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dp payoff all about derivative investments | November 2008
REITs: Perlensuche
der besonderen Art 4
Risikomanagement bei
Strukturierten Produkten 8
Interview zur Finanzkrise
mit Prof. Dr. Manuel Ammann 17
Rating Watch:
Entspannung auf breiter Front 35
dp payoff all about derivative investments Nr. 11 | November 2008 | 5. Jahrgang | www.payoff.ch
CHF 12.50 | EUR 8.–
dp payoff all about derivative investments | November 2008
2 OPINION INHALT SEITE
OPINIONWer soll das bezahlen… 2
FOCUSREITs: Perlensuche der besonderen Art 4
Risikomanagement bei Strukturierten Produkten 8
Keine Angst vor hohem Wellengang: Wie man Volatilität
zum eigenen Vorteil nutzen kann 12
Worauf sollten Anleger beim Kauf von
Strukturierten Produkten achten? 15
INTERVIEWInterview zur Finanzkrise mit Prof. Dr. Manuel Ammann 17
PRODUCT NEWSImmobilienfonds Helvetiens trotzen der Krise 19
Shorten fast ohne Risiko 20
Ob rauf oder runter, beides macht Sie munter! 21
Neutralität als Option für Ertragsstabilität 22
MUSTERPORTFOLIOSMusterportfolio Rohstoffe trotzt den Turbulenzen 24
PRODUCT NEWS REVIEW
Produktvorstellungen und was daraus wurde 25
DERIVEGazprom – erste Einstiegschancen 27
Dem Erdgas ging die Luft aus 28
Bei FROST geht ab die Post 29
INSIDER
Währungsrätsel 30
LEARNING CURVE
Win-Win-Zertifi kate im Stahlbad der Realität 31
INVESTMENT IDEAS
In Themen investieren 33
Open-end Money Market Plus 125 Zertifi kate 34
RATING WATCH
Entspannung auf breiter Front 35
MARKET MONITOR
Attraktive Neuemissionen 38
Meistgehandelte derivative Hebel-Produkte 39
Meistgehandelte derivative Anlageprodukte 40
STYLE & PEOPLE
Rund um Lifestyle 41
READER’S SERVICE
Reader’s Voice 43
Ticker News 44
Impressum 44
…wer hat soviel Geld? Als die Rettungsaktion
der UBS bekanntgegeben wurde, hörte ich mich
spontan obiges «Schunkellied» singen. Nun gut,
die SNB hat es scheinbar, das notwendige Geld.
Schrottpapiere der UBS im «Wert» von bis zu 60
Mrd. (in einem ersten Schritt sind es rund 50 Mrd.,
die restlichen 10 Mrd. können später in Anspruch
genommen werden, man weiss ja nie) werden
in eine staatliche Zweckgesellschaft überführt;
handelt es sich hierbei also einzig um eine sim-
ple Umbuchung wie man meinen könnte? Leider
nein! Hätten diese Papiere tatsächlich einen Wert
von 60 Mrd., dann könnte sie die UBS ja am Markt
verkaufen. Das geht aber nicht, da sie nahezu un-
verkäufl ich sind. Zum heutigen Zeitpunkt sind die-
se Papiere damit bei weitem keine CHF 60 Mrd.
wert. Die Bewertung dieser Papiere übernehmen
übrigens unabhängige «Valuation Agents», leider
schweigt sich die SNB darüber aus, an wen sie
diese verantwortungsvolle Aufgabe übergeben
möchte. Der Bund bürdet sich mit dieser (un-
umgänglichen) Aktion also ein gewaltiges Risiko
auf. Kommen die überschriebenen Papiere nicht
mehr zu Wert, dann droht der Schweiz ein fi nanzi-
elles Fiasko von historischem Ausmass. Und was
schaut dabei für den Bund heraus? Ein Anteil am
allfälligen Liquidationsgewinn; obwohl das volle
Risiko getragen wird. Risiko und mögliche Rendi-
te stehen in keinem Verhältnis. Stossend an der
Staatsintervention ist denn auch in erster Linie
die Wettbewerbsverzerrung. Jede andere Bank in
der Schweiz mit ähnlichen Risikopositionen muss
damit selber klar kommen, die UBS aber zahlt für
diesen Staatsservice eindeutig zu wenig.
Daniel Manser
Chefredaktor payoff
Wer soll das bezahlen…
KapitalschutzOpen Sky Trigger PROTEIN on worst of
Lassen Sie Ihren Kapitalschutz höher klettern!Ihr Motiv für den Kauf: Im aktuellen unsicheren Marktumfeld suchen Sie eine Anlage mit garantiertem Kapitalschutz, welche die Partizipation an höheren Kursen
ermöglicht. Die gegenwärtig tiefen Notierungen an den Aktienmärkten verbunden mit hohen Volatilitäten begünstigen kurz- bis mittelfristig starke Kursanstiege. Der
Open Sky Trigger PROTEIN bietet Ihnen die Chance von diesen «Rallies» zu profitieren. Der garantierte Kapitalschutz von 90% steigt auf 115%, falls die
Schlusskurse aller Basiswerte an einem Tag während der Laufzeit den Trigger Kapitalschutz erreichen. Zudem partizipieren Sie in jedem Fall zu 100% an der posi-
tiven Entwicklung des sich relativ am schwächsten entwickelnden Basiswertes.
www.zkb.ch/strukturierteprodukte
Basiswerte Nestlé SA N, Roche Holding AG GS,
Zurich Fin. Services N, UBS AG N
Laufzeit 1 Jahr
Währung/Stückelung CHF/5’000 Nominal
Ausgabepreis 100% des Nominalwertes
Kapitalschutz 90% des Nominalwertes bei Verfall
Trigger Kapitalschutz* 115% des Nominalwertes bei Verfall
Trigger Ereignis Ein Trigger Ereignis liegt vor, wenn während der Laufzeit die
offiziellen Tagesschlusskurse aller Basiswerte am selben Tag auf
oder über dem Trigger Kapitalschutz notieren
Partizipationsrate per Verfall 100% an dem Basiswert mit der relativ schwächsten Performance zwischen dem Kurs bei Initial Fixing und dem Kurs bei Final Fixing
Valor 4 779 530
*indikativ, wird am 7. November 2008 festgelegt
Emittentin Zürcher Kantonalbank Finance (Guernsey) Limited, Guernsey
Lead Manager Zürcher Kantonalbank
Produktekategorie/Bezeichnung Kapitalschutz-Produkte/Kapitalschutz-Produkt ohne Cap
ZKB Structured Products Sales +41 44 293 66 65** Telekurs: 85,ZKB derivate@zkb.ch Bloomberg: ZKBY <go> Reuters: ZKBSTRUCT
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-30%-40% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40%
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Performance Basiswert worst of
Anl
ager
endite
BasiswertKein Trigger EreignisTrigger Ereignis
Aufträge nehmen jede ZKB Geschäftsstelle sowie Ihre Hausbank entgegen.
Keine der hierin enthaltenen Informationen begründet ein Angebot oder eine Aufforderung zum Abschluss einerFinanztransaktion. Des weiteren stellt das Inserat keinen Emissionsprospekt gemäss Art. 652a bzw. 1156 des schwei-zerischen Obligationenrechts (OR) respektive keinen vereinfachten Prospekt gemäss Art. 5 des Bundesgesetzes überkollektive Kapitalanlagen (KAG) dar. Ferner stellt dieses Produkt auch keine Beteiligung an einer Kollektivanlage darund untersteht somit nicht der Aufsicht der Eidgenössischen Bankenkommission (EBK). Der für dieses Produkt massge-bende Prospekt kann unter documentation@zkb.ch bezogen werden.
** Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass Gespräche auf der oben erwähnten Nummer aufge-zeichnet werden. Bei Ihrem Anruf gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser Geschäftspraxis ein-verstanden sind.
Pay-off Diagramm per Verfall
dp payoff all about derivative investments | November 2008
4 FOCUS
Erste Investoren kaufen bei REITS bereits dazu. Eine wahre Perle zu fi nden, ist
aber nicht leicht.
dramatisch im Minus. Etliche Kurse sind sogar
deutlich unter das sog. «Net-Asset-Value» des
REIT gefallen.
Doch das war nicht immer so. Denn vor dem
vielzitierten Platzen der Immobilien-Blase im
Frühjahr 2007 gehörten zweistellige Renditen
von bis zu 25 Prozent jährlich für REIT-Aktio-
näre zum Usus. Das böse Erwachen für die
bis dato begeisterte Investorenschar erfolgte
allerdings postwendend: Im Zuge der sich ver-
schärfenden Finanzkrise rutschten die Kurse
von REITs im Gleichschritt mit den abschmel-
zenden Immobilienpreisen massiv ab, doch
in vielen Fällen wurde nicht zwischen Region
und Geschäftsfokus der einzelnen REITs un-
terschieden, Investoren verkauften um jeden
Preis. Noch relativ besonnen sind die Minus-
stände für europäische REITs mit rund 15 Pro-
zent. Einen regelrechten Ausverkauf erlitten
australische REITs mit einem Minus von ca.
45 Prozent und die sog. «J-REITs» aus Japan,
welche rund ein Drittel an Wert verloren. Dies
obwohl z.B. der japanische Immobilienmarkt
noch als einer der wenigen Märkte in Asien
weitgehend intakt ist. Andere Immobilienmärk-
te in der Region, wie Hongkong oder Singapur,
sind allerdings vergleichsweise stark überhitzt.
Experten warnen daher vor einem verfrühten
Einstieg, denn die lokalen Immobilienpreise
und REIT-Bewertungen haben noch Spielraum
nach unten. Auch sollte die Entwicklung der
lokalen Währungen beachtet werden. Wenig
verwunderlich sind hingegen die bereits Reali-
tät gewordenen Preisabschläge bei US-REITs.
Der vielbeachtete S&P Case-Shiller Home
Price Index zeigt per Ultimo Oktober 2008
im Vorjahresvergleich ein Minus von 16,62
Martin Raab| An fast keinem Branchentreff
fühlt man den Puls der internationalen Immo-
bilienwirtschaft besser, als auf der alljährlich
in München stattfi ndenden «ExpoReal». Euro-
pas grösste Gewerbeimmobilienmesse stand
in diesem Jahr ganz im Zeichen der Finanzkri-
se und der Suche nach möglichen Auswegen.
Dabei sehnt die Branche gegenwärtig nichts
sehnlicher herbei, als eine Bodenbildung bei
den Immobilienpreisen in den USA und in aus-
gewählten Märkten in Europa. «Jeder glaubt,
dass die Preise weiter fallen werden und war-
tet erst einmal ab» begründet man beim Immo-
bilienberater Jones Lang LaSalle die aktuelle
Lethargie im Markt. Ohne Käufe und Verkäufe
von Immobilienportfolios bilden sich auch kei-
Real Estate Investment Trusts (REITs) avancieren im aktuellen Umfeld mit extremen Preisab-
schlägen. Erste Investoren kaufen selektiv hinzu, doch nur die Minderheit der REITs scheint ihr
Geld wert zu sein.
REITs: Perlensuche der besonderen Art
ne verlässlichen Preise, welche wiederum eine
Bodenbildung signalisieren könnten. Kontro-
vers wird in diesem Zusammenhang auch der
Ausblick für Real Estate Investment Trusts –
kurz REITs – diskutiert. Ein REIT ist der an-
gloamerikanische Pendant des klassischen
Immobilienfonds. REITs investieren fast aus-
schliesslich in Immobilien, sind gewöhnlich
an einer Börse kotiert und daher in Sachen
Liquidität grundsätzlich vergleichbar mit Ak-
tien. Ferner sind REITs von der Unterneh-
menssteuer befreit, wodurch die sonst übliche
Doppelbesteuerung bei Ausschüttungen –
einmal beim Unternehmen und dann noch-
mals beim Investor – entfällt. Aktuell liegt je-
doch die Mehrheit der börsennotierten REITs
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dp payoff all about derivative investments | November 2008
5 FOCUS
Prozent für die Hauspreise in den 20 größten
US-Metropolen. «Es gibt zwar Anzeichen für
eine Verlangsamung des Preisabschwungs,
aber wir haben noch keine Gewissheit für eine
echte Bodenbildung» gibt sich David M. Blit-
zer, Vorsitzender des Indexkommittees von
Standard & Poor’s vorsichtig.
Vehikel mit bewegter Vergangenheit
Die Entstehungsgeschichte der REITs beginnt
im Jahre 1827 als in den USA die Rechtsform
des sog. «Massachusetts Trust» entsteht.
Gewöhnlichen Unternehmen war es damals
per Gesetz verboten, über das notwendige
Betriebsvermögen hinaus, Immobilien zu hal-
ten. Dem «Massachusetts Trust» hingegen
war es erlaubt, sich als Unternehmenszweck
auf das Halten und Handeln von Immobilien
zu fokussieren. Darüberhinaus waren die Er-
träge des «Massachusetts Trust» steuerfrei.
Die folgenden Glanzjahre dieser Rechtsform
wurden 1935 durch den U.S. Supreme Court
jäh beendet: Eine Änderung des Steuerrechts
löschte das Steuerprivileg der Trusts quasi
über Nacht aus. Die Rechtsform verlor darauf-
hin rapide an Bedeutung. Nach Jahrzehnten
der Abstinenz von speziellen Rechtsformen
für Immobilienunternehmen, wurde schliess-
lich in den 60er Jahren das Vehikel des Real
Estate Investment Trust neu geformt. Ein REIT
kann bis heute unter bestimmten Vorausset-
zungen (u.a. jährliche Auszahlung von 90 Pro-
zent der erwirtschafteten Erträge an die Akti-
onäre) das Privileg der Steuerfreiheit für seine
Ausschüttungen beanspruchen. REITs wurden
eingeführt, um einer Benachteiligung der indi-
rekten Immobilienanlage gegenüber der ein-
fach besteuerten direkten Immobilienanlage
entgegenzuwirken.
Mit dem Erfolg der REITs in den USA wurde der
Grundstein für eine globale Wachstumsstory
gelegt. So wurde die Rechtsform des REIT z.B.
auch in Kanada, Grossbritannien, Singapur, Ja-
pan und Australien geschaffen. Seit Mai 2007
ist diese Art börsennotierte Immobilien-AG
auch bei den Nachbarn aus Deutschland mit
dem sog. «G-REIT» umgesetzt worden. In der
Schweiz, wo im Jahre 1938 der erste Immobi-
lienfonds in Europa gegründet wurde, ist vor-
erst nicht mit einer baldigen Etablierung von
REITs zu rechnen. Zu komplex wären damit
verbundene Änderungen im Steuerrecht.
REIT ist nicht gleich REIT
Am Markt existieren drei unterschiedlich fo-
kussierte Formen von REITs: Equity REITs, Mor-
tgage REITs und Hybrid REITs. Erstgenannten
REITs gehören Immobilien, die selbst verwal-
tet werden und entsprechende (Miet-)Erträge
erwirtschaften. Mortgage REITs sind im di-
rekten Hypothekargeschäft (Darlehensgewäh-
rung an Hausbesitzer) aktiv oder erwerben
Immobilien-Kredite bzw. die in die Schlagzei-
len geratenen «Mortgage-backed-Securities».
Weiterhin hat diese REIT-Form für gewöhnlich
die höchste Fremdkapitalquote und birgt da-
mit – gerade im aktuellen Marktumfeld - das
höchste Risiko für Investoren. Letztgenannte
Hybrid REITs sind, wie der Name schon aus-
drückt, eine Mischform zwischen Equity und
Mortgage REITs. Diese REITs betreiben eigene
Immobilien und sind im Hypothekargeschäft
aktiv. Darüberhinaus sind viele REITs bei ihren
Objektportfolios mehr oder weniger auf einen
bestimmten Sektor wie z.B. Hotelimmobilien,
Wohnanlagen, Seniorenheime oder Einkaufs-
center spezialisiert. Investoren können so
innerhalb dem Segment der REITs eine indi-
viduelle Klassifi zierung ihrer Objektwünsche
vornehmen.
Erste Schnäppchenjäger wagen sich aus
der Deckung
Ermuntert von den jüngst verabschiedeten,
staatlichen Rettungspaketen für die Finanzin-
dustrie und der damit erwarteten Belebung des
Kreditmarkts im Frühjahr 2009, bereiten nun
offenbar erste Investoren den Einstieg in gün-
stig bewertete Immobilienobjekte vor. «Grosse
Adressen sammeln bereits Kapital ein, um Op-
portunitäten baldmöglichst nutzen zu können»
heisst es bei Henderson Global Investors. Für
potenzielle REIT-Investoren, die ihr Pulver
bislang trocken hielten, werden auch schon
erste Empfehlungen seitens diverser Banken
ausgesprochen. So rät Goldman Sachs zum
selektiven Kauf von Simon Property Group,
dem größten Betreiber und Eigentümer von
Shoppingcenters und Factory Outlets in den
USA, Frankreich, Italien, Polen und Südkorea.
Der Aktienkurs hat trotz stabiler Dividende
und defensiver Ausrichtung im Jahresvergleich
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Wir gehen von Ihrer Zustimmung aus.
dp payoff all about derivative investments | November 2008
6 FOCUS
Kenner ahnen es bereits – setzen diese
Herren mehr auf exotische Märkte. Beide
sind an der Seite von Frontier Investment &
Development Partners jüngst in Kambodscha
eingestiegen. Der Grundstücks- und Immobi-
lienmarkt bietet dort offenbar geradezu para-
diesische Wachstumsraten und die Preise be-
fi nden sich nach Angaben von Frontier «auf
dem Niveau Thailands vor 20 Jahren und sei
nicht vergleichbar mit heissgelaufenen Märk-
ten wie Hongkong oder Singapur». Bei ersten
Grossprojekten ausländischer Investoren in
Kambodscha rollen seit rund einem Jahr be-
reits die Bagger, speziell die Region um die
Hauptstadt Phnom Penh gleicht momentan
einer Mega-Baustelle. Leider existieren aber
bislang noch keine geeigneten indirekten
Wertpapier-Instrumente, welche Schweizer
Anleger seriöserweise nutzen könnten. Ein-
zige Alternative ist die Direktanlage in kam-
bodschanischen Immobilien. Diese Variante
nutzen momentan insbesondere südkore-
anische Investoren ganz massiv, gehen die
Koreaner doch von einem Anstieg der kam-
bodschanischen Liegenschaftspreise um bis
zu 500 Prozent innerhalb der nächsten 10
Jahre aus. Ein Schelm, wer hier an eine neue
Blase denkt…
befürchten. Die Experten vom Zürcher Immo-
bilienberater Wuest&Partner gehen eher von
einer milden Stagnation bei Bautätigkeiten
aus. Folgende Produkte machen es interes-
sierten Investoren einfach, sich entsprechend
zu engagieren: Das Open-end Index Tracker
Zertifi kat IMMIT (vgl. Product News S.19) bil-
det die Kursentwicklung des SWX Immofonds
Total Return Index (SWIIT) nach. SWIIT um-
fasst gegenwärtig 17 Titel, darunter bekannte
Namen wie der Swisscanto IFCA, Sima (UBS),
CS Real Estate Living Plus und CS Real Estate
Siat (siehe auch Rubrik «Product News»). Al-
ternativ kann mit dem Open-end Index-Tracker
RZIMO unkompliziert in sieben Schweizer Im-
mobilienunternehmen investiert werden. Und
wer auf der Suche nach einem Absicherungs-
instrument gegen fallende Immobilienpreise
ist, könnte an ZWEXP, einem Put-Warrant auf
den Zürcher Wohneigentumsindex («Zwex»),
Gefallen fi nden.
Auch Jim Rogers und Marc Faber setzen
auf Immobilien
Ebenfalls das Thema «Real Estate Invest-
ments» ganz oben auf ihrer Agenda haben
aktuell die beiden bekannten Investment-Gu-
rus Jim Rogers und Marc Faber. Allerdings –
30 Prozent an Wert verloren. Allerdings ist das
Kurs-Gewinn-Verhältnis mit 37 immer noch
vergleichsweise teuer. Ebenfalls mit einer
soliden Bilanz aber deutlich freundlicheren
KGVs präsentieren sich Boston Properties Inc.
und Vornado Realty Trust. Diese beiden REITs
profi tieren weiterhin von ihrer geografi schen
Fokussierung auf die Ostküste, wo die Im-
mobilienkrise vergleichsweise wenig gewütet
hat und sich nach wie vor einkommensstarke
Mieter befi nden. Wer nicht auf US-Einzeltitel
setzen möchte, kann sich mit dem Open-end
Index Tracker-Zertifi kat GPRUS indirekten
Zugang zu 30 US-REITs verschaffen. Generell
gilt momentan für Engagements in US-REITs:
Anleger haben hier mittelfristig zweifellos sehr
hohe Gewinnchancen, müssen sich aber un-
bedingt dem Risiko eines fortgesetzten Ab-
schwungs bewusst sein.
Schweizer Immobilienmarkt scheint
aktuell am wertstabilsten
Für sicherheitsorientierte Anleger ist – we-
nig überraschend – der heimische Immobili-
enmarkt das wohl wertstabliste Investment.
