LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구

정 훈*1)Hoon Jung ․ 전 홍 민**2)Hong Min Chun ․ 유 관 희***3)Kwan Hee Yoo초 록

본 연구는 LG텔레콤, LG데이콤, LG파워콤(이하 ‘LG 통신3사’)의 합병에 대한 시장반응을 분석한다.

선행연구에서는 통신산업의 합병에 대한 시장반응에 대해서 일관된 결론을 얻지 못하였고 주로 2사

간의 수평적 혹은 수직적 합병에 대해서 주로 분석을 실시하였다. 본 연구에서는 LG 통신3사의

합병 전의 시장상황과 합병 전략을 살펴보고 시장에서는 합병에 대하여 어떻게 반응하고 있는지를

분석하였다. 분석결과 LG 통신3사의 합병에 대해서 시장은 긍정적으로 평가하는 것으로 나타났다.

본 연구의 공헌점은 우선 LG 통신3사간의 동시적 합병을 통한 재무적 시너지(Synergy)가 긍정적인

시장반응으로 이어질 수 있음을 밝혀 낸 점에서 의의가 있을 것으로 판단되고 최근 방송통신 융합

환경하에서 규제산업인 통신산업에서 발생한 합병을 대상으로 분석을 한 점도 추가적인 공헌점을

가질 수 있을 것이다.

키워드 : 합병, 시장반응, 통신산업

LG Telecom M&A Case

ABSTRACT

This paper examines the effect of merger on market reaction for LG Telecom, LG

Dacom and LG Powercom case(Hereafter LG case). Mergers & Acquisitions(Hereafter

M&A) is a sort of unrelated diversification to mitigate risk and enhance resource

allocation as the business strategy. Prior literatures related to telecommunication

industry M&A has mixed results whether M&A can enhance or discount firm value. Also

there is little study has been done regarding M&A and market reaction for Korean

telecommunication firms. So this study examines merger and market reaction focusing

on LG case. We conclude that LG case’s merger has positive market reaction. This

study has several contributions on literature; First, this is the first study to research

about effect merger on financial synergy for Korean telecommunication industry.

Second, there can be additional contributions that this study focuses on regulation

industry such as telecom industry.

Keywords : M&A, Market Reaction. Telecommunications Industry

***1)고려대학교 경영학과 박사과정(guyhoon@empal.com), 제1저자***2)고려대학교 경영학과 박사과정(2pac1204@korea.ac.kr), 교신저자***3)고려대학교 경영학과 교수(khyoo@korea.ac.kr), 공동저자

42 POSRI경영경제연구 제12권 제2호 2012

회사 2010회계연도 매출액(원) 직원 수KT 20조2,335억 31,155SK텔레콤+SK브로드밴드 14조5,718억 5,883LG유플러스 8조4,985억 5,497

합계 43조3,038억 42,535

Ⅰ. 서 론

본 연구는 LG텔레콤, LG데이콤, LG파워콤(이하 ‘LG 통신3사’) 합병의 시장반응에 대한 사례분석을 실시하였다. 통신산업의 경우 자연독점이 발생할 가능성이 높아 정부의 진입규제와 가격규제가 불가피한 규제산업이고 막대한 초기 설비투자를 필요로 하는 장치산업이라는 특징을 지니고 있다. 전 세계적으로 통신산업은 성숙기로의 진입으로 인한 정체와 유 ․ 무선 통합화, 스마트기기의 등장으로 급격한 환경변화를 맞이하고 있다. 특히 유 ․ 무선 통합화의 과정에서 통신산업에서는 기존의 기업에 대한 인수 ․ 합병이 더욱 활발히 이루어지고 있다(Warf, 2003). 인수 ․ 합병은 두 개 이상의 기업이 하나의 인격체로 통합되는 합병과 인수자인 기업이 피인수기업의 자산, 영업 또는 주식을 인수하여 그에 대한 지배권을 취득하는 인수를 총칭하는 의미이다. 한국 통신산업의 경우, 통신산업에 경쟁이 도입된 1990년대 이후 LG 통신3사의 합병을 포함하여 SK텔레콤의 신세기통신 합병, SK텔레콤의 하나로텔레콤 인수 및 KT와 KTF 합병 등 여러 차례의 인수 ․ 합병이 지속적으로 이루어져 왔다. 그 결과 현재 통신시장은 SK텔레콤으로 대표되는 SK군과 KT로 대표되는 KT군 그리고 LG유플러스(구 LG 텔레콤)로 대표되는 LG군으로 재편되어 있다. 2010년도의 우리나라 통신서비스 시장 전체 매출액은 52조3,045억원1)인데 이 중 주요 3개 통신그룹이 전체 통신시장 매출액의 82.8%에 해당하는 43조3,038억원을 차지하고 있다.

<표 1-1> 통신 그룹별 매출액 및 직원 수

자료 : TS2000(상장사협의회DB).

통신산업에서 최근 들어 더욱 인수 ․ 합병이 활발히 이루어진 배경을 분석해보면 우선 유 ․ 무선 통신사업자의 결합을 통한 원가절감과 시너지 창출을 들 수 있다. 특히 1) 방송통신통계포탈(http://icti.or.kr).

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 43

결합구조 모회사 자회사 및 결합구조

모자회사

AT&T AT&T Mobility 지분 100% 소유Verizon Verizon Wireless 지분 55% 소유NTT NTT DoCoMo 지분 62.1% 소유FT Orange 지분 100% 소유Telefonica Telefonica Moviles Espana의 지분 100% 소유DT T-mobile 지분 100% 소유

합병(동일법인)

Telecom Italia 2005년, 이동자회사 TIM과 합병Telstra 유 ․ 무선 서비스 모두 제공DTC 2007년 유 ․ 무선 계열사 모두 합병

해외의 경우에도 <표 1-2>처럼 유 ․ 무선망 통합을 통한 영업이익 시너지 창출을 위해 자회사 혹은 관계회사를 합병해서 경쟁력을 강화한 사례가 다수 존재한다. 특히 전 세계적으로 통신산업에서 인수 ․ 합병이 활발히 추진됨에 따라 인수 혹은 합병에 대한 시장반응에 대해서 활발한 연구가 이루어져 왔고 기존의 선행연구들은 긍정적 혹은 부정적 시장반응이 혼재된 즉 일관된 결론을 도출하지 못하고 있다.

