LAUREATE INTERNATIONAL UNIVERSITIES

Prof. Martin Alfaro Artavia

Contenido--

Introducción

CAPITULO I

DEFINICIONES Y MARCO CONCEPTUAL

Definiciones Fundamentos del Proceso ¿Cómo se justifica una fusión o adquisición? Marco Conceptual. Etapas del Proceso

CAPITULO II

ACOPLAMIENTO ESTRATEGICO

Crecimiento y Sinergias Concepto de Estrategia y Acoples Estratégicos Crecimiento por Medio de Fusiones y Adquisiciones Las sinergias son riqueza nueva

CAPITULO III

VALORACION DE LAS EMPRESAS

Métodos de Valoración1. Método Basado en Múltiplos2. Método de Flujo de Efectivo Descontados3. Método del Inversionista del Capital de Riesgo (Venture Capital):4. Método del Ingreso Residual (Contable):

Valoraciones, Fusiones y Adquisiciones

CAPITULO IV

LA NEGOCIACION DE FUSIONES

Negociación Típica

Regateo GenéricoÁrea de TraslapeNegociaciones distributivas unidimensionalesDivisión de SinergiasArgumentos concernientes a la repartición equitativa

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Trabajo en Equipo Fuentes de Poder

CAPITULO V

ETAPAS FINALES DEL PROCESO

Financiamiento de la transacción Oferta Formal de Compra o Term Sheet Perfeccionamiento de la oferta / Debida Diligencia

CAPITULO VI

TENDENCIAS, ESTUDIOS Y CONCLUSIONES

Tendencias Determinantes del Éxito en las Fusiones y Adquisiciones

***CONCLUSIONES

ANEXOS

ANEXO N 1Fusiones y Adquisiciones en Latinoamérica- Especial revista SUMMA sobre Fusiones y adquisiciones

ANEXO N 2Publicaciones sobre Fusiones y Adquisiciones importantes

Caso MABE – ATLAS Caso P&G – Gillette

ANEXO N 3Requisitos para proceso de debida diligencia de un banco comercial

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Introducción

Como parte del proceso de elaboración de este trabajo final para el curso de Administración Financiera II, tome como tema a desarrollar el de “Fusiones y Adquisiciones en la Práctica” ya que personalmente considero que es un tema muy de actualidad y bastante interesante, además de ser completamente aplicable a la cotidianeidad de los negocios en empresas de cualquier ámbito, tanto privadas como gubernamentales, entre muchas otras. Y a efectos de mi carrera profesional es un tema que me puede ayudar a determinar muchos factores que puedan influir a desarrollar proyectos futuros con la experiencia que tanto el curso y el profesor, así como el libro me aportaron.

Con respecto al tema y el desarrollo del mismo, la gran mayoría de este está basado en el libro de “Fusiones y Adquisiciones en la Práctica” de Jose Nicolás Marin Ximenez y Werner Ketelhölhn Escobar y algunos otros recursos obtenidos de diversas fuentes de Internet para ampliar los temas desarrollados en el transcurso del tema y extender así ejemplos más claros que permitan proveer un entendimiento más conciso del tema en desarrollo, además de algunos anexos que se consideran importantes de agregar.

Para finalizar es justo agregar que los conocimientos transmitidos en el curso sábado a sábado a través del profesor fueron indispensables para entender muchos de los conceptos incluidos en este libro, sin los cuales hubiese sido mucho más difícil la comprensión de los términos y connotaciones con los cuales se desarrollo este trabajo.

Tocando ya meramente el tema de Fusiones y adquisiciones, solo me resta agregar un par de párrafos incluidos en el libro, los cuales me parecen de suma importancia para iniciar el trayecto de entendimiento e introducción del tema:

“Las fusiones de empresas son tanto una ciencia como un arte, puesto que en ellas se combinan técnicas financieras y estratégicas con apreciaciones personales derivadas del conocimiento de las distintas áreas funcionales de la empresa.

Durante el proceso se cubre una serie de etapas, iniciando con el análisis del acoplamiento estratégico de las compañías participantes, seguido de las valoraciones, negociaciones, financiamiento, presentación de la oferta de compra, realización de las debidas diligencias y culminando con el cierre de la transacción.

Asimismo, el enfoque utilizado corresponde al de inversionistas estratégicos, los cuales adquieren o se fusionan con otras empresas (comprador) para tener una posición de control accionario y gerencial, a fin de generar beneficios adicionales, denominados sinergias.”

Como nota adicional solo me resta agregar que es mi deseo que el esfuerzo y dedicación aplicados a este trabajo se reflejen en el mismo a fin de demostrar excelencia en el mismo a beneficio de quienes tengan acceso a él en el futuro.

Maria Laura Hernández Guillén

Administración de Negocios / Universidad Latina CR

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CAPITULO I

DEFINICIONES Y MARCO CONCEPTUAL

Definiciones

Fusión se define como la integración de 2 o más empresas que da origen a una nueva entidad económica y legal. La adquisición es la operación que resulta de la compra y el control de una empresa por parte de otra que se asume como compradora.

Existen diferentes tipos de fusiones y adquisiciones, pero se les puede clasificar, por lo general, en 3 categorías:

Fusiones Horizontales: Son aquellas que combinan dos empresas en la misma industria y, en ocasiones, hasta la misma línea de negocios. Este tipo de fusiones es el que ofrece mayor potencial de sinergias. Las compañías entran en fusiones horizontales para expandir su línea de productos, para entrar un mercado geográfico diferente o para tener más control sobre una industria y competir con competidores más grande.

Un ejemplo de Fusión Horizontal es que se presenta con la compra de Atlas Eléctrica por parte de la empresa Mexicana Mabe S.A.

(http://www.elfinancierocr.com/ef_archivo/2007/octubre/14/finanzas1271292.html)

Fusiones Verticales: Este tipo de fusión consolida 2 empresas en distintos niveles de la cadena productiva, tales como materias primas, o buscando conectarse de forma más directa con el consumidor. Una fusión vertical es aquella en la cual una empresa proporciona sus productos a la otra.

Por ejemplo, si Microsoft compra a Dell Computers, sería una fusión vertical, porque Dell produce las computadoras, mientras que Microsoft produce el software que le ayuda usar la computadora.

Fusiones y Adquisiciones de Conglomerados: Estos combinan compañías de diferentes industrias y líneas de negocios, buscando como dispersar los riesgos a nivel de la empresa tenedora de las inversiones, conocida como holding.Los conglomerados no son muy comunes hoy en día, pues se supone que los mercados de capitales son los vehículos más eficientes para reducir el riesgo.

Hoy día existen ejemplos de algunos conglomerados de gran éxito que continúan efectuando adquisiciones como General Electric Co., pero son la excepción y no la regla.

Ej: Conglomerado General Electric comprará 25.000 coches eléctricos hasta 2015

Además, las adquisiciones pueden ser clasificadas como amigables u hostiles. La diferencia radica en la actitud de la residencia ejecutiva o la junta directiva de la empresa a adquirir, en relación con la oferta hecha por el adquiriente potencial. En la adquisición hostil la alta dirección de la empresa a adquirir objeta alguna o todas las condiciones de la oferta. En este tipo de transacción, el adquiriente por lo general, se dirige a los accionistas de la empresa objetivo y hace una oferta de compra por sus acciones, la cual incluye regularmente un premio respecto al valor de mercado, cuando la misma cotiza en bolsa.

Fundamentos del Proceso

Una forma de crecimiento rápido popular entre los líderes empresariales, consiste en la compra de una empresa en la industria en que compiten, con el fin de producir más renta económica y buscar como re aplicar su fórmula de crecimiento en países dentro y fuera de sus regiones de influencia a través del tiempo.

