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D e b t I n s t r u m e n t s S e t 4
B a c k u s F e b r u a r y 2 3 , 1 9 9 8
F l o a t e r s a n d S w a p s
0 . O v e r v i e w
S w a p s a s D e r i v a t i v e s
F l o a t e r s a n d I n v e r s e F l o a t e r s
S w a p A n a l y t i c s
S w a p E n g i n e e r i n g
O T C v E x c h a n g e - T r a d e d P r o d u c t s
C r e d i t R i s k
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 2
1 . T h e S w a p M a r k e t
M a r k e t i s a n o u t g r o w t h o f t h e i n t e r b a n k m a r k e t f o r c u r r e n -
c i e s a n d s h o r t - t e r m l o a n s d e p o s i t s
S t a r t e d w i t h i n t e r n a t i o n a l c o m m e r c i a l b a n k s , n o w i n c l u d e s
m a j o r i n v e s t m e n t b a n k s
M a r k e t h a s g r o w n d r a m a t i c a l l y :
1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 19960
5
10
15
NotionalPrincipal(TrillionsofUS
Dollars)
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 3
1 . T h e S w a p M a r k e t c o n t i n u e d
S w a p s b y c a t e g o r y a n d c u r r e n c y 1 9 9 5 :
P r o d u c t N o t i o n a l P r i n c i p a l U S t r
I n t e r e s t r a t e s w a p s 1 2 . 8 1 1
U S d o l l a r 4 . 3 7 2
J a p a n e s e y e n 3 . 8 5 4
D e u t s c h e m a r k 2 . 1 2 8
P o u n d s t e r l i n g 0 . 8 5 6
C r o s s - c u r r e n c y s w a p s 1 . 2 9 5
U S d o l l a r 0 . 4 1 9
J a p a n e s e y e n 0 . 2 0 0
D e u t s c h e m a r k 0 . 1 1 0
P o u n d s t e r l i n g 0 . 0 4 6
S o u r c e : I M F , I n t e r n a t i o n a l C a p i t a l M a r k e t s , 1 9 9 7 .
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 4
2 . E x a m p l e s o f F l o a t i n g R a t e N o t e s
E x a m p l e 1 : I s t i t u t o B a n c a r i o S a n P a o l o T o r i n o
5 - y e a r o a t i n g r a t e n o t e s F R N s
M a t u r i n g J u n e 1 8 , 1 9 9 7
D e n o m i n a t e d i n e c u ' s E u r o p e a n c u r r e n c y u n i t s
S e m i a n n u a l p a y m e n t s o f E C U L I B O R + 2 0 b p s
R a t e s e t e v e r y 6 m o n t h s , p a i d 6 m o n t h s l a t e r
L I B O R d a y c o u n t c o n v e n t i o n r e m i n d e r :
I n t e r e s t P a y m e n t =
A c t u a l "
3 6 0
L I B O R + 0 . 2 0
f o r L I B O R q u o t e d a s a p e r c e n t .
E x a m p l e 2 : C i t i c o r p D M n o t e s
5 - y e a r o a t e r s
M a t u r i n g D e c e m b e r 1 5 , 1 9 9 9
Q u a r t e r l y p a y m e n t s o f D M L I B O R + 2 5 b p s
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 5
2 . E x a m p l e s o f F l o a t i n g R a t e N o t e s c o n t i n u e d
E x a m p l e 3 : D a i w a E u r o p e y e n n o t e s
5 . 2 5 - y e a r o a t e r s
M a t u r i n g M a r c h 1 7 , 2 0 0 0
S e m i a n n u a l p a y m e n t s o f 5 - y e a r y e n s w a p r a t e 9 0 b p s
E x a m p l e 4 : I B R D W o r l d B a n k i n v e r s e o a t e r s
5 - y e a r U S d o l l a r o a t e r s
M a t u r i n g O c t o b e r 1 , 1 9 9 7
S e m i a n n u a l p a y m e n t s a t a r a t e o f
R a t e = 1 4 5 , 2 D o l l a r L I B O R
w i t h a m i n i m u m o f z e r o
E x a m p l e 5 : D e u t s c h e B a n k F i n a n c e N V n o t e s
1 0 - y e a r C - d o l l a r o a t e r s
M a t u r i n g S e p t e m b e r 3 , 2 0 0 2
Q u a r t e r l y r a t e o f 3 - m o n t h B A s - 3 0 b p s
C a p o f 8 . 9 0 , o o r o f 5 - 7 8
R e m a r k : L o t s o f v a r i e t y !
