PKN ORLEN Analiza fundamentalna

Opracowane przez: Zbigniew Lichocki Szymon Szczepaniak

Spis treści

1. Wstęp .............................................................................................................................................. 3

2. Analiza Makroekonomicznego otoczenia ........................................................................................ 3

a) Produkt Krajowy Brutto ............................................................................................................... 3

b) Stopa bezrobocia ......................................................................................................................... 4

c) Inflacja ......................................................................................................................................... 5

d) Przeciętne wynagrodzenie: ......................................................................................................... 6

e) Stopy procentowe ....................................................................................................................... 6

f) Wskaźnik Optymizmu Konsumentów ......................................................................................... 7

g) Sytuacja na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. ................................................... 8

h) Bilans obrotów bieżących – bilans handlowy ............................................................................ 10

3. Analiza sektorowa ......................................................................................................................... 11

4. Analiza sytuacyjna firmy ................................................................................................................ 12

5. Analiza Finansowa ......................................................................................................................... 13

a) Wskaźniki Płynności:.................................................................................................................. 13

b) Wskaźniki aktywności: ............................................................................................................... 14

c) Wskaźniki zadłużenia ................................................................................................................. 15

d) Wskaźniki rentowności: ............................................................................................................. 17

e) Wskaźniki wartości rynkowej .................................................................................................... 18

6. Wycena spółki metodą porównawczą........................................................................................... 21

7. Bibliografia ..................................................................................................................................... 23

1. Wstęp

Analiza fundamentalna, jak sama nazwa wskazuje, opiera się na „fundamentach”, czyli na

kondycji gospodarki oraz kondycji emitenta papieru wartościowego. Uważa się, że im lepsza

jest kondycja finansowa emitenta, tym wyższa jest wartość jego akcji i tym bardziej jest ona

atrakcyjna dla inwestora. W analizie fundamentalnej wykorzystuje się informacje o

gospodarce oraz informacje finansowe o spółkach. Analiza nie służy jednak do oceny

opłacalności inwestycji w krótkim okresie. W długim okresie występuje silna korelacja

pomiędzy wzrostem zysków spółki, a jej wyceną rynkową. Dlatego analiza fundamentalna

stosowana jest dla inwestycji o długim horyzoncie czasowym, służy do wyszukiwania spółek,

których akcje będą osiągać wyższe niż obecnie ceny.

2. Analiza Makroekonomicznego otoczenia

a) Produkt Krajowy Brutto

Produkt Krajowy Brutto - pojęcie ekonomiczne, oznaczające jeden z podstawowych

mierników dochodu narodowego stosowanych w rachunkach narodowych PKB opisuje

zagregowaną wartość dóbr i usług finalnych wytworzonych na terenie danego kraju w

określonej jednostce czasu.

0

1

2

3

4

5

6

7

8

Rok

2007

Kw1

Rok

2007

Kw2

Rok

2007

Kw3

Rok

2007

Kw4

Rok

2008

Kw1

Rok

2008

Kw2

Rok

2008

Kw3

Rok

2008

Kw4

Rok

2009

Kw1

Rok

2009

Kw2

Rok

2009

Kw3

Dynamika PKB Polski r/r

PKB

Produkt Krajowy Brutto w III kwartale 2009r. wyniósł 1,7%. Pozytywne doniesienia z naszej

gospodarki za III kwartał, bardzo dobrze wróżą całorocznemu wzrostowi. Co więcej, jak na

razie wszystko wskakuje na to, że Polska w 2009 r. może być jedynym, a przynajmniej

jednym z nielicznych, krajem Unii Europejskiej, który zamknie rok z dodatnim, a nie

ujemnym tempem wzrostu. Jeśli chodzi o ten czynnik jest on oceniany pozytywnie przy

naszej analizie makroekonomicznej.

b) Stopa bezrobocia

Stopa bezrobocia w październiku 2009 roku wyniosła 11,1%. Oznacza to jej wzrost o 0,2% w

stosunku do poprzedniego miesiąca i o 2,3% porównaniu z analogicznym miesiącem roku

2008. W 2009 roku poziom bezrobocia utrzymywał się w okolicach 11%, co w porównaniu z

rokiem 2007 można uznać za pozytywną informację, dającą dobre prognozy dla gospodarki .

Brak większego wzrostu liczby osób bezrobotnych w ostatnim okresie oznacza, że sytuacja na

polskim rynku pracy nie odczuła znacząco wpływu ogólnoświatowego kryzysu.