Hier gab es in all den Jahren keine Preisblase
und trotz Konjunkturabkühlung in den näch-
sten Monaten ist kein ernster Preiszerfall zu
REITS und Strukturierte Produkte auf REITs
Name Geschäftsfeld(er) Region ISIN Börse KGVe Div.Rendite
Health Care REIT Inc. Kliniken/Seniorenheime USA US42217K1060 Frankfurt 25 5,7%
Simon Property Group Inc. Einkaufscenter/Outlets Global US8288061091 Frankfurt 37 4,6%
Suntec Real Estate Inc. Büroimmobilien Singapur SG1Q52922370 Frankfurt 24 11,0%
Boston Properties Inc. Büroimmobilien USA US1011211018 Frankfurt 25 3,6%
Vornado Realty Trust Inc. Büroimmobilien/Lagerhäuser USA US9290421091 Frankfurt 16 4,6%
alstria offi ce-REIT AG Büroimmobilien Deutschland DE000A0LD2U1 Frankfurt 29 12,7%
VIVACON AG Luxus-Wohnimmobilien Deutschland DE0006048911 Frankfurt 1.5 14,0%
Nippon Commercial Inv. Corp. Büroimmobilien/Einkaufscenter Japan JP3046460006 Frankfurt 2.25 29,0%
Name Typ Ticker ISIN Börse Gebühr Währung
GPR/ABN Global Top 30 REITs Open-end-Tracker-Zertifi kat GPRGR CH0023290247 Scoach 1,5% p.a. CHF
GPR/ABN US Top 30 REITs Open-end-Tracker-Zertifi kat GPRUS CH0023290171 Scoach 1,5% p.a. CHF
ZKB SWX Immofondsindex Open-end-Tracker-Zertifi kat IMMIT CH0024141126 Scoach 0,35% p.a. CHF
VT Swiss Immo Shares Open-end-Tracker-Zertifi kat RZIMO CH0019226577 Scoach 0,9% p.a. CHF
DWS GO Hong Kong Immobilien Open-end-Tracker-Zertifi kat DWS0G1 DE000DWS0G16 Scoach 1,35% p.a. EUR
DWS GO Singapur Immobilien Open-end-Tracker-Zertifi kat DWS0G2 DE000DWS0G24 Scoach 1,35% p.a. EUR
Quelle: Derivative Partners AG
7 FOCUS
Basiswert Typ Ticker Strike Ratio Laufzeit Preis1 Referenz1
ABB Call ABBDU 16.50 25:1 17.12.2010 CHF 0.20 14.24
Adecco Call ADEDJ 40.00 30:1 19.06.2009 CHF 0.22 39.70
Baloise Call BALID 55.00 35:1 19.06.2009 CHF 0.34 58.50
Credit Suisse Call CSGGJ 42.50 30:1 20.03.2009 CHF 0.27 40.84
Logitech Call LOGDR 17.00 10:1 20.03.2009 CHF 0.33 16.94
Meyer Burger Call MBTDL 160.00 125:1 20.03.2009 CHF 0.24 149.00
Nestlé Call NESDJ 45.00 20:1 19.06.2009 CHF 0.25 43.16
Nobel Biocare Call NOBDA 20.00 15:1 19.06.2009 CHF 0.24 18.57
OC Oerlikon Call OERWE 85.00 80:1 20.03.2009 CHF 0.24 84.25
Petroplus Call PPHIT 32.50 18:1 20.03.2009 CHF 0.31 30.60
UBS Call UBDSF 18.00 10:1 19.06.2009 CHF 0.48 17.95
Zurich FS Call ZURIF 215.00 100:1 20.03.2009 CHF 0.42 223.00
Basiswert Typ Ticker Strike Knock-Out Ratio Laufzeit Preis1 Referenz1
SMI® Call WSMIK 5’300.00 5’300.00 400:1 21.11.2008 CHF 1.60 5’880.21
SMI® Put WSMIC 6’500.00 6’500.00 400:1 21.11.2008 CHF 1.68 5’880.21
Kontakt X-markets:
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1 Stand: 31.10.2008, 10:40 Uhr
dp payoff all about derivative investments | November 2008
8 FOCUS
Durch das richtige Risikomanagement kann auch die brenzligste Situation gemeistert werden.
Dies gilt auch für Emittenten von Strukturierten Produkten.
für die Preisbildung darstellen. Immer wieder
geschieht es daher, dass Banken, die ein Pro-
dukt billiger anbieten als ihre Mitbewerber,
zwar viele Kunden fi nden, am Ende des Tages
allerdings mit einem Verlust darstehen.
Verwendete Methoden
Die Emittenten Strukturierter Produkte ha-
ben aus Fehlern stets gelernt und ein Arse-
nal an Methoden entwickelt, das die Risiken
beherrschbar machen soll. Die im Einzelfall
zu verwendenden Methoden hängen dabei
vom konkreten Strukturtyp ab:
1.) Strukturtyp «Anleihen + Optionen»:
Einige Instrumente lassen sich einfach zer-
legen in die Komponenten «Anleihen» und
«Optionen». Ein Beispiel sind etwa viele Ka-
pitalschutz-Produkte: Bei diesen wird die Ka-
pitalgarantie durch den Kauf einer Nullcou-
pon-Anleihe sichergestellt, die Partizipation
an der positiven Entwicklung des Basiswerts
hingegen durch eine, am Geld notierende
Call-Option. Derartige Strukturen stellen
das Risikomanagement von Emittenten vor
keine besonderen Herausforderungen.
2.) Strukturtyp «Produkte auf Basis von
CPPI»:
Eine fl exible Technik ist die Wertsicherungs-
strategie «Constant Proportion Portfolio In-
surance» (CPPI). Bei einer CPPI wird ein we-
sentlich kleinerer Anteil in festverzinsliche
Instrumente investiert, abhängig davon, wie
hoch der Marktwert der Aktienanteile gera-
de ist und wie hoch die gewünschte Absi-
Michael Mahlknecht, Director Consulting
des Wiener Software- und Consulting-An-
bieters Delta Hedge|
Immer wieder tauchen Berichte in den Me-
dien auf, wonach Finanzinstituten empfi nd-
liche Verluste durch komplexe Instrumente
wie Strukturierte Produkte entstanden sind.
Laut einer Studie von Delta Hedge, an der
143 Institute aus 29 Ländern teilgenommen
haben, stellt das Risikomanagement bei
Strukturierten Produkten für 41,3 Prozent
ein wichtiges Problem dar. Dieses Problem
ist durch unterschiedliche Gründe bedingt,
die in einer zu ungenauen Modellierung von
Strukturen ebenso bestehen können, wie
in einer unzureichend präzisen Berechnung
wichtiger Input-Parameter wie Volatilitäten
und Korrelationen. Ebenso risikorelevant ist
die Tatsache, dass 56,0 Prozent der Umfra-
geteilnehmer angaben, Probleme mit dem
korrekten Pricing ihrer Produkte zu haben.
Die Preisfestlegung zu Beginn einer Trans-
aktion hängt untrennbar mit dem Risikoma-
nagement derselben zusammen: In vielen
Fällen ist das Hedging der Risiken nämlich
derart komplex, dass es für die Institute
schwer ist, die Kosten für das Hedging zu
bestimmen, die wiederum eine Untergrenze
Durch Strukturierte Produkte setzen sich Emittenten oft komplexen Risiken aus, die schwer zu
managen und einzupreisen sind. Sie setzen für die Eingrenzung von Markt-, Liquiditäts- und
Kontrahentenausfallrisiken daher verschiedene Methoden ein, die vom dynamischen Hedging
bis hin zu Value-at-Risk reichen.
Risikomanagement bei Strukturierten Produkten
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w.is
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dp payoff all about derivative investments | November 2008
9 FOCUS
cherung (z.B. gegen einen Kurssturz von bis
zu 20 Prozent) ausfallen soll, und dieser An-
teil dynamisch angepasst.
3.) Komplexere Strukturtypen:
Schwierig wird es, wenn Instrumente auf
komplexen exotischen Optionen aufbau-
en oder Risiken beinhalten, die am Markt
schwer oder nicht handelbar sind. Ein Bei-
spiel dafür ist das Korrelationsrisiko bei
Rainbow-Optionen oder verschachtelten
Produkten wie einem «Everest». Das Korre-
lationsrisiko wird daher oft vom Emittenten
getragen und sollte in jedem Fall zu einem
höheren Preis führen. Die populärsten
exotischen Optionen, die im Design Struk-
turierter Produkte zum Einsatz kommen,
sind Barriere-Optionen und digitale Opti-
onen. Selbst in einer so harmlos wirkenden
Struktur wie einem Bonus-Zertifi kat ist
eine Barriere-Option versteckt, um das Bo-
nusniveau abzusichern (nämlich ein Down-
and-out-Put). Barriere-Optionen sind sehr
schwierig abzusichern, besonders wenn sie
Gängige Risikosensitivitäten {«Greeks») von Optionen
Anzeige
Name der Sensitivitäten («Greeks»): Erklärung
Delta Veränderung des Optionswerts bei Veränderung des
Basiswerts (um z.B. 1 Prozent)
Gamma Veränderung von Delta bei Veränderung
des Basiswerts
Vega Veränderung des Optionswerts bei Veränderung der
Volatilität; von akademischen Forschern auch «kap-
pa» genannt, da es einen Buchstaben «vega» im grie-
chischen Alphabet bekanntlich nicht gibt. Häufig wird
von Praktikern für «vega» der griechische Buchstabe für
das «ny» verwendet, da dieser einem «v» ähnlich sieht.
Theta Veränderung des Optionswerts mit dem Verstreichen
der Zeit
Rho Veränderung des Optionswerts bei Veränderung
des Zinssatzes
Vanna Veränderung von Vega bei Veränderung
des Basiswerts
Volga Veränderung von Vega bei Veränderung
der Volatilität
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� 24 neue MINI Futures auf SMI®, DAX® und S&P 500®
� 12 neue MINI Futures auf Brent Crude Oil� Hebelwirkung aufgrund eines geringen Kapitaleinsatzes� Unbegrenzte Laufzeit� Keine Volatilitätseinflüsse wie bei Warrants� Kein Aufgeld wie bei Warrants� Einfache und transparente Preisbildung� Risikobegrenzung dank eingebauter Stop-Loss-Marke
Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass die Gespräche auf der angegebenen Linie aufgezeichnet wer-den. Bei Ihrem Anruf gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser Geschäftspraxis einverstanden sind.
Risikohinweis: Dieses Werbeinserat stellt kein Kotierungsinserat im Sinne des Kotierungsreglementes sowie keinenEmissionsprospekt im Sinne von Art. 652a resp. 1156 OR dar. Der alleinverbindliche Prospekt in englischer Sprache kanndirekt bei ABN AMRO Bank N.V., Zweigniederlassung Zürich, unter der Tel. 044 / 631 62 62 bezogen werden. DieZertifikate qualifizieren nicht als Anteile einer kollektiven Kapitalanlage im Sinne des Bundesgesetzes über die kollekti-ven Kapitalanlagen (KAG) und sind daher auch nicht der Aufsicht der Eidgenössischen Bankenkommission unterstellt. DieAnleger sind dem Konkursrisiko der Emittentin ausgesetzt. SMI® ist eine eingetragene Marke der SWX Swiss Exchange.DAX® ist eine eingetragene Marke der Deutsche Börse AG. S&P 500® ist ein eingetragenes Warenzeichen der McGraw-Hill Companies. Die Produkte sind weder für den Vertrieb in den Vereinigten Staaten, Grossbritannien oder denNiederlanden, noch an US-Personen bestimmt.
Hebel ohneVolatilitätseinfluss
Börsentäglich handelbar an der Scoach
dp payoff all about derivative investments | November 2008
10 FOCUS
bei einem Wert erlöschen, an dem sie hoch
im Geld sind – wie der «Bonus-Down-and-out-
Put», wenn der Kurs des Basiswerts unter die
Barriere sinkt. Derartige Instrumente können
nur durch dynamisches Hedging abgesi-
chert werden, auch dieses ist aber mit zahl-
reichen Gefahren verbunden: Wird nämlich
die Schwelle überschritten, ist das Papier mit
einem Schlag wertlos und der Emittent muss
jene Positionen, die er als Hedge gehalten
hat, sehr rasch loswerden. Häufi g entstehen
dabei empfi ndliche Verluste, besonders wenn
die Barriere (wie es oft der Fall ist) bei einem
aus Sicht des Marktes kritischen Niveau (wie
einem «Widerstand») liegt.
Besonders sensibel reagieren die Preise sol-
cher Instrumente auf die Volatilität. Die Sen-
sibilität eines Optionswerts auf die Volatili-
tät wird «Vega» genannt, und tatsächlich ist
das Vega-Hedging häufi g das wichtigste und
zugleich schwierigste Ziel des dynamischen
Hedgings. Eine Forward-Option etwa weist
zunächst ein Delta und Gamma von Null auf,
jedoch ein Vega, das es zu hedgen gilt. Der
Emittent muss daher ein Hedge-Portfolio
aufbauen, das dieselben Eigenschaften auf-
weist, und dieses auch dynamisch im Zeit-
ablauf anpassen. Unerlässlich dafür ist die
präzise Berechnung von Volatilitäten und
Korrelationen mittels moderner Konzepte
wie stochastischen Volatilitäten.
Alles bisher Gesagte bezog sich auf das
Risiko von Einzelprodukten. In der Reali-
tät verwalten die Emittenten jedoch ganze
Portfolios solcher Instrumente. Hierzu wird
versucht, die Risiken möglichst aggregiert
zu betrachten und zu managen. Eine gän-
gige Technik dafür ist «Value-at-Risk», ein
Risikomass, das den maximal erwartbaren
Verlust z.B. binnen 10 Tagen und mit einer
Wahrscheinlichkeit von 99 Prozent angibt.
Leider stösst dieses Mass in der Praxis
oft an Grenzen, besonders in Krisensitu-
ationen. Da manche Instrumente nicht
vollständig absicherbar sind, lassen die
Emittenten Risiken auch manchmal in ih-
ren Portfolios, in der Erwartung, dass sich
die einzelnen getragenen Risiken gegen-
einander aufheben («statistische Absiche-
rung»). Auch dies kann zu Verlusten führen,
wurde doch das Korrelationsrisiko bisher
leider ebenso oft unterschätzt wie das
Kontrahentenrisiko – die «Subprime»-Krise
bringt hier einen schmerzhaften Lerneffekt
mit sich.
Michael Mahlknecht studierte Volkswirt-
schaftslehre an der Leopold-Franzens-
Universität in Innsbruck und spezialisierte
sich dabei auf Finanzmärkte und Risiko-
management. Er verfügt über jahrelange
Erfahrung als Experte für Risikomanage-
ment und Finanzsoftware und ist heute
Director Consulting beim Wiener Soft-
wareanbieter Delta Hedge, der Methoden
für die Berechnung und das Management
Strukturierter Produkte anbietet. Frühere
Tätigkeiten schließen Berateraufgaben
ein sowie die Arbeit für eine nationale
Förderbank und für die österreichische
Finanzmarktaufsicht (FMA).
Vega-Fläche eines Portfolios aus
Barriere-Optionen
Quelle: Delta Hedge
«Bei strukturierten Produkten
steht das Vega oft im Mittelpunkt
des Hedgings.»
«Die präzise Berechnung von
Volatilitäten und Korrelationen ist
unerlässlich.»
Comic
IN VOLATILITÄT INVESTIEREN.
Das gegenwärtige Marktumfeld zeichnet sich durch starke Kursausschläge der Aktienmärkte in beide Richtungen aus. So hat sich der S&P 500 Index® seit Januar siebzehnmal um mehr als 3% pro Tag bewegt. Im Vergleich hierzu wurden solche Schwankungen des S&P 500 Index® nur viermal in den letzten fünf Jahren beobachtet.
Wie kann ein Anleger von solchen Marktverhältnissen profitieren ohne sich dabei für eine Richtung der zukünftigen Markt-bewegungen entscheiden zu müssen?Die hohen täglichen Schwankungen sind ein Zeichen grosser Ungewissheit an den Aktienmärkten und können über die Volatilität gemessen werden. Unsere Rolling Tracker Zertifikate (Long oder Short) auf den CBOE Volatility Index® (VIX®) Future eröffnen dem Anleger, die Möglichkeit Volatilität zu handeln. Der Investor eines Rolling Tracker Zertifikates (Long) partizipiert an einem Anstieg der impliziten Volatilität. Hingegen profitiert der Anleger eines Rolling Tracker Zertifikates (Short) von einer abnehmenden impliziten Volatilität.
ROLLING TRACKER ZERTIFIKAT (LONG ODER SHORT) AUF CBOE VOLATILITY INDEX® (VIX®) FUTURES Zeichnungsschluss 28.11.2008
TYP BASISWERT
(ROLLENDE STRATEGIE)
VALOR SIX
SYMBOL
BLOOMBERG
TICKER
Long CBOE Volatility Index® (VIX®) Future Dec 08
CBOE Volatility Index® (VIX®) Future Jan 09
CBOE Volatility Index® (VIX®) Future Feb 09
4774691 EFVXL UXZ8 Index
UXF9 Index
UXG9 Index
Short CBOE Volatility Index® (VIX®) Future Dec 08
CBOE Volatility Index® (VIX®) Future Jan 09
CBOE Volatility Index® (VIX®) Future Feb 09
4774692 EFVXS UXZ8 Index
UXF9 Index
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Dieses Inserat dient nur zu Informationszwecken und stellt weder eine Empfehlung zum Erwerb von Finanzprodukten noch eine Offerte oder Einladung zur Of-fertstellung dar. Alle Angaben sind ohne Gewähr. Die in diesem Dokument erwähnten Finanzprodukte sind derivative Finanzinstrumente. Sie qualifizieren nicht als Anteile einer kollektiven Kapitalanlage im Sinne von Art. 7 ff. des schweizerischen Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG) und sind daher weder registriert noch überwacht von der Eidgenössischen Bankenkommission. Die Anleger sind dem Kreditrisiko der Emittentin resp. der Garantiegeberin aus-gesetzt. Dieses Inserat stellt keinen vereinfachten Prospekt im Sinne von Art. 5 KAG sowie kein Kotierungsinserat im Sinne des Kotierungsreglementes dar. Die massgebende Produktdokumentation kann direkt bei EFG Financial Products AG unter Tel. +41 (0)58 800 1111, Fax +41 (0)58 800 1010 oder über E-Mail: terms-heet@efgfp.com bezogen werden. Verkaufsbeschränkungen für Europa, Hong Kong, Singapur, die USA, US-Personen und Vereinigtes Königreich (die Emission unterliegt schweizerischem Recht). Alle Marken sind das Eigentum ihrer entsprechenden Inhaber.*Quelle: The Banker, Financial Times, nach BIZ-Kernkapital (CHF 7.3bn Tier 1) und Assets on Balance Sheet (CHF 116.7bn CHF)
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Rolling Investment Strategie in CBOE Volatility Index® (VIX®) Futures Kurze Laufzeit von drei Monaten Währung USD
dp payoff all about derivative investments | November 2008
12 FOCUS
Der hohe Wellengang an den Börsen bringt manchen Anleger aus der Ruhe. Mit den richtigen
Finanzinstrumenten lässt sich die hohe Volatilität aber gekonnt nutzen.
Basiswertes. Die Grafi k (siehe Seite13) illus-
triert die realisierte Volatilität des S&P 500®
Index von 1927 bis heute. Ein Blick in die
Vergangenheit zeigt, dass solch stürmische
Phasen mit sehr hohen Volatilitäten nicht
Jahrhundertereignisse sind, sondern mit über-
raschender Regelmässigkeit wiederkehren. Es
wird ersichtlich, dass der hohe Wellengang,
wie wir ihn derzeit erleben, keine neuzeitliche
Erscheinung ist.
Fühlt man der realisierten Volatilität auf den
Zahn (genauer genommen auf die histo-
rischen Extremwerte) muss man nüchtern
feststellen, dass extreme Volatilitätsspitzen
in der Vergangenheit etwa alle vier Jahre auf-
getreten sind. Dieses Muster ist einer von
vielen Gründen, weshalb die Anleger nach
effektiven Werkzeugen für den Umgang mit
diesen Risiken fragen.
Volatilitätsstrategien
Volatilitätsstrategien lassen sich im We-
sentlichen in drei Gruppen unterteilen: Di-
rektional, Overlay und Arbitrage.
1) Direktional
Hier geht es darum, die spezifi schen Er-
wartungen des Anlegers auf steigende oder
Patrick Stettler, UBS|Dank der Innovati-
onskraft der Marktteilnehmer hat Volatilität
den Aufstieg zu einer anerkannten, alterna-
tiven Vermögensklasse geschafft. Ihre Ei-
genheiten, erwähnt sei speziell die negati-
ve Korrelation zu den Aktien, haben längst
dazu geführt, dass vor allem sophistizierte
Anleger sich ihrer Vorteile bedienen.
Volatilität als Chance
Optionsbörsen haben im Laufe der Zeit In-
strumente wie Futures oder Optionen auf
Volatilitätsindizes etabliert, welche heut-
zutage zum Standardinstrumentarium von
Händlern, Portfoliomanagern und vermehrt
auch Privatinvestoren gehört. Als Beispiele
dafür seien VIX® (S&P 500®), VSMI® (SMI®)
oder VSTOXX® (Dow Jones EURO STOXX 50®)
genannt. Diese Volatilitäts-Indizes widerspie-
geln die impliziten Volatilitäten gehandelter
Optionen an den entsprechenden Börsen.
Ein enger Weggefährte der impliziten Volati-
lität ist die so genannte realisierte Volatilität.