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Para lograr dicho éxito se requiere de un conjunto de factores y procesos que las empresas manejan con excelencia y que se enumeran a continuación:

Los compradores tienen muy claro las razones que les mueven a adquirir la empresa objeto. No solo comprenden bien su estrategia de crecimiento sino que buscan con cuidado empresas que complementen las fortalezas que posee.

La compradora tiene un conocimiento profundo sobre cómo manejar la empresa adquirida. No solo tiene los recursos humanos para manejar las nuevas adquisiciones, sino también los procesos para conservar e integrar a los mejores talentos de las empresas objeto.

Las valoraciones de las empresas a ser adquiridas deben ser hechas con racionabilidad financiera tanto en las metodologías como en los supuestos utilizados.

El financiamiento para las adquisiciones debe ser planeado y ejecutado de manera cuidadosa, sin tomar riesgos adicionales. El proceso de negociación debe ser realizado por ejecutivos de alto nivel con amplia experiencia. La fase de integración de las 2 empresas participantes se debe planear con cuidados desde el inicio de las negociaciones, de manera

que la absorción de fuentes y mercados sea más o menos sencilla.

¿Cómo se justifica una fusión o adquisición?

Para justificar la compra, las necesidades de apoyo de la empresa objeto deben ser satisfechas con las destrezas de la empresa compradora. Cuando esto ocurre, la compradora crea valor nuevo en los negocios de la empresa objeto y viceversa; llamándose este sinergia.

Existen seis preguntas que se deben hacer para justificar la fusión o adquisición de una empresa:

1. ¿Las destrezas del comprador se acoplan a las necesidades de apoyo de la empresa adquirida y viceversa? (Acoplamiento estratégico)

2. ¿Qué debe hacerse para que las sinergias que justifican la compra en realidad ocurran? (Valoración de las empresas)

3. ¿Se puede financiar la compra?(Financiamiento)

4. ¿Cuánto se debería, y cuanto se va a pagar?(Negociación)

5. ¿Recibiremos lo que compraremos?(Due Dilligence)

6. Podemos de manera eficiente integrar las empresas? (Ejecución Gerencial)

Marco Conceptual. Etapas del Proceso

Las decisiones de fusión y adquisición son parte de un proceso complejo que debe comenzar por un análisis del acoplamiento estratégico de las empresas participantes y culminar con las labores de cierre y traspaso. Durante icho proceso se transita por una serie de etapas que se describen a continuación:

I. Primera Etapa: Consiste en el análisis del acoplamiento estratégico de las empresas participantes, que deberá culminar en el diseño de una nueva estrategia como consecuencia de la fusión.

II. Segunda Etapa: Comprende la valoración de las empresas involucradas. Los propósitos y circunstancias de cada valoración influirán en el precio – valor que al final se determine.Un aspecto que puede influir mucho en el precio de una transacción es el tipo de inversionista que participa; pues existe una gran diferencia entre los inversionistas financieros y los inversionistas estratégicos.

El inversionista financiero no está interesado en una posición de control y no pretende ni puede crear sinergias a través de la transacción, solo adquiere un bloque de acciones que le representan una inversión netamente financiera.

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El inversionista estratégico compra una posición de control accionario y gerencial y espera generar beneficios adicionales que resultan de economías de escala, por integración, de alcance, eliminación de ineficiencias, acceso a nuevos productos y mercados y por consolidación de la posición en la industria.

III. Tercera Etapa: Consta de las negociaciones que deberán realizar los representantes de las empresas participantes. En la práctica, estas se dan en todas las etapas del proceso de fusión y adquisición. Los puntos críticos de esta etapa son las negociaciones sobre el precio a pagar, el porcentaje de control, la división de las sinergias, y el tratamiento de los accionistas minoritarios. Es necesario definir quienes participarán de manera directa, cuáles serán sus competencias, y el lugar donde se realizaran las negociaciones. Siempre es conveniente determinar de antemano las tácticas de negociación. Los negociadores necesitan un grupo de apoyo de expertos financieros, auditores, abogados, y demás disciplinas en caso de ser necesario, quienes permitan identificar, preparar y evaluar los puntos más complejos, así como preparar el plan de negociación.

Merece especial atención, la presentación de la oferta de compra, pues es la formalización final de las negociaciones y acuerdos realizados en relación con el precio, control, forma de pago, intercambio de acciones, tratamiento de accionistas minoritarios, acuerdos de opciones, mecanismos de transacción, convenios de franquicias, y gobierno de la nueva junta directiva.

CAPITULO II

ACOPLAMIENTO ESTRATEGICO

Crecimiento y Sinergias

Toda empresa sea del sector público o privado, se justifica para la sociedad con la creación de riqueza, lo cual ocurre solo si la empresa genera renta económica.Una empresa que no genera renta económica no crea riqueza nueva, y si no lo hace, no justifica su existencia a largo plazo.Una manera de crecer consiste en reinvertir un porcentaje de las utilidades netas en el mismo negocio de la empresa. Las reinversiones buscan aumentar los activos del a empresa para incrementar las ventas, o bien, reducir costos para generar utilidades adicionales. Este proceso se conoce como crecimiento orgánico.

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ETAPAS DEL PROCESO DE FUSIONES Y ADQUISICIONES

Acoplamiento Estrategico

Valoracion Financiera

Negociaciones

Financiamiento

Oferta Formal de Compra

Debida Diligencia

Cierre

Una forma alterna de crecer es por medio de la fusión y adquisición de empresas con las destrezas para crear riqueza nueva. Cuando se identifica y adquiere una empresa que complementa las destrezas de la compradora, se dice que se acopla a la estrategia de esta para la creación de riqueza.Acoplamiento estratégico significa que la empresa resultante creará una renta económica mayor que las dos empresas por separado. Al crecimiento logrado con dichas fusiones y adquisiciones se le llama crecimiento externo.

¿Qué justifica que la empresa compradora realice un proceso de adquisición?

Si la renta económica de la empresa fusionada es igual a la suma de las rentas económicas de las dos empresas, los accionistas no resultan favorecidos con dicha adquisición o fusión. Con solo comprar acciones de la empresa objeto con los dividendos de la compradora, los accionistas obtendrían el mismo beneficio; siendo así, no es necesario realizar un proceso de fusión para cosechar la suma de las dos rentas independientes. Por lo tanto, la intención de una fusión o adquisición radica en que los accionistas quieren que la empresa fusionada genere mayores rentas que la suma de las rentas de ambas empresas juntas.

En otras palabras:

La renta de la empresa fusionada resulta en ocasiones menor a la suma de las rentas de las 2 empresas. En estos casos la fusión resta valor del patrimonio de los accionistas, porque estos obtendrían mejores rentas como dueños de las acciones de las 2 empresas por separado.

“La única razón para que una empresa compre otra es, entonces, que los accionistas se beneficiaran en la empresa fusionada con rentas adicionales a la suma de las rentas de ambas empresas, si operaran de manera separada. A este incremento de renta creada por la fusión, o a la creación de riqueza nueva se le llama sinergia”

Concepto de Estrategia y Acoples Estratégicos

El modelo de la estrella estratégica propone que las oportunidades para el crecimiento rápido se ubican en cuatro dimensiones que conforman los rayos de una estrella.

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R1 +R2 = Rf R1 +R2 < Rf = R1 +R2 +S= Rf

Dónde:

R1= Renta económica empresa 1 Rf =Renta económica de la empresa fusionada

R2= Renta económica empresa 2 S = Sinergias

Cuáles?Productos / Servicios

Quiénes?Segmento

Cómo? / Quién?Cadena de Actividades

Dónde?Geografía

Este modelo consiste en examinar los compromisos a largo plazo en cada dimensión de la estrella. El análisis puede iniciarse en cualquiera de sus rayos, pero se recomienda preguntarse primero. ¿Cuáles productos o Servicios debemos ofrecer? Luego responder lo siguiente:

¿Quiénes compran estos productos o servicios? ¿Cómo es el sistema de actividades estratégicas? ¿Dónde opera y compite la empresa?

