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Centro de Inversiones DB

Perspectivas Mercados Financieros

15 de Julio de 2014

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Perspectivas para el segundo semestre del año

■ La economía debería ganar impulso en los próximos meses.

Crecimiento > 3% anual en EEUU Aceleración en Europa, gracias a la recuperación en la periferia. China emerge de nuevo, gracias al impulso reformador y a las mayores exportaciones.

■ Los bancos centrales mantienen la expansión monetaria por la fragilidad de la recuperación.

■ El optimismo en los mercados puede mantenerse por algún tiempo. El riesgo está en un potencial cambio en el discurso de la Fed después del verano.

■ Durante los próximos meses, se esperan fuertes divergencias entre la paulatina retirada de estímulos de la Fed y el B.Inglaterra y la política expansionista del Banco de Japón y el BCE.

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Perspectivas para los próximos meses:

1 EEUU acelera su crecimiento, desaparecen las distorsiones por el mal clima.

Superadas las distorsiones por la mala climatología, la economía debería rebotar en el segundo trimestre

Previsión: PIB (2T14): +4% t/t anualizado.

Crecimiento basado en demanda doméstica (mayor empleo, mayor consumo, aportación positiva del s. residencial)

Sin tensiones inflacionistas por el momento

La Fed no tiene prisa por subir los tipos de interés

(no hasta 2015).

Final: -2,9%

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Perspectivas para los próximos meses:

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■ La región salió de la recesión a finales de 2013. El año 2014 será el primer año de crecimiento positivo desde 2011.

■ Los países más castigados por la crisis financiera (como Grecia o Portugal) también remontan su crecimiento.

■ Los datos de confianza PMI apuntan una aceleración del crecimiento en este segundo trimestre.

■ No obstante, el ritmo de recuperación es más moderado que en salidas de crisis anteriores. Pese el excesivo endeudamiento y el agotamiento fiscal.

Europa: crecimiento positivo pero débil,

Fuente: DB

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Perspectivas para los próximos meses:

2 Europa: El excesivo endeudamiento limita el crecimiento

■ El nivel de deuda pública es muy superior al existente en 2008 debido a la caída en ingresos y el incremento de los gastos sociales.

■ Desde 2010 se ha producido un intenso proceso de desapalancamiento, especialmente en EEUU, R.Unido y Alemania.

■ En España, Italia y Francia los niveles de deuda han empezado a reducirse desde 2013.

■ Los altos niveles de deuda limitan la capacidad de consumo e inversión a medio plazo.

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Perspectivas para los próximos meses:

2 Europa: Riesgos de deflación y debilidad del crédito

La inflación se acelera en EEUU, pero se mantiene en niveles muy bajos en Europa.

5-Junio: El BCE sorprende con una batería de medidas mucho más agresivas de lo esperado

crédito

Fuente: Bloomberg y Deutsche Bank

El exceso de liquidez en Europa no se está traduciendo en más crédito.

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Medidas aprobadas por el BCE:

Perspectivas para los próximos meses:

• Se rebaja el tipo oficial desde el 0,25% al 0,15%. • Efectos: en la práctica ninguno, dado que ya son niveles muy

bajos.

Rebaja de los tipos oficiales

• Los bancos que dejen más dinero del requerido legalmente depositado en el BCE serán penalizados con un tipo negativo del -0,10%

• Junto con la primera medida, supone la desmovilización de unos 100.000 mn.€ del balance del BCE.

Tipos de los depósitos en el BCE en negativo

• Supone dejar de drenar la liquidez asociada a los programas de compra de deuda SMP de países periféricos realizados durante 2010-12.

• Hasta la reunión de junio, el BCE drenaba hasta 170.000 mn.€ semanalmente por este motivo.

Fin de las operaciones de esterilización del programa

SMP

• Objetivo: Dar liquidez de forma ilimitada a tipos muy bajos.• Se extiende hasta finales de 2016, vs. la fecha anterior de 2015.

Extensión de la política de Full Allotment

• Objetivo: Ofrecer a los bancos financiación hasta 2018 a bajo coste. Se realizarán dos oleadas, en sep-dic de 2014 y marzo de 2015.

• Hasta 400.000 mn.€ que se espera vayan dirigidos a la concesión de crédito a pymes y familias.

Nuevas subastas de liquidez TLTRO

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Perspectivas para los próximos meses:

Las nuevas subastas TLTRO han sido las que más han incidido en los mercados:

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Perspectivas para los próximos meses:

¿Hasta cuándo la expansión monetaria de los bancos centrales?

A cierre de año, los bancos centrales habrán inyectado hasta 8.000 mn.$ en la economía.

■ La debilidad del crecimiento ha llevado a los bancos centrales a tomar medidas de estímulos monetarios sin precedentes:

• Tipos de interés en mínimos históricos

• Hasta 8.000 mn.$ en liquidez, equivalentes al 50% del PIB de EEUU

• Mensajes de “tipos bajos por mucho tiempo”

■ Razones para continuar con esta política:

• Altos niveles de deuda eleva la sensibilidad de la economía a subidas en los tipos de interés.