<표 1-2> 해외 주요 통신사업자 유․무선사업자 결합 구조

자료 : 나성현 등(2008). 먼저 통신회사의 인수 ․ 합병의 효과에 대해서 시장이 긍정적으로 평가한 연구는

다음과 같다. Wilcox et al.(2001)은 1990년대에 발생한 44개의 미국 통신회사의 인수 ․ 합병의 시장반응에 대한 실증분석을 실시한 결과 대체로 투자자들이 통신회사의 인수 ․ 합병에 대한 경제적 효과에 대해서 긍정적으로 평가하는 것으로 나타났다. 또한 한국기업을 대상으로 사례분석을 실시한 Nam et al.(2005)은 2000년에 이루어진 KTF와 KTM의 합병을 대상으로 합병의 시장반응에 대해서 분석을 실시한 결과 IMT(International Mobile Telecommunications)-2000 서비스와2) 같이 영업활동과 관련된 허가를 얻기 위한 인수 ․ 합병의 경우 시장이 이를 긍정적으로 평가하여 2) 3G서비스를 IMT2000서비스라고도 함. 현재는 전기통신사업법 시행령과 전기통신사업 회계분리기

준에서 IMT2000서비스를 언급하고 있음.

44 POSRI경영경제연구 제12권 제2호 2012

양(+)의 초과수익률이 나타났다고 보고하고 있다. 마지막으로 Rieck and Doan (2009)은 1998년부터 2006년의 기간을 대상으로 미국과 유럽 통신시장의 인수 ․ 합병에 대한 시장반응분석을 실시한 결과 대체적으로 투자자들은 인수 ․ 합병에 대해서 긍정적으로 반응하는 것으로 나타났다. 반면 투자자들이 통신회사의 인수 ․ 합병의 효과에 대해서 부정적으로 평가한 연구는 다음과 같다. Ferris and Park(2001)은 1990년부터 1994년 동안의 미국 통신회사의 인수 ․ 합병에 대한 시장반응을 분석하였는데 인수회사가 음(-)의 초과수익률을 나타내어 오히려 투자자들이 인수 ․ 합병에 대해서 부정적으로 인식하고 있음을 보고하고 있다. 더불어 Park et al.(2002)은 한국기업을 대상으로 1997년부터 2000년 사이의 42개의 기업을 대상으로 통신산업에서의 인수 ․ 합병의 경제적 효과에 대해서 분석을 실시한 결과 빈번한 통신기술 혹은 규제의 변화 그리고 경쟁적인 진입장벽으로 인해서 인수기업이 오히려 음(-)의 초과수익률을 보였다고 주장하였다. 결론적으로 해외와 국내의 통신산업의 인수 ․ 합병에 대한 시장반응은 일관되지 않은 혼재된 실증결과를 나타내고 있다.

더불어 국내의 통신산업의 인수 ․ 합병에 대한 연구는 주로 국내 통신서비스 시장의 인수 ․ 합병의 특징과 시장반응에 대해서 주로 2000년 이전의 기간을 대상으로 연구하였고 최근의 기간을 대상으로 인수 ․ 합병의 배경과 시장반응에 대해서 살펴본 연구는 제한적이다(이종관 2001; Park et al. 2002; Nam et al. 2005). 특히 Nam et al. (2005)은 통신시장의 인수 ․ 합병에 대한 시장반응이 혼재된 실증결과가 나타난 원인으로 각각의 인수 ․ 합병에 대한 특수성이 존재하기 때문에 평균적인 효과만을 살펴본 실증결과와 더불어 특정 기업의 세부적인 상황에 따른 경제적 효과를 더 자세히 알 수 있는 사례연구가 필요함을 주장하였다. 이에 본 연구는 2000년 이후 발생한 통신산업의 인수 ․ 합병 중 특히 LG 통신3사의 합병사례에 주목하고 LG 통신3사의 합병의 배경과 경과 합병이 시장 반응에 미치는 영향에 대해서 살펴보려고 한다.

먼저 LG 통신3사를 본 연구의 대상으로 선택한 이유는 다음과 같다. LG 통신3사는 유 ․ 무선 통신사업자의 결합을 통해서 경쟁기업과의 경쟁에서 최소한의 경쟁력을 확보하고 LTE(Long Term Evolution)사업에 필요한 최소 2조원 이상의 자금조달에 대한 위험을 감소시키기 위해서 LG텔레콤, LG데이콤, LG파워콤 3사간의 동시적 합병을 실시하였다. 특히 LG데이콤과 LG파워콤이 먼저 합병을 실시한 후 LG텔레콤과 합병을 시도하려는 계획에서 LG 통신3사간의 동시적 합병을 선택한 것은 영업적 그리고 재무적 시너지를 창출하기 위해서 이루어 졌다는 점에서 의미있는 사례라고 판단

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 45

되어 본 연구의 사례로 선택하였다.본 연구는 LG 통신3사에 대한 시장반응을 분석하기 위해서 사건연구방법(Event

Study Method)을 활용하여 단기 누적초과수익률 분석을 실시하였다. 분석결과, LG 통신3사의 합병에 대해서 시장이 긍정적으로 평가하고 있는 것으로 나타났다. 본 연구의 공헌점은 우선 3사간의 합병을 통해서 재무적 시너지를 얻을 수 있음을 밝혀 낸 점에서 의의가 있을 것으로 판단되고 최근 방송통신 융합환경 하에서 규제산업인 통신산업에서 발생한 합병을 대상으로 분석을 한 점도 추가적인 공헌점을 가질 수 있을 것이다. 본 연구는 다음과 같은 순서로 구성되어 있다. 본 연구의 2장에서는 LG 통신3사의 합병의 배경 및 경과에 대해서 살펴보고, 3장에서는 LG 통신3사의 합병에 대한 영업성과 및 시장반응, LG 통신3사의 합병에 대한 시사점에 대해서 살펴본 뒤 마지막으로 4장에서는 결론 및 한계점을 제시하려고 한다.