¿Cuáles productos o Servicios debemos ofrecer?Es importante diferenciar entre la función del producto (lo que hace) y la forma empleada para ejercer esa función (tecnología del producto).Toda Innovación en producto o proceso contiene 2 tipos de incertidumbre: ¿Funcionara el producto o proceso?, ¿Lo comprarán?Por lo tanto, lograr crecimiento de las ventas con innovación total de los productos (nuevas funciones y tecnologías) acarrea la mayor incertidumbre, ya que experimenta con funciones y tecnologías de manera simultánea. De manera que, innovar solo en una de las áreas mencionadas tiene menos incertidumbre ya que una de las variables es conocida. Crecer las mismas funciones con las mismas tecnologías representa la menor incertidumbre si los mercados para los productos tradicionales tienen futuro.

Acople estratégico 1: Para reducir la incertidumbre en la innovación de funciones y tecnología de los productos y en su aceptación por el mercado, las empresas pueden crecer en renta económica adquiriendo otras en las que los productos deseados ya estén desarrollados y aceptados por el mercado.

¿Quiénes compran estos productos o servicios?Así como los productos pueden crecer en funciones y forma, lo mismo que en precio o volumen de ventas en los segmentos existentes, también la empresa puede crecer en segmentos atendidos con los mismos productos y/o nuevos productos que satisfagan las necesidades de los nuevos segmentos. La mayor incertidumbre esta una vez más, en la venta de productos nuevos en segmentos de mercado también nuevos para la empresa.

Acople estratégico 2: La incertidumbre en la satisfacción de las necesidades de nuevos segmentos de mercado puede reducirse adquiriendo empresas que ya poseen las destrezas necesarias para competir en los nuevos segmentos de mercado y así aumentar la renta económica de la empresa fusionada.

¿Dónde operar y competir?La empresa puede extender su alcance geográfico en las nuevas regiones o países donde venderán sus productos, operarán fábricas o se realizarán los diferentes componentes de su sistema de actividades estratégicas. Los negocios en la expansión a nuevas regiones geográficas crearán incertidumbres propias de la misma.

Acople estratégico 3: La incertidumbre de competir en nuevas geografías puede reducirse comprando empresas que ya poseen las destrezas necesarias para operar y competir en las nuevas geografías para así aumentarla renta económica de las empresas fusionadas.

¿Cómo es el sistema de actividades estratégicas?Las preguntas relevantes a este aspecto son las siguientes: ¿Cómo se fabrican los productos?, ¿Cómo se proveen los componentes?, ¿Cuáles tecnologías se utilizan?, ¿Qué canales de distribución y venta se utilizan?, ¿Qué servicios se requieren?

Acople estratégico 4: Las empresas pueden aumentar sus rentas económicas mediante la fusión con otras organizaciones que incorporen importantes procesos a su cadena de actividades estratégicas. La transferencia de mejores prácticas, procesos de desarrollo de productos o mejoras en la productividad de una empresa a la otra, y viceversa, aumentan la renta económica de la empresa fusionada.

Integración VerticalEl cómo de las cosas también lleva a considerar la productividad de las operaciones y las oportunidades de crecer, ya sea hacia delante o hacia atrás, para incursionar en las industrias de los proveedores, los clientes o ambos. En estas circunstancias los ejecutivos desconocen con frecuencia las destrezas requeridas en la gestión de estos negocios.

Diversificación

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En otras ocasiones se pretende lograr crecimiento mediante la adquisición de empresas en industrias que no tienen relación alguna con las industrias que ya operan. En estos casos, las destrezas necesarias para el manejo efectivo de los nuevos negocios tampoco están necesariamente entre las competencias de los ejecutivos de la empresa adquiriente. La falta de destrezas incrementa de nuevo el riesgo de cometer graves errores y de incurrir en pérdidas financieras significativas.

Acople estratégico 5: Las empresas que adoptan decisiones de diversificación e integración vertical pueden reducir los niveles de incertidumbre mediante la adquisición de empresas que posean ya las destrezas necesarias para competir en los nuevos negocios o industrias.

Crecimiento por Medio de Fusiones y Adquisiciones

Una adquisición puede percibirse como una invitación a invertir cuantiosos recursos en una empresa o industria sobre la que tenemos conocimientos limitados. Por tanto, antes de adquirir una empresa es recomendable preguntar lo siguiente:

¿La empresa objeto se acopla a nuestra estrategia? ¿Quiénes van a gerenciar la empresa objeto? ¿Cómo le agregamos valor?

El acoplamiento estratégico se mide con la generación de sinergias. Si no hay renta económica nueva, la adquisición no se justifica. Comprar la empresa objeto sólo por el deseo de vender más no justifica la transacción. Un riesgo importante en las adquisiciones es la integración de la empresa adquirida a las operaciones del comprador. Desafíos en la integración de funciones, cultura, estructura, y el manejo de las esperanzas y temores en las dos organizaciones son fundamentales para realizar una ejecución con éxito y deben ser consideradas desde el inicio del proceso.

“Las adquisiciones se realizan con el objetivo de acelerar el crecimiento”

Las sinergias son riqueza nueva

Para aprovechar las oportunidades de creación de riqueza nueva, debemos asegurar que la empresa objeto complemente a la empresa compradora con recursos y destrezas. A esta complementariedad se le llama acople estratégico.

Los directores y ejecutivos de las empresas compradoras se preguntan: ¿Para qué queremos comprar esta empresa? ¿Existe otra forma de crear el valor deseado? ¿Es posible crear solos ese valor? ¿Cuánto tiempo tomaría crear solos ese valor? ¿Es posible comprar recursos y destrezas equivalentes en el mercado? ¿Cuál es la mejor alternativa para crear el valor deseado?

Para que el acople estratégico sea exitoso, se deben tomar en cuenta 10 áreas que se constituyen fuente para la creación de nueva renta, las cuales son:

Economías de tamaño en el centro corporativo: Estas sinergias resultan de los ahorros en los costos administrativos del centro corporativo.

Mayores oportunidades de desarrollo profesional: Las buenas oportunidades de trabajo retienen y atraen al mejor talento ejecutivo.

Reputación corporativa: La reputación de la empresa se transfiere y atribuye a todos los productos de la empresa fusionada en calidad, excelencia, valor agregado, ética, etc.

Transacciones interdivisionales: Comprar productos o servicios de una división hermana es una actividad competitiva. Al sustituir el mercado se debe tener mucho cuidado ya que no se crea valor necesariamente.

Integración Vertical: Las sinergias pueden resultar de la apropiación de los márgenes de clientes y proveedores, los cuales requieren destrezas especiales para el manejo de los modelos de negocio ajenos al negocio central.

Economías de Escala y/o Alcance: La sinergia resulta de la reducción de costos unitarios cuando resultan de actividades compartidas.

Coordinación de Destrezas: La sinergia es el resultado de consolidar y explotar destrezas comunes. Centros de Aprendizaje: Se comparten destrezas, tecnologías y/o procesos. Las sinergias resultan de acumular y cultivar

destrezas en centros comunes a varios negocios.

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Apalancamiento de activos intangibles: Las sinergias resultan de la explotación de marcas en negocios afines y de los sistemas de distribución correspondientes.

Desatar destrezas: Las sinergias resultan de la eliminación de barreras de acceso a la explotación de las destrezas.

“ Las sinergias son la razón de realizar fusiones y adquisiciones”

CAPITULO III

VALORACION DE LAS EMPRESAS

Métodos de Valoración

Existen varios métodos para realizar la valoración financiera de una empresa, lo que en ocasiones genera confusión y estimaciones erróneas. Lo más acertado es utilizar métodos que se fundamenten en el descuento de los flujos de efectivo futuros. En cualquier caso, el precio final de la transacción debe ser negociado, por lo que más que un precio único calculado de manera mecánica, el valuador debería obtener un intervalo de precios que considere aceptables y negociar hasta obtener el mejor precio posible dentro de ese intervalo.