• Riesgo de deflación

Divergencias entre la Fed y el Banco de Inglaterra, que empezarán en 2015 a subir tipos, y el Banco de Japón y el BCE, que persistirán en su expansión.

Banco de Suiza

Banco de Inglaterra

Banco de Japón

BCE

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■ Fin del miedo a una ruptura de Europa. La crisis de deuda ha quedado atrás.

■ Fuertes entradas de capital hacia los activos europeos, especialmente periféricos. Los inversores premian los esfuerzos de reformas y consolidación fiscal.

■ Efecto “catch-up”. Mayor potencial alcista de las bolsas europeas vs. EEUU, ya en máximos.

Previsible fortaleza del dólar

¿Por qué el euro no cae?

■ Divergencia en el comportamiento de la Fed vs BCE. La Fed subirá los tipos en 2015 vs. un BCE que ha incrementado en junio sus medidas de expansión.

■ Mayor crecimiento de EEUU vs. Europa

■ Mayores entradas de capital hacia EEUU. Mayor apetito de los inversores por el mercado americano vs. activos emergentes y activos de Renta fija corporativa.

■ Factores estructurales a tener en cuenta a largo plazo: EEUU se convertirá en los próximos años en el mayor productor de crudo a nivel mundial.

Previsión DB: 1,30 $/€ a dic-14

Factores de apoyo para el dólar a medio plazo:

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Visión analistas DB: Efecto positivo sobre los mercados

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Perspectivas para los próximos meses:

3 Mejor comportamiento de los mercados emergentes

■ Ucrania:

Tras las elecciones generales del 25 de mayo Petro Poroshenko, el candidato pro-europeo consigue el poder y sitúa como primer objetivo la vuelta a la normalidad del país y la mejora de las relaciones con Rusia.

Según los analistas DB, no debería alterar el sentimiento positivo actual de los mercados financieros.

■ India:

• Resultado de las elecciones muy favorable para los mercados. • El nuevo gobierno, con amplia mayoría absoluta, tiene como

primer objetivo aprobar las necesarias reformas estructurales, especialmente como los problemas burocráticos para sacar adelante proyectos de infraestructuras.

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Perspectivas para los próximos meses:

3 China: Hacia un crecimiento más equilibrado… y menos centralizado

■ Tasas de crecimiento más bajas vs. la media histórica. Previsión PIB 2014: 7,8% anual

■ Perspectivas positivas para el sector exterior ante la recuperación mundial.

■ El esfuerzo reformador del gobierno empieza a dar sus frutos:

■ Se ha desacelerado el crédito en ciertos sectores (inmobiliario).■ Estabilidad del mercado monetario. Tipos Shibor >4% vs. 10% de jul-13■ Primeras emisiones de bonos regionales. ■ Hacia una economía con mayor peso del sector servicios (mayor consumo doméstico)

Riesgos:

Sector bancario “sumergido”

Exportaciones no tan competitivas (subida de los costes laborales, fuerte competencia desde el resto de la región y apreciación del yuan).

China, previsiones de crecimiento del PIB

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¿Y en España?: Por fin llega la recuperación

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España: vuelta a una senda positiva de crecimiento

1. Estabilización de los datos económicos. • Subida de los índices de confianza PMI,

claramente por encima de la barrera de los 50 puntos.

2. El sector exportador sigue brillando. • Ganancias de competitividad apoyan al

sector exterior, en un entorno de mayor demanda mundial.

• Por primera vez en 20 años hay superávit de la balanza cta. corriente.

3. Mejora la demanda doméstica. • Subida del consumo y la inversión. La

confianza de los hogares se recupera.

Revisión al alza en las previsiones de crecimiento tanto para 2014 como 2015

DB (2014): 1.0%

Fuente: INE

Previsión 2T14 > 0,4%

Fuente: Deutsche Bank

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España: vuelta a una senda positiva

■ Mejora el mercado de trabajo, pero las cifras de paro siguen siendo muy altas.

• Rebajas en el paro registrado

• Subida de la afiliación a la Seg.Social

• Mejora las cifras de ocupación de la EPA.

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En 2007: la envidia de Europa...

… aunque por un modelo sólo basado en consumo y construcción

Evolución mercado inmobiliario 1995-07

Déficit por cuenta corriente (en % del PIB)

España, se corrigen poco a poco los desequilibrios

Fuente: Deutsche Bank

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Evolución de los costes laborales unitarios

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España hoy, se corrigen los desequilibrios

Fuente: M.Economía, INE

Ajuste en los precios de la vivienda (desde máximos), en porcentaje

Capacidad o necesidad de financiación por sectores institucionales (en % PIB)

Balanza cta. Corriente (% PIB)

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Resultado: los inversores internacionales apuestan por España

Baja la rentabilidad exigida a los bonos españoles, en mínimos históricos...

El Ibex supera los niveles de 2011...

… lo que es aprovechado por las empresas españolas para buscar financiación.

… y la prima de riesgo puede seguir bajando, apoyada por las medidas del BCE

Ibex > 11.000 puntos (cierre junio)

Fuente: Bloomberg

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¿Cómo invertir en este entorno?