0,00%

2,00%

4,00%

6,00%

8,00%

10,00%

12,00%

14,00%

16,00%

20

07

-I

20

07

-II

20

07

-III

20

07

-IV

20

07

-V

20

07

-VI

20

07

-VII

20

07

-VII

I

20

07

-IX

20

07

-X

20

07

-XI

20

07

-XI

20

08

-I

20

08

-II

20

08

-III

20

08

-IV

20

08

-V

20

08

-VI

20

08

-VII

20

08

-VII

I

20

08

-IX

20

08

-X

20

08

-XI

20

08

-XII

20

09

-I

20

09

-II

20

09

-III

20

09

-IV

20

09

-V

20

09

-VI

20

09

-VII

20

09

-VII

I

20

09

-IX

20

09

-X

c) Inflacja

Inflacja w Polsce mierzona wskaźnikiem CPI (Consumer Price Index) w październiku 2009 r.

zmalała z 3,7% do 3,1 % w porównaniu z poprzednim miesiącem. Analizując wskaźnik

inflacji rok do roku można zaobserwować dość znaczy jej spadek w porównaniu z

październikiem 2008 roku, kiedy to wskaźnik inflacji wynosił 4,2%. W oparciu o

przewidywania Narodowego Banku Polskiego w najbliższych miesiącach

inflacja w Polsce powinna spaść. Za obniżeniem inflacji przemawiać będzie spowolnienie

gospodarcze w Polsce oraz recesja na świecie, przekładająca się na zmniejszenie popytu

i spadek presji na wzrost cen zarówno na rynku krajowym, jak i na rynkach światowych.

Równocześnie jednak spadek inflacji będzie ograniczany przez skutki obserwowanych

wcześniej: wzrostu cen regulowanych, w tym cen energii, osłabienia kursu złotego, a także

przez wzrost cen ropy naftowej mający miejsce w ostatnim okresie

0

1

2

3

4

5

6

20

07

-I

20

07

-II

20

07

-III

20

07

-IV

20

07

-IX

20

07

-V

20

07

-VI

20

07

-VII

20

07

-VII

I

20

07

-X

20

07

-XI

20

07

-XII

20

08

-I

20

08

-II

20

08

-III

20

08

-IV

20

08

-IX

20

08

-V

20

08

-VI

20

08

-VII

20

08

-VII

I

20

08

-X

20

08

-XI

20

08

-XII

20

09

-I

20

09

-II

20

09

-III

20

09

-IV

20

09

-IX

20

09

-V

20

09

-VI

20

09

-VII

20

09

-VII

I

20

09

-X

d) Przeciętne wynagrodzenie:

W analizie makroekonomicznej, ważnym aspektem są także zarobki. Wynagrodzenie jest o

tyle ważne, że jego wzrost powoduje najczęściej wzrost popytu na produkty ogółem. Co

prawda w II kw. 2009 mieliśmy negatywny sygnał w postaci spadku wynagrodzeń, jednak już

w III kw. 2009r wszystko wróciło do normy i mięliśmy kolejny wzrost o 4,8 proc.

Wynagrodzenie przeciętne wynosi obecnie 3.113,86zł miesięcznie.

e) Stopy procentowe

W 2008 r. stopy procentowe zostały sześciokrotnie zmieniane przez Radę Polityki PienięŜnej

(RPP). PodwyŜszenie stóp nastąpiło czterokrotnie, kaŜdorazowo o 0,25 p.p., natomiast pod

koniec 2008 r. dokonano obniŜenia stóp łącznie o 1 p.p. Powodem tych działań było

złagodzenie prowadzonej przez RPP polityki monetarnej zgodnie z opinią, iŜ w średnim

okresie bardzo prawdopodobne jest ukształtowanie się poziomu inflacji poniŜej celu

inflacyjnego. Na koniec 2008 r. stopy procentowe ukształtowały się na poziomie:

referencyjna: 5,00%,

kredyt lombardowy: 6,50%,

depozytowa: 3,50%,

redyskontowa weksli: 5,25%.