Los diferentes métodos de valoración deberán presentar resultados que correspondan al valor de la empresa o del capital patrimonial. En términos sencillos podemos afirmar que:

VALOR DE LA EMPRESA = VALOR DE LA DEUDA + VALOR PATRIMONIAL

Por lo tanto:VALOR PATRIMONIAL = VALOR DE LA EMPRESA - VALOR DE LA DEUDA

Los métodos de valoración más recomendables y utilizados en la práctica son los siguientes:

5. Método Basado en Múltiplos

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Método Basado en Multiplos Método de

flujos de efectivo

descontados

Método del ingreso

residual

Método del capital en riesgo

La creación de sinergias requiere de la voluntad y trabajo de los ejecutivos de las empresas participantes, a fin de explotar las oportunidades que ofrecen dichas empresas.Las sinergias se crean por medio del proceso de integración y coordinación de las diferentes actividades, funciones y negocios de la corporación. Se necesitan además, sistemas de incentivos apropiados y la tenacidad para impulsar de manera consistente la creación de sinergias.

Los múltiplos más empleados son precio/EBITDA (P/EBITDA) o precio/ganancias (P/G). Un ejemplo utiliza la siguiente fórmula: 

P/G: Trata de encontrar una relación entre el precio de mercado de una acción de la empresa y su utilidad neta por acción. Para estimar el valor de mercado del capital de una empresa que cotiza en bolsa, se toma el múltiplo o relación P/G, se multiplica por la utilidad neta por acción del ultimo periodo anual y el resultado se multiplica por el numero de acciones en circulación.

El valor del capital obtenido representa un precio de mercado en condiciones de equilibrio y es muy significativo para los inversionistas financieros. Para los inversionistas estratégicos, aunque es un precio de referencia, deberá ajustarse por posibles sinergias y primas por control.

La relación precio / ganancias está en función de las oportunidades de crecimiento, de la rentabilidad de tales oportunidades, del nivel de endeudamiento y de los riesgos asociados con la empresa. Por lo tanto, cuando se utiliza esta relación se supone que tales empresas, y la que se está valorando, son similares en líneas de productos, tasas de crecimiento, rentabilidad, apalancamiento y nivel de riesgo.

Lo más adecuado es utilizar los valores obtenidos mediante múltiplos de mercado de empresas “comparables” como un precio de referencia inicial, o bien, para servir de contra-chequeo con los resultados obtenidos con métodos más confiables.

*Para obtener más información en relación a este método, accesar el siguiente link:http://www.dumraufnet.com.ar/spanish/ppt/multiplos.pdf

EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization): Este método incorpora el concepto de flujos y además, permite “estimar” tanto el valor de la empresa como su valor patrimonial. El punto de partida para calcularlo es la información financiera suministrada en el estado de resultados. Se toman las utilidades antes de impuestos y se les suman los gastos financieros, las depreciaciones y las amortizaciones. El monto resultante, que es lo que se conoce como EBITDA, se multiplica por un factor de capitalización que refleja riesgos y tasas de crecimiento y se obtiene así un estimado del valor de mercado de la empresa. Para determinar el valor patrimonial, deberá restarse al valor de la empresa el valor de mercado de su deuda.

Para entender más a profundidad este método, se presenta un ejemplo con tres posibles escenarios con distintos factores de capitalización.

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Puede observarse que los resultados de la valoración varían según correspondan al valor medio de la empresa o a valor medio patrimonial, puesto que son conceptos diferentes; los resultados también variaran, dependiendo de los factores de capitalización correspondientes a escenarios altos o bajos.

El método de EBITDA tiene 3 limitaciones serias:

No le concede importancia al dinero en función del tiempo No se toman en cuenta las posibles nuevas inversiones de la empresa analizada Los factores de capitalización, son en alguna manera, una especie de “caja negra” y es difícil modificarlos para reflejar los

resultados en el análisis estratégico de la empresa.

6. Método de Flujo de Efectivo Descontados

Estos métodos requieren de un pronóstico de flujos de caja netos después de impuestos, que se espera que la empresa necesite o genere para cada año futuro, y los que se descuentan para obtener un valor actual neto de los flujos de efectivo.

El resultado es el valor total de la empresa y se puede expresar con una formula sencilla:

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Tres elementos son necesarios para estimar el valor de la empresa:

Los flujos futuros hasta un año determinado n (FC) Un valor terminar de la empresa en el año n (V) Una tasa de descuento que refleje los riesgos asociados con los flujos (k)

La ventaja general de los métodos que utilizan flujos de efectivo descontados es que permiten apreciar de forma explícita el pronóstico del crecimiento futuro de la empresa y estiman de manera directa el flujo de efectivo, el elemento que al final genera valor para los inversionistas. Asimismo, reconocen la importancia de los flujos en función del tiempo en que se perciben.Por lo tanto, para realizar buenos pronósticos, es fundamental disponer de una adecuada comprensión del entorno macroeconómico, las realidades competitivas, las operaciones productivas y las finanzas de la empresa.

En resumen, es necesario que las proyecciones de los flujos estén sustentadas en el conocimiento de las economías en que opera la empresa, la industria en que compite y en las realidades propias de la empresa.

Hay 2 métodos para valorar empresas en procesos de fusión y adquisición que utilizan flujos de efectivo descontados:

Método Clásico: Consiste en estimar los flujos de efectivo libres después de impuestos y descontarlos al costo ponderado de capital (WACC) de los recursos empleados en la adquisición.

Método del Valor Presente Neto Ajustado: Comienza por estimar un valor básico para la empresa, como si fuera a ser financiada con recursos propios en su totalidad; luego modifica el valor básico para incorporar los efectos de las decisiones de financiamiento requeridas para realizar la fusión o adquisición correspondiente. Este método es técnicamente superior al clásico porque es más flexible y separa el valor subyacente de la empresa del valor creado por la estructura financiera utilizada.

El método de flujos de efectivos descontados valora a una empresa o su componente patrimonial mediante el descuento de los flujos de efectivo libres a una tasa que refleje los riesgos de los flujos proyectados. Para efectuar la valoración deben considerarse los siguientes pasos:

Estimar los flujos de efectivo anuales y el horizonte de evaluación

Estimar el valor terminal de la empresa al final del horizonte

Calcular la tasa de descuento o costo de capital

Descontar los flujos anuales para determinar el valor de la inversión esperado de la empresa en su totalidad.

Restar la deuda financiera de la empresa para determinar el valor esperado del patrimonio.

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Efectuar simulaciones para definir amplitudes de variación de valores.

*Para obtener más información en relación a este método, accesar el siguiente link:http://books.google.com/books/p/thomson_learning_ibero?id=bn2Z-

Ocu4zgC&printsec=frontcover&cd=1&source=gbs_ViewAPI#v=onepage&q&f=false

7. Método del Inversionista del Capital de Riesgo (Venture Capital):

Se trata de un método muy parecido al de los flujos de efectivo descontados, pero que concede especial atención al valor terminal de la empresa. Las adquisiciones de empresas de alto riesgo corresponden a empresas muy nuevas, que están en las etapas iniciales de desarrollo y por lo general presentan utilidades y flujos de efectivo negativos durante los primeros años de vida operativa.