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 6
3 . F l o a t i n g R a t e N o t e A r i t h m e t i c
S t a n d a r d o a t e r : 6 - m o n t h p a y m e n t s o f 6 - m o n t h L I B O R
C o n s i d e r a 6 - m o n t h o a t e r
L e t y b e t h e b o n d e q u i v a l e n t o f 6 - m L I B O R
V a l u e i n 6 m o n t h s i s p r i n c i p a l 1 0 0 p l u s i n t e r e s t
P r e s e n t d i s c o u n t e d v a l u e i s
P r i c e =
1 0 0 1 + y = 2
1 + y = 2
= 1 0 0
C o n s i d e r a 1 2 - m o n t h o a t e r
V a l u e i n 6 m o n t h s i s m a r k e t p r i c e 1 0 0 p l u s i n t e r e s t
P r e s e n t d i s c o u n t e d v a l u e i s
P r i c e =
1 0 0 1 + y = 2
1 + y = 2
= 1 0 0
C o n s i d e r a n 1 8 - m o n t h o a t e r . . . y o u g e t t h e i d e a
R e m a r k s :
F l o a t e r s t r a d e a t p a r o n r e s e t d a t e s
D e s p i t e t h e u n c e r t a i n i n t e r e s t p a y m e n t s ,
t h i s i s n o m o r e c o m p l e x t h a n a c o n v e n t i o n a l b o n d
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4 . I n t e r e s t R a t e S e n s i t i v i t y o f F R N s
S t a n d a r d o a t e r s h a v e s h o r t d u r a t i o n s
I f f r a c t i o n w o f a p e r i o d r e m a i n s u n t i l t h e n e x t p a y m e n t :
P r i c e =
1 0 0 + I n t e r e s t
1 + y = 2
w
N B : t h e n u m e r a t o r w a s s e t a t t h e s t a r t o f t h e p e r i o d .
D V 0 1 c o m p u t e d t h e u s u a l w a y i n c r e a s e y b y . 0 1
D u r a t i o n i s
D = 1 + y = 2
, 1
w = 2
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5 . I n v e r s e F l o a t e r s
C a n b e v a l u e d b y r e p l i c a t i o n
E x a m p l e : 5 - y e a r , R a t e = 2 0 L I B O R
1 0 a t s p o t r a t e s c e n a r i o o f p r e v i o u s c h a p t e r
R e p l i c a t i o n o f c a s h o w s :
P o s i t i o n I n t e r e s t R a t e P r i n c i p a l
I n v e r s e F l o a t e r 2 0 L I B O R 1 0 0
L o n g 2 1 0 B o n d s 2 0 2 0 0
S h o r t F R N L I B O R 1 0 0
E s t i m a t e p r i c e f r o m c o m p o n e n t s :
P r i c e = 2 1 0 0 , 1 0 0 = 1 0 0
D u r a t i o n :
D = 3 8 6
0
@
2 0 0
1 0 0
1
A
+ 0 4 8
0
@
, 1 0 0
1 0 0
1
A
= 7 2 5
R e m a r k s
D e s p i t e t h e u n c e r t a i n i n t e r e s t p a y m e n t s ,
t h i s i s n o m o r e c o m p l e x t h a n a c o n v e n t i o n a l b o n d
C a v e a t : o a t e r h a s o o r a t z e r o , r e p l i c a t i o n d o e s n ' t
L o n g d u r a t i o n !
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6 . P l a i n V a n i l l a I n t e r e s t R a t e S w a p s
D e s c r i p t i o n
S w a p p a r t i e s e x c h a n g e x e d a n d o a t i n g i n t e r e s t p a y m e n t s :
C o u n t e r p a r t y 1 C o u n t e r p a r t y 2
F i x e d R a t e
F l o a t i n g R a t e
O n l y n e t p a y m e n t s a r e m a d e
P r i n c i p a l s n o t e x c h a n g e d n e t t o z e r o
O t h e r p a r a m e t e r s :
N o t i o n a l p r i n c i p a l a m o u n t i n t e r e s t i s a p p l i e d t o
M a t u r i t y
P a y m e n t f r e q u e n c y
I n d e x r a t e o a t i n g r a t e t y p i c a l l y t i e d t o L I B O R
C u r r e n c y
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6 . P l a i n V a n i l l a I n t e r e s t R a t e S w a p s c o n t i n u e d
S w a p a r i t h m e t i c
V a n i l l a s w a p h a s s e m i a n n u a l p a y m e n t s o f 6 - m o n t h L I B O R
F i x e d r a t e t y p i c a l l y s e t t o g i v e s w a p z e r o v a l u e a t s t a r t
V a l u a t i o n : W h a t ' s t h e a p p r o p r i a t e x e d r a t e ?