-4

-2

0

2

4

6

8

10

Rok

2007

Kw1

Rok

2007

Kw2

Rok

2007

Kw3

Rok

2007

Kw4

Rok

2008

Kw1

Rok

2008

Kw2

Rok

2008

Kw3

Rok

2008

Kw4

Rok

2009

Kw1

Rok

2009

Kw2

Rok

2009

Kw3

Dynamika przeciętnego miesięcznego

wynagrodzenia brutto w Polsce

Seria 1

W II kwartale 2009 r. Rada Polityki Pieniężnej nadal kontynuowała proces łagodzenia

polityki monetarnej poprzez trzykrotne obniżenie stóp procentowych. W styczniu redukcja

stóp wyniosła 0,75 p.p., w lutym i w marcu po 0,25 p.p. Na koniec II kwartału 2009 r. stopy

procentowe ukształtowały się na poziomie:

referencyjna: 3,5%,

kredyt lombardowy: 5%,

depozytowa: 2 %,

redyskontowa weksli: 3,75%.

f) Wskaźnik Optymizmu Konsumentów

Wskaźnik Optymizmu Konsumentów powstaje na bazie jedenastu standardowych pytań

zamkniętych zadawanych w sondażu Ipsos-Demoskop. Badaną zbiorowością jest ludność

Polski w wieku 15 lat i więcej. Sondaż przeprowadzany jest w cyklu miesięcznym na

reprezentatywnej próbie 1000 osób. Respondenci oceniają sytuację kraju, swoją sytuację

materialną, poziom bezrobocia, inflację, skłonność do zakupu trwałych dóbr konsumpcyjnych

i poziom oszczędności w ciągu ostatnich 12 miesięcy oraz dokonują prognozy tych zjawisk na

rok następny. Pytania od początku prowadzenia tego badania są zadawane w identycznym

brzmieniu i kolejności. Wskaźnik optymizmu konsumentów WOK może przyjmować

wartości od 0-200 punktów

0

20

40

60

80

100

120

140

Wskaźnik Optymizmu Konsumentów

Kolumna1

Z analizy tego wskaźnika możemy odczytać optymizm konsumentów. Jest on o tyle ważny

gdyż ukazuje nam on mniej więcej popyt. Po przyjrzeniu się wykresowi można zauważyć, że

wskaźnik ten jest obecnie na poziomie 86 pkt. Oznacza to, że wynik jest poniżej średniej.

Należy jednak zauważyć to, że od począwszy od marca mamy tendencje wzrostową.

g) Sytuacja na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie.

W I kwartale 2009 r. indeksy cen akcji spółek notowanych na Giełdzie Papierów

Wartościowych (GPW) w Warszawie kontynuowały spadki rozpoczęte latem 2007 r. Wpływ

na powyższe spadki miało pogorszenie się perspektyw zysków polskich firm (wyraźnie

widoczne w ich wynikach finansowych za IV kwartał 2008 r.) oraz czynnik globalny

związany z silnymi spadkami cen akcji na giełdach zagranicznych.

Negatywny wpływ na cenę akcji niektórych spółek miały ujawnione informacje o stratach

walutowych części firm na rynku walutowych instrumentów pochodnych oraz o ujemnej

wycenie zawartych transakcji zabezpieczających. Na rynku akcji na GPW występowała

bardzo wysoka zmienność cen akcji. W marcu 2009 r. na GPW, podobnie jak na rynkach

rozwiniętych, nastąpiły wzrosty cen akcji (indeks WIG 20 zyskał 10%).

W końcu I kwartału 2009 r. WIG był niższy niż w analogicznym okresie ubiegłego roku

o 49%. W II kwartale 2009 r., pierwszy raz od połowy 2007 roku, WIG zyskał około 28%.

W II półroczu 2008 r. i na początku 2009 roku najsilniej spadły ceny akcji średnich spółek.

Na początku 2009 roku obserwowano także znaczny spadek indeksu WIG20 przede

wszystkim w efekcie znacznego obniżenia się cen akcji banków. Podaż akcji na GPW

pochodziła przede wszystkim od krajowych funduszy inwestycyjnych, które, podobnie jak w

I półroczu 2008 r., sprzedawały akcje w związku z umorzeniami jednostek uczestnictwa przez

inwestorów. Od II kwartału 2009 roku można zaobserwować stopniowy wzrost wartości

zarówno indeksu WIG, jak i WIG 20. W tym okresie udało się odrobić prawie 30% wartości

spadku indeksu WIG, który miał miejsce od 2007 roku.

h) Bilans obrotów bieżących – bilans handlowy

W 2009 roku, pierwszy raz od dłuższego czasu udało się uzyskać dodatnią wartość bilansu

handlowego. Przełomowym miesiącem był luty 2009, w którym wartość ta wyniosła 1 164

mln zł. W całym roku wartość eksportu przewyższała import. Sytuacja zmieniła się we

wrześniu, gdzie Polska zanotowała ujemną wartość bilansu handlowego. Fakt osiągnięcia

dodatniego salda ma zdecydowanie pozytywną wymowę z punktu widzenia oceny stanu

polskiej gospodarki. Biorąc pod uwagę znaczną przewagę wartości importu nad eksportem

jaka występowała w 2007 i 2008 roku, informację tą należy tym bardziej odbierać jako

pozytywną.

