ZarazlikoodpredkriznegaobdobjatokratbeležimovisokpresežekvTR• TemeljirasSsoboljzdravi
Vir: SURS
-3.2
0.0
0.9
-0.8
-2.7
-1.8 -1.8
-4.1
-5.3
-0.6-0.1
0.2
2.1
4.4
5.8
4.4
5.2
-6.0
-4.0
-2.0
0.0
2.0
4.0
6.0
8.0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
SaldoTR(%BDP)
PrevidnostpodjeSjpriinvesSranju
• Kljubenakistopnjidobičkovkotpredkrizo(2008)• stopnjapodjetniškihinvesScijostajanarekordnonizkiravni(zapolovico)• podjetjaseže8.letorazdolžujejoinkopičijolikvidnost
ProcesrazdolževanjainkopičenjelikvidnosS(%DV)
Vir: Poročilo o stabilnosti, BS
ZadolženostpodjeSjseznižuje
Finančni vzvod (NFD/EBITDA) se je prepolovil glede na 2009
Vir: Poročilo o stabilnosti, BS
Delež podjetij z NFD/EBITDA > 5 padel na raven izpred krize (2008)
ZačeteknetokrediSranja
• Po8leShletosprvičrastnetokrediSranjapodjeSj
Vir: UMAR
AkSvnostnanepremičninskemtrgunarašča
Število transakcij spet na predkrizni (2007) ravni
Vir: Bilten BS
Kreditiranje nepremičnin hitro raste, vendar so banke previdne pri LTV
Rastcenstanovanjskihnepremičnin
• Vendar cene še vedno za 18.4% nižje kot v povprečju leta 2008
Vir: Bilten BS
- 18.4%
Proračunsestabilizira
• PopoziSvnemprimarnemsalduletosnajbržpoziSventudižeproračunskisaldo• Problemvisokegadolga,vendarsezačenjazniževaS
Vir: SURS
-3.6 -3.9 -2.4 -2.6 -2 -1.3 -1.2 -0.1 -1.4-5.8 -5.6 -6.7
-4
-14.7
-5.3 -2.9 -1.9
25.9 26.1 27.3 26.7 26.8 26.3 2622.8 21.8
34.638.4
46.6
53.8
70.4
80.3 82.678.5
-20
0
20
40
60
80
1002000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
4.Ključnatveganjavmakroekonomskemokolju
Ključnatveganjavmednarodnemokolju
• Nezdravoravnotežje• Ničelneobrestnemereinanemičnainflacija
• Inflacijaseneodzivananizkeobrestnemere–vsenapovedizgrešijo• Vnasprotjuzučbeniškoekonomijo
Ključnatveganjavmednarodnemokolju
• Nezdravoravnotežje• Nizkabrezposelnostinanemičnarastplač
• Plače(inflacija)seneodzivajonanizkobrezposelnost• Vnasprotjuzučbeniškoekonomijo–Phillipsovakrivuljanedeluje
Ključnatveganjavmednarodnemokolju
• Nezdravoravnotežje• učbeniškaekonomijajeodpovedala,centralnibankirji
sozmedeni• Ničelneobrestnemerešedodatnopumpajobalone
• Vprašanje,kakoboreagiralnovipredsednikFED
• Vprašanje,aliboDonaldTrumpresuresničilsvojenapovedi• NAFTA,Mejnizid,TTIP,spodbudezadomače
invesScije
Ključnatveganjavmednarodnemokolju
TveganjeekonomskepoliEke:1. Odločitevcentralnihbankzahiterdvigobrestnihmer
• Sesutjekapitalskihtrgov• Težavezaprezadolženapodjetja(Libor,Euribor)• TežavezagospodinjstvaznepremičninskimikrediS• Težavezacelotenfinančnisektor(večjekotv2008)
PoliEčnatveganja:1. Odločitevzavečjiprotekcionizem
• SesutjeglobalnihverigvrednosS2. Vojaškeeskalacije
• Globalnanestabilnost
Ključnadomačatveganja
• Sedanjagospodarskarasttemeljinazdravihtemeljih
• nanetoizvozu• obnizkizadolženosS• obracionalneminvesSranju• naspodbuditvitudidomačegapovpraševanja
• Ključnatveganjazarast:
• Šokvtujempovpraševanju,kilahkoogroziizvoz• Dvigobrestnihmer;neneposredno,pačpa:
• prektujegapovpraševanja• prekdostopadorefinanciranjabank
• HitrejšarastplačodprodukSvnosS
5.Kdajboprišlakriza?
Kdajboprišlakriza?
• Vprašanjezašlogarice,seveda
• Vprimeruvelikihneravnotežijlahkokaterikolislučajnidogodekpostanetriggerzakrizo
• Ekonomski(finančni)modelisoobupnoslabiprinapovedovanju• Večinomatemeljijonapredpostavkinormalne
porazdelitve• BistvenolažjejenapovedaSvremekotekonomske
kategorije
FinančnitrgisovolaElni
• Česodonosinormalnodistribuirani:
• Spremembevečjeod5s.d.sezgodijosamoenkratna7,000let
• Vendarjebilovzadnjih80leSh76takšnihdogodkov
• Kajzdaj?
Hvalazapozornost!