El método consta de 3 pasos muy sencillos:

1. Se estima el valor patrimonial de la empresa para un año futuro de flujos de efectivo negativos, o bien el año en que el inversionista considera que la empresa estará lista para generar utilidades y buscar recursos en los mercados. El valor terminal se calcula, mediante un múltiplo de las utilidades netas. El problema radica en qué múltiplo utilizar y cuales empresas serán seleccionadas como comparables

2. Una vez que se tiene el valor terminal de la empresa en un año futuro, se descuenta a la tasa que el inversionista considere apropiada, en función de los riesgos que para la inversión percibe. Por lo general, las tasas empleadas son muy altas (entre 30 y 50% anual) y se justifican por los altos riesgos que presentan las empresas nuevas en sus

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Horizonte de AnálisisEstimar flujos anuales

Final de HorizonteEstimar valor terminal

Costo de Capital (WACC)Calcular tasa de descuento

Valor probable de la empresaDescontar flujos y valor final

Valor probable de patrimonioRestar deuda financiera

Bandas de ValoresSimulaciones

primeros años de vida, por la falta de liquidez de sus acciones y, también por los valiosos servicios gerenciales que con frecuencia aporta el inversionista de capital.

3. El inversionista determina su porcentaje de participación en la empresa mediante una sencilla división: la inversión planeada / valor terminal descontado

Ejemplo:

Inversión = $2,000,000

Utilidades Proyectadas = $5,000,000

Tasa de Descuento deseada: 40% anual

Valor Terminal $5 X 15 = $75 millonesValor Terminal Descontado $75 X 0.186 = $ 13,95 millones% requerido de acciones $2 / $13,95 = 14,34%

Como puede observarse, el fondo de capital de riesgo del ejemplo, demandará 14.34 % del capital accionario de la empresa, a fin de satisfacer sus parámetros financieros en la inversión planeada de $2,000,000.

8. Método del Ingreso Residual (Contable):

Consiste en determinar que el valor de una empresa es igual a su valor del patrimonio más la capacidad del negocio para generar beneficios futuros mayores a su costo de capital.

La idea central es que:

El patrimonio se toma como el valor en libros del balance general, ajustado por el valor presente de las proyecciones del ingreso residual. Podemos representar el valor del patrimonio de una empresa con la siguiente igualdad:

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In g re so re s id u a l = U ti lid a d e s d e l a ñ o - (re n d im ie n to re q u e rid o x in v e rs io n re a liza d a )

Valor Patrimonial Intrínseco = Valor en Libros inicial + Valor presente ingresos residuales

Para resumir los diferentes métodos de valoración empleados en los procesos de fusión y adquisición de las empresas que fueron planteados anteriormente, se presenta a continuación un cuadro resumen de las fortalezas y debilidades de cada uno de ellos como método comparativo de los mismos.

Valoraciones, Fusiones y Adquisiciones

Debe reconocerse que las valoraciones de las empresas tienen que validarse con diferentes métodos y completarse con una evaluación exhaustiva de la calidad y cantidad de los recursos humanos de la empresa a adquirir.

Sin importar los análisis y metodologías empleadas, cabe destacar que el valor real de una empresa es el precio que alguien esté dispuesto a pagar por ella. El precio final acordado, refleja, en la práctica y con frecuencia, la capacidad de negociación de las partes involucradas.

Todo valor adicional que se atribuya a la empresa que desea adquirirse, debe relacionarse con ganancias provenientes de sinergias.

Cuando se enfrenta una valoración en un proceso de fusión y adquisición, una práctica adecuada es elaborar primero una valoración financiera, pues debe calcularse el valor de las sinergias, luego sumar ambos componentes y preguntarse si el monto total es razonable y consistente. La cifra final estará definida, en parte, por la percepción de que las oportunidades de sinergias tiene el inversionista estratégico, algunas de las cuales son más fáciles de estimar que otras.

De cualquier forma, deben considerarse como sinergias, solo aquellas ganancias incrementales que se derivan del control y de la capacidad de gestionar un negocio adquirido por un inversionista estratégico.

CAPITULO IV

LA NEGOCIACION DE FUSIONES

Para ilustrar un proceso de negociación funcional y relevante entre el comprador y el vendedor se establecen las siguientes premisas:

La empresa objeto se acopla a la estrategia de la empresa compradora y como resultado, la empresa fusionada producirá mas renta económica que la suma de las empresas participantes por separado.

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Los modelos de valoración de ambas empresas demuestran que, en caso de que ocurra la compra de la empresa objeto es esta sinergia positiva

La dirección financiera de la empresa compradora puede obtener los recursos necesarios para realizar la compra. La alta dirección de la empresa compradora sabe quiénes dirigirán la empresa objeto, así como la forma de acoplar las

organizaciones y crear valor en la empresa fusionada.

El precio que la empresa compradora deberá pagar al final por la empresa objeto y las condiciones relacionadas son las cuestiones importantes a negociar en esta etapa del proceso de fusión. La comprobación de la veracidad y precisión de los documentos y asuntos legales, tecnológicos, etc. son labores relativas a la llamada “debida diligencia”

Negociación Típica

Los procesos de negociación típicos se componen de 3 fases:

1) Planeamiento2) Creación de confianza e interés común3) Negociación y cierre

En la fase de planeamiento se preparan de manera minuciosa los hechos, los modelos y los estimados. Se investigan con detalle los intereses, alternativas y preferencias de la contraparte, y se levanta un perfil de cada miembro del equipo negociador sobre su motivación y objetivos. Es una fase de investigación y comprensión de los intereses de la otra parte, la cual deberá incluir la preparación de un plan de negociación previo a las conversaciones propiamente dichas.

En esta fase prevalecen los tres siguientes principios:

Las partes deberán ser objetivas y analíticas en la estimación del acople estratégico y en la valoración de la empresa objeto. Las partes deberán comprender que la empresa objeto no vale lo mismo para diferentes compradores; para unos la sinergia

será mayor que para otros. El equipo negociador tendrá que ser muy disciplinado para establecer el punto de retiro; este es el precio al que el vendedor se

apropia de casi toda la sinergia. Es importante anticipar el precio (retiro) a partir del cual los números dejan de ser viables para el comprador y viceversa. Cuando esto ocurre es mejor retirarse.

En la fase de creación de confianza e interés común los equipos intercambian información o hechos, revisan supuestos, evalúan alternativas y verifican diferentes modelos de valoración.En esta fase se genera un clima de influencia mutua, en el que poco a poco se converge hacia soluciones que van cubriendo de forma aceptable los objetivos de las partes al satisfacer asuntos de interés común. La creación de un clima constructivo de influencia mutua es esencial. Las buenas transacciones en los negocios se realizan en un marco de respeto, comprensión y dialogo.

Por último, la fase de negociación y cierre es la parte del proceso mediante la cual se negocia el porcentaje de acciones a comprar, el precio final, la forma de pago, las capitalizaciones futuras, el nivel de control y la composición de la junta directiva, opciones de compra y venta, derechos de las minorías y el marco dentro del cual se procederá con las labores de las “debidas diligencias”.Los jefes de los equipos negociadores deben tener cuidado de mantener un equilibrio entre sus intereses y los de la otra parte, a fin de preservar la armonía necesaria para alcanzar los acuerdos de interés mutuo.

¿Cuál es el precio justo a pagar por una empresa?

Regateo Genérico

Las 2 estrategias genéricas de regateo típicas son las siguientes:

La primera y única oferta, adoptada por la empresa compradora El regateo de bazar, representada por la empresa inicial que hace la empresa vendedora al decir que “Lo justo es el precio de la

bolsa, mas algo por las sinergias”

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La primera y única oferta consiste en estimar una oferta justa y única para la contraparte, dada las condiciones prevalecientes en la economía, la industria, la empresa y la tecnología. Esta oferta debe ser en verdad justa para que sea aceptable por la contraparte. La empresa vendedora reducirá su valor de manera considerable si no se llega a un arreglo negociado con la compradora.Esta oferta debe establecerse en la zona de acuerdo común, es decir, deberá ser aceptable para ambas partes. Sin embargo el concepto de “esta es nuestra primera y única oferta” se utiliza en ocasiones como señal de poder sobre la contraparte; equivale a decir “tómelo o déjelo”.Esta técnica lo que realmente busca es averiguar primero cual sería un precio justo para el vendedor y después construye la primera y única oferta que sería aceptable por la contraparte.Para que esta oferta sea justa, el comprador debe constar el MAAN (Mejor alternativa de arreglo negociado) del vendedor. Por ello es importante conocer a detalle las alternativas al alcance del vendedor. Es más, aun cuando el comprador desee guardarse algún espacio de regateo en su primera y única oferta, la idea es que su intención sea real, es decir, que el comprador cederá muy poco una vez lanzada esta primera y única oferta.