-2500

-2000

-1500

-1000

-500

0

500

1000

1500

Serie1

3. Analiza sektorowa

W celu bardziej dokładnego i wiarygodnego oddania sytuacji panującej wśród spółek

petrochemicznych regionu EMEA (Europy, Bliskiego Wschodu i Afryki) postanowiliśmy

naszą analizę przygotować w oparciu o dane podane przez analityków ING Securities w

opracowaniu z dnia 10 września 2009 roku.

Rekomendacje spółek paliwowych z regionu EMEA, niestety nie mogą napawać

optymizmem. Tylko jedna z nich uzyskała w ostatnim okresie pozytywną rekomendację. Była

to mianowicie turecka spółka Tüpraş. W stosunku do pozostałych spółek zostały utrzymane

zostały rekomendacje trzymaj lub sprzedaj. Turecka spółka wydaje się być atrakcyjna ze

względu na utrzymywanie przez nią wysokiego poziomu marż własnych i na dobre

perspektywy utrzymania tego wskaźnika. Polski lider sektora został negatywnie oceniony

przez analityków ING Securities. Uznali oni, że w obecnym otoczeniu makroekonomicznym

spółka nie jest w stanie wygenerować dużych środków pieniężnych.

Podobnego zdania jest Fitch Ratings. Amerykańska agencja ratingowa oceniła

sytuację w PKN Orlen jako negatywną. Fitch ocenił, że rafinerie, które najbardziej odczuły

kryzys w 2009 czeka kolejny trudny rok z niskimi marżami rafineryjnymi i niskim poziomem

wykorzystania mocy przerobowych. Fitch uważa, że w lepszej sytuacji w warunkach obecnej

dekoniunktury jest segment przerobu ropy w firmach generujących dodatkową marżę na

sprzedaży dzięki korzystnej lokalizacji rafinerii, posiadających wysoki i stabilny udział w

rynku krajowym, rozbudowaną infrastrukturę logistyczną i dużą sieć stacji paliw. Fitch

uważa, że rafinerie posiadające dużą dźwignię finansową, na przykład w wyniku dużych

akwizycji finansowanych długiem, przeprowadzonych w okresie wyższych cen aktywów

rafineryjnych (takie jak PKN) lub dużych inwestycji na modernizację i rozbudowę rafinerii

(Grupa Lotos S.A.) zanotują znaczne pogorszenie wskaźników kredytowych w 2009 roku w

związku ze spadkiem FFO i EBITDA. Spowoduje to presję na profile kredytowe w przyszłym

roku, o ile nie zostanie to zrównoważone przez działania mające na celu zmniejszenie

zadłużenia lub generowanie dodatkowych przepływów pieniężnych z nowych instalacji

Agencja ocenia, że czołowe zintegrowane firmy sektora ropy i gazu, które stosują

konserwatywną politykę finansową, np. austriackie OMV a także firmy gazowe z dużym

udziałem przepływów pieniężnych z bardziej stabilnego i przewidywanego segmentu przesyłu

i dystrybucji, takie jak słowacki Slovensky plynarensky priemysel, a.s. powinny utrzymać

solidne profile kredytowe w 2010 roku, pomimo zagrożeń stojących przed sektorem

4. Analiza sytuacyjna firmy

Grupa PKN Orlen jest dominującym producentem i dystrybutorem produktów naftowych i

petrochemicznych w Polsce. Zajmuje się przerobem ropy naftowej na takie produkty jak:

benzyny bezołowiowe, olej napędowy, olej opałowy, paliwo lotnicze, tworzywa sztuczne i

wyroby petrochemiczne. Rafinerie należące do grupy PKN Orlen (w Płocku, Trzebini,

Jedliczu) posiadają ok. 70 %. zdolności przerobowych polskich rafinerii. PKN Orlen

sprzedaje hurtowo ok. 60 %. paliw silnikowych w Polsce, sprzedaż detaliczna sięga prawie

40%. Firma posiada największą w Europie Centralnej sieć stacji paliw zlokalizowanych w

Polsce, Niemczech, Czechach i na Litwie. Grupę PKN Orlen tworzy ponad 80 spółek.