Ⅱ. LG 통신3사의 합병배경 및 경과

1. 한국 통신산업의 인수 ․ 합병사례

인수․합병은 인수(Acquisitions)와 합병(Mergers)이 합성된 용어이다. 일반적으로 두 기업의 결합을 인수 ․ 합병이라고 말하는데 ‘인수’는 하나의 기업이 다른 기업의 경영권을 얻는 것이고, ‘합병’은 둘 이상의 기업들이 하나의 기업으로 합쳐지는 것이다. 인수․합병은 기업의 경영지배권의 변경을 포함하는 경영지배권에 영향을 가져오는 일체의 경영행위로 볼 수 있다3).

LG 통신3사의 합병에 대해서 살펴보기 전에 우선 통신산업에서 최근에 이루어진 경쟁사들의 인수 ․ 합병에 대해서 먼저 살펴보기로 한다. 우선 첫 번째 사례는 2000년에 이루어진 SK텔레콤의 신세기통신의 인수 ․ 합병이다. 2000년 5월말의 SK텔레콤과 신세기통신의 가입자 수 기준 시장점유율은 SK텔레콤 43.3%, 신세기통신 14.3%를 나타냈으며 SK텔레콤의 신세기통신의 인수 ․ 합병에 따라 시장점유율이 50%가 넘어 가는 시장지배적 사업자가 출현하게 되었다. 정보통신부는 전기통신사업법 제13조에 의하여 두 회사의 합병을 심사하여 인가(2002년 1월 11일)하였는데, 3) 윤종호 등 (2005).

46 POSRI경영경제연구 제12권 제2호 2012

세 가지의 인가조건을 부과하였다. 첫째는 단말기보조금 지급 금지, 둘째는 무선인터넷 망 개방, 셋째는 심각한 경쟁제한적 상황이 발생하는 경우, 추가적 조치 조항이었다.

두 번째는 2008년에 이루어진 SK텔레콤의 하나로텔레콤 인수이다. SK텔레콤은 2007년 12월 1일 AIG-Newbridge 컨소시엄이 보유한 하나로텔레콤 주식(38.89%) 인수계약을 체결하고 2007년 12월 17일에 정보통신부에 인가를 신청하였다. 정보통신부는 2008년 2월 20일 통신시장의 공정경쟁, 이용자이익 보호, 망 고도화 등의 조건을 부과하여 인가하였다.

마지막은 2009년에 이루어진 KT와 KTF의 합병이다. KT와 KTF의 경우는 이미 실질적으로 결합되어 있는 모자회사들 간의 합병이었다. 방송통신위원회는 2009년 3월 18일 설비제공제도 개선, 유선전화번호이동 절차 개선, 무선인터넷망 개방 등의 인가조건을 부과하여 두 회사의 합병을 인가하였다. 공정거래위원회도 이와는 별도로 2009년 2월 25일 두 회사의 합병을 조건 없이 인가하였다.

2. 통신시장 현황

우리나라의 주요 기간통신서비스의 2010년 매출액은 <표 2-1>과 같이 29조 9,620억 원으로 2009년 30조 2,318억 원 대비 8.9% 감소하였다. 서비스별로 살펴보면, 이동전화와 인터넷전화만 2009년 대비 2010년의 매출액이 각각 2.12%와 61.4%가 증가하였고 초고속인터넷, 전용회선, 시내전화, 시외전화 등은 2009년 대비 2010년의 매출액이 감소하였다.

<그림 2-1>에서와 같이 이동3사의 데이터 트래픽은 스마트폰 가입자 수의 급격한 증가에 따라서 2010년 1월 347TB에서 2010년 12월 4,268TB로 1,130% 증가하였다. 2011년 9월 기준 이동3사의 데이터 트래픽은 13.92PB(14,257TB)로 2010년 12월 대비 334% 증가하였다. 그러나 <표 2-1>에서 보는 바와 같이 이동전화의 소매 매출액 증가는 데이터 트래픽의 증가에 비하여 매우 미미하다. 통신산업에서 매출액의 증가가 트래픽의 증가를 따라가지 못한다는 것은 수익성의 악화를 의미하는 것으로 볼 수 있다. 왜냐하면 사용량이 증가하였으나 통신사의 수익은 그 만큼 증가하지 않았다는 것을 의미하기 때문이다. 이러한 상황은 유 ․ 무선망과 서비스의 통합을 통한 규모의 경제, 범위의 경제 달성에 대한 필요성을 증가시키고 결국 유 ․ 무선 통합사업자 등장의 배경이 된다고 볼 수 있다.

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 47

구 분 2004년 2005년 2006년 2007년 2008년 2009년 2010년초고속인터넷 34,152 34,183 39,500 40,596 40,951 41,006 39,236이동전화 145,929 156,842 165,575 176,537 183,602 190,856 194,909전용회선 21,038 22,185 22,195 23,159 24,588 23,436 21,709시내전화 41,848 39,931 39,362 37,096 34,499 29,526 24,828시외전화 9,358 9,179 8,455 8,118 7,258 5,930 4,730국제전화 7,891 7,318 6,946 7,550 7,367 6,707 6,277인터넷전화 － － 235 933 2,311 4,857 7,841

합계 260,216 269,638 282,268 293,989 300,576 302,318 299,620

<표 2-1> 주요 통신서비스 시장의 매출액 추이 (단위 : 억 원)

주 : 매출액은 영업수익에서 접속료 수익, 국제정산 수익, 내부거래수익, 자가소비사업용 수익 등을 제외한 값임.

자료 : 정보통신정책연구원(2011).

(단위 : TB)자료 : 정보통신정책연구원(2011).