Während implizite Volatilität ein vorausschau-
endes Mass für die erwarteten Schwan-
kungsbreiten ist, refl ektiert die realisierte Vo-
latilität die effektive, über einen bestimmten
Zeitraum erzielte Schwankungsbreite eines
Das Auf und Ab der Märkte der vergangenen Wochen hat viele Investoren in die Defensive ge-
drängt und teilweise geradezu paralysiert. In diesem Wechselbad der Gefühle fällt es vielen
Beteiligten schwer, kühlen Kopf zu bewahren und sich nüchtern mit der aktuellen Situation aus-
einander zu setzen. Im Unterschied zu früher gibt es jedoch heute eine grössere Anzahl Finanz-
instrumente, die es dem Investor erlauben, mit dem Wellengang differenzierter umzugehen.
Keine Angst vor hohem Wellengang: Wie man Volatilität zum eigenen Vorteil nutzen kann
«Renditeoptimierungs-Produkte
werden auch in Zukunft einen
hohen Stellenwert haben.»
dp payoff all about derivative investments | November 2008
13 FOCUS
Position auf den VIX® umsetzen. Die Haupt-
vorteile dabei sind, dass er dadurch kein
zusätzliches, direktes Marktrisiko in sein
Portfolio aufnimmt und ein kostenintensives
Adjustieren der Positionen (Delta-Hedging)
entfällt.
In der Werkzeugkiste gleich nebenan liegen
Instrumente, die sich nicht auf die impliziten
sondern auf die realisierten Volatilitäten be-
ziehen. Dabei sind Produkte gemeint, deren
Wert am Laufzeitende nicht vom Schlussstand
eines Volatilitätsindex sondern von der effek-
tiv aufgetretenen Volatilität des Basiswerts
abhängt. Die klare und objektive Messbarkeit
solcher Instrumente wird insbesondere von
institutionellen Anlegern geschätzt. Variance
Swaps sind die prominentesten Vertreter die-
ser Gruppe. UBS hatte erstmals im Jahre 2002
ein Zertifi kat (Shorty) emittiert, mit welchem
die Anleger auf ein Fallen der realisierten Vo-
latilitäten setzten konnte. Diese Struktur war
im Grunde genommen nichts anderes als eine
verbriefte Form eines Variance Swaps. Gera-
de in diesen Tagen stellen wir wieder erhöhte
Nachfrage nach solchen Ansätzen fest.
2) Overlay
Volatilitäts-Overlays können sowohl Quelle
von marktunabhängigen Renditen (Alpha) als
auch von Risiko-Minimierung sein. Vielen An-
legern dürften solche beispielsweise als «Buy-
Write» bekannt sein. Dabei wird eine Call-
Option auf einen (oder mehrere) gehaltene
Investitionen, die auf steigende (sinkende)
Volatilitäten setzen, direkt möglich sind.
Beispiel: Long-Position auf den VIX®
Erwartet ein Anleger steigende Unsicherheit
beziehungsweise anziehende Volatilitäten,
könnte er diese Sicht z.B. mittels einer Long-
sinkende Volatilitäten mit einer Options-
strategie richtig umzusetzen. Ein bekann-
ter Vertreter dieser Gattung sind Straddles.
Mit dem Kauf von Straddles setzt man auf
steigende, mit dem Verkauf auf sinkende
Volatilität. Den vorgehend erwähnten Vo-
latilitäts-Indizes ist es zu verdanken, dass
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Historische Schwankungsbreiten des S&P 500®
Quelle: Bloomberg, UBS Berechnungen
S&P 500® Realisierte Volatilität (60 Tage)
Schwellenwert (Durchschnitt 2 Jahre + 10 Punkte)
0
50
40
30
20
10
3.1
92
8
3.1
93
2
3.1
93
6
3.1
94
0
3.1
94
4
3.1
94
8
3.1
95
2
3.1
95
6
3.1
96
0
3.1
96
4
3.1
96
8
3.1
97
2
3.1
976
3.1
98
0
3.1
98
4
3.1
98
8
3.1
99
2
3.1
99
6
3.2
00
0
3.2
00
4
3.2
00
8
60
70
80
Wiederkehrende
Volatilitätsspitzen)
Börsenphasen mit hohen Volatilitäten mit überraschender Regelmässigkeit:
Seit 1927 im Schnitt alle vier Jahre.
dp payoff all about derivative investments | November 2008
14 FOCUS
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Basiswerte verschrieben. Buy-Write Strate-
gien sind in der Praxis seit längerem bekannt
und entsprechend gut dokumentiert.
Beispiel: Buy-Write auf S&P 500®
Die Wertigkeit dieses Vorgehens lässt sich an
einer rollenden, monatlichen Buy-Write Stra-
tegie auf den S&P 500® gut illustrieren. Ein
Anleger, der zwischen September 1988 und
September 2008 das S&P 500® Portfolio ge-
halten und auf monatlicher Basis fortlaufend
verschrieben hat, hätte gegenüber dem S&P
500® eine Zusatzrendite (vor Kosten) von
über 50 Prozent erwirtschaftet – und dies zu
ungefähr einem Drittel weniger Risiko! Dem
aufmerksamen Leser dürfte aufgefallen
sein, dass Renditeoptimierungs-Produkte
genau in diese Strategiegruppe fallen. Die-
ser Ansatz wird auch in Zukunft einen ho-
hen Stellenwert haben, auch wenn tempo-
räre Rückschläge dies jeweils kurzfristig in
Frage stellen mögen.
3) Arbitrage
Arbitrage ist eine Relative-Value Strategie. Auf
Grund der hohen Komplexität in Bezug auf Risi-
koüberwachung, Berechnung und Abwicklung
markiert sie so zu sagen die Königsklasse der
Volatilitätsstrategien. Eine in der Profi welt be-
kannte Methode ist die Volatility-Surface Arbi-
trage, welche subtile Verwerfungen unter den
Optionspreisen eines einzelnen Basiswertes
auszunutzen versucht. Dabei wird simultan
die als zu günstig erachtete Option gekauft -
und umgekehrt die Überteuerte verkauft.
Es ist davon auszugehen, dass solche Strate-
gieansätze auch in Zukunft nur den sehr so-
phistizierten Anlegern vorbehalten sein wird.
Allerdings ist es durchaus möglich, dass ge-
wisse Einzelkomponenten in verbriefter Form
zugänglich gemacht werden können. UBS bie-
tet in dieser Kategorie z.B. ein Volatilitätsarbi-
trage-Zertifi kat an.
Konklusion und Ausblick
Volatilitätsmärkte entwickeln sich laufend
weiter, sei dies in Form umfangreicherer Pro-
duktvielfalt oder, fast noch wichtiger, höherer
Liquidität. Beides führt zu mehr Transparenz,
besserer Handelbarkeit und tieferen Kosten.
Dem Anleger kann dies nur recht sein. Er wird
sich künftig besser im Stande sehen, in rauer
wie auch in ruhiger See zielgerichtet zu manö-
vrieren.
Getrieben von der Kundennachfrage werden
die Emittenten vermehrt Volatilitätslösungen in
verbriefter Form anbieten. Wie bei allen Innova-
tionen werden aber die genauen Ausstattungs-
merkmale und die Kommunizierbarkeit gegen-
über dem Kunden über Erfolg oder Misserfolg
entscheiden. Erinnern wir uns an die Worte
Joseph Joubert’s, welcher sagte: Nicht Sieg
sollte der Sinn der Diskussion sein, sondern
Gewinn. Oder anders ausgedrückt: die Wogen
der Börse wird man nie bezwingen können –
höchstens nutzen.
Patrick Stettler hat Informatik studiert,
bevor er 1994 seine berufl iche Karriere
beim Schweizerischen Bankverein im
Derivathandel begann und später einen
Teil des Marketmakings in Zürich leitete.
2001 wechselte er zur ehemaligen Bank
Leu als Leiter Derivathandel, zu dessen
Aufgabenbereich sowohl Eigenhandel
als auch Strukturierte Produkte ge-
hörten. Nach einem MBA Studium baute
er von 2004 bis 2006 für die BioHedge
Advisors AG in Zürich eine Plattform für
Alternative Investments auf. Seit 2007
betreut Patrick Stettler bei der UBS in
Zürich Institutionelle Kunden und Inter-
mediäre im Bereich Risk Management
Products mit speziellem Fokus auf dyna-
mische Anlagestrategien.
dp payoff all about derivative investments | November 2008
15 FOCUS
Börsengehandelte Strukturierte Produkte an der Scoach bieten dem Anleger ein Höchstmass
an Transparenz.
Vorteile für Anleger:
Transparenz
Die Stellung von An- und Verkaufskursen für
Strukturierte Produkte durch den sogenann-
ten «Market Maker» erlaubt dem Anleger die
Wertermittlung eines Strukturierten Produktes
an einem x-beliebigen Handelstag während
der ganzen Produktlaufzeit. Darüber hinaus
können Anleger von börsenkotierten Struktu-
rierten Produkten identische Papiere (gleicher
Basiswert), die von verschiedenen Bankin-
stituten angeboten werden, untereinander
vergleichen. Ermittelt werden können z.B. die
Performance während der letzten Monate, der
aktuelle Preis, die Spanne (Spread) zwischen
An- (Bid) und Verkaufskurs (Ask) oder die han-
delbaren Kontraktgrössen.
Schutzmechanismen
Der Handel von Strukturierten Produkten über
die Börse unterliegt strengen Handelsregeln,
die eine transparente und faire Abwicklung
für jeden Marktteilnehmer gewährleisten. Die
Einhaltung dieser Handelsregeln übernimmt
die entsprechende Markt- und Handelsüber-
wachungsstelle der SIX Swiss Exchange. Die-
ser regulierte Markt führt dazu, dass private
wie auch institutionelle Anleger gleich behan-
delt werden.
Zusätzlich zu dieser Regulierung wirkt auch
der freie Wettbewerb für den Anleger als
Schutzmechanismus. Durch die hohe Anzahl
an handelbaren Produkten stehen die Banken
untereinander im Preiskampf und versuchen
ihre Produkte möglichst günstig anzubieten.
Dies erlaubt dem Anleger aus einer Auswahl
an identischen Produkten das für ihn am ko-
stengünstigsten Produkt mit den kleinsten
Spreads auszusuchen.
Bei der Wahl des kostengünstigsten Produktes
ist aber Vorsicht angebracht. Strukturierte
Produkte stellen rechtlich gesehen Inhaber-
Giorgio Saraco, Head of Marketing & Sales,
Scoach Schweiz AG|
Strukturierte Produkte haben gegenüber klas-
sischen Anlagen den Vorteil, dass man zu je-
der Marktmeinung, passend zum persönlichen
Rendite-Risikoprofi l, eine Investitionsmöglich-
keit fi nden kann. Dies gilt nicht nur für stei-
gende, sondern auch für seitwärts und abwärts
tendierende Märkte. Anleger und Vermögens-
verwalter sollten bei einer Anlage in Struktu-
rierte Produkte auf die Bonität des Emittenten
achten, daneben aber auch verstehen, wie sich
die Volatilität des Basiswertes verhält und sich
nicht primär von hohen Coupons leiten lassen.
Es kommt vor, das Anleger deshalb nicht ver-
stehen, weshalb sie bei positiver Entwicklung
teilweise Geld verlieren und wenn es in die an-
dere Richtung geht, trotzdem Geld verdienen.
Zu Thema Volatilität kann bei uns kostenlos auf
Anfrage (contact@scoach.com) eine Broschüre
bezogen werden. Beim Kaufen und Verkaufen,
konkret im Handel von Strukturierten Pro-
dukten gibt es einige Charakteristiken, die man
beachten sollte, um allfällige Missverständnisse
und böse Überraschungen zu vermeiden. Anle-
ger haben heute die Möglichkeit, die Produkte
an der Börse oder im sogenannten OTC (over
the counter)- Markt zu handeln.
Die Vorteile des börslichen Handels von
Strukturierten Produkten
Ausserbörsliche Geschäfte mit nicht kotierten
Produkte (OTC), laufen nicht über die Börse,
sondern werden individuell zwischen zwei
Marktteilnehmern vereinbart und abgewickelt.
Der Handel von Strukturierten Produkten über
die Börse weist für Anleger und Emittenten viele
standardisierte Vorteile auf. Hier eine Übersicht
mit den wichtigsten Argumenten zu dieser The-
matik und die entsprechenden Erläuterungen.
Die Bonität des Emittenten ist nur ein Kriterium bei Investitionen mit Strukturierten Produkten.
Unerlässlich ist es, eine Marktmeinung und ein wenig Finanzmarktkenntnisse zu haben. Danach
bleibt die Wahl, wie transparent das Produkt ausgestattet, und welche Anforderungen seitens
der Anleger an den Handel gerichtet sind.
Worauf sollten Anleger beim Kauf von Strukturierten Produkten achten?
dp payoff all about derivative investments | November 2008
16 FOCUS
schuldverschreibungen dar und werden somit
bei einem möglichen Konkurs des Emittenten
nicht bedient. Anleger sollten auch hier von
der breiten Auswahl Gebrauch machen und
nur Strukturierte Produkte von Emittenten in
ihr Depot aufnehmen, welche die eigenen An-
spruchskriterien der Bonität erfüllen.
Ausführungszeit
Kaufs-/Verkaufsaufträge (Orders) welche
sich auf oder oberhalb/unterhalb der Bid/
Ask-Kurse aufgegeben werden, führen innert
Bruchteilen von Sekunden zum Abschluss.
Durch die schnelle Ausführungszeit von Or-
ders können Anleger auch dynamische Anla-
gestrategien verfolgen und auf aktuelle Markt-
geschehnisse sekundenschnell reagieren.
Handelbare Volumina
Im Gegensatz zu OTC-Geschäften, welche vor
allem durch sehr hohe Transaktionsbeträge
gekennzeichnet sind, können über die Börse
auch kleine Transaktionen abgewickelt werden.
Der Handel von Strukturierten Produkten über
die Börse ist somit auch jenen Investoren zu-
gänglich, welche kleinere Beträge investieren
wollen.
Vorteile für Emittenten:
Grosser Distributionskanal
Emittenten von Strukturierten Produkten er-
öffnet sich bei der Wahl des Vertriebs ihrer
Produkte über den börslichen Handel ein grös-
seres Publikum. Durch innovative Produkte
und attraktive Preisbildung können sie so ge-
zielt mehr Erträge generieren.
Geringer administrativer Aufwand
Im Vergleich zum Vertrieb über den OTC-
Markt, können Emittenten aufgrund des
standardisierten Verfahrens Strukturierte
Produkte schnell und effi zient auf den Markt
bringen. Dank der Einführung des Internet
Based Terms (IBT) können neu angemel-
dete Strukturierte Produkte bereits einen
Tag nach der Anmeldung provisorisch zum
Handel zugelassen werden. Emittenten
können so schnell auf aktuelle Trends und
Geschehnisse reagieren und entsprechende
Produkte zeitnah auf dem börslichen Markt
lancieren.
Vorteile Anleger Vorteile Emittenten
– Transparente Preisstellung – Grösserer Distributionskanal
– Vergleichbarkeit – Geringer administrativer Aufwand
– Klare Handelsregeln – Differenzierungsmöglichkeit
– Freier Wettbewerb – Regulierter Markt
– Schnelle Ausführungszeit
– Handelbare Volumina
– Neutrale Marktüberwachung
Differenzierungsmöglichkeit
Der Weg über den börslichen Handel eröffnet
Emittenten Möglichkeiten zur Differenzierung.
So können z.B. Emittenten, welche stark an
Terminmärkten vertreten sind, besonders viele
Strukturierte Produkte mit Rohstoffen als Ba-
siswert zu günstigen Konditionen anbieten.
Während Emittenten, welche stark in Devisen-
märkten engagiert sind, eher Produkte mit De-
visenkursen als Basiswert anbieten.
Fazit
Zusammenfassend eignet sich der börsliche
Handel für Anleger, die einen regulierten,
transparenten, öffentlichen Handel wünschen.
Der ausserbörsliche Handel (OTC) macht vor
allem für komplexe Portfoliolösungen Sinn. Die
transparentere Version ist dabei klar der Bör-
senhandel.
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dp payoff all about derivative investments | November 2008
17 INTERVIEW
Interview zur Finanzkrise mit Prof. Dr. Manuel Ammannpayoff sprach mit Prof. Dr. Manuel Ammann, Ordinarius für Finance an der Universität
St.Gallen und Direktor des Schweizerischen Instituts für Banken und Finanzen.
Sehr geehrter Herr Prof. Dr. Ammann, die
Finanzkrise erreichte zu Beginn des Okto-
bers einen Höhepunkt. Innerhalb von we-
nigen Tagen verlor der SMI rund 20 Prozent
an Wert. Momentan scheint eine leichte
Erholung eingesetzt zu haben. Wurde die
Talsohle bereits erreicht, oder sind weitere
Tiefstkurse zu erwarten? Wie lange wird
uns die Finanzkrise noch beschäftigen?
Ich denke, dass uns die Finanzkrise sicher
noch eine Zeitlang beschäftigen wird. Insbe-
sondere deshalb, weil umfangreiche staatli-
che Rettungspakete geschnürt wurden, deren
Auswirkungen uns noch über Jahre begleiten
werden. Ich gehe aber davon aus, dass die un-
mittelbare Bedrohung durch einen totalen Zu-
sammenbruch des internationalen Bankensy-
stems gebannt ist. Das heisst aber nicht, dass
die Aktienkurse nicht sinken könnten.
Die gegenwärtige Finanzkrise hält die Welt
in Atem. Was waren die Hauptursachen,
die zu dieser prekären Situation geführt
haben?
Einer der Hauptgründe für die Finanzkrise war
die Unterkapitalisierung des Bankensystems.
Die Banken sind mit sehr wenigen Eigenmit-
teln in die Krise hineingeschlittert, was das
Vertrauen erschütterte und dafür verantwort-
lich war, dass sich die Krise überhaupt so stark
ausbreiten konnte. Der Auslöser war – wie so
oft bei Bankenkrisen – ein Immobilienmarkt,
in diesem Fall der amerikanische. Die Leute
beginnen nach längeren Zeiten von steigenden
Immobilienpreisen die Risiken zu vernachläs-
sigen. Dies konnte man auch schon in den
achtziger Jahren in der Schweiz und in Japan
beobachten. Nun ist es in den USA und in Eng-
land passiert. Es zeigt sich einmal mehr, dass
ein grosser Teil der Banken-Risiken im Immo-
biliensektor stecken. Da die Volatilität nicht so
deutlich sichtbar ist wie bei Aktien, werden die
Risiken von Immobilien oft unterschätzt.
Durch massive staatliche Rettungspakete
wird versucht, der Finanzkrise Einhalt zu
gebieten. Einerseits beteiligen sich die
Staaten direkt am Eigenkapital der Banken,
andererseits werden Garantieleistungen
versprochen. Wie beurteilen Sie diese
Vorgehensweise aus ökonomischer Sicht?
Welche Schritte der Regierungen sind aus
Ihrer Sicht am zweckmässigsten?
Auf Grund der akuten Gefahr für das ganze
Finanzsystem war das Eingreifen der Staaten
ein notwendiges Übel. Es stellt sich aber die
Frage, welches das beste Vorgehen ist. Den
ersten Vorschlag aus den USA, allen Banken
problematische Hypothekarprodukte abzukau-
fen, betrachtete ich als wenig tauglich. Erstens
gibt es schwierige Pricing-Probleme. Zweitens
kauft man sehr vielen Banken Kredite ab, wel-
che nie in Schwierigkeiten gekommen wären.
Es handelt sich also um keine effektive Nut-
zung des zur Verfügung stehenden Kapitals.
Besser ist das Vorgehen, welches England ge-
wählt hat und mittlerweile auch von der EU,
der Schweiz und sogar von den USA über-
nommen wurde. Dabei hilft man den Banken
in Schwierigkeiten direkt mit Eigenkapitalsprit-
zen. Die umgesetzten Rettungsaktionen hatten
allerdings oft einen Schönheitsfehler: die Akti-
onäre wurden zu wenig in die Pfl icht genom-
men. Es setzt falsche Anreize, wenn die Aktio-
näre durch den Steuerzahler gerettet werden.
Dass man in einigen Ländern die Banken fast
nötigt, Staatsgeld anzunehmen, um die negati-
ve Signalwirkung der Staatshilfe zu vermeiden,
halte ich für übertrieben.
Die ebenfalls eingesetzten fl ächendeckenden
Garantien für Interbankengeschäfte und Spar-
einlagen setzen gravierende Fehlanreize. Die
Sparer und Banken müssen gar nicht mehr
darauf achten, wem und zu welchen Konditi-
onen sie Geld geben. Der Credit Spread wird
irrelevant, weil ja alles unter Staatsgarantie
steht. Dies führt zu einer suboptimalen Ka-
pitalallokation, welche diejenigen Banken
bestraft, die eine konservative Risikopolitik
verfolgt haben. Ein weiteres Problem bei den
Garantien ist die Frage, wann diese wieder
zurückgezogen werden und wie glaubwürdig
ein solcher Rückzug ist. Die Marktteilnehmer
werden natürlich erwarten, dass der Staat
auch bei der nächsten Krise alles garantiert.
Die durch die Rettungsaktionen entstandenen
Fehlanreize und Marktverzerrungen sollten
nicht unterschätzt werden.
Besteht durch den aktuellen Versuch, die
bisherige Kreditausweitung fortzusetzen,
nicht die Gefahr, dass es zu Infl ation, Tur-
bulenzen an den Devisenmärkten und zu
einem Zusammenbruch des Obligatio-
nenmarktes kommen könnte? Wie hoch
schätzen Sie das Risiko für ein solches
Szenario ein?