El regateo de bazar consiste en iniciar las negociaciones lanzando ofertas iniciales en las que ambas partes saben que se han reservado grandes espacios para hacer concesiones; contienen amplios espacios de regateo. La idea es que a medida que se intercambian ofertas, cediendo un poco en cada interacción, estas van convergiendo a lo que parece ser el precio meta, o sea el precio al cual el trato puede cerrarse. En este tipo de regateo es importante que los equipos de negociación comprendan que existen amplios espacios para hacer concesiones. Lo peor que puede suceder es que el comprador o el vendedor se sientan ofendidos por la oferta extrema de su contraparte.

Sin embargo, como todos los negociadores esperan ser influenciados y hacer concesiones durante el proceso de negociación, es común que las primeras ofertas incluyan espacio de regateo. En consecuencia, es razonable no aceptar las primeras ofertas de inmediato y proceder a conversar sobre los principios involucrados en la valoración de las 2 empresas.

Área de Traslape

Para conducir el proceso a un buen acuerdo, los negociadores deben comprender las mejores alternativas de cada parte, a fin de visualizar la zona de común acuerdo o traslape, zona en la cual un acuerdo da como resultado una transacción racional para ambas partes.El traslape realista para un precio justo, se ubica entre un precio un poco por encima del precio de mercado. El MAAN del comprador es la compra de otra empresa similar al vendedor o acciones a precio de mercado. El MAAN del vendedor es el valor de mercado más un premio por sinergias, algún porcentaje que podría intentar conseguir de otro comprador o de ventas de acciones en la bolsa. El precio de las acciones en la bolsa es un punto prominente en esta negociación.Para determinar la zona de traslape el comprador debería preguntarse ¿Que hará el vendedor si no hay acuerdo?

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Lo importante es establecer acuerdos en los supuestos y alternativas de cada arreglo negociado. Para el éxito de las negociaciones es fundamental utilizar supuestos y alter nativas comunes negociadas de manera anticipada.

Las condiciones necesarias para un arreglo negociado entonces son dos:

Las negociaciones deben identificar una zona de traslape dentro de la que cualquier arreglo es racionalmente aceptable El proceso de negociación debe conducir a las partes a un punto de mutuo consentimiento dentro del traslape identificado o creado.

Negociaciones distributivas unidimensionales

Los negociadores podrían inducir valores de retiro más estrictos que los MAAN respectivos. El comprador, por ejemplo, puede decidir retirarse de las negociaciones si el precio demandado por el vendedor llega al precio de mercado de sus acciones. El vendedor asimismo, puede decidir retirarse si las ofertas no incluyen un premio de al menos 25% sobre la cotización de mercado. Los puntos de retiro seleccionados por las partes eliminarían la zona de acuerdo común. Los valores de retiro, cuando el clima de regateo es distributivo, pueden destruir la zona de traslape “racional” que la situación de negocios había creado.

El clima distributivo ocurre, con frecuencia, cuando las negociaciones son unidimensionales, es decir, cuando existe una sola dimensión sobre la cual las partes deben ponerse de acuerdo, por lo general… el precio.

Las negociaciones del precio de una adquisición son un ejemplo clásico de este tipo de negociaciones. Pero, la pregunta relevante es: ¿Cuánto vale la empresa del vendedor?

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Una negociación distributiva consistiría en dividir el total de la suma de ambos valores asignados por la empresa compradora y la empresa vendedora y dividirlo entre el total de los accionistas de ambas empresas.Podemos imaginar que en las conversaciones, por muy cordiales que sean, se tratara de manipular supuestos y modelos de valoración para obtener montos favorables a cada una de las partes. El desacuerdo en supuestos y modelos reflejara la naturaleza distributiva de las conversaciones. En estos casos el realismo que podría aportar un mediador capacitado e informado tanto en estrategia corporativa como en valoración y negociación, ayudaría al logro de un arreglo negociado.

División de Sinergias

La realización de sinergias esperadas en la empresa fusionada depende de que tan bien se integren los recursos humanos de las dos empresas participantes. Es más, una de las dimensiones más importantes en el proceso de negociación es la conservación del personal clave de la empresa vendedora. Asimismo, es vital negociar la repartición de las sinergias creadas por la fusión. ¿Cuál será el monto de las sinergias en la empresa fusionada? ¿Cómo se reparten y cuando se distribuyen?La sinergia es riqueza nueva y sin ella la fusión no tiene justificación. ¿Cómo dividir de forma equitativa el dinero generado por las sinergias resultantes de la fusión?

Lo natural es que cada una de las partes considere ser la fuente de las sinergias futuras. La compradora piensa que, al pagar por la vendedora, la empresa fusionada es la dueña de todas las sinergias que ocurran, “ellos ya vendieron”. La vendedora, a su vez, piensa que sin ella, las sinergias no se darían, por lo que merece cobrar un premio sobre la valoración independiente de sus acciones; las partes sostienen que sin su participación esa riqueza no existiría y tienen razón al afirmarlo. Por eso, la repartición de sinergias se convierte en un desafío de negociación pura. La gran pregunta es: ¿Cuál es la manera “justa” de distribuir las sinergias?

Algunos argumentan que lo justo es repartir las sinergias en proporción al valor aportado por las partes.En realidad no sabemos de antemano como se producirá la riqueza nueva. En consecuencia, algunos negociadores argumentan que la sinergia debe dividirse en partes iguales, porque ambas empresas son necesarias para producirla. Dividir la sinergia en partes iguales es otro punto relevante.

Al final, lo que se impone es la fortaleza económica y el deseo de cada parte de cerrar la transacción, el llamado problema del hombre pobre y el hombre rico.

El problema del hombre pobre y el hombre rico consiste en distribuir un premio entre dos partes en competencia, pero cada uno de los contendientes tiene posiciones económicas iniciales del todo diferentes, lo cual influye de forma determinante en la distribución del premio.

Las proporciones las determina el negociador representante de la empresa con menor necesidad de recibir rentas por sinergia. Por este premio sobre las acciones del vendedor se paga por adelantado, es decir, antes de que las sinergias se realicen. El comprador podría condicionar el pago de las sinergias a la ocurrencia de las mismas.

Pagar por adelantado las sinergias, traslada la incertidumbre de su realización al comprador: ¿Serán positivas o negativas? ¿Cuál será su magnitud?

Por lo tanto, cada valor fusionado requiere de una proporción diferente para distribuir las sinergias de forma equitativa, en partes iguales.

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Argumentos concernientes a la repartición equitativa

Algunos hombres de negocios argumentan que las empresas que contribuyen con relaciones y contactos para ganar nuevos contratos agregan más valor a la empresa fusionada, que las que solo contribuyen con recursos humanos y financieros.El argumento en contra seria, en el caso que una empresa fusionada industrial, que los contactos son de poca utilidad si no existen los recursos físicos y humanos necesarios para producir las sinergias.

*Nota: Cuando el riesgo de las sinergias es compartido, tanto vendedores como compradores tienen la motivación deseada para que las sinergias que las sinergias ocurran y sean positivas. Más aun, la repartición realizada en partes iguales de las sinergias incentiva al capital humano de alto nivel a permanecer en la empresa fusionada, lo cual genera más valor.