<그림 2-1> 이동3사의 데이터 트래픽 추이

48 POSRI경영경제연구 제12권 제2호 2012

LG 통신3사 서비스매출액 영업이익 주요사업별 매출액

(2008년 말 기준 업계순위) 주요주주

합병법인 LG텔레콤 3.5조원 1,113억원 -이동전화 : 34,323억(3위)

-(주)LG 37.4% -외국인 지분 42.8%

피합병법인

LG데이콤 1.6조원 2,397억원

-회선임대 : 4,717억(2위)-국제전화 : 2,349억(2위)-시내외전화 : 1,135억(3위)-인터넷전화 : 867억(1위)-부가통신 : 4,504억 -기타 : 3,027억

-(주)LG 30% -외국인 지분 25.7%

LG파워콤 1.2조원 807억원-초고속인터넷 : 5,755억(3위)-회선임대 : 2,998억(3위)-설비제공 : 2,682억 -기타 : 1,301억

-LG데이콤 40.9% -한전 38.8%

3. 합병 전 LG 통신3사의 현황

<표 2-2>을 보면 합병법인인 LG텔레콤은 이동전화업체이고 합병 전인 2008년 말 기준 매출액 3.5조원, 영업이익 1,113억원으로 업계 3위의 회사이다. 피합병법인인 LG데이콤의 경우 합병 전인 2008년 말 기준 매출액 1.6조원, 영업이익 2,397억원을 기록하는 인터넷전화부문 1위 업체였다. 더불어 LG파워콤의 경우 합병 전인 2008년 말 기준 매출액 1.2조원, 영업이익 807억원을 기록하고 초고속인터넷과 회선임대사업에서 각각 업계 3위의 위치에 있는 회사였다. 주주구성을 살펴보면 LG텔레콤과 LG데이콤의 경우 각각 (주)LG가 37.4% 그리고 30%를 보유하고 있으며 LG파워콤의 경우 LG데이콤이 40.9%를 보유하고 있는 상황이었다.

<표 2-2> 합병 전 LG 통신3사 현황

자료 : 방송통신위원회.

4. LG 통신3사의 합병배경

LG텔레콤은 합병의 목적을 ‘3사간 합병을 통한 규모의 경제, 시너지 창출 및 컨버

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 49

전스 역량 확보가 목적’이라고 밝혔다. LG텔레콤이 왜 이러한 목적을 달성하기 위하여 합병이라는 방식을 택하게 되었는가에 대한 배경을 우선 살펴볼 필요가 있다. 먼저 LG 통신3사의 합병 배경을 경쟁 및 시장 환경, 서비스 및 기술 환경 그리고 기업 내부의 재무적 환경동기로 나누어 살펴보면 다음과 같다.

경쟁 및 시장 환경을 보면, 2008년 SK텔레콤의 하나로텔레콤 인수로 촉발된 국내 통신시장의 구도 변화를 주목할 필요가 있다. 주요 통신사업자는 고도화된 망을 기반으로 융합, 결합시장에서의 경쟁력 확보를 위해 노력하고 있다. 따라서 사업자들은 다양한 결합서비스 제공과 원가절감을 위하여 관련 회사의 인수 ․ 합병을 고려하지 않을 수 없게 되었다. 이러한 환경변화 속에서 경쟁사인 KT와 SK텔레콤의 인수 ․ 합병이 먼저 이루어졌다. 2008년 SK텔레콤의 하나로텔레콤 인수, 2009년 KT와 KTF의 합병, 2009년 SK텔레콤, SK브로드밴드의 SK네트웍스의 사업부문 양수를 통하여 통신서비스시장이 KT로 대표되는 KT그룹 군, SK텔레콤으로 대표되는 SK그룹군의 양강 체제로 재편되어 고착화될 우려가 있었다. 이러한 상황 하에서 LG 통신3사는 경쟁사와 대등한 경쟁을 위해서는 그 어느 때 보다 합병 전략을 필요로 하게 되었다.

서비스 및 기술 환경측면에서는 결합 및 융합시장이 성장하고 기술 환경이 IP 기반의 유 ․ 무선 통합 망으로 진화하고 있다는 것이다. 결합 및 융합시장이 성장한다는 것은 과거와 같이 하나의 서비스만을 제공하는 사업자 보다는 다양한 통신 및 방송 서비스를 묶어서 저렴한 가격에 제공하는 사업자가 더 유리하다는 것을 의미한다. 또한 유 ․ 무선망이 동일 기술인 IP기반 망으로 진화한다는 것은 유 ․ 무선망을 별도로 운영하는 사업자 보다는 통합하여 운영하는 사업자가 더 유리해질 수 있다는 것을 의미한다. 유선전화망(PSTN: Public Switched Telephone Network)은 구리케이블과 교환기를 이용하여 회선교환 방식을 사용하고 있으나, 인터넷망은 주로 라우터(router)와 광케이블을 이용한 패킷교환 방식을 사용하고 있다. 이러한 인터넷망을 IP망이라고도 한다. 최근에는 이동망도 점차 IP화되고 있다. 최근 출시된 LTE(Long Term Evolution)서비스는 데이터는 IP기반망에서 처리하고 음성은 3G망의 서킷망에서 처리한다. 그러나 차세대 기술인 LTE-adv(LTE advanced)에서는 음성조차도 IP기반망에서 처리하게 된다. 이로써 이동전화서비스가 완전한 IP기반망에서 제공되게 되고, 결국 유 ․ 무선망 모두가 IP기반의 망으로 통합될 것으로 예상된다. KT와 KTF의 합병으로 유 ․ 무선망 통합 사업자가 나타났고, 초고속 인터넷망을 통한 방송서비스인 IPTV의 등장으로 통신망을 통한 방송서비스 이용이 가능하게 되었다. 또한 SK텔레

50 POSRI경영경제연구 제12권 제2호 2012

103.6 42 117.269.8 167.6

168.499174.3 143.8

0100200300400500

2009(합병 전) 2010(합병 후) 2011

LG파워콤 LG데이콤 LG텔레콤 (단위 : 십억 원)

콤은 하나로텔레콤 인수로 인하여 이동통신과 초고속인터넷서비스의 결합판매 역량을 강화시켰다. 과거에는 개별적으로 제공되던 서비스들이 망의 통합과 서비스의 결합으로 더욱 복잡한 서비스 환경에 놓이게 된 것이다. 결국, 결합 및 융합 서비스에 대한 요구의 증가, 유 ․ 무선 통합망에 대한 필요성 증가, IP망으로의 통합과 같은 기술 환경의 변화 속에서 LG 통신3사는 합병을 고려하지 않을 수 없게 되었다.