Die staatlichen Rettungspakete sind Wande-
rungen auf einem sehr schmalen Grat. Die Ge-
fahr der Überreaktion besteht sehr wohl. Die
Immobilien- und Kreditblase, bei welcher man
eigentlich die Luft herauslassen sollte, könnte
erneut aufgeblasen werden. Bei so vielen
Zinssenkungen, Liquiditätsspritzen, Konjunk-
turprogrammen, usw. kommt es mir manch-
mal so vor, als würde man einem Drogensüch-
tigen, der wegen einem Entzug in schlechter
Verfassung ist, wieder Drogen verabreichen.
Temporär wirkt das wunderbar, nur werden die
Probleme einfach in die Zukunft verschoben.
dp payoff all about derivative investments | November 2008
18 INTERVIEW
Island ist bankrott, auch Ungarn und wei-
tere Staaten aus Osteuropa haben enorme
Probleme. Muss mit Insolvenzen von
Staaten gerechnet werden oder wird der
IWF jeweils in die Bresche springen?
Ich denke nicht, dass der Fall Island auf die
restlichen europäischen Staaten übertragen
werden kann. Ich gehe davon aus, dass der
Internationale Währungsfonds wie bei Ungarn
in die Bresche springen wird. Tendenziell ist es
so, dass in einer derartigen Krise diejenigen
Volkswirtschaften am meisten leiden, die am
stärksten exponiert sind und am wenigsten
Reserven haben. Hier ziehen die Investoren
ihre Mittel schnell zurück, was die Situation
dieser Länder noch verschlimmert. Emerging
Markets werden deshalb von einer internatio-
nalen Finanzkrise in der Regel besonders stark
getroffen.
Herzlichen Dank für das Interview
Betrachtet man die Geldbeträge, welche ins
System gepumpt werden, und die schlechten
Sicherheiten, welche die Notenbanken dafür
erhalten, dann sind die Risiken offensichtlich.
Geldentwertung oder eine neue Asset Infl ati-
on sind mögliche Folgen. Die Entwicklung der
Staatsverschuldungen ist ebenfalls besorgnis-
erregend. Letztlich braucht das Finanzsystem
eben einen Strukturwandel, nicht Strukturer-
haltung mit Staatsgeld.
Deutschland wollte zuerst für eine Billion
Schweizer Franken Garantien sprechen.
Wäre Deutschland überhaupt in der Lage,
für einen solchen Betrag gerade zu ste-
hen?
Nein, das Land wäre nicht in der Lage, einen
solch hohen Betrag zu garantieren. Man sollte
davon absehen, Garantien auszusprechen,
welche man nicht leisten kann. Das schürt
die Verunsicherung eher, als dass es sie re-
duziert. Der konkretisierte Plan hat die ersten
Versprechungen deshalb auch korrigiert, auch
wenn er immer noch eine beachtliche Grösse
aufweist.
Was bevorzugen Sie bei der Eigenkapital-
beteiligung der einzelnen Staaten: Soll der
Staat Aktien mit oder ohne Stimmrecht
kaufen?
Ich fi nde es grundsätzlich richtig, wenn sich
der Staat nicht in die Geschäftspolitik ein-
mischt. Einige Rettungspakete machen ja
den Banken die Aufl age, die Kreditvergabe
zu intensivieren. Eine solche Einfl ussnahme
ist gefährlich. Andererseits fi nde ich es wich-
tig, dass der Staat Vorgaben machen kann,
um die Wahrscheinlichkeit der Rückzahlung
der Staatsgelder zu maximieren. Ich fi nde es
erstaunlich, dass Staaten Banken mit Milli-
ardenbeträgen retten, ohne zumindest die
Dividendenzahlungen an die Aktionäre dieser
Banken zu unterbinden.
Die Schweiz musste nun bei der UBS Geld
einschiessen. Wie schätzen Sie die lang-
fristigen Konsequenzen für den Bundes-
staat Schweiz sowie den Bankenplatz ein?
Es ist sehr bedauerlich, dass diese Aktion not-
wendig wurde. Es wäre zweifellos ein Zeichen
der Stärke gewesen, wenn der Schweizer Fi-
nanzplatz ohne Staatshilfen über die Runde
gekommen wäre. Dieser Reputationsgewinn
fällt nun weg. Ich bin aber überzeugt, dass
sich die Schweiz und der Bankenplatz von die-
sem Schock wieder erholen, da die Schweiz
ja kein Einzelfall ist. Trotzdem muss sich die
Schweiz ernsthaft überlegen, wie sie das
Grossbanken-Klumpenrisiko in Zukunft re-
duzieren oder zumindest besser in den Griff
bekommen kann.
Wie werden die UBS und die CS Ihrer Mei-
nung nach aus der Krise hervorgehen?
Die weitere Entwicklung der Grossbanken
hängt vor allem vom Kundenvertrauen ab.
Gelingt es, dieses zurückzugewinnen, kann
man optimistisch sein. Voraussetzung für
eine positive Entwicklung ist natürlich, dass
von den Grossbanken keine weiteren Hiobs-
botschaften mehr kommen. Diese würden sie
nicht mehr gut vertragen.
Eine Ursache der Finanzkrise ist mit den
aktuellen staatlichen Massnahmen noch
nicht beseitigt, der unregulierte CDS-
Markt. Wie ist das «Damoklesschwert»
CDS (Credit Default Swaps) Ihrer Meinung
nach in den Griff zu kriegen?
Man sollte versuchen, einen zentralisierten
CDS-Markt zu schaffen. Ein CDS ist ein inno-
vatives Finanzinstrument. Wie viele innovative
Instrumente entwickelten sich die CDS zuerst
OTC (Over the Counter). Mit der Zeit erreichte
der Markt dann einen gewissen Reifegrad.
Man hat nun gesehen, was passieren kann,
wenn solch immense Transaktionen auf OTC-
Basis ablaufen. Oftmals handelt es sich dabei
um standardisierte Kontrakte, die eine Zentra-
lisierung des Marktes erlauben würden. Diese
würde eine viel höhere Markt-Transparenz
ermöglichen.
Im Schweizer Markt für Strukturierte Pro-
dukte wird ein Grossteil der Transaktionen
OTC abgewickelt. Würden Sie auch hier ei-
nen Transfer auf eine Börsenplattform wie
z.B. die Scoach befürworten?
Man kann den Handel nur dann zentralisieren,
wenn es um einigermassen standardisierte
Produkte geht. Alles andere ist schwierig, weil
sonst die Liquidität fehlt und die Unübersicht-
lichkeit der Produktarten zu gross wird. Bei
den Strukturierten Produkten ist die Standar-
disierung eher tief. Ich sehe deshalb grössere
Schwierigkeiten als beim CDS-Markt. Trotz-
dem sollte die Idee auch in diesem Markt
weiter verfolgt werden, denn je grösser der
Marktanteil des zentralisierten Handels, de-
sto höher ist tendenziell die Transparenz.
Manuel Ammann ist ordentlicher Profes-
sor für Finanzen an der Universität St.Gallen
und Direktor des Schweizerischen Instituts
für Banken und Finanzen. An der Universität
St.Gallen leitet er u.a. das Masterprogramm
für Banken und Finanzen und das Ph.D.
Programm in Finance. Manuel Ammann
war u.a. Gastprofessor an der New York
University und Assistenzprofessor an der
University of California in Berkeley und ist
Herausgeber der Fachzeitschrift «Financial
Markets and Portfolio Management». Seine
Forschungsgebiete sind Finanzmärkte, deri-
vative Instrumente und Asset Management.
Er hat zudem verschiedentlich Banken, in-
stitutionelle Investoren, Industrieunterneh-
men und staatliche Organe in Finanzfragen
beraten und ist Gründer und Präsident des
Verwaltungsrats der Algofi n AG, St.Gallen.
dp payoff all about derivative investments | November 2008
19 PRODUCT NEWS
CP75-Reverse-Convertible75% Kapitalschutz und garantierter Coupon
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handelbar!
Quelle: Bloomberg (indexiert ab 29.12.00)
Risk-Return-Diagramm
Risk
Ret
urn
Kapitalschutz
Rendite-optimierung
Partizipation
Hebel
IMMIT
Immobilienfonds (SWIIT) versus Bundesobligationen
SBIDGT SWIIT IMMIT
100
110
120
130
140
150
160
29
.12
.00
29
.12
.01
29
.12
.03
29
.12
.02
29
.12
.04
29
.12
.05
29
.12
.06
29
.12
.07
29
.12
.08
%
Quelle: Derivative Partners AG
Dank einer niedrigen Verschuldungsquote und einer stabilen Ertragsseite erweisen sich schwei-
zerische Immobilienfondsanlagen als Sturm in der aktuellen Brandung der Finanzmärkte.
sind sie wertstabiler und weniger den Turbulenzen an den Finanz-
märkten ausgesetzt. Anlagen in Immobilienfonds sind somit eine
optimale Anlageform für vorsichtige Investoren, die etwas mehr Er-
trag als mit Obligationen erzielen möchten.
payoff-Einschätzung: Das Index Tracker Zertifi kat IMMIT hat sich
in den vergangenen Monaten wacker geschlagen. In Anbetracht
der schwächeren Konjunkturaussichten dürften die Bäume in den
kommenden Monaten jedoch nicht in den Himmel wachsen, zumal
die Zinsperspektiven wegen der Finanzkrise eher auf einen Anstieg
hindeuten.
IMMIT – Open-end Tracker Zertifi kat der ZKB auf den SWX Immofonds Index
Immobilienfonds Helvetiens trotzen der Krise
Dieter Haas| Unter den Anlegern ist das Open-end Index Tracker
Zertifi kat IMMIT sehr beliebt und wird rege gehandelt. Es bildet
die Kursentwicklung des SWX Immofonds Total Return Index SWIIT
nach. SWIIT umfasst aktuell 17 Titel, darunter den Immobilienfonds
Swisscanto IFCA. Mit einem Anteil von rund 23 Prozent dominiert
Sima (UBS) den Index, gefolgt von CS Real Estate Living Plus und CS
Real Estate Siat, die zusammen rund 20 Prozent abdecken.
Der Kursverlauf von Immobilienfonds ähnelt demjenigen von Obli-
gationen. So führen Zinssenkungen zu höheren Obligationenkursen
und tendenziell auch zu einem Anstieg der Immobilienpreise, wäh-
rend Zinssteigerungen bei Obligationen zu einer Baisse und gleich-
zeitig zu sinkenden Immobilienpreisen führen. In Hochzinsphasen
und speziell in einem infl ationären Umfeld zeigt allerdings die Erfah-
rung, dass Immobilien wesentlich besser abschneiden als Obligati-
onen, da die Mietzinsen in solchen Phasen in der Regel gesteigert
werden können. Der Sachwertcharakter von Immobilienanlagen
stellt damit einen grossen Vorteil gegenüber Obligationen dar.
Die Grafi k vergleicht auf indexierter Basis die Kursentwicklung des
Immobilienfondsindex SWIIT mit dem Index der Bundesobligationen.
Das Resultat spricht eine deutliche Sprache. Die Immobilienfonds
haben seit Mitte 2003 eine höhere Performance erzielt als die
Bundesobligationen. IMMIT vermag allerdings nicht ganz mit dem
Basiswert mitzuhalten, wofür vor allem die jährlich zu verkraftende
Management Gebühr von 0,3 Prozent verantwortlich ist.
In einem Umfeld leicht steigender Zinsen bieten Immobilienfonds
wegen ihres hohen Anteils an Wohnliegenschaften zudem eine bes-
sere Konjunkturresistenz als Immobilienaktien. Von der Konkurrenz
im eigenen Lager unterscheiden sie sich unter anderem durch eine
niedrigere Verschuldungsquote. Im Gegensatz zu Immobilienaktien
dp payoff all about derivative investments | November 2008
20 PRODUCT NEWS
Risk
Ret
urn
Kapitalschutz
Rendite-optimierung
Partizipation
Hebel
Risk-Return-Diagramm
Quelle: Derivative Partners AGQuelle: Bloomberg
UBAAA
Die umgekehrte Variante der beliebten Bonus Zertifi kate wird in der Schweiz fast nie
angeboten. Dabei war dies eine der lukrativsten Alternativen, um aus der aktuellen Krise
Gewinn zu schlagen. UBAAA gehört zu den Zertifi katen, welche das Anlegerherz in den
letzten Wochen und Monaten höher schlagen liess.
90 Prozent an Wert eingebüsst hat. Über den Berg sind aber alle
internationalen Börsen trotz der massiven staatlichen Unterstüt-
zungsmassnahmen noch lange nicht. In den Zeiten der sorglosen
Kredittätigkeit hat sich dermassen viel Sondermüll angelagert,
dass dessen Beseitigung viel mehr Zeit in Anspruch nehmen wird,
als von den offi ziellen Stellen in Aussicht gestellt wird.
payoff-Einschätzung: Ein äusserst gelungenes Zertifi kat mit opti-
malem Timing, welches seinen Besitzern bis zum Schluss Freude
bereiten dürfte. Schade, dass es an der Schweizer Börse kaum
Nachahmer dieses Produkttyps gibt.
UBAAA – Reverse Bonus Zertifi kat der UBS auf den DAX
Shorten fast ohne Risiko
Dieter Haas| Im Unterschied zur klassischen Form empfi ehlt sich
ein Reverse Bonus Zertifi kat für seitwärts tendierende oder sin-
kende Märk te. Die preisliche Fixierung von UBAAA wurde am 12.
Juni 2007 vorgenommen, der nahezu perfekte Zeitpunkt, wie im
nachhinein festgestellt werden kann. Nach einer anfänglich trend-
losen Phase legte das Zertifi kat in den ersten Tagen des laufenden
Jahres deutlich zu, als der DAX das erste Mal markant an Terrain
einbüsste. Danach verharrte UBAAA lange Zeit nahe des Bonus-
Levels bei EUR 9’597.82 und notierte damit etwas höher als der
innere Wert (Expiration Value). Als in den letzten Tagen und Wo-
chen der zweite Abwärtsschub an den Börsen einsetzte und der
DAX unter den Bonus-Level fi el, belebte sich der Handel in UBAAA
wieder und das Zertifi kat setzte seinen Siegeszug fort. Es verhält
sich seither wie ein Short Tracker.
Der Knock-out Level, der bei EUR 10’212.09 festgelegt wurde, dürf-
te bis zum Verfall am 12. Juni 2009 kaum in Gefahr geraten. Nach
der jüngsten Erholung, welche UBAAA wieder in Richtung des „si-
cheren“ Bonus-Niveaus zurück gleiten liess, kann der Anleger fast
ohne Risiko einen Kauf vornehmen. Im ungünstigsten Fall muss er
einen leichten Kursrückgang bis zur Bonusschwelle in Kauf neh-
men. Sehr viel wahrscheinlicher ist allerdings, dass zumindest eine
dritte Abwärtsstufe eintreten wird und den DAX nochmals neue
Tiefstkurse testen lässt. Davon würde UBAAA jetzt in vollem Um-
fang profi tieren. Deutschlands Börsen werden zwar mit Sicherheit
wesentlich besser über die Runden kommen als etwa Island, des-
sen Aktienmarkt vom Höchst am 18. Juni 2007 mittlerweile über
Reverse Bonus Zertifi kat UBAAA versus Basiswert DAX
DAX UBAAA Kick-out-Level Strike Level
Bonus-Level Expiration Value
4’000
11’000
EUR
10’000
9’000
8’000
7’000
6’000
5’000
12.6.07 12.10.07 12.2.08 12.6.08 12.10.08
dp payoff all about derivative investments | November 2008
21 PRODUCT NEWS
Quelle: Bloomberg
Risk-Return-Diagramm
Risk
Ret
urn
Kapitalschutz
Rendite-optimierung
Partizipation
Hebel
WLB3TL
WTI Crude Oil Futures
WTI Crude Oil Futures Ø-200-Tage
160USD
150
140
130
120
110
100
90
80
70
60
50
40
30
20
100
3.1.00 3.12.01 3.11.03 3.10.05 3.9.07
Quelle: Derivative Partners AG
Während der SMI seit Juli 2008 etwas mehr als 10 Prozent verloren hat, haben sich die Ölpreise
in der gleichen Zeit halbiert. Zur Zeit befi nden wir uns am Scheideweg – Experten sind sich über
die kurz- bis mittelfristige Entwicklung der Ölpreise nicht einig.
aber nicht über das Startniveau erholt, so greift der Kapitalschutz
von 100 Prozent.
Die aktuelle Finanzkrise hat einen bisher stark vernachlässigten
Risikofaktor ins Rampenlicht gerückt, das Emittentenrisiko. Die
WestLB als grösste Landesbank im Derivategeschäft hat sich an
das Sicherungssystem der Sparkassen angeschlossen. Neben
den sonstigen Verbindlichkeiten sind in diesem Sicherungssystem
auch emittierte Schuldverschreibungen – wie WLB3TL – in vollem
Umfang abgesichert. Die Rückzahlung richtet sich dabei nach den
entsprechenden Bedingungen des Zertifi kats. WLB3TL hat eine
Laufzeit von fünf Jahren. Das Zertifi kat wird an der Scoach DE und
an der EUWAX handelbar sein.
payoff-Einschätzung: Die Ölpreise werden langfristig ansteigen –
darüber herrscht Konsens bei den Experten. Wie sich die Ölpreise
in den nächsten Monaten entwickeln werden, ist aber unsicher.
Die Weltwirtschaft wird sich abschwächen, die Auswirkungen der
Finanzkrise sind nicht vollumfänglich absehbar, jedoch senkte die
OPEC jüngst ihre Förderquoten. Alles in allem ein gutes Umfeld für
ein Investment in ein Twin-Win-Zertifi kat.
WLB3TL – Twin-Win-Zertifi kat der WestLB mit 100 Prozent-Kapitalschutz auf Erdöl
Ob rauf oder runter, beides macht Sie munter!
Massimo Bardelli| In diesem Szenario bietet sich WLB3TL an,
wo Gewinne eingefahren werden können, wenn der Ölpreis (WTI-
Future) steigt und auch wenn er sinken sollte. Ausserdem hat die
deutsche Landesbank WestLB neben dem Twin-Win-Mechanismus
einen hundertprozentigen Kapitalschutz per Verfall eingebaut.
Twin-Win-Zertifi kate haben den Vorteil, dass sie sowohl bei stei-
genden, als auch bei sinkenden Kursen eine positive Rendite ge-
nerieren. Dies gilt aber bekanntlich nur, so lange die Barriere nicht
durchbrochen wird. Bei stark fallenden Kursen ist ein normales
Twin-Win-Zertifi kat deshalb die falsche Wahl. Eine gute Alternative
dazu ist WLB3TL, da dieses Papier mit einem Kapitalschutz von
100 Prozent per Verfall ausgestattet ist. Damit ergeben sich die
folgende indikativen Auszahlungsszenarien:
Steigt der Ölpreis an, so partizipiert der Anleger 1:1 bis zu einer
Schwelle von 150 Prozent. Sinkt der Ölpreis und wird die Barriere
(50 Prozent) nicht berührt, so werden Kursverluste 1:1 in Gewinne
umgewandelt. Wird die Schwelle jedoch erreicht, so wandelt sich
das Zertifi kat in ein Kapitalschutz-Produkt mit Cap um. Der Anleger
partizipiert somit nur noch an einer allfälligen positiven Entwick-
lung ausgehend von der Anfangsfi xierung. Wenn sich der Ölpreis
dp payoff all about derivative investments | November 2008
22 PRODUCT NEWS
Quelle: Bloomberg (indexiert von Jul. 07 bis Okt. 08)
Risk-Return-Diagramm
Risk
Ret
urn
Kapitalschutz
Rendite-optimierung
Partizipation
Hebel
Valor: 4’544’609
SGI WISE Long/Short Index versus DJ Stoxx 600
DJ Stoxx 600 Index Wise Long Short Index
120
110
100
90
80
70
60
508.07 10.07 12.07 2.08 4.08 6.08 8.08 10.08
Quelle: Derivative Partners AG
Die Turbulenzen an den Aktienmärkten rufen nach strategischer Neupositionierung. Mit einer
marktneutralen Ausrichtung könnte der Anleger derzeit gute Renditen einfahren und sich dem
Wirbel an den Kapitalmärkten entziehen.
Diversifi kation lässt sich auch an der Branchenverteilung ablesen. Aus
den verschiedenen Industriesektoren sind Industriegüter und -services
sowie Baumaterialien, Lebensmittel, Reisen (vor allem im Shortportfolio)
und Healthcare, Energieversorger (vor allem im Longportfolio) stärker
vertreten. Generell erstreckt sich die Streuung auf circa 20 Sektoren.
Grundgedanke dieses Index ist, beständige Renditen bei einer nied-
rigeren Volatilität als der europäische Markt zu erzielen. Ein historischer
Vergleich zu europäischen Leitindizes belegt relativ eindrucksvoll diese
Annahme. Im schwierigen Marktumfeld der Subprime-Krise und vorherr-
schender Rezessionsängste hat sich der WISE Long/Short im Vergleich
zu europäischen Märkten erheblich besser, beziehungsweise weniger
schlecht entwickelt. Die Entwicklung während der Baisse markiert die
Vorteile der WISE-Strategie: eine stabilere Kursentwicklung und Wider-
standsfähigkeit gegen extreme Kursausschläge und negative Marktt-
rends.
payoff-Einschätzung: Die aktuelle Marktsituation ist geprägt von Unbe-
rechenbarkeit und hoher Volatilität, gepaart mit einer gewissen Orien-
tierungslosigkeit. Wie lange diese Situation anhält, vermag niemand zu
sagen. Hier könnte ein marktneutrales Investment lohnenswert ein.