Trabajo en Equipo

Una fusión es una negociación y un proceso de solución de conflictos entre dos o más partes. El conflicto se plantea sobre una o varias dimensiones y es importante formar equipos negociadores con un mínimo de destrezas, a fin de de culminar el proceso con éxito. Aunque una persona puede concentrar varias funciones, es necesario formar equipos de trabajo que incluyan lo siguiente:

Un coordinador general y responsable principal de los resultados.

Un ejecutivo de alto nivel experto en el negocio realizado, en específico en las áreas de tecnología, mercadeo y procesos industriales.

Un profesional experto en derecho corporativo y fusiones

Un profesional de alto nivel en el campo de las finanzas

Fuentes de Poder

Definimos el poder en la mesa de negociación como el conjunto de factores que contribuyen a que nuestros puntos de vista prevalezcan en las discusiones. Cuando ocurre, la transacción negociada será satisfactoria para nosotros. En la conducción del proceso existen al menos diez factores que influyen en el grado de poder de un equipo negociador:

Poder de la información: Facilitan un desarrollo positivo de la negociación.

Poder de lo prominente: Podrán observarse puntos prominentes o destacados en el conflicto. Estos sirven de referencia para iniciar discusiones sobre lo que es razonable y lo que no es.

Poder del deseo: Un alto deseo de cerrar la transacción disminuye el poder de negociación de la parte correspondiente. Cuanto mayor sea el deseo de la contraparte, mas fácil resulta obtener concesiones y viceversa.

Poder de las alternativas: Cuanto más alternativas tenga una de las partes, menor será la necesidad de un arreglo negociado.

Poder de las aspiraciones: Cuanto más ambiciosa sea una de las partes, dentro de la zona de traslape, mejor será el arreglo negociado que obtiene.

Poder de la simetría: El primero en hacer una propuesta revela información sobre lo que espera, permitiendo que la contraparte ajuste sus aspiraciones.

Poder del tiempo: La parte con menor prisa por cerrar la transacción tendrá mayor poder para obtener concesiones de la contraparte.

Poder de la remuneración: La parte que conoce los sistemas de remuneración de los negociadores de la contraparte puede utilizar dicho conocimiento para diseñar arreglos que favorezcan a los negociadores, en detrimento de la empresa que representan.

Poder legal: La legislación bajo la que se toman los acuerdos es crucial para proteger los intereses de cada parte.

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Poder de las motivaciones: Hay 4 tipos de motivaciones importantes en la solución de conflictos:

a) La competitiva, para reclamar lo suyob) La colaborativa, para hacer concesionesc) La cooperativa, para encontrar solucionesd) La disruptiva, para contrarrestar abusos.

La parte cuyos negociadores combinen mejor los cuatro tipos de motivación para llegar a un arreglo conducen por lo general la secuencia, el desarrollo y administran el clima de las negociaciones.

CAPITULO V

ETAPAS FINALES DEL PROCESO

Financiamiento de la transacción

Cuando una empresa inicia el proceso de fusión o adquisición tiene resuelto, al menos en principio, el problema del financiamiento de la transacción, de tal manera que cuando se avanza en el proceso y se realizan las tareas de análisis estratégico, valoraciones, negociaciones y demás, se tiene ya una idea bastante concreta de cómo se realizara el financiamiento final de la compra.

Los fondos a emplear para una adquisición pueden obtenerse básicamente de fuentes internas de la empresa compradora o bien, de alguna combinación de fuentes externas, prestamos o aumentos de capital patrimonial.

Cuando en la operación se emplea deuda, esta puede provenir de bancos comerciales, colocación de obligaciones en el mercado de capitales, o bien de financiamiento de la empresa vendedora.En otras ocasiones parte del pago se realiza en acciones de la empresa adquiriente, en cuyo caso será necesario determinar el valor de las mismas.Por otro lado, si se quisiera emplear capital accionario, este puede originarse en nuevas aportaciones de capital de los socios existentes por medio de la colocación privada de acciones o una emisión publica en los mercados de capitales.

Sin importar la etapa del proceso en que se tomen las decisiones de financiamiento, es necesario definir como se realizara la transacción:

En efectivo o con intercambio de acciones De contado o a plazos, determinando tasa de interés, condiciones, garantías, etc. Con financiamiento patrimonial o deuda Mediante deuda bancaria o financiamiento del vendedor Con recursos patrimoniales internos o capital externo Por medio de aportaciones de socios o emisión de títulos valores

Lo que sí es claro es que antes de presentar la oferta de compra tendrán que haberse tomado las decisiones finales de financiamiento y en detalle.

Oferta Formal de Compra o Term Sheet

La empresa compradora presentara por escrito una oferta de compra a la empresa que está siendo adquirida. Los aspectos fundamentales de la oferta son los siguientes:

El precio acordado en las negociaciones, o bien un nuevo precio acordado. La naturaleza de la transacción, si se trata de una adquisición del total de las acciones comunes en circulación, o si se

es comprando una posición de control mayoritario. Las características financieras es necesario determinarlas tales como la forma de pago, ya sea de contado,

intercambio de acciones, etc. Y demás consideraciones financieras El mecanismo de emisión, si se trata de una transacción pública o privada

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Por último, es indispensable identificar cuáles son las sociedades legales que se están adquiriendo, localizaciones geográficas, y la estructura fiscal de la transacción.

En situaciones en que estuviese adquiriéndose el control de una empresa, sin alcanzar el total de las acciones comunes, la preparación de la oferta de compra se torna más compleja pues habrá que definir las relaciones futuras con los accionistas minoritarios. En estos casos la oferta deberá incorporar además, como mínimo, los siguientes aspectos:

Opciones de compraventa Convenios de franquicia y asistencia técnica Composición y representación de accionistas minoritarios en la junta directiva Política de dividendos Políticas de capitalización y expansión de operaciones Estrategia de salida ultima, en caso de no ejercerse las opciones de compraventa.

Perfeccionamiento de la oferta / Debida Diligencia

Las labores de una transacción de fusión o adquisición no terminan con la aceptación de la oferta del comprador, es necesario preparar todos los aspectos relacionados con el proceso denominado debida diligencia. Asimismo deberá analizar y decidir sobre el trato que se dará a directores, ejecutivos y el resto de la fuerza laboral.

El proceso de debida diligencia abarca asuntos legales, sistemas de tecnología, operaciones, composición de activos productivos, sistemas de distribución, mercadeo y ventas, administración de recursos humanos, labores de tesorería, sistemas de control interno y auditoría externa.

A continuación se presenta una lista detallada de los requisitos e informes requeridos en el proceso para la adquisición de una empresa:

I. Temas Legalesa. Aspectos corporativosb. Propiedad de activosc. Propiedad intelectuald. Emisión de Valorese. Segurosf. Asuntos de litigiosg. Impuestos

II. Contabilidad y Finanzasa. Estados financieros auditadosb. Estados financieros internos

III. Tecnologíaa. Infraestructurab. Contratos

IV. Operacionesa. Redes y tarjetasb. Detalles de cuentas y balancesc. Cuentas y contingencias fuera del balanced. Otros

V. Auditoría Internaa. Políticas y procedimientosb. Actas del comité de auditoría de la junta directivac. Cartas de los auditores externos dirigidas a la gerencia generald. Informes recibidos de los entes reguladorese. Resultados de las dos últimas auditorias fiscales

VI. Recursos Humanosa. Asuntos laborales y gerencialesb. Programas de incentivosc. Otros temas legales

VII. Tesoreríaa. Listado al último cierre interino de inversiones temporales y permanentesb. Resumen de la posición del encaje al final de todos los meses de los últimos 2 años c. Fecha de vencimiento de los depósitos más importantes

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d. Listado auxiliar de los depósitos interbancariose. Manual de procedimientosf. Estados de cuenta bancarios de los últimos periodos

VIII. Contraloríaa. Cálculos de suficiencia patrimonial al último añob. Detalle de los financiamientos más importantes

*Nota: Para obtener mayor detalle al respecto, referirse al anexo de “Requisitos para proceso de debida diligencia de un banco comercial”

CAPITULO VI

TENDENCIAS, ESTUDIOS Y CONCLUSIONES

Tendencias

Primero, a lo largo del siglo hubo oleadas en las que por periodos cortos aumentaron y después declino la cantidad y el valor de las fusiones y adquisiciones reportadas. Estas oleadas, en general, coincidieron con épocas de auge en los mercados de valores.