마지막으로 LG 통신3사의 합병배경에는 합병을 통하여 재무적 시너지를 창출하려는 동기가 있을 수 있다. 먼저 재무적 시너지와 관련하여 합병 전 LG텔레콤의 경우 4G LTE시장에 대한 설비투자로 인해서 약 2조원 이상의 자금을 조달해야 하는 상황이었다. 2조원의 자금조달 필요액을 자세히 살펴보면 우선 2009년 12월로 예정된 4G용 주파수 할당대가가 약 1조원 내외였으며 2013년까지 4G 상용화를 위해서 대규모의 설비투자를 계획하고 있었기 때문에 약 1조원의 자금이 추가적으로 필요한 상황이었다. 특히 앞서 KT의 경우 3G와 관련하여 과거 6년간 약 3조원 이상의 망 구축과 설비투자 관련된 자금을 투자한 사례가 있어서 LG텔레콤으로서도 향후 자금조달과 관련된 문제는 기업가치의 상승을 저해하는 요인으로 인식되고 있었다. 특히 <그림 2-1>을 보면 2009년 기준 합병 전 LG텔레콤의 잉여현금흐름이 약 990억원에 불과한 상황에서 자금조달과 관련하여 추가적인 차입이나 유상증자가 이슈화될 수 있는 상황이었다. 즉 LG 통신3사가 합병을 실시할 경우 LG데이콤과 LG파워콤의 안정적인 잉여현금흐름이 유입되면서 LG텔레콤의 잉여현금흐름은 단독 LG텔레콤 대비 최소 200% 이상 증가할 것으로 예상하였다.

자료 : LG텔레콤.<그림 2-2> LG 통신3사의 합병에 대한 잉여현금흐름 정리

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 51

구분 일정이사회 결의일 2009년 10월 15일계약일 2009년 10월 15일주주총회를 위한 주주확정일 2009년 11월 02일승인을 위한 주주총회일 2009년 11월 27일공정거래위원회 합병 승인 2009년 12월 03일방송통신위원회 합병 인가 2009년 12월 14일주식매수청구권 행사 종료일 2009년 12월 17일합병기일 2010년 01월 01일합병종료보고 총회일 2010년 01월 04일합병종료보고 공고일 2010년 01월 05일

5. LG 통신3사의 합병경과

LG텔레콤, LG데이콤, LG파워콤의 합병은 LG텔레콤을 합병 주체로 이루어졌다. 2009년 10월 15일 이사회결의, 2009년 12월 3일 공정거래위원회 승인, 2009년 12월 14일 방송통신위원회 인가를 거쳐 2010년 1월 5일 합병종료공고가 이루어져 합병 절차가 완료되었다. 상세한 일정은 아래의 <표 2-3>과 같다4).

<표 2-3> LG텔레콤의 합병 경과

자료 : LG텔레콤(2010).

LG 통신3사의 합병비율을 포함한 합병조건은 <표 2-4>과 같다. 합병기준가에 대해서 LG텔레콤, LG데이콤, LG파워콤은 각각 8,845원, 20,465원, 6,302원을 적용 하였다. 또한 <표 2-4>를 살펴보면 LG텔레콤, LG데이콤, LG파워콤의 합병비율은 4) 방송통신위원회는 2009년 12월 14일에 (주)LG텔레콤의 (주)LG데이콤 및 (주)LG파워콤 합병 인가

신청에 대해, 유 ․ 무선통합에 따른 효율성 증대와 소비자 편익증대가 기대되며, 통신시장의 경쟁제한 가능성은 없는 것으로 판단하여 합병을 인가하기로 의결하였다. 금번 합병 인가심사에서는 전기통신사업법과 관련 규정에 따라 (1)재정 및 기술적 능력과 사업운용 능력의 적정성, (2)주파수 및 전기통신번호 등 정보통신자원 관리의 적정성, (3)기간통신사업의 경쟁에 미치는 영향, (4)이용자 보호, (5)전기통신설비 및 통신망의 활용, 연구 개발의 효율성, 통신산업의 국제 경쟁력 등 공익에 미치는 영향 등에 대하여 종합적으로 검토하였다. 이러한 절차와 과정을 거쳐, 방송통신위원회는 LG 통신3사 합병으로 제기될 수 있는 전반적인 사항을 검토했으며, 그 결과 경쟁에 미치는 영향 등에 특별한 문제가 없다고 판단하였다. 다만, 공정경쟁과 이용자 보호를 위해 필요한 최소한의 인가조건을 부여하기로 하였다.

52 POSRI경영경제연구 제12권 제2호 2012

합병 전 2009년 말 기준 LG텔레콤 LG데이콤 LG파워콤발행주식수 277,278 83,287 133,400총자산(단위 : 억원) 46,482 20,683 20,432매출액(단위 : 억원) 49,491 18,702 14,683영업이익(단위 : 억원) 3,869 2,316 921당기순이익(단위 : 억원) 3,081 1,424 471현재주가(단위 : 원) 9,170 20,900 6,330합병기준가격(단위 : 원) 8,845 20,465 6,302합병비율 1.0 2.3 0.7LG텔레콤 신주주식발행주식수 248,924 　 　

합병 후 기준 LG텔레콤 LG데이콤 LG파워콤발행주식수 526,202 　 　2010년 LG텔레콤 매출액(단위 : 억원) 84,985 　 　2010년 LG텔레콤 영업이익(단위 : 억원) 6,525 　 　2010년 LG텔레콤 당기순이익(단위 : 억원) 5,644 　 　

각각 1.0: 2.3: 0.7인 것으로 나타났다. 2009년도 상반기만 하더라도 LG텔레콤을 제외한 LG데이콤 그리고 LG파워콤 양 사간 합병 시나리오가 시장에서 부각되었지만 LG파워콤의 2대 주주인 한전은 양 사간 합병에 대해서 시너지가 나타나기 힘들고 경제적으로도 손해를 볼 가능성이 크기 때문에 합병에 동의하기 힘든 상황이 나타나고 있었다. 즉 LG데이콤과 LG파워콤 양 사의 합병을 실시하면 LG파워콤에 대한 한전의 장부가액인 7,600원보다 할인된 6,000원 정도에 LG파워콤 주식을 LG데이콤 주식과 교환해야 했기 때문이다. 반면 LG텔레콤이 합병 주체가 되는 LG 통신3사간의 합병의 경우 합병 법인 LG텔레콤 적정주가가 3사간의 동시적 합병에 따른 시너지가 반영된 12,000원으로 분석되어 LG텔레콤 주식을 교환받는 한전입장에서는 LG파워콤 주가 기준 8,550원에 해당되어 한전의 LG파워콤 주당 장부가액인 7,600원보다 12%나 상회하는 수준이어서 3사간 합병을 동의할 유인이 발생하였다. 더불어 2010년 1월 1일에 합병을 실시한 이후 LG텔레콤에 대한 시초가는 8,560원이었다5).