Akcje PKN ORLEN notowane są na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie oraz w

formie Globalnych Kwitów Depozytowych (GDR) na Londyńskiej Giełdzie Papierów

Wartościowych. Obrót kwitami depozytowymi ma miejsce również w USA na

pozagiełdowym rynku OTC. Akcje Koncernu notowane są na rynku podstawowym Giełdy

Papierów Wartościowych w Warszawie w systemie notowań ciągłych i wchodzą w skład

indeksów największych spółek WIG20 oraz WIG, a także indeksu branżowego WIG-paliwa.

Kapitał akcyjny Spółki wynosi 534 636 326,25 zł i dzieli się na 427 709 061 akcji zwykłych

na okaziciela o wartości nominalnej: 1,25 zł każda akcja. Depozytariuszem kwitów

depozytowych spółki jest The Bank of New York Mellon. Jednostką transakcyjną na giełdzie

londyńskiej jest 1 GDR, na który przypadają dwie akcje Koncernu. Właścicielem największej

liczby akcji Grupy jest Skarb Państwa, który w posiada łącznie 27.52% udziałów w spółce i

tyle samo procent głosów na WZA. Innym podmiotem posiadającym ponad 5% udziałów jest

ING OFE, który w swoim portfelu skupia 5,17% z ogólnej liczby akcji.

Na rynku kapitałowym obecna jest także jedna ze spółek zależnych PKN ORLEN, Unipetrol,

której akcje notowane są na Giełdzie Papierów Wartościowych w Pradze oraz na rynku OTC

(RM-SYSTÉM). Kapitał akcyjny spółki dzieli się na 181 334 764 akcji zwykłych o wartości

nominalnej 100 CZK, z czego w obrocie znajduje się 67 110 726 akcji. Na Giełdzie Papierów

Wartościowych w Pradze notowane są także obligacje wyemitowane przez Unipetrol. W

obrocie znajduje się 2 000 obligacji o łącznej wartości nominalnej 2 000 000 000 CZK.

5. Analiza Finansowa (dane w oparciu o raport za III kwartały PKN Orlen opublikowany w dniu 13 listopada

2009r.)

a) Wskaźniki Płynności:

a) wskaźnik bieżącej płynności - Wskaźnik pokazuje możliwości przedsiębiorstwa do

regulowania zobowiązań posiadanymi środkami obrotowymi.

����ż��� ��żą� �ł ���ś� =��� �� ��żą���������

������ą����� ��żą

���. ����. �ł � ��� ���� =�� ��� ��� ��� �ł

�� ��� �� ��� �ł≈ �, ��

Wskaźnik bieżącej płynności dla Orlen wynosi 1,44 . Jest to wynik dobry, gdyż wartość tego

mnożnika powinna się mieścić w granicy <1,2-2,0>.W przypadku gdy jego wartość spada

poniżej 1,0, może to wskazywać na kłopoty przedsiębiorstwa z regulowaniem zobowiązań w

terminie, ale też świadczyć o agresywnym, nastawionym na szybkie zwiększanie się zysków

planie rozwoju realizowanym przez dane przedsiębiorstwo. Jednocześnie jest to pozytywny

znak dla inwestorów. Wartość wskaźnika powyżej 3,0 wskazuje na złą kondycje finansową

firmy i problemy z obrotem majątku.

b) wskaźnik szybki płynności - Wskaźnik odzwierciedla natychmiastową zdolność

przedsiębiorstwa do spłaty zaciągniętych zobowiązań.

����ź��� �� ��� �ł ���ś� =��� �� ��żą − �����

������ą����� ��żą

���. �� �. �ł � ��� ���� =�� ��� ��� ��� − �� �$� �� ���

�� ��� �� ���≈ �, $�

Wartość wskaźnika szybkości płynności dla PKN Orlen wynosi 0,60.Ozaczacza to, że firma

ma zachwianą płynności finansową. Wartość optymalna powinna wynosić od 1 do 1,2. Jest to

negatywna informacja dla inwestorów

c) wskaźnik natychmiastowej wymagalności - wskaźnik pokazuje jaką część zaciągniętych

zobowiązań firma jest w stanie pokryć posiadanymi środkami pieniężnymi. Należy

pamiętać, że brak gotówki nie musi oznaczać kłopotów finansowych spółki, natomiast

całkowity jej brak może przynieść straty wywołane brakiem możliwości zawierania

szybkich i korzystnych transakcji.

����ź��� ��� %&������� � &�'����ś� =��� �� ��żą – ����� � ���ż��ś�

������ą����� ��żą

���. ��� %. � &�'. ��� ���� = �� ��� ��� ��� − ��� �$� �� ��� + $���$������

�� ��� �� ���= �, �

b) Wskaźniki aktywności:

a) wskaźnik rotacji należności - określa, ile razy w ciągu roku firma odtwarza stan swoich

należności.