Valor: 4’544’609 – 125 Prozent WISE L/S Enhanced Note von Société Générale
Neutralität als Option für Ertragsstabilität
Alexander Heftrich| Das Schlagwort der marktneutralen Renditechan-
cen scheint in der jetzigen Zeit griffi ger denn je zuvor. Speziell in sehr
volatilen Marktphasen (der VSMI notierte in der zweiten Oktoberhälfte
zwischen 60 und 80) kann es sich für den geneigten Anleger auszahlen,
auf eine marktneutrale Position zu setzen. Das zum 07.11.08 emittierte
und mit einer Laufzeit von fünf Jahren ausgestattete Kapitalschutz-Pro-
dukt von Société Générale (Valor: 4’544’609) fusst dabei auf dem WISE
Long/Short Konzept. Dieser Index gibt die Wertentwicklung einer ent-
sprechenden pan-europäischen Strategie wieder. Der SGI WISE Long/
Short Index besteht aus 12 Long- und 12 Shortportfolios, wobei monat-
lich jeweils ein Portfolio neu gewichtet wird. In toto umfasst jedes Port-
folio circa 40 Aktien, denen eine positive respektive negative Bewertung
zu Grunde liegt. Diese Aktien werden aus insgesamt 400 Unternehmen
mit einer Börsenkapitalisierung von mindestens EUR 3 Mrd. ausgewählt.
Der Anleger hat neben der 100-prozentigen Kapitalgarantie die Chance,
überproportional (das heißt 1,25-fach) und unbegrenzt an der Wertstei-
gerung des Basiswertes zu partizipieren.
Aktuell sind Grossbritannien und Frankreich am stärksten vertreten, ge-
folgt von Deutschland und der Schweiz. Insgesamt sind im Schnitt immer
mehr als 15 europäische Länder im Index präsent. Die breit gestreute
Sie möchten von bewegten Märkten profi tieren?
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Die Stimmung an den Finanzmärkten fluktuiert tendenziell zwischen ausgeprägter Überschwänglichkeit (Euphorie) und hochgradigem Pessimismus (Panik). Solche Perioden von kurzfristigen extremen Marktstimmungen können Anlagechancen für Investoren darstellen, die bereit sind, gegen den Strom zu schwimmen. Eine Anlage in den Risk Appetite Investable Index (RAII) World (Total Return) offeriert einen differenzierten, regelbasierten Investment ansatz, der die im
Finanzmarkt vorherrschenden Phasen von Euphorie und Panik ausnutzt, um in Aktien und Anleihen zu investieren. Das Kernkonzept der Strategie besteht darin, das Risiko bei einer etwaigen Markteuphorie zu reduzieren (Verringerung von Aktienanteilen) und bei pessimistischer
Marktstimmung (Panik) zu erhöhen. Anlageziel ist, ein gleichgewichtetes Portfolio von 50 % Aktien und 50 % Obligationen zu übertreffen. Das Zertifikat ermöglicht 100 % Partizipation am Risk Appetite Investable Index (RAII) World (Total Return) ohne Laufzeitbegrenzung. Das Zertifikat ist nicht kapitalgeschützt. Investoren sind dem vollen Marktrisiko des zugrunde liegenden Basiswertes ausgesetzt. Das Produkt eignet sich für Investoren, die eine positive Performance des Index erwarten.
Dieses Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zum Abschluss einer Finanztransaktion dar. Bitte verlangen Sie vor einem Anlageentscheid die vollständigen Produkteinfor-mationen, insbesondere hinsichtlich produktespezifischer Risiken, Emissionspreis und allfälliger Gebühren. Diese können unter der entsprechenden Telefonnummer kostenlos bestellt werden.** Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass Gespräche auf unseren Linien aufgezeichnet werden. Bei Ihrem Anruf gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser Geschäftspraxis einverstanden sind. Die Prospektan forderungen gemäss Art. 652a/1156 des schweizerischen Obligationenrechts sind nicht anwendbar. Das vorliegende Inserat ist kein vereinfachter Prospekt gemäss Artikel 5 des Bundesgesetzes über die kollektiven Kapitalanlagen (KAG). Ferner ist das Produkt keine Kollektivanlage im Sinne des KAG und untersteht keiner Genehmigungspflicht und keiner Aufsicht der Eidgenössischen Bankenkommission (EBK). Die Anleger tragen ein Emittentenrisiko. Die Werthaltigkeit des Anlageinstruments ist nicht alleine von der Entwicklung der Basiswerte, sondern auch von der Bonität des Emittenten abhängig, welche sich während der Laufzeit des strukturierten Produkts verändern kann.
Indikative Konditionen*Emittent: Credit Suisse International, London (Aa1/AA-)Zeichnungsfrist: bis 21. November 2008 – 12:00 MEZLaufzeit: Unbegrenzt (quasi-perpetual)Basiswert: Risk Appetite Investable Index (RAII) World (Total Return)Verkaufsrestriktionen: USA, US-Personen, UK, EWRPartizipation: 100 % am RAII World (Total Return) abzüglich aufgelaufener ZertifikatsgebührKündigungsrecht: Erstmalig kündbar durch die Emittentin am 21. November 2011Anlagewährung: USDValor/ISIN: 4 667 774/GB00B3DWNZ97
Quasi-Perpetual-Zertifikat in USD auf den Risk Appetite Investable Index (RAII) World (Total Return).
Neue Perspektiven. Für Sie.
* Diese Konditionen werden erst am Ende der Zeichnungsfrist fixiert.
Zeichnungsfrist:
bis 21. November 2008
dp payoff all about derivative investments | November 2008
24 MUSTERPORTFOLIOS
Die vergangenen Wochen waren alles andere als leicht. Der Dele-
veraging-Prozess erfasste die Rohstoffe mit voller Wucht, ganz wie
es im Buch von Robert R. Prechter «Conquer the Crash» korrekt
prognostiziert wurde. Aktuell kann einzig mit Cash in der Heimwäh-
rung Geld verdient werden. Mittel- bis längerfristig, sobald sich die
gegenwärtige Baisse ihrem Ende nähert, dürften Edelmetalle an
Attraktivität gewinnen. Bis es soweit ist, bleiben wir vorsichtig und
sichern den Kernbereich des Musterdepots Rohstoffe durch Stop
Loss-Limiten ab, damit das Vermögen nicht allzu stark unter dem
Finanz-Tsunami leidet.
Die diversen Bankpleiten in den USA haben in den letzten Monaten
zu einer Erhöhung der Emittentenrisiken geführt. Diesem Umstand
trugen wir Rechnung durch die Verstärkung des ETF-Blocks und ei-
ner vorsichtigen Auswahl der Derivate. Dabei wird die Entwicklung
der Credit Default Spreads mit Argusaugen verfolgt, damit im Fal-
le eines plötzlichen Anstiegs rasch und rechtzeitig reagiert werden
kann. Zurzeit enthält das Depot bewusst nur wenige Positionen, da
im gegenwärtigen Umfeld eine breite Diversifi kation keine Ertrags-
steigerung bringt.
Den Kernbereich des aktuellen Depots decken drei etwa gleich gros-
se ETF-Positionen ab. Darunter fi guriert EXXY, ein in Deutschland
gehandelter Fonds auf unsere Benchmark DJ-AIG, der in der Schweiz
News und aktuelle Informationen zu Umschichtungen in unseren
Musterportfolios «Schweiz-Wachstum», «Schweiz-Optimierung»
und «Rohstoffe» können Sie auf www.payoff.ch (Community/
Forum/payoff Musterportfolios) jederzeit nachschlagen.
Zusammensetzung Musterportfolio Rohstoffe
Kurs CHF-Wert Gewicht
Ticker/WKN Börse Emittent Basiswert Typ Laufzeit Ratio CCY 22.10.08 Anzahl 22.10.08 in %
EXXY – ETF XETRA iShares DJ-AIG-TR ETF open-end EUR 27.97 700 29’325.43 26.3%
CRB – ETF SWX Lyxor CRB ETF open-end USD 25.50 1’000 29’694.75 26.6%
ZSIL SWX ZKB Silber ETF open-end CHF 1’075.00 30 32’250.00 28.9%
DB7048 Scoach DE DB Gold Call 28.06.10 10 EUR 30.69 240 11’032.20 9.9%
DB7057 Scoach DE DB Silber Call 28.06.10 1 EUR 3.07 2'000 9’196.49 8.2%
CASH 0.97 0.0%
Total 111’499.83 100.0%
Das Musterportfolio Rohstoffe trotzt den TurbulenzenDie heftige Korrektur an den Rohstoffmärkten zog auch das Musterdepot in Mitleidenschaft.
Dank der anfangs September vorgenommenen Neuausrichtung mit dem Schwerpunkt Edel-
metalle konnte die Performance stabilisiert werden und verblieb die Rendite im Gegensatz zur
Benchmark im positiven Bereich.
kotierte CRB auf den gleichnamigen Rohstoffi ndex, sowie ZSIL der
physisch gedeckte Edelmetall ETF der ZKB auf Silber. CRB wie DJ-
AIG sind breit gefasste Rohstoffi ndizes.
Der Satelliten-Bereich enthält zwei vorsichtige Call-Warrants auf Gold
und Silber. Beide weisen eine Laufzeit bis Mitte 2010 auf und liegen
mit Ausübungspreisen von USD 380 für DB7048 respektive USD 6
für DB7057 tief im Geld. Aufgrund der heftigen Schwankungen ver-
zichten wir momentan auf den Kauf von Barriereprodukten.
Die Hebelprodukte werden maximal im Rahmen der erzielten rela-
tiven Outperformance zu unserem Vergleichsmassstab eingesetzt.
Sie ermöglichen die Erzielung höherer Renditen. Dabei müssen aller-
dings grössere Schwankungen in Kauf genommen werden.
Bis zum 22.Oktober belief sich die Performance des Musterdepots
Rohstoffe seit dem Start am 4. Mai 2007 nach Transaktionskosten
auf plus 11,5 Prozent und übertraf diejenige des Benchmarks um
36,5 Prozent!
Quelle: Derivate Partners AG
dp payoff all about derivative investments | November 2008
25 PRODUCT NEWS REVIEW
Dieses im payoff magazine 11/07 vorgestellte Tracker-Zertifi kat auf
Schweizer Unternehmen berücksichtigt nur Gesellschaften, bei de-
nen die Stimmrechte aktiv und nach den Richtlinien der Ethos-Stif-
tung ausgeübt werden. Insgesamt enthält der Basket 20 Titel, die
zu Beginn mit jeweils fünf Prozent gewichtet wurden. Es handelt
sich ausschliesslich um kleinere und mittlere Firmen. Vergleicht
Bis Mitte Mai dieses Jahres war das im Rahmen eines Artikels über
Russland im payoff magazine 11/07 erwähnte Zertifi kat auf der Er-
folgsspur. Danach kannte es nur noch eine Richtung. Interessanter-
weise begann die Baisse rund zwei Monate, bevor der für Russland
wichtige Erdölpreis seinen Höchststand erreichte. Der ab Mitte Juli
einsetzende Preiszerfall des Öls trifft Russland besonders hart und
führt zu einer starken Reduktion der Wachstumsaussichten. Be-
man die Entwicklung der Performance seit der Lancierung mit dem
SPIEX, der alle Schweizer Titel ausserhalb des Blue Chip Index SMI
umfasst, so erkennt man eine hohe Parallelität. Bislang gelang es
der Auswahl nicht, einen Mehrwert zu erzielen. Die Chancen, dass
das Zertifi kat bis zum Ende der Laufzeit im November 2011, rela-
tiv gesehen, ein Erfolg wird, sind allerdings weiterhin intakt. Das
ursprüngliche Ausgangsniveau dürfte in Anbetracht des bereits
erfolgten Kursrückganges im Zusammenhang mit der allgemeinen
Krise an den Börsen und eher durchzogenen Aussichten für die
nächsten drei Jahre aber nicht mehr erreicht werden.
schleunigt wurde die Talfahrt des russischen Aktienmarktes durch
den im Zuge der Finanzkrise erfolgten Deleveraging-Prozess. Das
führte zu einer temporären Schliessung der Börse, was ausser einer
kurzen Atempause nichts einbrachte. Auf lange Sicht gehört Russ-
land dank seiner reichen Rohstoffvorkommen, gesunder Staatsfi -
nanzen, einem grossen Binnenmarkt und überdurchschnittlichen
Wachstumsraten im Vergleich etwa mit westlichen Ländern zu den
Märkten mit dem grössten Potenzial. Beruhigt sich die Lage im Ver-
laufe der kommenden Wochen, dann kann aus langfristiger Optik
ein Neueinstieg ins Auge gefasst werden.
Symbol: ETHOS ISIN: CH0034068350 Fazit
Produkttyp Tracker-Zertifi kat
Basiswert SPIEX – CHF 1482.87
Emittent BKB Ausblick
Verfall Open-end
Performance
seit Vorstellung - 34,75 Prozent
Symbol: RTXUS ISIN: GB00B1G3S832 Fazit
Produkttyp Tracker-Zertifi kat
Basiswert RTX – USD 1’032,93
Emittent Goldman Sachs Ausblick
Verfall Open-end
Performance
seit Vorstellung - 66,61 Prozent
ETHOS versus SPIEX und SMIC
Tracker-Zertifi kat RTXUS versus Russian Traded Index
Quelle: Bloomberg (indexiert ab 16.11.07)
Quelle: Bloomberg
Quelle: Derivative Partners AG
Quelle: Derivative Partners AG
SPIEX SMIC ETHOS
60
85
80
75
70
65
90
95
100
105
110
%
16.11.07 16.1.08 16.3.08 16.5.08 16.7.08 16.9.08
CRTX Index – linke Skala RTXUS – rechte Skala
1’000
1’500
2’000
2’500
3’000
3’500
4’000USD
10
15
20
25
30
35
40USD
3.11.06 23.3.07 10.8.07 28.12.07 16.5.08 3.10.08
ETHOS – im Sog der Finanzkrise
RTXUS – der russische Bär geht in die Knie
In der Product News Review analysieren wir den Erfolg oder Misserfolg der vor einem Jahr im
payoff express oder payoff magazine präsentierten Strukturierten Produkte.
Produktvorstellungen und was daraus wurde
➘
➘
➘
➘
dp payoff all about derivative investments | November 2008
26 PRODUCT NEWS REVIEW
Symbol: FARMR ISIN: CH0033471209 Fazit
Produkttyp Tracker-Zertifi kat
Basiswert Global Farmers TR Index –
EUR 80,00
Emittent ABN AMRO Ausblick
Verfall Open-end
Performance - 38,82 Prozent
Tracker-Zertifi kat auf ABN AMRO World Farmers
TR Index versus Basiswert
Quelle: Bloomberg (indexiert in CHF ab 21.9.07)
FARMR ABN AMRO World Farmers TR Index
60
110
100
90
80
70
120
130
140
150
160
%
24.9.07 24.11.07 24.1.08 24.3.08 24.5.08 24.7.08 24.9.08
Das Tracker Zertifi kat auf den von ABN entwickelten Global Far-
mers TR Index, welches unseren Lesern im payoff magazine 10/07
vorgestellt wurde, entwickelte sich anfänglich gemäss unseren Er-
wartungen. Seit Mitte dieses Jahres ist allerdings der Wurm drin.
Die nahezu alle Rohstoffe erfassende Baisse verursachte bei den
in FARMR enthaltenen Aktien einen kräftigen Preiseinbruch. Die
Diversifi kation half in der Abwärtsbewegung wenig. Die länger-
fristigen Aussichten für Agrargüter bleiben trotz des Kurssturzes
intakt, zumal die Weltbevölkerung bis mindestens 2050 wachsen
wird. Das, sowie der zunehmende Wohlstand in den aufstrebenden
Ländern, werden zu einer stetigen Nachfragesteigerung führen.
Solange die Finanzkrise wütet, dürfte es den Aktien dieses Sek-
tors jedoch schwer fallen, neue Interessenten zu gewinnen. Wer
längerfristig denkt, für den sind die aktuellen Kurse günstig. Ein
Einstieg sollte allerdings in Etappen erfolgen und das Emittenten-
risiko muss wie bei allen Zertifi katen in die Überlegungen mit ein-
bezogen werden.
FARMR – erst hui, dann pfui
Quelle: Derivative Partners AG
➘
➘
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Bei Scoach werden nur Produkte gehandelt, die strengsten Kriterien standhalten. Im Gegen-satz zu ausserbörslich gehandelten Produkten, durchlaufen börsengehandelte strukturierte Produkte ein geregeltes Kotierungsverfahren und erfüllen klare Voraussetzungen in Bezug auf die Sicherheit der Anleger. Die neutrale Marktüberwachung garantiert zudem eine faire Preisbildung. Europas Börse für strukturierte Produkte: www.scoach.ch
dp payoff all about derivative investments | November 2008
27 DERIVE
Gazprom – erste EinstiegschancenDiese Analyse wird Ihnen präsentiert von the Screener: Der Standard für unabhängige Aktienratings, www.thescreener.com
09.2 DSU MORPZAGRU0007661625|GAZP|Russland Analyse vom 25-Okt-2008
8002-tkO-42 mov srukssulhcS GAZPROM gehört zur Branche «Öl & Gas» und dort zum Sektor «Öl& Gas Produzenten». Mit einer Marktkapitalisierung von 68.65 Milliarden US Dollar zählt sie zu den «large-cap» Gesellschaften. Während de letzten 12 Monate lag der Kurs zwischen USD 15.45 und USD 2.90. Der aktuelle Preis von USD 2.90 liegt 81,2 Prozent un-ter ihrem höchsten Wert und nahe ihres Tiefstwertes. Ergebnis seit 24. Oktober 2007: GAZPROM: -74,7 Prozent, Öl & Gas: -37,0 Prozent, RTS Interfax: -74,1 Prozent
Preis– Bei USD 2.90 fundamental beschränktes Kurspotenzial
von 5–15 Porzent– Branchenpotenzial Oil&Gas: sehr gut, > 15 Prozent
Gewinnprognosen– Die Analysten revidieren ihre Gewinnprognosen nach unten.
Ihre Schätzungen liegen bei -10,8 Prozent, d.h. unter den Vergleichwerten vor 7 Wochen
Technische Tendenz– Der Titel befi ndet sich seit dem 2.07.08 in einem starken
mittelfristigen Abwärtstrend
Risiko– Gazprom weist eine starke Korrelation (95 Prozent) mit dem
Referenzindex aus– Die Volatilität von 168,7 Prozent im letzten Monat liegt deut-
lich über den Vergleichswerten (RTS Interfax 129,6 Prozent/Branche Oil&Gas 61,7 Prozent)
Ende der Talfahrt?Das weltweit grösste Erdgasförderunternehmen wurde von der Fi-nanzkrise der letzten Wochen heftig durchgeschüttelt. So hinterlies-sen die stark sinkenden Erdgaskurse (vgl. Derive HSBC) deutliche Spuren beim Aktienkurs von Gazprom. Für die kommenden Monate dürfte das Umfeld schwierig bleiben, zumal sich das Wachstum der Weltwirtschaft spürbar verlangsamen wird. Längerfristig betrachtet, bleiben die Perspektiven des Gas- und Ölgiganten aber vorzüglich. Der Energiehunger in der Welt dürfte weiter anhalten, dafür spricht nebst der rasanten Entwicklung in Schwellenländer auch die Zunah-me der Bevölkerung. Das aktuelle Niveau bietet nun aber interes-
okisiR serelttiMlartueN
HohesRisiko
GeringesRisiko
Sehrpositiv
Sehrnegativ
Fundamentale undtechnische Analyse
Risikoanalyse*
Gesamteindruck
Negativ Eher negativ Neutral Eher positiv Positiv
-25%
50%
25%
0%
-50 %
-75%Dez-07 Feb-08 Jun-08Apr-08 Aug-08 Okt-08
GAZP RTS Interfax ENE@WO
Vergleich (24. Oktober 2007 – 24. Oktober 2008)
Quelle: thescreener.com
sante Einstiegskurse. Leider liegen die Ausübungspreise der an der Scoach Schweiz gehandelten Call Warrants zu weit von den aktuel-len Kursen entfernt, um wirklich interessant zu sein und die vor-handenen Mini-longs haben in den letzten Wochen alle das Zeitliche gesegnet. So bleibt nur der Blick an die Börsen unseres nördlichen Nachbarlandes. Hier fi ndet sich ein reizvoller Warrant, dessen Knock-out genügend Raum für mögliche weitere Rückschläge auf-weist. Eine vorsichtigere Alternative ist der Weg über das Gazprom Quanto Open-end Zertifi kat in Euro mit der Wertpapierkennnummer AA0W7G. Dessen Kursentwicklung unterscheidet sich allerdings ab-gesehen von der Währungsabsicherung nur marginal vom Basiswert.
DE000CM5SRT6:NISI M5SRTC :NKW
Produktkategorie Hebel-Produkte
Produkttyp Knock-out Call Warrant
01.51 DSU – RDA morpzaG trewsisaB
Commerzbank tnettimE
dne-nepO llafreV
Handelsplatz Scoach DE
Briefkurs ( 4.11.08 – 17.30 Uhr) EUR 9.70
Knock-out Level USD 9.93
7,1 lebeH
payoff * * * * * gnitaR
Risikoklasse hoch
Daten, Kurse, Termsheets www.payoff.ch
dp payoff all about derivative investments | November 2008
28 DERIVE
Dem Erdgas ging die Luft ausWeitere Technische Analysen erhalten Sie kostenlos im täglichen Newsletter Daily Trading
auf www.hsbc-zertifi kate.ch
Der nahende Winter als Retter in der Not?