<표 2-4> LG텔레콤의 합병 조건 정리

5) 시초가는 일정 시간동안 동시호가로 접수하여 단일가격으로 결정된다. 증권시장에서 전장 및 후장의 처음 매매입회에서 결정되는 주가.

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 53

법인 주주명 합병 전 법인 주주명 합병 후

LG텔레콤(주)LG 37.37% (주)LG 30.6%Newton(외국인) 10.88% 한전 7.5%태광산업 3.17% Newton 5.9%

LG데이콤 (주)LG 30.04% 태광산업 1.7%국민연금 4.67% ➡ LG텔레콤 국민연금 1.6%

LG파워콤

데이콤 40.87% SKT 0.9%한전 38.8% 포스코그룹 0.9%SKT 4.5%포스코그룹 4.5%기 타 11.3%

마지막으로 합병에 따른 LG 통신3사의 지분구조의 변화를 살펴보면 <표 2-5>와 같다. 먼저 (주)LG는 합병으로 인해서 합병 LG텔레콤의 30.6%지분율을 확보하게 되었다. 다음으로 LG파워콤의 2대 주주였던 한전은 합병으로 인한 주식교환으로 인해 LG텔레콤의 2대주주가 되었다.

<표 2-5> 합병 전과 후의 합병법인 지분구조 변화 <합병 전> <합병 후>

자료 : 방송통신위원회.

Ⅲ. LG 통신3사의 합병의 영업성과 및 시장반응

1. LG 통신3사 합병의 영업성과

본 절에서는 LG 통신3사의 합병에 대한 영업성과를 분석하기로 한다. 먼저 <표 3-1>은 LG텔레콤의 과거 2005년부터 2010년까지의 6년간의 영업성과를 정리한 것이다. 2010년 1월 1일을 기준으로 합병 전과 후의 영업성과를 비교한 결과 외형적인 성장을 통해 자산, 자기자본 그리고 매출액 등은 합병 전보다 크게 증가한 반면 합병초기이기 때문에 측정상의 오차가 있을 수 있지만 영업이익률은 과거와 비슷한

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　(단위 : %) 2005 2006 2007 2008 2009 2010총자산증가율 6.91 -10.53 7.71 6.33 4.39 111.27자기자본증가율 25.81 19.35 18.89 10.94 3.7 93.26매출액증가율 9.35 12.37 16.28 4.63 3.15 61.09영업이익율 10.26 10.56 7.06 7.90 7.82 7.68부채비율 201.34 125.88 104.65 96.15 97.46 115.86

(단위 : %) 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010SK텔레콤 32.36 24.32 26.11 24.26 19.24 17.64 18.01 16.33LG텔레콤 9.48 4.43 10.26 10.56 7.06 7.90 7.82 7.68KT 10.74 17.95 13.98 14.81 12.01 9.45 3.84 10.15

값을 나타내었다. 본 연구에서는 LG 통신3사의 합병이 2010년 1월 1일을 기준으로 이루어져 합병에 따른 3년 혹은 그 이상의 장기영업성과에 대해서 분석하지 못하였다. 더불어 <표 3-2>에서는 통신산업의 경쟁업체인 SK텔레콤과 KT의 영업이익률을 LG텔레콤과 비교 분석한 결과 LG텔레콤의 영업이익률이 여전히 3사 중에서 제일 낮지만 선두기업인 SK텔레콤과의 영업이익률의 차이는 점차 줄어들고 있는 것으로 나타났다. 특히 LG텔레콤은 타 경쟁사의 영업이익률이 지속적으로 감소하고 있는데 반해 2007년부터 일정하게 7%에서 8%사이의 값을 나타내고 있다.

<표 3-1> LG텔레콤의 2004년부터 2010년의 영업성과 정리

<표 3-2> SK텔레콤, KT, LG텔레콤의 영업이익률 비교

2. LG 통신3사 합병의 시장반응

LG 통신3사의 합병에 대한 일반투자자의 반응을 분석하기 위해서 본 연구는 사건연구방법(Event Study Method)을 통해서 분석을 실시하였다. McWiilliams and Siegel(1997)은 회계정보를 바탕으로 한 수익성 분석은 기업의 본질적인 성과를 반영하는 데 적절하지 않을 수 있고 따라서 사건연구방법을 활용할 필요가 있다고 언급

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 55

하고 있다. 특히 합병이 비교적 최근인 2010년 1월 1일에 이루어진 LG 통신3사 사례의 경우 합병에 대한 3년 혹은 그 이상의 장기영업성과를 살펴보기 힘들기 때문에 사건연구방법을 통한 연구가 더욱 효과적일 수 있다. 사건연구방법의 기본적인 가정은 시장이 새로운 정보가 해당기업의 미래이익에 미칠 수 있는 효과를 충분히 추정해서 이를 주가에 즉각적으로 반영할 만큼 효율적이라는 것이다. 즉 사건연구방법은 시장이 현재의 회계정보를 현 주가에 충분히 반영하고 있다면 초과수익률은 일반투자자들이 해당기업에 대한 정상적인 기대수준을 넘어서는 정보에 대해서 긍정적 혹은 부정적으로 반응하는지에 대해서 반영된 것을 나타내는 것으로 특정 사건에 대한 시장의 주가반응을 살펴보기 위해서 보편적으로 활용되는 방법이다. 특히 사건연구방법은 1년 이상의 기간을 대상으로 한 장기보다는 관심사건 전 후 10일 혹은 20일의 기간을 대상으로 한 단기를 대상으로 한 시장반응 연구에서 보다 효과적일 수 있는데 Kothari and Warner(2004)는 장기시장반응의 경우 관심사건과 관련이 없는 사건이 주가에 영향을 줄 가능성이 크기 때문에 단기시장반응보다 결과의 신뢰성이 낮을 가능성이 매우 크다고 보고하고 있다. 따라서 본 연구는 우선 합병 공시에 대한 단기시장반응을 살펴보기 위해서 LG 통신3사에 대한 이사회 결의일을 사건일로 설정하여 사건연구방법을 사용하였다. Reick and Doan(2009)에서는 단기적으로 실제 합병일보다 이사회 결의일이 실질적인 합병에 대한 시장반응을 적절히 평가하기 위해서 보다 효율적일 수 있다고 보고하고 있다.