A d d p r i n c i p a l p a y m e n t s e x c h a n g e o f b o n d s
V a l u e t o C o u n t e r p a r t y 1 i s
V a l u e o f S w a p = P r i c e o f F R N , P r i c e o f F i x e d R a t e N o t e
S i n c e F R N t r a d e s a t p a r , w e c h o o s e x e d r a t e s o t h a t t h e
x e d r a t e n o t e i s p a r , t o o .
S w a p r a t e s a t i s e s
1 0 0 = d
1
+ + d
n
S w a p R a t e = 2 + d
n
1 0 0
S w a p R a t e = 2
1 , d
n
d
1
+ + d
n
1 0 0
R e m a r k s :
P a r y i e l d s a g a i n
D a y c o u n t c o n v e n t i o n f o l l o w s L I B O R
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6 . P l a i n V a n i l l a I n t e r e s t R a t e S w a p s c o n t i n u e d
I n t e r e s t s e n s i t i v i t y
D V 0 1 i s d i e r e n c e b e t w e e n D V 0 1 ' s o f t h e t w o n o t e s
D u r a t i o n n o t u s e d : p e r c e n t n o t d e n e d w h e n p r i c e i s z e r o
D u r a t i o n o f c o m p o n e n t s s o m e t i m e s u s e d i n s t e a d
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 1 2
6 . P l a i n V a n i l l a I n t e r e s t R a t e S w a p s c o n t i n u e d
E x a m p l e
I n f e r s p o t r a t e s f r o m s w a p q u o t e s , i n t e r e s t r a t e f u t u r e s ,
m a r k u p o v e r t r e a s u r i e s , e t c .
E s t i m a t e s f o r J u n e 2 2 , 1 9 9 5 :
M a t u r i t y Y r s D i s c o u n t F a c t o r S p o t R a t e A n n u a l
0 . 5 0 . 9 7 0 7 6 . 0 3 6
1 . 0 0 . 9 4 4 3 5 . 8 0 9
1 . 5 0 . 9 1 7 5 5 . 8 2 4
2 . 0 0 . 8 9 1 3 5 . 8 3 9
2 . 5 0 . 8 6 4 4 5 . 9 1 4
3 . 0 0 . 8 3 7 8 5 . 9 8 9
3 - y e a r s w a p r a t e :
S w a p R a t e = 2
1 , d
n
d
1
+ + d
6
1 0 0
= 5 9 8 0
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7 . S w a p E n g i n e e r i n g
E x a m p l e : y o u h a v e a 1 2 5 m p o s i t i o n w i t h d u r a t i o n 2
H o w c a n w e u s e a s w a p t o r e d u c e d u r a t i o n t o 1 . 5 ?
I n t u i t : S w a p s h o u l d p a y x e d
s h o r t t h e s i d e w i t h t h e l o n g e r d u r a t i o n
S w a p p r o d u c t : t h e 3 - y e a r s w a p s t u d i e d e a r l i e r
F i x e d r a t e n o t e h a s d u r a t i o n 2 . 7 0 9 y e a r s
F l o a t i n g r a t e n o t e h a s d u r a t i o n 0 . 4 8 5 y e a r s
D u r a t i o n o f p o s i t i o n p l u s s w a p w i t h n o t i o n a l x :
D = 1 5 0 = 2
0
@
1 2 5
1 2 5
1
A
+ 0 4 8 5
x
1 2 5
!
+ 2 7 0 9
0
@
, x
1 2 5
1
A
A n s w e r : x = 2 8 1 m
R e m a r k : t h i s a c c o m p l i s h e s t h e d u r a t i o n t a r g e t , b u t a c o m -
p l e t e r i s k a n a l y s i s w o u l d i n c l u d e b a s i s r i s k n o n - p a r a l l e l
s h i f t s a g a i n
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 1 4
8 . N o n - V a n i l l a S w a p s
T h e r e ' s n o e n d t o t h e v a r i e t y :
V a r i a t i o n o v e r t i m e i n t h e n o t i o n a l p r i n c i p a l :
A m o r t i z i n g a n d a c c r e t i n g s w a p s
V a r i a t i o n o v e r t i m e i n t h e x e d p a y m e n t :
S t e p u p a n d s t e p d o w n s w a p s
B a s i s s w a p s : t w o o a t i n g r a t e s
T h e T E D s p r e a d t r e a s u r y f o r L I B O R
L I B O R f o r t h e p r i m e r a t e
O t h e r i n d e x r a t e s :
C o n s t a n t M a t u r i t y T r e a s u r y C M T
S w a p r a t e s
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9 . C r o s s - C u r r e n c y S w a p s
D e s c r i p t i o n
E x c h a n g e i n t e r e s t a n d p r i n c i p a l i n t w o c u r r e n c i e s , a s i n :
C o u n t e r p a r t y 1 C o u n t e r p a r t y 2
D M P a y m e n t s
D o l l a r P a y m e n t s
O n l y n e t p a y m e n t s a r e m a d e
P r i n c i p a l s a r e e x c h a n g e d t h e y d o n ' t n e t t o z e r o
O t h e r p a r a m e t e r s :
N o t i o n a l p r i n c i p a l a m o u n t i n t e r e s t a p p l i e d t o
M a t u r i t y
P a y m e n t f r e q u e n c y
T y p e o f i n t e r e s t p a y m e n t s x e d o r o a t i n g
I n d e x r a t e s f o r o a t i n g r a t e l e g s
C u r r e n c i e s
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9 . C r o s s - C u r r e n c y S w a p s
R i s k a s s e s s m e n t
V a l u e i n d o l l a r s t o C o u n t e r p a r t y 1 :
V a l u e o f S w a p = P r i c e o f D o l l a r N o t e , P r i c e o f D M N o t e
= p
1
, s p
2
w h e r e s i s t h e e x c h a n g e r a t e d o l l a r p r i c e o f o n e D M .