Das Erdgas durchlief in den letzten Monaten eine wilde Achterbahn-
fahrt. Ging es zuerst hinauf in luftige Höhen, folgte anschliessend
ein Absturz, der seinesgleichen sucht. Mit einem Tracker-Zertifi kat
wie NATUR, einem Exchange Traded Commodity (ETC) wie TNGCI
oder einem Outperformance Zertifi kat wie NATGS war somit kein
Blumentopf zu gewinnen. Vergleicht man die drei erwähnten Parti-
zipationsprodukte, welche alle in USD notieren, dann schneidet der
ETC mit Abstand am besten ab. Das Konzept, welches eine zeitliche
Diversifi kation über die gesamte Terminkurve beinhaltet, zeigte sich
in der Baisse den beiden übrigen Konkurrenten klar überlegen. Die
schlaueste Anlageform auf Gas stellten in den vergangenen Monaten
Call Warrants wie NATGA (Verfall 7.5.09) dar, die eine Long/Short-
Strategie auf die Diskrepanz UBS Bloomberg CMCI Natural Gas
Excess Return-Index-1Jahr (long) zu S&P GSCI Natural Gas Excess
Return-Index (short) beinhalten. Im laufenden Jahr erzielte NATGA
dank der geringeren Anfälligkeit der Constant Maturity Commodity-
Indizes (CMCI) auf kurzfristige Markteinfl üsse einen satten Gewinn.
Bei einer Erholung hätten allerdings NATUR und NATGS im Ver-
gleich zu TNGCI mehr Potenzial. Für NATGS spräche im Falle eines
kräftigeren Lebenszeichens der ab einem Level von USD 5,23 des
S&P GSCI Nat Gas Excess Return-Index einsetzende Outperfor-
mance-Faktor von 126 Prozent, der allerdings nur gilt, solange die
Barriere bei USD 3,14 hält. Der längerfristige Mehrwert von TNGCI
kann durch eine Beimischung eines Call Warrants wie NATGA oder
einer der beiden länger laufenden NATGC beziehungsweise NATGD
eingebaut werden.
Ticker: NATGS Valor: 3’411’376
Produktkategorie Anlageprodukte
Produkttyp Outperformance-Zertifikat
Basiswert S&P GSCI Nat Gas ER-Index –
USD 3.87
Emittent Goldman Sachs
Verfall 14.09.10
Handelsplatz Scoach CH
Briefkurs (17.10.08 – 17.30 Uhr) USD 67.40
Barrier Level USD 3.14
Outperformance Level USD 5.23
Partizipation 126 Prozent
payoff Rating * * * *
Risikoklasse mittel
Daten, Kurse, Termsheets www.payoff.ch
Natural Gas (Weekly)
Quelle: tradesignal.com
Natural Gas (Wochenchart):
Perspektiven lassen zu wünschen übrig
Ausgehend von seinem im Oktober 2006 verzeichneten Tief bei 4,05
USD setzte der Gaspreis zu einer Hausse an, die in der Spitze im Juli
dieses Jahres bis 13,69 USD reichte. Parallel zum Kollaps anderer
Rohstoffe kam es von diesem Zeitpunkt an zu massiven Verlusten,
die mittlerweile zu einer merklichen Beeinträchtigung der charttech-
nischen Grosswetterlage geführt haben. Hier sind der Bruch des
mittelfristigen Aufwärtstrends und der Fall unter die 40-Wochen-
Glättungs-Linie (akt. bei 9,52 USD) anzuführen. Jüngst wurde sogar
der langfristige Aufwärtstrendkanal (untere Begrenzung akt. bei 7,16
USD) unterschritten. Der einzige Hoffnungsschimmer ist derzeit,
dass der Verfall knapp darunter durch eine aus mehreren Tiefpunk-
ten resultierende horizontale Unterstützungszone im Bereich von
6,15/5,74 USD gestoppt wurde. Voraussetzung für eine nachhal-
tige Erholung wäre indes die Rückkehr in den angeführten langfri-
stigen Aufwärtstrendkanal. Eine entsprechende Bewegung würde in
unseren Augen den Startpunkt einer Aufwärtskorrektur darstellen,
die durchaus bis in den Bereich 8,21/23 USD reichen dürfte – hier
warten mehrere Hochpunkte der vergangenen Monate. Insbesonde-
re die deutlich überverkaufte Verfassung des RSI macht Hoffnung,
dass dieses Unterfangen gelingt. Ein Kaufsignal des trägeren MACD
lässt sich dagegen bisher noch nicht erkennen. Wird der genannte
Unterstützungsgürtel bei 6,15/5,74 USD unterschritten, dürfte es
wohl nur eine Zeitfrage sein, bis das oben genannte 2006er Tief an-
gegriffen und auch unterschritten wird.
Jörg Scherer, Technischer Analyst, HSBC Trinkaus
dp payoff all about derivative investments | November 2008
29 DERIVE
Bei FROST geht ab die PostDerivative Partners – Empfehlung für November 2008
FROST – keine Anzeichen von Rost!
Die Umsetzung der Strategie erfolgt mittels der hauseigenen, in
Dollar notierenden UBS Bloomberg Constant Maturity Commodity
Indizes (CMCI) auf die beiden Rohstoffe. Die CMCI-Indizes nutzen
in einem gleitenden Prozess die gesamte Terminkurve eines Roh-
stoffes. Dadurch kann eine realistische Preisentwicklung abgebil-
det werden, im Gegensatz zu vielen herkömmlichen Rohstoffi n-
dizes, welche sich zumeist auf gegenwartsnahe Terminkontrakte
abstützen.
Ein Backtesting von FROST, basierend auf den Ausgabekonditi-
onen lässt das mögliche Kurspotenzial abschätzen. Es ist aller-
dings keine Garantie dafür, dass dies auch in Zukunft so eintreten
wird, zumal die Restlaufzeit bis zum 18. Juni 2009 eher knapp be-
messen ist. Wie der Grafi k entnommen werden kann, hat sich der
innere Wert des Put-Warrant bereits sehr stark dem Handelswert
angeglichen. Je besser oder weniger schlecht sich Zucker im Ver-
gleich zu Mais entwickelt, desto positiver entwickelt sich der Kurs
von FROST. Technisch gesehen sieht es nach einer Ausweitung
der Differenz zu Gunsten des allseits beliebten weissen Pulvers
aus. Daneben sprechen auch saisonale wie fundamentale Faktoren
eher für Zucker. Da die Kursentwicklung nur auf der Veränderung
der Differenz beruht, spielt das momentan sehr schwierige Um-
feld keine Rolle. Einziger Minuspunkt, den es zu beachten gilt, ist
die im Sekundärhandel gestellte geringe Stückzahl auf der Geld-
und Briefseite. Ansonsten hat FROST Reize, die leider erst auf den
zweiten Blick so richtig zu erkennen sind. Wer darauf setzen will,
dass Zucker in den kommenden Monaten besser abschneidet als
Mais, der sollte sich diese Trouvaille nicht entgehen lassen.
Symbol: FROST Valor: 4’250’622
Produktkategorie Hebel-Produkte
Produkttyp Put-Warrant
Basiswert CMCI-Corn minus CMCI Sugar
Emittent UBS
Verfall 18.06.09
Handelsplatz Scoach CH
Briefkurs (16.10.08 – 17.30 Uhr) USD 21.90
payoff Rating * * * *
Risikoklasse hoch
Daten, Kurse, Termsheets www.payoff.ch
Ø-200-Tage FROST FROST-innerer WertLong Mais/Short Zucker
-1’200
-1’000
-600
-800
-400
-200
200
0
400
600
800
-60
-40
0
-20
20
40
80
60
100
120
140
USD USD
2.1.06 22.5.06 9.10.06 26.2.07 16.7.07 3.12.07 21.4.08 8.9.08
FROST versus Basiswert
(CMCI Corn ER Index minus CMCI Sugar ER-Index)
Quelle: Bloomberg
Kommentar Derivative Partners AG
Die Kursentwicklung der verschiedenen Rohstoffe ist sehr viel
weniger homogen, als dies bei Aktien der Fall ist. Selbst inner-
halb der gleichen Kategorie zeigen sich erstaunliche Divergenzen.
Wegen der tiefen Korrelation untereinander, der hohen Volatilität
der einzelnen Kurse und einem hohen Mean-Reverting Faktor er-
öffnen sich immer wieder lukrative Chancen. Mit FROST nutzte
die UBS ein weiteres Mal eine dieser Anomalien und münzte
sie schnell und erfolgreich in ein Produkt um. Der Ursprung der
aufgetretenen Diskrepanz lag im starken Kursanstieg von Mais
zwischen Mitte März und Ende Juni 2008. Dabei spielte die Erd-
ölhausse als Katalysator für eine verstärkte Nachfrage nach Bio-
treibstoffen eine wichtige Rolle. Zucker litt dagegen unter den
Spätfolgen der Preisübertreibungen der Jahre 2005/2006, wel-
che eine starke Ausweitung der Anbaufl ächen zur Folge hatte.
Aus diesem Grunde wurde der Süssstoff nur geringfügig von der
Rohstoffspekulation erfasst. In der ab Mitte 2008 einsetzenden
Baisse an den Rohstoffmärkten gerieten vor allem die zuvor stark
gestiegenen Güter in Mitleidenschaft. Das führte dazu, dass
sich bereits innert weniger Wochen die relative Preisdifferenz
zwischen Mais und Zucker wieder normalisierte. Das Timing bei
FROST war somit, rückblickend betrachtet, nahezu perfekt. Ganz
im Gegensatz zu Vorgängerprodukten, wie das im Rahmen der
diesjährigen Awards-Verleihung prämierte SIGMA, welche meist
eine längere Durststrecke überwinden mussten.
DERIVATIVE PARTNERS AG
dp payoff all about derivative investments | November 2008
30 INSIDER
Durch die im März 1973 beschlossene Be-
freiung der europäischen Zentralbanken
von ihrer Interventionspfl icht wurde das
zentrale Element von Bretton Woods aus-
ser Kraft gesetzt und es begann die Zeit
der fl exiblen Wechselkurse, ohne dass eine
weltweite Neuordnung erfolgte. Nach wie
vor behauptet der Dollar seine überragende
Stellung. Er gilt bis heute als Welthandels-,
Leit- und Interventionswährung. Trotz des Sy-
stems der fl exiblen Wechselkurse versuchen
die Notenbanken weiterhin den Dollarkurs
zu stabilisieren. Dank dieser Sonderstellung
der Währung können sich die USA ein stän-
diges Zahlungsbilanzdefi zit leisten. Solange
dies einigermassen unter Kontrolle bliebe,
wäre nichts dagegen einzuwenden. Seit der
erfolgreichen Bekämpfung der Infl ation Ende
der siebziger anfangs der achtziger Jahre des
vorherigen Jahrhunderts hat sich jedoch eine
Mentalität breit gemacht, die letztlich in den
aktuellen Kredit- und Finanzproblemen kulmi-
nierte. Jede noch so kleine Wirtschaftsschwä-
che wurde mit einer Niedrigzinspolitik ausge-
bügelt. Die letzte dadurch entstandene Blase
im US-Immobiliensektor dürfte im nach hinein
gesehen wohl die eine zuviel gewesen sein.
Grenzen der Politik des billigen Geldes
Es zeichnet sich ab, dass die Notenbanken
mit dem Weg des billigen Geldes an die Gren-
zen gestossen sind. Dadurch haben sich in-
zwischen ausserhalb der Vereinigten Staaten
von Amerika Dollars in ungeheurer Menge
angehäuft. Während die internationale Ge-
meinschaft verzweifelt versucht, anstelle
einer unausweichlichen Neuordnung des
Weltwährungssystems, das alte System ir-
gendwie aufrechtzuerhalten, müssen Randre-
gionen wie Island über die Klinge springen. In
diesem Zusammenhang wird von der angel-
sächsischen Presse die Schweiz bereits als
mögliches nächstes Opfer bezeichnet. Dabei
wird darauf hingewiesen, dass die Bankein-
lagen fast sieben Mal so hoch sind wie das
Dieter Haas| Seit Mitte Juli läuft offenbar
die Aktion «Rettet den US-Dollar». Trotz mas-
siver Verschlechterung der konjunkturellen
Lage konnte sich der Greenback trotz grosser
Zahlungsbilanzdefi zite und einer rapide stei-
genden Staatsverschuldung in Prozenten des
Bruttoinlandproduktes gegenüber fast allen
Währungen aufwerten. Einzig der japanischen
Valuta gelang es, sich dem Deleveraging-Pro-
zess gegenüber dem US-Dollar zu entziehen.
Die Aufl ösung der Carry Trades dürfte dabei
eine wichtige Rolle spielen. Wie lange die
Rettungsaktion des US-Dollars aufrechter-
halten werden kann, bleibt eine offene Frage.
Auf Dauer wird dies nicht gelingen. Nur durch
eine neue Weltwährungsordnung im Stile des
im Jahre 1944 abgeschlossenen Abkommens
von Bretton Woods wird es möglich sein, eine
Wiederherstellung geordneter Währungsver-
hältnisse zu erreichen.
Die Weltwährungsordnung von 1944
Kurz vor dem Ende des zweiten Weltkrieges
wurden in der amerikanischen Stadt Bretton
Woods die wichtigsten Elemente der letzten
die Welt umspannende Währungsordnung be-
schlossen. Sie umfasste folgende wichtigen
Elemente: Wiederherstellung der Währungs-
konvertibilität, Verankerung des Gold-Dollar-
Standards, feste Wechselkurse innerhalb
bestimmter Bandbreiten, die Gründung des
Internationalen Währungsfond und der Welt-
bank sowie die Vereinbarung multinationaler
Kredithilfen.
Bruttoinlandprodukt. In Island liegt dieses
Verhältnis bei neunmal. Gelingt es nicht, das
Vertrauensproblem des Auslands gegenüber
den beiden Grossbanken zu überwinden,
würde unser Land tatsächlich einem grös-
seren Problem gegenüberstehen. Länder wie
Ungarn oder die Ukraine stehen allerdings
der Poleposition als potenzielle Nachfolger
Islands weit näher. Die Währungsentwick-
lung gegenüber dem US-Dollar gibt diesbe-
züglich einen Fingerzeig, wie es um eine be-
treffende Nation stehen könnte. Besonders
gefährdet sind Länder mit hochverzinslichen
Währungen.
Kein Ende der Krise ohne weltweite Neu-
ordnung der Währungsverhältnisse
Damit es nicht zu einem Währungsdomino
kommt, müsste endlich auf globaler Ebene
gehandelt werden. Nur wenn der Greenback
in seiner Funktion als Weltwährung zu Guns-
ten einer multinationalen Lösung geopfert
wird, kann die sich abzeichnende weltweite
Währungskrise verhindert werden. Die Alter-
native, dass die USA durch eine restriktive
Wirtschaftspolitik ihr riesiges Zahlungsbi-
lanzdefi zit nachhaltig abbauen und so ihre
internationale Wettbewerbsfähigkeit erhö-
hen, ist angesichts der Dimension schlicht
illusorisch. Was auch immer die Weltgemein-
schaft, gezwungen durch die Entwicklung der
Ereignisse beschliessen muss, für den Dollar
kann dies nur nachteilig sein. Noch macht
der US-Dollar den Eindruck einer stabilen
Währung, die Frage ist nur, wie lange noch.
Die letzten Wochen haben äusserst heftige Währungsverschiebungen nach sich gezogen. Nebst der
Abstrafung wirtschaftlicher Sünden in etlichen Ländern hat der Deleveraging-Prozess dem notorisch
schwachen US-Dollar zu einer kurzfristigen Atempause im langfristigen Abwärtstrend verholfen.
Währungsrätsel
«Während die internationale
Gemeinschaft verzweifelt ver-
sucht, anstelle einer unausweich-
lichen Neuordnung des Weltwäh-
rungssystems, das alte System
irgendwie aufrechtzuerhalten,
müssen Randregionen wie Island
über die Klinge springen.»
«Nur wenn der Greenback
in seiner Funktion als Welt-
währung zu Gunsten einer multi-
nationalen Lösung geopfert
wird, kann die sich abzeichnende
weltweite Währungskrise verhin-
dert werden.»
dp payoff all about derivative investments | November 2008
31 LEARNING CURVE
ist die Abschätzung künftiger Schwankungen
sehr schwierig und die Gefahr eines Knock-
outs überdurchschnittlich hoch.
Win-Win mit asiatischen Optionen
Die zweite gebräuchliche Konstruktion dieses
Produkttyps kennt keine Gewinngrenzen, da-
für basiert die obere oder untere Beteiligung
auf asiatischen Optionen. Im Gegensatz zu
den normalen Optionen wird der Kurs des Ba-
siswertes zu vorbestimmten Zeitpunkten fest-
gehalten. Diese Daten werden dann gemittelt
und das Endergebnis ergibt im Zeitpunkt der
Fälligkeit den Gewinnbeitrag. Tendiert der Ba-
siswert während der Laufzeit seitwärts oder
folgt einer Hausse eine Baisse ähnlicher Di-
mension oder umgekehrt rechnen sich Win-
Win-Zertifi kate dieser Variante nicht. In einem
solchen Fall gleichen sich Plus und Minus
weitgehend aus und es resultiert nebst dem
garantierten Kapital meist nur ein kümmer-
licher Mehrwert. Damit sich die Sache lohnt,
sollte der Basiswert in der fi xierten Zeitspan-
ne eine lang anhaltende Bewegung egal in
welche Richtung vollführen. Nur in einem sol-
chen Marktumfeld entfaltet der asiatische Typ
Dieter Haas| Win-Win-Zertifi kate gehören
in die Anlagekategorie der Kapitalschutzpro-
dukte, da sie im Gegensatz zu den Twin-Wins
in der Regel über einen absoluten Schutz ver-
fügen. Dieser basiert auf einem Zero-Bond,
der dem Anleger bei Fälligkeit das anfängliche
Kapital sichert. Hinzu kommen exotische Op-
tionen, welche den Win-Win-Mechanismus
abdecken. In der Praxis fi nden sich haupt-
sächlich zwei Varianten, entweder asiatische-
oder Barriere-Optionen.
Win-Win-Konstruktion mit
Barriereoptionen
Im zweiten Fall, der in der letzten Zeit häu-
fi ger offeriert wurde, ist das Gewinnen ein-
geschränkt. Es gilt auf beide Seiten nur bis
zur fi xierten Barriere. Steigt oder sinkt der
Basiswert stärker, dann verfällt die Gewinn-
möglichkeit und es verbleibt nur der Kapital-
schutz. Die angebotene Partizipation liegt in
der Regel unter 100 Prozent. Das günstigste
Marktumfeld für die Ausgestaltung der Kon-
ditionen der Hebelkomponenten sind nied-
rige Volatilitäten. In diesem Falle besteht für
den Mix zwischen Barriere und Beteiligung
der grösste Spielraum. Beim Kauf eines be-
grenzten Win-Wins, wie es wohl besser heis-
sen würde, muss sich der Anleger überlegen,
ob sich der Basiswert bis zum Ende der Fällig-
keit immer innerhalb der festgelegten Band-
breite bewegen wird. Nur dann geht die Sache
auf. In der aktuellen Phase hoher Volatilitäten
Der Produkttyp müsste in der aktuellen Krise eigentlich das Nirwana der Anleger sein. Gewin-
nen, egal, wohin es die Märkte treibt, das ist der Traum jedes Anlegers. Nur leider besitzt die
Konstruktion ein paar Fallstricke, die es zu beachten gilt.
Win-Win-Zertifi kate im Stahlbad der Realität
Win-Win-Zertifi kate ermöglichen es dem Anleger, bei steigenden wie auch bei sinkenden
Börsenkursen eine gute Performance zu erzielen.
Win-Win Zertifi kat WWSMI versus SMI
Quelle: Bloomberg (indexiert ab 26.7.06)
26.7.06 26.12.06 26.5.07 26.10.07 26.3.08 26.8.08
WWSMISMI
60
125
%
120
115
110
105
100
95
90
85
80
75
70
65
ww
w.is
tock
photo
s.co
m
dp payoff all about derivative investments | November 2008
32 LEARNING CURVE
sein Potenzial. Das bereits seit längerer Zeit
laufende Win-Win-Zertifi kat WWSMI zeigt
ein typisches Praxisbild. In der Hausse bis
Mitte 2007 vermochte WWSMI nicht mit der
Kursentwicklung des SMI Schritt halten. Als
jedoch der SMI auf die schiefe Bahn geriet,
machte das Zertifi kat sukzessive Boden gut.
Butterfl y-Zertifi kate, eine etwas in Ver-
gessenheit geratene Variante
Bei Butterfl y-Zertifi katen muss im Gegensatz
zur klassischen Form der Basiswert zuerst ein
gewisses Niveau erreichen, damit ein Kapital-
schutz fi xiert wird (lock-in). Nimmt das Zer-
tifi kat diese Hürde, dann kommt der Anleger
ab diesem Level in den Genuss eines unein-
geschränkten Win-Win-Mechanismus. Dieser
wird durch eine Kombination normaler Put und
Calls sichergestellt. Dadurch liegt die Betei-
ligung in beide Richtungen in der Regel über
derjenigen der beiden anderen Formen. Falls
der Lock-in nicht erreicht wird, besteht zusätz-
lich eine Barriere unterhalb des Startkurses.