따라서 본 연구에서는 LG텔레콤의 이사회 결의일인 2009년 10월 15일을 인수 합병에 대한 단기적 시장반응을 측정하기 위한 기준일로 설정하였다. 식(1)의 일별 초과수익률을 계산하는 과정을 통해서 LG텔레콤의 경우 유가증권시장에 소속되어 있기 때문에 KOSPI지수 수익률을 벤치마크로 활용하여 각 일자에 따른 초과수익률(AR)을 계산하였다. 더불어 본 연구의 결과가 합병에 따른 효과인지 통신산업의 특성인지에 대해서 분석을 실시하기 위하여 SK텔레콤, KT와 LG텔레콤과의 초과수익률을 계산하였다. 더불어 이사회 결의일 20일 전과 10일 전 각각에 대해서 이사회 결의일 1일 후까지의 초과수익률에 대해서 누적하여 단기누적초과수익률(CAR)을 측정하였다. <표 3-3>에서는 합병에 대한 이사회 결의일을 기준으로 각각 20일 그리고 10일 전과 이사회결의일 하루 뒤를 기준으로 분석을 실시한 결과 벤치마크인 KOSPI지수 대비 각각 11.3%와 7.3%의 양(+)의 누적초과수익률(CAR)을 나타내는 것으로 분석되었다. 더불어 SK텔레콤과 KT와 비교를 하여도 각각 0.99%, 10.79% 정도의 양(+)의

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일Benchmark CAR(-10, 1)KOSPI CAR(-20, 1)KOSPI CAR(-20, 1)SKT CAR(-20, 1)KTt-20 -3.00% -0.40% -1.87%t-19 -3.20% -1.24% -1.25%t-18 -2.20% 0.60% -1.14%t-17 -4.40% -2.69% -3.93%t-16 -4.00% -0.71% -1.21%t-15 -4.10% -0.21% -0.47%t-14 -2.70% 1.02% -0.85%t-13 -3.40% -0.53% -0.84%t-12 1.60% 4.39% 4.47%t-11 4.00% 4.78% 7.40%t-10 -1.80% 2.20% 0.16% 3.76%t-9 3.30% 7.40% 1.90% 6.67%t-8 5.80% 9.80% 0.41% 6.19%t-7 8.50% 12.50% 5.28% 9.46%t-6 10.80% 14.80% 7.39% 11.20%t-5 8.60% 12.60% 5.08% 9.38%t-4 6.90% 10.90% 6.35% 10.69%t-3 11.20% 15.20% 10.08% 15.42%t-2 9.70% 13.80% 8.35% 13.91%t-1 7.30% 11.40% 5.32% 13.08%

이사회결의일 4.90% 8.90% 0.03% 10.95%t+1 7.30% 11.30% 0.99% 10.79%

<표 3-3> 일별 누적초과수익률(CAR)

누적초과수익률(CAR)을 나타내는 것으로 분석되었다. 본 연구결과 통신 산업에서의 LG 통신3사의 합병이 단기적으로 시장지수대비 양(+)의 초과수익률을 나타내었다. 즉 시장참여자들은 LG 통신3사의 합병에 대해서 대체적으로 긍정적으로 받아들이는 것으로 나타났다6).6) 본 연구의 주요 연구결과로는 보고하지 않았지만 LG 통신3사의 경우 합병 후 24개월간의 SK텔레콤

대비 누적초과수익률을 분석한 결과 12.3%의 누적초과수익률을 나타내었다. 따라서 LG 통신3사의 합병에 대해서 시장이 지속적으로 긍정적으로 평가하고 있는 것으로 확인되었다.

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 57

ARt=(Rt-Rct), t=-20, -19, -18, -17, …+1일 (1)ARt : t일 주식초과수익률 Rt : t일 주식수익률Rct : 벤치마크로 선정된 KOSPI지수, SKT, KT의 t일 수익률CAR=

ARk

3. LG 통신3사의 합병에 대한 시사점

LG 통신3사의 경우 합병은 비록 경쟁업체인 KT 혹은 SK텔레콤 보다 늦게 실시하였지만 합병을 통해서 통신서비스 시장에서 KT 그리고 SK텔레콤과의 경쟁 구도를 이어갈 수 있는 최소한의 경쟁력을 유지할 수 있었다. 더불어 합병 LG 통신3사의 경우 LTE 시장에 대한 선제적인 설비투자로 경쟁기업 대비 높은 성장동력을 확보한 상황이다. 하지만 합병 전 LG텔레콤 주가의 최대 할인요인(Discount Factor)은 4G용 주파수 할당대가와 4G상용화를 위한 대규모 설비투자를 마무리하기 위한 자금조달과 관련한 문제였다. 즉 합병 전 LG텔레콤은 4G용 주파수 할당대가로 약 1조원 내외의 지출이 예상되었고 2013년 이후 4G상용화를 위해서 향후 최소 1조원 이상의 추가적인 설비투자금액이 필요한 상황이었다. 따라서 주식시장에서는 LG텔레콤 자체의 현금흐름으로는 설비투자를 위한 2조원 이상의 자본조달과 관련하여 재무적 리스크 즉 부채에 대한 이자비용을 상환하지 못할 가능성이 큰 것으로 인식하고 있었다. 그러나 LG 통신3사가 합병을 실시하면서 LG텔레콤 자체의 자본조달과 관련된 위험이 합병 LG 통신3사로 분산되면서 대규모 자본조달에 대한 주식시장의 우려가 어느 정도 해소될 수 있었다. 특히 신용평가사는 합병 LG 통신3사의 “재무적 융통성 제고”에 주목하고 향후 신용등급을 상향할 가능성이 있음을 보고하였다7). 즉, <표 3-4>를 살펴보면 합병 후에 약 1조 1천억원 이상의 공모사채를 추가로 발행한 것으로 나타났다. 더불어 공모사채를 통해서 자금조달을 실시할 경우 합병법인의 세제상의 혜택 예를 들어 사채

7) 2009년 11월 3일의 한신정평가의 LG통신3사의 합병에 대한 보고서를 참조하면 사업역량의 강화, 사업부문확장에 따른 범위의 경제 효과 그리고 재무적 융통성 제고를 바탕으로 긍정적 요인이 정책적 수혜 여지 축소라는 부정적 요인보다 더 클 것으로 예상하였다.