����ź��� ������ ���ż��ś� =��� %�� � ������ż

���� ���ż��ś� �����ę�� �

���. ���. ���ż ��� *+, ���� =�� � � ��� ���$ ��� $�� ���

= -, $�

Wskaźnik rotacji należnościami dla PKN Orlen wynosi 7,61 jest to sytuacja dobra, gdyż

zadowalający poziom tego wskaźnika powinien oscylować w przedziale 7,0 -10,0. Jeżeli

wartość wskaźnika spada poniżej 7,0 oznacza to, że przedsiębiorstwo kredytuje swoich

klientów, co wiąże się z długim zamrożeniem środków pieniężnych w należnościach.

b) wskaźnik rotacji zapasów - Określa ile razy w ciągu roku firma odnawia swoje zapasy.

Niski poziom wskaźnika wskazuje na nadmierne lub zbędne zapasy utrzymywane przez

przedsiębiorstwo. Wzrost tego wskaźnika oznacza, że zapasy wystarczają na coraz

mniejszą liczbę dni sprzedaży.

����ź��� ������ �����ó� =������ż ����

����ę�� ���� �����ó�

���. ���. ���. ��� *+, ���� =�� � � ��� ���

$ ��� ��� ���= -, $$

c) Wskaźniki zadłużenia

a) wskaźnik ogólnego zadłużenia - Obrazuje strukturę finansowania majątku

przedsiębiorstwa. Informuje, jaki udział w całości źródeł finansowania aktywów firmy

stanowi zadłużenie, czyli kapitały obce.

���. �'ó��'� ���ł.ż��� =������ą����� �'ółę&

��� �� �'ół&× ���%

���. �'ó�. ���ł. ��� *+, ���� = - �-� ��� ���

�� ��� - � ���= ��, ��%

Wskaźnik ogólnego zadłużenia dla PKN Orlen wynosi 55,34%. Jest to dobry rezultat gdyż

wg standardów zachodnich wskaźnik ten powinien oscylować w przedziale 57 – 67 % Im

wyższy jego poziom, tym wyższy poziom zadłużenia i wyższe ryzyko finansowe.

b) wskaźnik zadłużenia kapitału własnego - określa stopień zaangażowania kapitału

obcego w stosunku do kapitału własnego..

���. ���ł.ż��� ������ł. �ł���'� =������ą����� �'ół&

������ł �ł���

���. ���ł. �� ��� *+, ���� = - �-� ��� ���

� � � -�$ ���= �, �

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego dla PKN Orlen wynosi 1,24. Jednakże W przypadku

tego wskaźnika trudno jest mówić o wartościach optymalnych, chociaż np. w USA za wartość

graniczną dla spółek małych przyjmuje się proporcję 3:1, dla dużych i średnich 1:1. Wzrost

wskaźnika oznacza większe zaangażowanie obcych źródeł finansowania w stosunku do źródeł

własnych

c) wskaźnik zadłużenia długoterminowego (wskaźnik długu) - Określa stopień

zabezpieczenia udzielanych kredytów przez kapitał własny firmy. .

����ź��� �ł.'. =������ą����� �ł.'���&����

������ł �ł���

����ź��� �ł.'. =�� ��� ��$ ���

� � � -�$ ���= �, $�

Wskaźnik długu dla PKN Orlen wynosi 0,64. Jest to wynik stosunkowo dobry, gdyż

przyjmuje się, że zadowalający poziom tego wskaźnika powinien wynosić 0,5, co wynika ze

struktury kapitału 33:67, wg której kredyt długoterminowy powinien być dwukrotnie

mniejszy od kapitałów własnych. Racjonalny poziom tego wskaźnika wynosi jednak od 0,5

do 1,0. W przypadku, gdy wskaźnik > 1,0 oznacza to, że zobowiązania długoterminowe są

wyższe niż kapitał własny

d) Wskaźniki rentowności:

a) wskaźnik rentowność sprzedaży – Określa zdolność firmy do generowania zysku przez

sprzedaż. Im niższy jest wskaźnik, tym większa wartość sprzedaży musi być zrealizowana

dla osiągnięcia określonej kwoty zysku. Z kolei im wyższy poziom wskaźnika, tym

wyższa efektywność osiąganych dochodów. Pożądany jest zatem wysoki poziom tego

wskaźnika.