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La expansión monetaria ha sido el factor clave en el comportamiento de los activos financieros desde 2008

Hasta mediados de 2013, los mercados emergentes habian recibido fuertes entradas de dinero.

Desde mediados de 2012, han sido los mercados periféricos los que han recibido más dinero.

Resultado:

• Bolsas en máximos de varios años, incluso en algunos casos en máximos históricos.

• Rentabilidades de los bonos en mínimos desde el s.XVIII

• Baja volatilidad, en niveles pre-crisis

El principal riesgo para los inversores es que los bancos centrales no sepan manejar adecuadamente esta salida

Dos momentos clave:• Julio-12: Draghi dice que hará “todo lo que

sea necesario” para salvar el euro

• Mayo-13: Bernanke habla por primera vez del fin de la política de expansión monetaria

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¿Dónde invertir en estos momentos?

Para conseguir preservar el capital hay que asumir más riesgo

¿Qué podemos esperar hoy de una inversión…

• … en mercado monetario?

• … en renta fija pública?

• … en bolsa?

Rentab. Letras del Tesoro español: <0,5%

Rentab. Bono alemán a 10 años: 1,21%Rentab. Bono español a 10 años: 2,75%

Previsión Eurostoxx: 355 ptos (dic-14)

Esto implica una subida del 10% (ex dividendos) respecto a los niveles actuales*

*: Datos a 9 de julio

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¿Dónde invertir en estos momentos?

Nuestras apuestas:

Bonos periféricos

Bonos emergentes en divisa local

Apuesta selectiva en bonos corporativos IG de mayor riesgo.

En renta fija

Bolsas desarrolladas

Valores cíclicos

Apuesta selectiva en bolsa emergente (Asia)

En renta

variable

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Renta variable: Top picks internacionales■ EEUUEsperamos un buen comportamiento de la bolsa americana a pesar de los niveles a los que cotiza, cercanos a máximos históricos. Nuestro sector favorito sigue siendo el de tecnología. Creemos que hay oportunidades atractivas en el consumo cíclico, especialmente en autos y media y en el sector financiero, especialmente en las aseguradoras.

ApuestasServidores y semiconductores: Cisco, F5, QualcommHardware: Apple, Google. FacebookConsumo cíclico: Ford, CBS, NIKEFinancieras: MetLife, Goldman SachsBiotecnologicas: Celgene, Biogen, Gilead Sciences, AmgenIndustriales: Schlumberger, General Electric■ EuropaConfiamos en los sectores más cíclicos y con exposición tanto global como doméstica. Nuestros favoritos son Automóviles, Industria, Construcción, Media y Finanzas. Creemos que los movimientos corporativos seguirán apoyando el sector de telecomunicaciones.

ApuestasFinancieras: AXA, Intesa San Paolo, USB, LloydsConstrucción: Saint Gobain, Heidelberg CementMedia: JC Decaux, ProSiebenSat 1Autos: Daimler, Renault, ContinentalIndustriales: Siemens, Akzo Nobel, BASF, Linde

Recursos Básicos: Total, Arcelor Mittal

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Renta variable: EspañaNuestras apuestas en España se apoyan en cuatro factores distintivos:

• Compañías con fuerte exposición internacional que puedan beneficiarse del fuerte crecimiento global que esperamos para los próximos años.

• Valores que, sin motivo aparente, se han quedado rezagados en el rally bursátil del cuarto trimestre.

• Empresas con alta visibilidad y recurrencia en resultados y con una rentabilidad por dividendo históricamente probada y con capacidad de mantener el mismo en el futuro.

• Posiciones de liderazgo en los mercados donde están presentes, modelos de negocio innovadores, ventajas competitivas frente a sus competidores y con prestigio y reconocimiento de sus gestores.

Apuestas

- Amadeus. Liderazgo en su mercado y posibilidades de expansión en hoteles y cruceros.

- Arcelor Mittal. Excesivo castigo, reducción de deuda, control de costes y buen posicionamiento.

- IAG. Golpeada por los profit warnings de Lufthansa y Air France cuando tiene poco en común con ambas. Restructuración de Iberia y espectacular crecimiento de las low cost propias

- Iberdrola. Exposición a EEUU y Reino Unido. Éxito en su política de reducción de deuda. Buena rentabilidad por dividendo.

- Enagás. Menor impacto de la reforma del gas. Visibilidad y recurrencia de resultados. Alto dividendo

- Inditex. Sólido modelo de negocio, buenas perspectivas online, máxima diversificación geográfica.

- Sabadell. Buenos niveles de solvencia. Recuperación en márgenes. Ventajosa integración de CAM. Reducción de crédito promotor. Contención de la morosidad* Este información es únicamente de carácter informativo, no constituye una recomendación de inversión.

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Estrategia de inversión cartera moderada

Se rebaja el peso de la renta variable en las carteras durante los meses de verano. Este peso se lleva al mercado monetario. Es un movimiento táctico ante la mayor volatilidad típica de los meses de verano. La visión a medio plazo de las bolsas es positiva.

Fuente: Deutsche Bank

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Previsiones DB

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• Fuentes: Centro de Inversiones Deutsche Bank SAE; Bloomberg, Ministerio de Economía;

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