Segundo, cada vez son más grandes las cantidades y el valor de las fusiones y adquisiciones.

En la primera, denominada la “ola de fusiones de monopolios”, predominaron las fusiones y adquisiciones en las industrias del transporte, la manufactura y la minería. Esta oleada dio origen a empresas como General Electric, International Paper, General Motors, y US Steel.

La segunda, impulsada sobre todo por el supuesto potencial de las compañías de Internet, fue la mayor de toda la historia. El valor de las fusiones y adquisiciones en 1998 había sido 19% del producto nacional bruto de EE.UU. En 2004, hubo 22mil adquisiciones con valor de 2024 billones de dólares.

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Al final del siglo fue también el periodo en el que se realizaron las adquisiciones más grandes de la historia, las cuales dieron origen a empresas como AOL-Time Warner, Exxon-Mobile, JP Morgan-Chass, y Daimler-Chrysler. Además otras muchas que se dieron en Latinoamérica en los últimos años y que podemos identificar en el Anexo de “Fusiones y Adquisiciones en Latinoamérica”.

Las industrias de mayor movimiento en América Latina fueron la minería, la banca y los servicios financieros, mientras que las industrias en las que se pagaron las cantidades más altas por adquisiciones fueron corporaciones diversificadas, bebidas y telecomunicaciones.

Determinantes del Éxito en las Fusiones y Adquisiciones

Los siguientes son los factores más determinantes de la rentabilidad posterior a las fusiones, y por ende, del éxito de las mismas:

Estrategia Corporativa: Las fusiones y adquisiciones que involucran a empresas que pertenecen a industrias relacionadas tienden a tener más éxito que las que involucran empresas sin relación. Cuanto más evidente sea la sinergia previa a la fusión, mejor será el desempeño posterior a la misma. Esto implica una estrategia corporativa claramente definida que sirve de guía a las empresas adquirientes para identificar empresas objeto candidatas.

Valoración: Cuanta más alta sea la valoración y el premio pagado en la adquisición, el rendimiento de la inversión será menor. Lo más común en la práctica es que las empresas adquirientes paguen premios excesivos. En consecuencia, la renta económica creada por las fusiones es a menudo capturada de antemano por los dueños de las empresas adquiridas.

Oferentes múltiples: Las adquisiciones en las que compite más de un comprador tienden a tener menos éxito. La presencia de más de un oferente aumenta el precio de compra y disminuye la rentabilidad de la inversión.

Experiencia en Fusiones y Adquisiciones: Las empresas que acumulan experiencia en fusiones y adquisiciones se vuelven diestras en manejar estos procesos y logran mejores resultados. Existe pues una curva de aprendizaje sobre la que avanzan las empresas adquirientes para lograr mejores resultados con cada adquisición adicional.

Desempeño financiero previo a la fusión: El éxito posterior a la fusión de las empresas resultantes está relacionado de forma significativa con los altos niveles de rentabilidad de las empresas adquirientes, precios a la fusión. Lo cual significa que si las empresas adquirientes son bien administradas, antes de una fusión, tienden a seguir bien manejadas después de ella.

Hostiles en comparación con amigables: Las adquisiciones hostiles tienden a experimentar menos competencia de compradores. Desde esta perspectiva, los precios pagados por adquisiciones hostiles son más bajos y la rentabilidad sobre la inversión es más alta. Sin embargo, otras investigaciones encuentran que las fusiones amistosas tienden a crear más valor por que la integración y la realización de las sinergias potenciales es más sencilla.

Tiempo: La rentabilidad de las empresas resultantes de una fusión depende del momento histórico en el que se llevan a cabo.

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Método de Pago: Las adquisiciones pagadas, utilizando acciones como medio de pago, tienden a tener mejores resultados. Los pagos con acciones provocan que los dueños y ejecutivos de las empresas adquiridas continúen ejerciendo el mismo esfuerzo en sus puestos de trabajo después de la fusión. Además el uso de efectivo por lo general implica deuda, lo que limita el tamaño del premio pagado e impone a la gerencia de la empresa resultante.

Tamaño relativo: Las adquisiciones de empresas, más o menos grandes, tienden a tener resultados inferiores. Las empresas hasta cierto punto pequeñas tienden a integrarse con mayor facilidad, por que las líneas de autoridad quedan más definidas. Otros estudios, concluyen que son las adquisiciones de empresas grandes en relación con la empresa adquiriente las que resultan en rentabilidad más alta.

Proceso de Integración: El empleo de líderes dedicados a la labor de integración ayuda a facilitar el proceso. Una comunicación clara y transparente ayuda a calmar el miedo de los empleados. La planificación de la integración es un factor crítico.

***CONCLUSIONES

I. Las fusiones y adquisiciones, en síntesis no ocurren de manera uniforme a lo largo del tiempo, de la geografía y de la economía. Las adquisiciones en términos históricos, han tendido a experimentar fluctuaciones cuyos picos han coincidido con momentos históricos de apogeo en los mercados de valores internacionales. Desde el punto de vista geográfico, las fusiones y adquisiciones han estado dominadas por empresas localizadas en EEUU, con alguna participación de empresas europeas.

II. La actividad en América Latina es todavía marginal, aunque hay un crecimiento marcado en número y valor de las adquisiciones que involucran a empresas de la región. Las fusiones y adquisiciones son en especial intensas en los sectores bancario, de bienes raíces, de productos farmacéuticos, de telecomunicaciones y de petroquímicos.

III. La literatura que estudia las fusiones y adquisiciones ha identificado factores específicos de éxito. La evidencia sugiere que las fusiones y adquisiciones más rentables son aquellas en las que la empresa adquiriente no paga precios o premios altos, no enfrenta competencia de otros oferentes y selecciona las empresas objeto con base en una estrategia definida con claridad. La literatura concluye también que tienen más éxito aquellas adquisiciones realizadas por empresas adquirientes que antes de la fusión, ya son rentables y tienen experiencia en adquisiciones. Por último, numerosos autores advierten que los procesos de integración son complejos y que requieren ser preparados de manera cuidadosa antes de la fusión.

IV. El rol de algunos factores de éxito es aun discutido por académicos. La literatura acerca del efecto del tipo de pago, el tamaño relativo de las empresas involucradas y si la fusión es hostil o amigable es inconclusa. A pesar de la falta de consenso entre académicos, nuestra opinión es que las fusiones que involucran pago con acciones tienden a tener mejores resultados que las que son pagadas solo en efectivo; que las fusiones de las pequeñas empresas en relación con el tamaño de la empresa adquiriente tienen más éxito que las empresas relativamente grandes; y que las adquisiciones amigables tienden a tener mejores resultados que las hostiles.

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ANEXO N 1

Fusiones y Adquisiciones en Latinoamérica

Especial revista SUMMA sobre Fusiones y adquisiciones

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ANEXO N 2

-Publicaciones sobre Fusiones y Adquisiciones importantes

Caso MABE – ATLASFuente: http://www.elfinancierocr.com

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Caso P&G – Gillette

Fuente: www.elpais.com

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ANEXO N 3

Requisitos para proceso de debida diligencia de un banco comercial

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