Der Anleger erhält für den Fall, dass während
der Laufzeit kein Schwellenereignis und kein
Lock-in eingetreten ist, am Rückzahlungstag
den Ausgabekurs. Trotz etlichen Parallelen zu
den kapitalgeschützten Win-Wins gehören sol-
che Butterfl y-Zertifi kate wegen des anfänglich
nur bedingten Schutzes zur Gruppe der Parti-
zipationsprodukte. Im nachstehenden Beispiel
auf den Nikkei-225 stimmte bislang alles. Im
Ausgabezeitpunkt befand sich der japanische
Aktienmarkt in einer Aufwärtsphase und er-
reichte am 26.09.05 die Lock-in-Schwelle. Der
Rückschlag in Richtung der Barriere wurde
vom Zertifi kat nur teilweise nachvollzogen. Als
sich die Talfahrt des Nikkei fortsetzte, dauerte
es daher eine Weile bis das Butterfl y-Zertifi kat
wieder nachzog. Mittlerweile funktioniert es
ähnlich einem Short-Tracker. Win-Win-Zerti-
fi kate sind keine Wunderpapiere, wie es der
Name etwas grosspurig suggeriert. Richtig ein-
gesetzt, können sie jedoch einen respektablen
Mehrwert gegenüber dem Basiswert erzielen.
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keine Laufzeit be grenzung* sofortiger Knock-out möglich SWX gelistet
* mit Kündigungsrecht der Emittentin
Vergleich Nikkei-225 mit dem Butterfl y Zertifi kat
Quelle: Derivative Partners AG, Credit Suisse
20.6.05 10.2.06 29.9.06 4.6.07 9.1.08 18.8.08
Profit lock-in Level
Valor 2’179’191 – rechte SkalaNikkei-225 theor. Wert – rechte Skala
Minimum-Level nach Erreichung Lock-in – rechte Skala
7’000
19’000
YEN
17’500
16’000
14’500
13’000
11’500
10’000
8’500
900
1’700
USD
1’600
1’500
1’400
1’300
1’200
1’100
1’000
Win-Win Zertifi kat
Quelle: Derivative Partners AG
Gewinn
Verlust
0Preis Basiswert
Basisw
ert
dp payoff all about derivative investments | November 2008
33 INVESTMENT IDEA
In Themen investierenMit den Themenindizes von Goldman Sachs diversifi ziert in aktuelle Themen wie Ökologie,
Nuklearenergie oder Infrastruktur investieren.
Präsentiert von Goldman Sachs
In Zeiten, in denen der Klimawandel die
Schlagzeilen bestimmt, rückt die alternative
Energiegewinnung in den Fokus der Industrie.
Für Investoren sind die ökologisch orientierten
Sektoren von besonderem Interesse, denn das
neue Umweltbewusstsein in der Bevölkerung
hat bereits zu einer steigenden Nachfrage in
den entsprechenden Branchen geführt. Stan-
dard & Poor’s® hat einen Index kreiert, der
die wichtigsten Unternehmen aus den vier Be-
reichen «Wasser», «Saubere Energie», «Wald»
und «Umwelt-Services» zusammenfasst. Der
S&P® Global Eco Index umfasst derzeit die 30
grössten und liquidesten Unternehmen der
ökologischen Industrie.
In diesem Zusammenhang gewinnt auch die
Kernenergie wieder an Bedeutung. Auch unter
Umweltschützern gibt es Experten, die gegen
den Ausstieg aus der Kernenergie sind. Sie ar-
gumentieren, dass eine weitere Nutzung der
Kernenergie nötig sei, da sonst der Ausstoss
von CO2 und anderen Treibhausgasen zuneh-
men würde. Im Gegensatz zur Verbrennung
von fossilen Energieträgern werden beim Be-
trieb von Atomreaktoren keine Treibhausgase
ausgestossen. Da umweltfreundliche, erneu-
erbare Energien den Strombedarf nicht kom-
plett abdecken können, sei ein Verzicht auf die
Kernkraft nicht möglich. In weiten Teilen der
Welt boomt der Sektor. Zahlreiche Atomkraft-
werke befi nden sich im Bau, weitere Projekte
sind in Planung. Diese Entwicklung hat bereits
zu einem deutlichen Anstieg des Uranpreises
geführt. So rücken neben den Betreibern der
Kraftwerke auch Uranfördergesellschaften
in den Blickpunkt. Der S&P® Nuclear Energy
(Total Return) Index USD fasst 20 Aktien aus
beiden Segmenten zusammen. In Zeiten des
Klimawandels kommt hinzu, dass die Bevölke-
rung und auch weite Kreise der Politik in Sa-
chen Infrastruktur auf «grüne» Beförderungs-
mittel setzen. So steigen die Transportkosten
für LKW nicht nur wegen der Kraftstoffpreise.
Mautgebühren und Ökosteuern kommen noch
hinzu. Der Güterverkehr per Bahn könnte von
dieser Entwicklung profi tieren. Dieser Trend
hat dem Transportsektor einen Schub gege-
ben. Damit Anleger die Möglichkeit haben, an
der weltweiten Entwicklung des Bahnsektors
teilzunehmen, präsentiert Goldman Sachs den
INFRAX® Global Railway Performance-Index.
Dieser Index bündelt derzeit 20 Aktien von Un-
ternehmen, die Bahnverkehrssysteme betrei-
ben, Dienste für Bahngesellschaften anbieten
oder Bahninfrastruktur schaffen – ganz gleich
ob im Personen- oder Güterverkehr.
Egal für welches Investmentthema der Anleger
sich entscheidet, mit Goldman Sachs Open
End Tracker-Zertifi katen können Investoren
ungefähr 1:1 an der Entwicklung der zugrunde
liegenden Indizes partizipieren (ohne Berück-
sichtigung der Hedginggebühr und möglicher
Wechselkursschwankungen). Die Zertifi kate
sind börsentäglich an der Scoach Schweiz AG
handelbar.
Weitere Informationen erhalten Sie über un-
sere Webseite www.goldman-sachs.ch, sowie
direkt unter Tel. 044 224 11 44.
Quelle: Goldman Sachs (Stand: 30.10.2008)
ISIN Valor Basiswert Symbol Referenzpreis Geld Brief
GB00B2PJ7X78 3770164 S&P® Global Eco (TR) Index EUR GRECH 134.56 20.00 CHF 20.25 CHF
GB00B2PJ7T33 3770162 S&P® Global Eco (TR) Index EUR GREEU 134.56 13.40 EUR 13.60 EUR
GB00B2PJ7V54 3770163 S&P® Global Eco (TR) Index USD GREUS 146.87 14.95 USD 15.20 USD
GB00B3B2LK22 4302165 S&P® Global Nuclear Energy (ER) Index USD TMRNU 1608.89 425.00 USD 435.00 USD
GB00B3CFKF88 4302195 INFRAX® Global Railway Performance Index USD RAILC 83.78 95.20 CHF 96.20 CHF
GB00B3CFKC57 4302193 INFRAX® Global Railway Performance Index USD RAILE 83.78 63.90 EUR 64.55 EUR
GB00B3CFKD64 4302194 INFRAX® Global Railway Performance Index USD RAILU 83.78 84.20 USD 85.20 USD
Goldman Sachs Open End Tracker-Zertifi kate auf Themenindizes
dp payoff all about derivative investments | November 2008
34 INVESTMENT IDEA
Open-end Money Market Plus 125 Zertifi kateIn einem unsicheren Börsenumfeld bieten sich Geldmarktanlagen geradezu an. Die Open-end
Money Market Plus 125 Zertifi kate von Merrill Lynch ermöglichen dem Anleger, sein Geld in
einem sicheren und vor allem attraktiv verzinsten Hafen anzulegen.
Highlights:
– Ideales Instrument zum Bewirtschaften von
Cashbeständen
– Attraktive Verzinsung: EURIBOR, CHF LI-
BOR, GBP LIBOR oder USD LIBOR plus 1,25
Prozent p.a.
– Die Zertifi kate sind EU-Zinssteuerfrei
– Open-end-Struktur
– Keine Management Fee
– Börsentäglich handelbar mit einem
niedrigen Spread von 0,10 Prozent
– Kleine Mindestinvestitionssumme von 100
CHF, EUR, USD oder GBP
– Symbole: MLCHF, MLEUO, MLGBP, MLUSD
Präsentiert von Merrill Lynch
Attraktive Rendite bei hoher Sicherheit
Die Open-end Money Market Plus 125 Zer-
tifi kate bieten dem Anleger ein Cash ähn-
liches Instrument, das Zinsen auf Basis
eines ausgeglichen gewichteten Portfolios
aus fünf Einmonats-Zinsswaps ansammelt.
Die Zinsswaps werden jeden Monat gerollt,
während die monatlichen Zinszahlungen in
das Zertifi kat reinvestiert werden. Es be-
steht die Möglichkeit, mittels den neuen
Money Market Zertifi katen in Euro, US-Dol-
lar, Pfund Sterling und Schweizer Franken
zu investieren und dabei von den unter-
schiedlich hohen Zinsswaps profi tieren zu
können. Zusätzlich verzinst das Zertifi kat
extra 1,25 Prozent p.a. auf den Ausgabe-
preis (vgl. Tabelle). So können je nach Pro-
dukt jährliche Renditen von 3,25 bis 6,97
Prozent (Stand 29.10.08) erzielt werden.
Vorteile gegenüber herkömmlichen
Anlageformen
Wegen des 1,25-prozentigen Aufschlages
auf den zugrunde liegenden Zinsswap kann
eine stetige Outperformance gegenüber her-
kömmlicher Geldmarktanlagen erzielt wer-
den. Durch die Kotierung an der Schweizer
Derivatbörse Scoach ist ein liquider Handel
mit einem tiefen Spread von 0,10 Prozent zu
Börsenzeiten garantiert. Steigende Credit
Spreads des Garantiegebers der Zertifi kate
haben keinen Einfl uss auf die Bewertung
des Zertifi kats.
Die Money Market Zertifi kate bieten also
eine ideale Möglichkeit, das raue Börsen-
umfeld sicher und ohne Kapitaleinbussen zu
überstehen und zudem noch einen attrak-
tiven Zinsertrag erwirtschaften zu können,
welcher sich über der aktuellen Infl ationsra-
te bewegt.
Weitere Informationen sowie Produktbro-
schüren fi nden Sie auf unserer Webseite
www.merrillinvest.ch sowie direkt unter Tel.
044 297 77 77.
Quelle: Bloomberg, Merrill Lynch
Symbol Valor Basiswert Aktueller LIBOR Zinsaufschlag Zinssatz (Stand 29.10.08)
MLCHF 4451315 Einmonats CHF LIBOR 2,00% 1,25% 3,25%
MLEUO 4451314 Einmonats EURIBOR 4,48% 1,25% 5,73%
MLGBP 4451317 Einmonats GBP LIBOR 5,72% 1,25% 6,97%
MLUSD 4451316 Einmonats USD LIBOR 3,12% 1,25% 4,37%
Die verschiedenen Money Market Plus 125 Zertifi kate im Überblick
Wir machen Sie darauf aufmerksam, dass
die Gespräche auf der angegebenen Linie
aufgezeichnet werden. Bei Ihrem Anruf
gehen wir davon aus, dass Sie mit dieser
Geschäftspraxis einverstanden sind.
dp payoff all about derivative investments | November 2008
35 RATING WATCH
werden. Falls dem so sein wird, wird sich die
Finanzkrise relativ zügig erledigen. Was blei-
ben wird, ist aber immer noch eine Rezession,
die sich rund um den Erdball aufbaut. Falls
die gesprochenen Überbrückungskredite in
dieser Höhe nicht ausreichen sollten, dann
würde die Finanzkrise eine weitere, noch stär-
kere Phase erreichen. Denn viele Staaten sind
bereits jetzt mit ihrer Unterstützung ans Limit
gegangen, zu ihnen gehört auch die Schweiz.
Das Rettungspaket für die UBS strapaziert die
SNB-Bilanz doch beträchtlich. Wäre die Credit
Suisse nicht in der Lage gewesen, sich selbst
neues Eigenkapital zu beschaffen, hätte die
Nationalbank kaum mehr Handelsspielraum
für weitere Aktionen. Aber auch so bleibt zu
hoffen, dass nun wirklich alle Problempositi-
onen aus der Bilanz der UBS genommen wer-
den konnten.
Daniel Manser|
Staaten übernehmen das Zepter
Seit vergangenem Monat regieren nicht
mehr die Banken diese Welt, sondern wie-
der wie früher die eigentlich dafür gewählten
Regierungen. Diese Aussage ist sicherlich
überspitzt, trifft im Kern aber die Tatsache,
dass die Finanzwelt in der Machthierarchie
einen grossen Schritt nach unten tat. Diese
Entwicklung manifestiert sich im Sprichwort
«Geld regiert die Welt» vorzüglich. Wer jetzt
noch Geld hat, der hat auch das Sagen. Und
dies sind nun mal in erster Linie die Noten-
banken, respektive die Staaten. Wobei hier
bereits wieder eine Einschränkung gemacht
werden muss, denn einigen Staaten ist
dieses mittlerweile auch ausgegangen. Be-
troffen von diesem Szenario sind in erster Li-
nie Island und verschiedenen Staaten in Ost-
europa. Der internationale Währungsfonds
(IWF) und die EU stehen bereits helfend zur
Seite. Bleibt zu hoffen, dass diesen Institu-
tionen nicht plötzlich auch die fi nanziellen
Mittel fehlen.
Banken wieder deutlich sicherer
Entspannter ist derzeit die Lage bei den
Bank instituten. Ein Blick auf die Rating-
Tabelle von payoff, welche mittlerweile
vermehrt auch von anderen Finanzmedien
genutzt wird, zeigt, dass derzeit noch ein-
zig Morgan Stanley einen Credit Spread in
kritischer Höhe aufweist. Es ist davon auszu-
gehen, dass sich diese Entspannung in den
nächsten Wochen fortsetzen wird. Die tiefen
Risikoaufschläge aus der «Vor-Krisenzeit»
hingegen werden in den kommenden Jahren
kaum mehr erreicht. Hauptgrund für den
Rückgang der Risikokosten sind die Staats-
interventionen von historischem Ausmass.
Kaum ein Land musste keine Geldmittel zur
Unterstützung der Finanzindustrie locker
machen. Entscheidend wird nun sein, ob die
grosszügigen Kreditlimiten auch ausreichen
Im Oktober 2008, welcher in die Geschichtsbücher der Finanzwelt eingehen wird, hat sich die
Lage bei der Bankenbonität leicht verbessert. Die Staatsinterventionen brachten neues Eigen-
kapital und damit Vertrauen in die zuvor gescheuten Bankenwerte.
Entspannung auf breiter Front
Ausführlichere Angaben zu der Bedeutung der einzelnen Ratings fi nden Sie im payoff
magazine 04/08 auf der Seite 38. www.payoff.ch (Rubrik payoff magazine)
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dp payoff all about derivative investments | November 2008
36 RATING WATCH
Ratings im Überblick Ratings und Credit Spreads (CDS) von in der Schweiz tätigen Derivat-Emittenten
S&P,
Fitch, ZKB
Moody's Beschrei-
bung
AAA Aaa Beste
Quali-
tät von
Schuld-
titeln
AA+ Aa1 Hohe
Quali-
tät von
Schuld-
titeln
AA Aa2
AA– Aa3
A+ A1 Gute bis
angemes-
sene Quali-
tät von
Schuldti-
teln
A A2
A– A3
BBB+ Baa1 Befriedi-
gende
Qualität
von
Schuld-
titeln
BBB Baa2
BBB– Baa3
BB+ Ba1 Spekulativ
BB Ba2
BB– Ba3
B+ B1 Deutlich
spekulativ
B B2
B– B3
CCC+ Caa Sehr
spekulativ
CCC
CCC–
CC Ca Hoch-
spekulativ
C C Extrem spekulativ
D Emittent
ist zah-
lungsunfä-
hig bzw. in
Zahlungs-
verzug
Quelle: S&P, Moody’s, Fitch, ZKB
Quelle: S&P, Moody’s, Fitch, ZKB, Bloomberg
Emittent Kredit-Rating Credit Spread *
1 Jahr
Moody’s S&P Fitch ZKB 29.10.08 Veränderung Trend
ABN AMRO Aa2 AA- AA- - 57 -98 ➘
Aargauische Kantonalbank - AAA - AAA - -
Bank am Bellevue - - - - - -
Bank of America Aa2 AA- A+ - 75 -33 ➘
Bank Julius Bär Aa3 - - AA- - -
Bank Sal. Oppenheim - - A - - -
Bank Sarasin - - - - - -
Banque Cantonale Vaudoise A1 A+ - A - -
Banque Pasche SA - - - - - -
Barclays Aa2 AA- AA - 106 -81 ➘
Basler Kantonalbank - AA+ - AA - -
BNP Paribas Aa1 AA+ AA - 36 -33 ➘
BSI ** A1 - - - 85 43 ➘
Citigroup Aa3 AA- AA- - 184 -1 ➘
Clariden Leu Aa2 - - - - -
Commerzbank Aa3 A A - 56 -60 ➘
Crédit Agricole Aa1 AA- AA- - 62 2 ➚
Credit Suisse Aa1 AA- AA- A+ 102 -14 ➘
Deutsche Bank Aa1 AA- AA- - 112 -8 ➘
Dresdner Bank Aa3 A A+ - 50 -1 ➘
DWS GO - - - - - -
EFG Financial Products A2 - A - - -
Goldman Sachs Aa3 AA- AA- - 343 -191 ➘
HSBC Trinkhaus - - AA - 81 29 ➚
HypoVereinsbank A1 A+ A - 81 -4 ➘
JP Morgan Chase Bank Aaa AA AA- - 69 -24 ➘
Merrill Lynch A2 A A+ - 256 -218 ➘
Morgan Stanley A1 A+ A➘ - 638 -743 ➘
Rabobank Aaa AAA AA+ - 57 -20 ➘
Royal Bank of Scotland Aa2 A+ AA- - 109 46 ➚
Sal.Oppenheim - - A - - -
Société Générale Aa2 AA- AA- - 60 -4 ➘
UBS Aa2 AA- A+➘ AA 122 -47 ➘
Valartis Bank - - - - - -
Bank Vontobel A1 A+ - A+ - -
Zürcher Kantonalbank Aaa AAA - AAA - -
* Die Credit Spreads beziehen sich auf das jeweilige Mutterhaus
** Die BSI ist eine Tochter der Assicurazioni Generali SpA
dp payoff all about derivative investments | November 2008
37 PAYOFF PARTNERS
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Goldman Sachs Bank AGMünsterhof 4, 8022 Zürichwww.goldman-sachs.chswisswarrants@gs.com
44 11 422 44)0( 14+ .leT
BSI Financial Solutions Schützengasse 31, 8023 Zürich www.bsi-fs.com smstrutturati@bsibank.com Tel. +41 (0)44 229 59 99
HSBC Trinkaus & Burkhardt AGKönigsallee 21/23, 40212 Düsseldorfwww.hsbc-zertifi kate.chzertifi kate@hsbctrinkaus.deTel. 00800 4000 9100
Bankque Cantonale VaudoisePostfach 300, 1001 Lausannewww.bcv.ch/swstructures@bcv.ch
00 24 212 12)0( 14+ .leT
Bank Julius Baer & Co. Ltd.Bahnhofstrasse 36/P.O. Box, 8010 Zurichwww.derivatives.juliusbaer.comderivatives@juliusbaer.com
1818 888 85)0( 14+ .leT
Basler KantonalbankSpiegelgasse 24002 Baselwww.bkb.ch/productsTel. +41 (0)43 817 78 00
Merrill Lynch Capital Markets AGStockerstrasse 23/Stockerhof, 8002 Zurichwww.merrillinvest.chmlinvestch@ml.comTel +41 (0)44 297 77 77
Citigroup Global Markets Ltd.Schipfe 2, 8022 Zürichwww.citiwarrants.comciti.equity.fi rst.switzerland@citi.comTel. +41 (0)58 750 62 00
Bank Sal. Oppenheim jr. & Cie. (Schweiz) AGUraniastrasse 28, 8022 Zürichwww.oppenheim-derivate.chderivatives@oppenheim.ch
55 32 412 44)0( 14+ .leT
Clariden Leu AGBahnhofstrasse 32, 8001 Zürichwww.myproducts.chstructured.products@claridenleu.comTel. +41(0) 844 844 002
Bank Sarasin & Cie AGElisabethenstrasse 62, 4002 Baselwww.saraderivate.chcontact@saraderivate.chTel. +41 (0)61 277 78 78
Credit SuisseUetlibergstr. 231, 8070 Zürich www.credit-suisse.com/structuredproductsforum.microfi nance@credit-suisse.com
55 23 333 44)0( 14+ .leT
Scoach Schweiz AGSelnaustrasse 30, 8021 Zürichwww.scoach.chcontact@scoach.chTel. +41(0)44 58 854 21 00
Deutsche Bank AGUraniastrasse 9, 8001 Zürichwww.x-markets.chx-markets.ch@db.com
02 43 722 44)0( 14+ .leT
UBS AGPostfach, 8098 Zürichwww.ubs.com/keyinvestderivatives@ubs.comTel. +41 (0)44 239 68 00
DWS Schweiz GmbHUraniastrasse 9/P.O.Box 8021, 8021 Zurichwww.dwsgo.chdwsgo.ch@db.comTel. +41 (0)44 224 74 74
Bank Vontobel AGDreikönigsstrasse 37, 8022 Zürichwww.derinet.chadvisoryderivatives@vontobel.chTel. +41 (0)58 283 78 88
EFG Financial Products AGBrandschenkestrasse 90, Postfach 16868027 Zürichwww.efgfp.comsales@efgfp.comTel. +41 (0)58 800 1111
Zürcher KantonalbankPostfach, 8010 Zürichwww.zkb.ch/aktienproduktederivate@zkb.chTel. +41 (0)44 293 66 65
dp payoff all about derivative investments | November 2008