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연도 2009(합병 전) 2010(합병 후) 2011이자비용 60 125 166LG텔레콤 FCF 99 174.3 143.8합병 LG 통신3사 FCF 272.4 383.9 429.4

종 류 연이자율(%) 2009(합병 전) 2010(합병 후)공모사채 3.86 - 6.70 360 1,490사모사채 4.13 - 6.00 120 200

의 이자비용에 대한 손금산입으로 인한 각사업연도소득금액의 감소를 통해서 합병에 따른 세금절감효과가 예상된다. 하지만 부채로 대규모의 자금조달을 할 때의 우려는 대규모로 조달한 부채에 대한 이자비용상환의 문제이다.

<표 3-4> 합병 전과 후의 LG텔레콤의 사채내역(단위 : 십억원)

자료 : 금감원전자공시시스템

<표 3-5> LG텔레콤의 이자비용과 잉여현금흐름 (단위 : 십억원)

주 : FCF(Free Cash Flow): 잉여현금흐름.자료 : 금감원전자공시시스템.

하지만 위의 <표 3-5>를 참조하면 합병 LG 통신3사의 경우 합병을 통해서 LG텔레콤의 잉여현금흐름이 합병 후인 2010년 120% 그리고 2011년 약 200%이상 증가하였다8). 이는 부채를 통한 자본조달과 관련하여 이자비용이 합병 전인 2009년에 600억원에서 합병 후 2010년엔 1,250억원, 2011년에는 1,660억원으로 빠르게 증가한 것을 감안해 볼 때 합병을 통한 안정적인 잉여현금흐름은 이자비용 상환에 대한 주식시장의 우려 특히 이자비용 상환에 대한 어려움을 통한 대규모의 유상증자에 대한 우려를 해소시킬 수 있었다고 판단된다. 위의 논의를 종합해 보면 LG 통신3사의 경우 합병을 통해서 안정적인 현금흐름을 통한 대규모 부채조달에 대한 이자비용을 안정적

8) 2009년 10월 9일 유진투자증권의 LG텔레콤 합병에 관한 보고서를 참조하면 3사의 합병 중 특히 합병에 따른 잉여현금흐름문제의 해소가 LG텔레콤의 4G투자와 관련된 재무적 리스크를 감소시키기 위해서 필수적이라고 언급하고 있다.

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 59

으로 상환할 수 있었고 이는 주식시장의 일반투자자로 하여금 추가적인 자본조달 예를 들어 유상증자에 대한 우려를 감소시켜서 결론적으로 주식시장이 LG 통신3사의 합병에 대해서 긍정적으로 평가한 것으로 분석되었다.

본 연구의 분석결과는 한국 통신기업을 대상으로 2000년 이전의 인수 ․ 합병과 시장반응에 대한 평균적인 효과를 실증분석한 Park et al.(2002)와 일치하지 않지만 이는 2000년대 이후 통신산업에서의 합병의 긍정적 효과를 반영한 결과이고 일반투자자들이 통신회사의 인수 ․ 합병에 대해서 긍정적으로 평가한 Wilcox et al.(2001) 및 Nam et al.(2005)과 일관된 실증결과이다.

Ⅳ. 결론 및 한계점

본 연구는 LG 통신3사 합병에 대한 시장반응 사례를 중심으로 분석을 실시하였다. 통신서비스 시장에 경쟁이 도입된 이후 서비스 및 기술 환경, 경쟁 및 시장 환경에 대응하기 위해 지속적인 인수․합병이 이루어져 왔고 그 흐름은 앞으로도 지속될 전망이다. 분석결과 LG 통신3사의 합병에 대해서 시장은 대체로 긍정적으로 반응하는 것으로 나타났다. 이는 LG 통신3사가 합병을 실시하면서 LG텔레콤 자체의 자본조달과 관련된 위험을 합병 LG 통신3사가 분산하게 되면서 실제로 재무적 시너지가 높게 나타난 것으로 판단된다. 본 연구는 한국 통신기업의 인수 ․ 합병에 따른 시장반응에 대한 기존의 연구가 일관된 실증결과를 내지 못하고 있으며 주로 2000년 이전의 기간을 대상으로 분석이 이루어지고 있는 것을 고려할 때 LG 통신3사의 합병에 대한 시장반응사례를 바탕으로 최근의 유 ․ 무선망 통합에 따른 운영의 시너지 그리고 재무적 시너지를 위한 인수 ․ 합병에 대해서 시장이 긍정적으로 받아들이고 있음을 밝혀냈다는 점에서 공헌점이 있을 것으로 판단된다.

본 연구는 이러한 공헌점에도 불구하고 다음과 같은 한계점을 내포하고 있다. 우선 1개의 기업을 대상으로 사례분석을 실시하여 연구의 결과에 대해서 일반화를 시키기가 어려울 수 있다는 점이다. 본 연구결과는 LG텔레콤이 처해있던 재무적 그리고 영업적 환경과 상황에 따른 결과이기 때문에 이의 일반적인 적용이 힘들 수 있다. 더불어 본문에도 언급을 하였지만 합병이 비교적 최근인 2010년 1월 1일에 이루어져 3년 혹은 5년 이상의 장기영업성과에 대해서 자세히 살펴보지 못하였는데 이것은 추

60 POSRI경영경제연구 제12권 제2호 2012

후의 후속연구를 통해서 보완될 수 있다고 판단된다. 더불어 본 연구는 사례 연구로써 실무적 시사점을 제시한 데에 보다 집중을 하였고 인수 혹은 합병에 대한 이론적 고찰을 바탕으로 결론을 도출하는 데에 어느 정도 미비한 점이 있다고 판단된다. 그럼에도 불구하고 본 연구는 통신산업에서 후발주자인 LG텔레콤의 합병의 배경과 영업성과 및 시장반응에 대해서 살펴보았고 이는 향후 규제산업 및 통신산업에서 합병을 하는 실무자와 합병관계자에게 시사점을 줄 수 있을 것으로 판단된다.

LG 통신3사의 합병에 대한 사례 연구 61

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