Z tego też powodu należy porównywać wartość tego wskaźnika w danej firmie z innymi

firmami tej samej branży.

�������ść ������ż ���� =� �� ����

������ż ����× ���%

���. �����. �� ��� *+, ���� =� ��- ��� ���

�� � � ��� ���× ���% = %

W dwóch pozostałych spółkach wykorzystanych w analizie porównawczej, wskaźnik

rentowności sprzedaży netto wynosi:

Petrolinvest = - 1,88

LOTOS = 0,14

Można zatem uznać, że PKN wypada na tle porównywanych spółek korzystnie.

b) wskaźnik rentowność aktywów (ROA) - określa stosunek wielkości zysku netto,

wypracowanego przez jednostkę, do wartości zaangażowanego w firmie majątku.

Pokazuje jak efektywnie firma zarządza swoim majątkiem. Im wyższy poziom

rentowności aktywów, tym lepsza sytuacja finansowa firmy.

1�2 =� �� ����

��� �� �'ół&× ���%

1�2 ��� *+, ���� =� ��- ��� ���

�� ��� - � ���× ���% = �, �%

Wskaźnik rentowności aktywów dla PKN Orlen wynosi 2%. Jest to wynik dosyć dobry

choćby z tego względu, że zachodnie banki udzielające kredytów oczekują od firm, aby

wskaźnik ten osiągał poziom 2-6 %. Jednocześnie w małych firmach powinien być wyższy

niż w dużych

c) stopa zwrotu z kapitału własnego (ROE) - Informuje o wielkości zysku netto,

przypadającego na jednostkę kapitału zainwestowanego. Im wartość tego wskaźnika jest

wyższa, tym korzystniejsza jest sytuacja finansowa firmy. Wyższa efektywność kapitału

własnego wiąże się z możliwością uzyskania wyższej nadwyżki finansowej, a co za tym

idzie wyższych dywidend (dla akcjonariuszy) oraz z dalszym rozwojem firmy.

1�3 =� �� ����

������ł �ł���× ���%

1�3 ��� *+, ���� =� ��- ��� ���

� � � -�$ ���× ���% = �, ��%

e) Wskaźniki wartości rynkowej

Uwaga. Cena akcji PKN Orlen jest ceną z dnia 18 grudnia 2009r.

a) zyskowność na jedną akcję (EPS) - Określa wielkość zysku, przypadającą na

pojedynczy udział lub akcję. Wartość wskaźnika jest istotna dla inwestorów liczących na

korzystną dywidendę, jak i dla inwestorów oczekujących wzrostu wartości akcji ze

względu na rosnący zysk spółki. Zysk z portfela skonstruowanego na bazie spółek

charakteryzujących się największą dynamiką EPS jest często większy od przeciętnego.

3*4 =� �� ����

����� ����

3*4 ��� ���� =� ��- ��� ���

� - -�� �$�= , ���ł/���ę

b) wskaźnik ceny rynkowej akcji do wartości księgowej na akcje (P/BV) - ile razy

wartość spółki na rynku jest większa (mniejsza) od jej wartości księgowej,

*678 =

�� '�ł���� ����

�����ść ���ę'��� ����

*678 ��� *+, ���� =

��

��, �-= �, -�

Współczynnik P/BV da nam tak naprawdę odpowiedź dopiero po zestawieniu go z innymi

P/BV spółek w branży. Generalnie na rynkach światowych nie ma jednoznacznych norm dla

wskaźnika P/BV. W USA waha się w przedziale 1,3-2,0, na rynku japońskim w granicach

2,0. Na polskiej giełdzie rozpiętość wskaźnika jest znaczna i oscyluje od 0,5 do 3,5. W

praktyce niska wartość wskaźnika oznacza z reguły, ze spółka osiąga małe zyski bieżące i jej

majątek nie jest w pełni wykorzystywany. Gdy majątek takiej spółki jest znaczny, branża zaś

stwarza nadzieję na dobre wyniki, poziom wskaźnika P/BV jest ważną informacją dla

inwestorów chcących kupić akcje na dłuższy okres. Niski poziom tego wskaźnika może

oczywiście świadczyć o kłopotach spółki, które mogą być spowodowane złą strukturą

majątku. Z kolei wysoka wartość P/BV może oznaczać, że akcje są przewartościowane.