38 MARKET MONITOR
Attraktive NeuemissionenPartizipations-Produkte
Symbol Valor Basiswert Emittent Produkt-Typ Subtyp Partizipation 1. Handelstag Verfall Währung
CEALL 4664938 Clean Energy ex Biofuel Basket in EUR CLEU Tracker-Zertifikate Bull 100% 17.11.08 17.11.11 EUR
OTC 4667774 Risk Appetite Investable Index (RAII) World CS Tracker-Zertifikate Bull 100% 24.11.08 open-end USD
JFQSA 4744319 Quality Stocks JB Tracker-Zertifikate Bull 100% 17.11.08 open-end CHF
SUCON 4702836 Dynamic Sustainable Consumption Basket SAR Tracker-Zertifikate Bull 100% 07.11.08 open-end EUR
Renditeoptimierungs-Produkte
Symbol Valor Basiswert Emittent Produkt-Typ Subtyp Coupon/Discount Barriere 1. Handelstag Verfall Währung
UBHKB 4761735 UBS BKB Barrier Reverse Convertibles Bull 16,64% 55% 10.11.08 19.09.09 CHF
SXBRC 4742483 Euro Stoxx 50 CLEU Barrier Reverse Convertibles Bull 14,25% 69% 05.11.08 05.11.09 EUR
EFBUL 4634016 ABB EFG Discount-Zertifikate Bull 17,65% 06.11.08 24.04.09 CHF
VON8SI 4753466 Deutsche Telekom/ VT Barrier Reverse Convertibles Bull 17,60% 50% 14.11.08 13.11.09 EUR
France Télécom/Telefonica
DBKLB 4742930 Deutsche Bank CLEU Barrier Reverse Convertibles Bull (Lookback) 14,50% 55% 06.11.08 06.11.09 EUR
Kapitalschutz-Produkte
Symbol Valor Basiswert Emittent Produkt-Typ Subtyp Kaptitalschutz Cap Level 1. Handelstag Verfall Währung
EFBQS 4405658 Copper/Aluminium/Nickel/Lead/Zinc EFG Kapitalschutz mit Cap Bull 100% 135-145% 06.11.08 07.11.12 EUR
EFBQQ 4405656 Coal/Oil/Heating Oil EFG Kapitalschutz mit Cap Bull 100% 125-135% 06.11.08 07.11.12 EUR
UB1AZK 4626142 S&P 500 Financial Index UBS Kapitalschutz mit Cap Bull 100% 125-130% 07.11.08 07.11.11 USD
Alle Angaben verstehen sich als indikativ
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dp payoff all about derivative investments | November 2008
39 MARKET MONITOR
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Adecco N Warrants Call ADEKG 4622876 ZKB 19.06.09 45.00 44.7000 0.2900 CHF 2‘407‘000
Credit Suisse Group N Warrants Call CSGEF 4513275 EFG 16.01.09 51.00 47.0000 0.2700 CHF 1‘921‘425
DAX Index Mini-Futures Short XDAXP 4305625 DB Open End 7‘130.04 5‘295.8599 9.9700 CHF 8‘086‘190
DJ EURO STOXX 50 (Price) Index Warrants Put ESXDD 4531024 DB 20.03.09 3‘100.00 2‘794.1499 2.1700 CHF 3‘652‘931
DJ Industrial Index Warrants Put DJIFB 4302580 GS 19.12.08 11‘500.00 8‘950.5000 3.0900 CHF 951‘250
Gold fix PM Warrants Put XAUJB 3883546 GS 18.12.09 900.00 863.8400 3.9900 CHF 1‘744‘900
Nestlé N Mini-Futures Short MNESZ 3421575 VT Open End 57.22 44.4200 1.4900 CHF 1‘767‘986
Nikkei 225 Index Warrants Call NIKER 4328433 VT 10.12.09 12‘000.00 9‘447.5703 0.1300 CHF 1‘325‘106
Novartis N Warrants Call NOVUQ 3378557 UBS 17.12.10 58.00 55.8500 0.5700 CHF 876‘395
Roche GS Warrants Call ROGKU 3968049 ZKB 16.01.09 175.00 166.6000 0.2200 CHF 14‘196‘680
S&P 500 Index Knock-out Warrants Put SSPXU 4385433 VT 19.12.08 1‘400.00 951.5900 2.3700 CHF 3‘153‘500
S&P GSCI ER Index Warrants Put PGSCI 3881783 GS 16.03.09 730.88 - 70.0000 EUR 1‘091‘150
SMI Index Knock-out Warrants Call KSMII 4622778 ZKB 19.12.08 6‘250.00 6‘251.1201 0.6600 CHF 65‘643‘704
SMI Mid Price Index Warrants Put SMMEA 4618180 DB 19.12.08 1‘250.00 1‘149.0580 0.9900 CHF 3‘804‘500
Swiss Life Holdg N Warrants Put SLHQE 4532051 BAER 19.12.08 240.00 143.9000 1.0500 CHF 1‘059‘428
Swiss RE N Warrants Call RUKDV 4401102 DB 20.03.09 64.00 49.6600 0.1300 CHF 15‘327‘350
Syngenta N Warrants Call SYNDH 4570248 DB 20.03.09 225.00 209.3000 0.2100 CHF 5‘832‘818
UBS N Warrants Call UBXDO 4281958 DB 20.03.09 25.00 20.6800 0.1600 CHF 21‘864‘158
Zurich Financial Services Warrants Call ZUROO 4322812 ZKB 16.01.09 310.00 242.7000 0.1400 CHF 19‘547‘020
Aktuelle Daten und Termsheet: www.payoff.ch
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dp payoff all about derivative investments | November 2008
40 MARKET MONITOR
Meistgehandelte derivative AnlageprodukteDie umsatzstärksten Produkte der 20 gefragtesten Basiswerte der Woche 41. Daten, Kurse und
Termsheets aller Scoach-gelisteten Derivate fi nden Sie auf www.payoff.ch
Kurs Kurs Umsatz
Basiswert Produkttyp Produktname Symbol Valor Emit. Verfall Basiswert Produkt in CHF
ABN Index Basket Uncapped Capital Protected Capital Protected Note ABNEA 3396413 ABN 16.11.10 - 82.6300 3‘504‘145
Air France/British Airways/
Deutsche Lufthansa Barrier Reverse Convertibles Inverse Barrier PILOT 4295072 CLEU 05.06.09 - 102.8500 16‘736‘360
Bayer/Deutsche Telekom/ Reverse Convertible
Siemens Barrier Reverse Convertibles Trigger Kick-In GOAL KIAJD 3838646 UBS 27.02.09 - 65.1500 3‘192‘909
CHF 6M Swap Tracker Certificates Money Market Notes VXCHD 2049435 VT Open End - 105.5000 24‘882‘930
DAX Index Tracker Certificates X-pert XETDB 1176169 DB Open End 5‘295.8599 62.2000 11‘917‘489
Devisen USD/CNY Uncapped Capital Protected Capital Protected Note CNYEU 3396418 ABN 03.12.12 - 89.8200 4‘397‘139
DJ EURO STOXX 50/
Nikkei 225/S&P 500 Barrier Reverse Convertibles Callable Kick-In GOAL KIACN 3408930 UBS 11.09.09 - 56.9500 9‘367‘880
EUR 6M Swap Tracker Certificates Money Market Notes VXEUD 2049441 VT Open End - 111.1000 75‘188‘184
Gold fix PM Tracker Certificates Zertifikat GOLDQ 1782011 ABN Open End 863.8400 7.0800 8‘021‘923
JB CHF Overnight Basket Tracker Certificates Zertifikat JFCVH 4494861 BAER 11.08.09 - 10‘040.0000 4‘933‘080
JB EUR Overnight Basket Tracker Certificates Zertifikat JFOVH 4495012 BAER 11.08.09 - 10‘060.0000 23‘442‘724
JB USD Overnight Basket Tracker Certificates Zertifikat JFOBH 4494845 BAER 11.08.09 - 10‘040.0000 2‘707‘703
ML Factor Index Tracker Certificates Zertifikat FACTR 2894585 ML Open End - 96.9500 4‘223‘806
MSCI 17 EM Countries Index Uncapped Capital Protected PIP JUREM 3524788 UBS 12.11.10 - 86.4500 6‘371‘386
Nestlé N Exchangeable-Zertifikate Exchangeable Bonds EBNES 2351546 UBS 07.12.10 44.4200 97.9500 4‘437‘050
SMI Index Tracker Certificates X-pert SMIDB 1746806 DB Open End 6‘251.1201 57.7000 53‘603‘764
USD 6M Swap Tracker Certificates Money Market Notes VXUSD 2049445 VT Open End - 115.0000 53‘916‘364
ZKB EURO Anleihe VIII Basket Tracker Certificates Proper EURBO 3904645 ZKB 17.04.13 - 102.6000 2‘673‘484
ZKB EURO Anleihen V Basket Tracker Certificates Proper EUROB 3675058 ZKB 23.12.10 - 103.8700 3‘915‘851
Zurich Financial Services Exchangeable-Zertifikate Exchangeable Bonds ZUREB 2559591 UBS 30.05.11 242.7000 89.9500 7‘613‘693
Aktuelle Daten und Termsheet: www.payoff.ch
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dp payoff all about derivative investments | November 2008
41 STYLE & PEOPLE
Die zweite Messe für Strukturierte Produkte
Der Stand der ZKB. Hier konnte man sich über die aktuellen
Börsenkurse informieren.
Maria D. Lamas, Global Head of
Private Banking Financial Products &
Investment Advisory, Credit Suisse,
referierte über das Thema «Global
Rebalancing in der Welt der Struktu-
rierten Produkte».
Peter Berger, ABN Amro und Jim Rogers (rechts) diskutieren
über die Rohstoffmärkte.
Prof. Dr. Klaus Töpfer, Deutscher
Bundesminister a.D., ehem. Exekutiv-
direktor des Umweltprogramms der
Vereinten Nationen, referierte über die
Auswirkungen des Klimawandels auf
die Weltwirtschaft.
Ulrich Tilgner, Korrespondent und
Autor, referierte über den Ölpreis und
die politische Entwicklung im Mittleren
Osten und deren Auswirkungen auf die
Weltwirtschaft.
Derivative Partners war an der Messe vor Ort.
Rund 3’100 institutionelle und private Anleger besuchten am
23. und 24. Oktober 2008 im Kongresshaus Zürich, die zwei-
te Ausgabe der von Scoach Schweiz AG und dem Schwei-
zerischen Verband für Strukturierte Produkte (SVSP) gemein-
sam organisierten Strukturierte Produkte Messe. Mit rund 30
Ausstellern an den Ständen und in Fach- und Ausbildungsre-
feraten bot die Messe erneut eine ideale Orientierungsplatt-
form, um sich über die Produkte zu informieren. Auch dieses
Jahr bot die Messe ein spannendes Rahmenprogramm. So
referierten Rohstoffexperte Jim Rogers, Nahostkenner Ulrich
Tilgner und Umweltspezialist Professor Klaus Töpfer. Eine
Fortsetzung ist bereits geplant. Die dritte Strukturierte Pro-
dukte Messe wird im Oktober 2009 im Kongresshaus in Zü-
rich stattfi nden.
Weitere Informationen zu der vergangenen Messe fi nden Sie
auf www.stp-messe.ch
42 STYLE & PEOPLE
dp payoff all about derivative investments | November 2008
Paneldiskussion Spotlight on Africa
Dr. Konrad Hummler, Wegelin & Co. Privatbankiers mit Mo-
derator Reto Lipp (rechts), Schweizer Fernsehen, im Rounta-
ble Finanzplatz Schweiz im Internationalen Wettbewerb.
Eric Wasescha, Geschäftsführer SVSP und Giorgio Saraco,
Scoach Schweiz AG (von links).
Am Stand der Clariden Leu konnte wurde die neue Internet-
seite www.myproducts.ch präsentiert.
Bei der ABN AMRO/RBS konnte man im Formel 1 Simulator
seinen Spass haben.
Dr. Albert Jung,
President of the
BUSHVELD
Thomas Seg-
hezzi, South
African Embas-
sy Switzerland
und Anastasia
Cosman, Renova
Management AG
Am 1. Oktober 2008 fand im Zürcher
Park Hyatt Hotel die Paneldiskussion zu
Thema «Spotlight on Africa» statt. Der
Anlass wurde von der Firma «Prime As-
sets» organisiert, dabei waren wichtige
Persönlichkeiten der südafrikanischen
und der Schweizer Finanzindustrie an-
wesend. Die Paneldiskussion bot eine
nachhaltige Austauschplattform für Ver-
treter der afrikanischen Wirtschaft, Poli-
tik und Kultur. Weitere Informationen zu
«Spotlight on Africa» fi nden Sie unter
www.spotlightonafrica.ch
dp payoff all about derivative investments | November 2008
lediglich auf Erträge aus der Bond-Komponen-
te Steuern bezahlt werden, während die Op-
tionskomponente steuerfreien Kapitalgewinn
erwirtschaftet.
Innerhalb der transparenten Kapitalschutz-
Produkten wird nochmals zwischen IUP («inté-
rêt unique prédominant» = mind. 50 Prozent
der Zinserträge stammen aus einer einmaligen
Verzinsung, z.B. einem Zero-Bond) und Non-
IUP differenziert. Bei IUP-Produkten wird die
modifi zierte Differenzbesteuerung angewen-
det. Dies bedeutet, dass der Wert der Bond-
Komponente des Produktes bei Verkauf oder
Rückzahlung berechnet wird und der Zinser-
trag darauf als Einkommen zu versteuern ist.
Bei Non-IUP-Produkten fi ndet die Besteue-
rung erst bei Verfall des Produktes statt. Wer
es zu diesem Zeitpunkt hält muss also den
gesamten Zinsertrag als Einkommen versteu-
ern. Es empfi ehlt sich deshalb, ein solches
Produkt noch vor dessen Verfall zu verkau-
fen. Detaillierte Informationen bezüglich der
Besteuerung von Strukturierten Produkten
fi nden Sie im payoff 03/08 und auf der Home-
page der Eidgenössischen Steuerverwaltung
www.estv.admin.ch.
Nutzen Sie das Know-how unserer
Experten und senden Sie uns Ihre Fra-
gen zu Strukturierten Produkten an
readersvoice@payoff.ch
schieden, wo sie gehandelt werden. Auch für
OTC-Produkte gelten die gleichen Regeln. Für
alle gibt das Kreisschreiben Nr. 15 der ESTV
Auskunft über deren steuerliche Behand-
lung. Dabei gilt Folgendes: Für Kapitalschutz-
Produkte wird eine Unterscheidung bezüglich
Transparenz getroffen. Bei intransparenten
Produkten wird die reine Differenzbesteue-
rung angewendet, d.h. der gesamte Gewinn
muss als Einkommen versteuert werden. Bei
transparenten Produkten hingegen, müssen
43 READER’S VOICE
Reader’s VoiceLeser fragen, payoff antwortet
Liebes payoff-Team, ich habe mein Portfolio
kürzlich um einige in Deutschland kotierte
Kapitalschutz-Produkte erweitert. Was
ich dabei aber nicht bedacht habe, ist die
steuerliche Behandlung solcher Produkte.
Werden diese gleich besteuert, wie in der
Schweiz gehandelte CPNs, oder muss ich
mit höheren Steuern rechnen? K.I.
Bei der Besteuerung von Kaptialschutz-
Produkten und Strukturierten Produkten im
Allgemeinen, wird nicht nach dem Ort unter-
Im nächsten payoff magazine berichten wir unter anderem über…
Das Jahr 2008 ist so gut wie zu Ende, deshalb werden wir Ihnen
in der Dezemberausgabe des payoff magazine eine ausführliche
Retrospektive über das äusserst ereignisreiche Jahr bieten.
Die payoff-Musterportfolios entwickeln sich besser als die zugehö-
rigen Indizes. In unserer nächsten Ausgabe stellen wir das Muster-
portfolio Schweiz Wachstum detailliert vor und erklären, was die
Beweggründe für die getätigten Transaktionen waren, respektive,
was wir für die Zukunft planen.
All dies und vieles mehr im nächsten payoff magazine.
Veranstaltungskalender
6.11.08 Finance Community Event Genf www.swx.com/events/registration/fce_geneva.html
10.11.08 DWS Präsentation zum Emittentenrisiko Zürich www.dwsgo.ch, fabrizio.collesano@db.com
13.11.08 Finance Community Event Basel www.swx.com/events/registration/fce_basel.html
18.11.08 ETF Herbst-Event Bern sh-etf@ubs.com
26.11.08 DWS Präsentation zum Emittentenrisiko Genf www.dwsgo.ch
2.–3.12.08 The Wealth Management Forum Genf www.wealth-management-forum.com/
4.–6.2.09 Fonds 2009 Zürich www.fondsmesse.ch
Vorschau und Veranstaltungen
dp payoff all about derivative investments | November 2008
44 TICKER NEWS
Ticker NewsIMPRESSUM
HERAUSGEBERIN
Derivative Partners Media AG
Splügenstrasse 10, 8002 Zürich
Telefon 043 305 05 30
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CHEFREDAKTION
Daniel Manser
REDAKTIONSLEITUNG
Andreas Stocker
AUTORENTEAM
Massimo Bardelli, Dieter Haas,
Alexander Heftrich, Christian König,
Martin Plüss, Martin Raab, Tobias Walter
redaktion@derivativepartners.com
ANZEIGEN
Elena Weber
elena.weber@derivativepartners.com
LAYOUT/GESTALTUNG/UMSETZUNG
Koller Werbung GmbH
Unteres Ziel 3, 9050 Appenzell
www.kollerwerbung.ch
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Storchengasse 15, 5201 Brugg
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payoff erscheint 12-mal jährlich
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Wird in gedruckter Form und als E-Mail
an über 25’000 Anleger verschickt
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Informationen und Ansichten, einschliesslich In-
formationen und Ansichten von Dritten, wird keine
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Derivative Partners AG und Dritte unternehmen
alle zumutbaren Schritte, um die Zuverlässigkeit
der präsentierten Informationen zu gewährleisten,
doch machen sie keinerlei Zusagen über die Kor-
rektheit, Zuverlässigkeit oder Vollständigkeit der
enthaltenen Informationen und Ansichten. Leser,
die aufgrund der in diesem Magazin veröffentlich-
ten Inhalte Anlageentscheide fällen, handeln auf
eigene Gefahr, die hier veröffentlichten Informa-
tionen begründen keinerlei Haftungsansprüche.
Eine Haftung für eventuelle Vermögensschäden,
die aufgrund von Hinweisen, Vorschlägen oder
Empfehlungen des payoff aufgetreten sind, wird
kategorisch ausgeschlossen.
Quelle
: fl ic
kr.c
om
; A
uto
r: w
ally
g
DWS GO kotiert neu an der Scoach
Die Tochterfi rma der Deutschen Bank,
DWS GO kotiert seit kurzem Struktu-
rierte Produkte an der Schweizer Deri-
vatbörse Scoach. Beim ersten und bis
jetzt einzigen kotierten Produkt handelt
es sich um ein Kapitalschutz-Produkt mit
Coupon auf den DWS InfrastruX Index.
Weitere Produkte sind in Planung. Un-
ter anderem ein Safe Produkt, welches
durch seine spezielle Konstruktion das
Emittentenrisiko eliminiert.
SVSP mit neuem Vizepräsidenten
Prof. Dr. Paolo Vanini, Leiter Handel &
Verkauf Strukturierter Produkte bei der
ZKB wurde von der ordentlichen Dele-
giertenversammlung des SVSP anstel-
le des zurückgetretenen Peter Scot als
Vizepräsident neu in den Vorstand des
SVSP gewählt. Der 45-jährige Physiker
ist unter anderem auch Mitglied der Lei-
tung des Instituts für Schweizerisches
Bankwesen an der Universität Zürich.
Mehr Transparenz durch Publikation
der Emittenten-Bonität
Der Deutsche Derivate Verband (DDV)
startet eine Transparenzinitiative zur
Bonität von Derivat-Emittenten. Auf www.
derivateverband.de können aktuelle Ratings
aber auch Credit Spreads nachgeschaut wer-
den. Der Schweizerische Verband für Struktu-
rierte Produkte (SVSP) ist ebenfalls nachge-
zogen und veröffentlicht nun auch relevante
Emittentenratings sowie Credit Spreads. Auf
www.svsp-verband.ch/home/bonitaet.aspx
können die Informationen nachgeschlagen
werden. Bank Vontobel mit dynamischen
Termsheets
Die Bank Vontobel wird neu zu ihren
rund 5’400 in der Schweiz gehandelten
Strukturierten Produkten dynamische
Termsheets anbieten. Das heisst, die
Termsheets der Produkte werden auf
täglicher Basis aktualisiert. Dabei wer-
den Informationen wie aktuelle Preise,
Rendite- und Risikokennzahlen, Preis-
sensitivitäten während der Laufzeit, die
Risikoklassifi zierung (VaR) und die Per-
formanceentwicklung aufgeführt.