C h a n g e i n v a l u e i s a p p r o x i m a t e l y :
v
=
p
1
, s p
2
, s p
2
s
s
=
, D
1
p y
1
+ D
2
s p
2
y
2
, s p
2
s
s
t h e u s u a l l i n e a r a p p r o x i m a t i o n t h a t u n d e r l i e s d u r a t i o n ,
w i t h a n e x t r a t e r m d u e t o c h a n g e s i n t h e e x c h a n g e r a t e
S o u r c e s o f c h a n g e i n v a l u e :
C h a n g e i n d o l l a r y i e l d s m o n t h l y s t d d e v a b o u t 0 . 6
C h a n g e i n D M y i e l d s m o n t h l y s t d d e v a b o u t 0 . 5
C h a n g e i n e x c h a n g e r a t e m o n t h l y s t d d e v a b o u t 3
E x c e p t f o r v e r y l a r g e d u r a t i o n s , c u r r e n c y r i s k d o m i n a t e s !
S t a t i s t i c a l r i s k s y s t e m s i n c o r p o r a t e c o r r e l a t i o n s a m o n g t h e s e
t h r e e c o m p o n e n t s
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 1 7
1 0 . O T C v E x c h a n g e - T r a d e D e r i v a t i v e s
R e l a t i v e t o e x c h a n g e - t r a d e d i n s t r u m e n t s , O T C p r o d u c t s
C a n b e c u s t o m m a d e
G e n e r a l l y h a v e l e s s l i q u i d i t y
G e n e r a l l y h a v e g r e a t e r c r e d i t r i s k
S o m e t i m e s g e t d i e r e n t a c c o u n t i n g t r e a t m e n t
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 1 8
1 1 . C r e d i t R i s k
M e t h o d s u s e d t o c o n t r o l c r e d i t r i s k :
D i v e r s i c a t i o n a c r o s s c o u n t e r p a r t i e s s t a n d a r d p r a c t i c e
C o l l a t e r a l
M a r k - t o - m a r k e t a n a l o g o u s t o f u t u r e s
C r e d i t g u a r a n t e e s
T e r m i n a t i o n t r i g g e r s f o r d o w n g r a d e s
A a a - r a t e d d e r i v a t i v e s s u b s i d i a r i e s
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D e b t I n s t r u m e n t s 4 - 1 9
S u m m a r y
F l o a t i n g r a t e n o t e s m a k e i n t e r e s t p a y m e n t s t i e d t o m a r k e t
r a t e s , t y p i c a l l y L I B O R
I n v e r s e o a t e r s o f t e n h a v e l o n g d u r a t i o n s
I n a p l a i n v a n i l l a i n t e r e s t r a t e s w a p , t w o p a r t i e s e x c h a n g e
t h e d i e r e n c e b e t w e e n x e d a n d o a t i n g i n t e r e s t p a y m e n t s
I n a c r o s s - c u r r e n c y s w a p , t w o p a r t i e s e x c h a n g e t h e d i e r -
e n c e b e t w e e n i n t e r e s t a n d p r i n c i p a l p a y m e n t s i n t w o d i e r -
e n t c u r r e n c i e s
T h e O T C s w a p m a r k e t h a s u n l i m i t e d v a r i e t y
S w a p s c o n t r a c t s , l i k e f u t u r e s c o n t r a c t s , a r e d e s i g n e d t o m i n -
i m i z e t h e i m p a c t o f c r e d i t r i s k