P/BV spółek z sektora:

P/BV LOTOS 0,63

P/BV Petrolinvest 1,61

c) wskaźnik ceny akcji w stosunku do bieżących zysków (P/E) - ile razy wartość rynkowa

firmy przewyższa wartość wypracowanego w ciągu roku zysku

*/3 =�� � ����� ����

� �� �� ���

*38 ��� *+, ���� =

��

, ��= ��, ��

Wskaźnik P/E powinien być porównywany ze wskaźnikiem branżowym i wyznaczonym dla

innych spółek. Należy również zaznaczyć, że wskaźnik ten opiera się na danych historycznych

spółek.

Wskaźnik cena do zysku należy do najpopularniejszych i najczęściej stosowanych wskaźników

na giełdzie. Jego podstawowym celem jest ocena celowości inwestowania w akcje danej

spółki.

Wskaźnik ten odzwierciedla stosunek inwestorów do firmy. Jego wzrost informuje, że

inwestorzy skłonni są płacić za akcje firmy więcej niż poprzednio.

Niski poziom wskaźnika może sugerować, że inwestycja jest korzystna, ponieważ firma

osiąga spore zyski, przy relatywnie niskiej wycenie rynkowej. Zbyt niski jego poziom

sygnalizuje, że akcje spółki są niedowartościowane i zachęca do taniego ich nabycia.

W praktyce zbyt duża wartość P/E może świadczyć o dużym entuzjazmie inwestorów lub o

spekulacji dużych inwestorów. Fakt ten powinien stanowić przestrogę w zbyt jednoznacznej

interpretacji tego wskaźnika. Porównując P/E firm z tej samej branży, można spodziewać się,

że akcje spółki o wysokim poziomie P/E są przewartościowane i ich kurs może w najbliższym

czasie spaść.

6. Wycena spółki metodą porównawczą.

PKN ORLEN LOTOS Petrolinvest

Cena akcji 31 31,36 23,76

Spółka Buty S.A. (dane w tys PLN) 2009E

Zysk operacyjny 763390 338032 -186732

Amortyzacja 1934867 219321 2712

Zysk netto 1017133 579364 -40239

Dług 27171008 7099774 460355

Gotówka 890853 422896 577

Liczba akcji (tys szt.) 427709,06 129873,36 16217,40

EPS 2,38 4,46 -2,48

EBITDA 2698257,00 557353,00 1413282,73

EV 39539135,89 10749706,63 845103,42

EV/EBITDA 14,7 19,3 0,6

P/E 13,0 7,0 -9,6

Waga: 0,4 Waga 0,6

Wyceniamy spółk ę PKN Orlen S.A. P/E EV/EBITDA

Cena akcji Waluta 2009E

2009E

PKN 31 PLN 13 14,7

Lotos 31,36 PLN 7 19,3

Petrolinvest 23,76 PLN -9,6 0,6

Średnia 3,5 11,5

Mediana 7,0 14,7

PKN Orlen 13,0

14,7

Dyskonto/premia na medianie 86% 0%

Cena akcji PKN Orlen S.A. 31 PLN 16,6 31,1

2006E

Zasięg: 16,6 31,1

Wycena: 25,3

Wagi: 1

Wycena końcowa: 25,3 25,3175838 0 0

Upside / downside -18,3%

W związku z prognozowanym spadkiem wartości ceny akcji analizowanej spółki o 18,3%,

oraz w oparciu o ogólną niekorzystną sytuację w sektorze postanowiliśmy wydać

rekomendację Sprzedaj. Za decyzją tą przemawia niekorzystna wymowa większości

analizowanych wskaźników. Pozytywnie może być jednak odbierana podłoże

makroekonomiczne, na jakim obecnie działa spółka. W podjęciu decyzji odnośnie do wyceny

decydującym czynnikiem była wycena końcowa uzyskana w wyniku przeprowadzenia

wyceny porównawczej, oraz niekorzystne perspektywy dla branży. Potwierdzeniem

rekomendacji może być również wydanie przez agencję ratingową Fitch Ratings raportu, w

którym sytuacja PKN Orlen została uznana za niepewną, a spółka otrzymała rating BB+.

7. Bibliografia

a� http://gielda.wp.pl/a,1,b,7,c,4,kat,60634,page,1,wid,8543543,faqtresc.html b� http://bankier.pl c� Gazeta Parkiet z dnia 17 grudnia 2009 d� www.ingsecurities.pl e� Skonsolidowany raport kwartalny za III kwartał 2009r – PKN Orlen f� Skonsolidowany raport kwartalny za III kwartał 2009r – Petrolinvest g� Skonsolidowany raport kwartalny za III kwartał 2009r- Lotos h� Metody wyceny spółki – Marek Panfil, Andrzej Szablewski