Mercado Financeiro na China
Bancos, bolsa, bonds, shadow banks e repressão financeira
Roberto Dumas Damas
Abril/2014
Crescimento Econômico Chinês – Evolução PIB
Fonte: National Bureau of Statistics of China
Fonte: National Bureau of Statistics of China
36%
44%
35%
49%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
45.0%
50.0%
55.0%
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
Investimento (% PIB) Consumo (% PIB)
Investimentos (% PIB) vs Consumo (% PIB)
De 1990 a 2007, o nível de investimentos (% PIB) passou de 36% para 45%, ao passo
que o nível de consumo caiu de 49% para 35%, no mesmo período. Em 2010, Consumo
representou apenas 34% do crescimento econômico Chinês e investimentos 51%.
Modelo de Crescimento Chinês (Investment and Export Oriented)
1. SISTEMA CAMBIAL (“Capital”)
– Depreciação do RMB - Política Monetária Dependente;
- Investimentos DIRECIONADOS ao setor manufatureiro / exportador.
2. FINANCIAL REPRESSION (“Capital”) – PARTE DA REFORMA
Taxas de juros baixas para emprestimos e depositos (Deposito 1 ano = 3.0% - Crescimento do PIB 7.7%) -
Investimentos no setor manufatureiro são incentivados pelo mercado bancário/financeiro. Grandes empresas
estatais manufatureiras (SOEs) tem mais acesso à empréstimos do que as pequenas e Médias Empresas
Privadas (SMEs), que são tipicamente empresas de serviços.
3. LAND (“Land”) - PARTE DA REFORMA
Governos locais oferecem terras (propriedade coletiva, mas concessão individual) para construção de
parques industriais, compensando agricultores pelo valor intrínseco (agricultural value not industrial \
Value). Parques industriais pagam impostos mais elevados que os agricultores – Incentivo para uso industrial.
4. WAGE (“Labour”)
Apesar do aumento dos salários observados nos últimos anos, o rendimento dos trabalhadores ainda
continuam aquém da crescente produtividade e do crescimento do PIB.Falta de acesso a health
insurance, etc.
5. ENERGIA (“Energy”)
O NDRC (National Development Reform Commission) ajusta o preço dos derivados de petróleo
quando o barril de petróleo aumenta acima de 7%. Quando o barril de petróleo alcanca
US$80, o NDRC represa o ajuste dos preços domésticos.
6. MEIO AMBIENTE (“Environment”)
80% da eletricidade do país é gerada por termelétricas à carvão;
No final de 2008, menos de 60% dessas termelétricas possuiam sistemas de Desulforização (≤ 20% em
2005).
Modelo de Crescimento Chinês (Investment and Export Oriented)
Modelo de Crescimento Chinês (Investment and Export Oriented)
Factor Cost Distortions and Current Account Surpluses in China, 2000 – 2009 (% GDP)
Fonte: Huang andTao (2010) - "Causes and Remedies of China's current account surpluses" - Asian Economic Papers
Huang and Wang (2010) - "Cost Distortions and Structural Imbalances in China" - China & World Economy N.4 (July-Aug.2010)
6.0
7.0
8.0
9.0
10.0
11.0
12.0
13.0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
0
2
4
6
8
10
12
Total Distortions (lhs) Total - Labour (lhs) Current Account Surplus (rhs)
Modelo de Crescimento Chinês (Investment and Export Oriented)
Contribuição do Crescimento
Fonte: IMF, World Economic Outlook
Modelo de Crescimento Chinês
Fonte: Dados do National Bureau of Statistics of China
Incremental Output Ratio (ICOR) = Investmento / Variação Real GDP
Crise de 2008: Respostas do Governo Chinês
Nível de
preços
Y = PIBY*
P
Crise de 2008
Menores Exportações
Y
Aumento de
INVESTIMENTOS
Y
O QUE FAZER? Aumentar novamente investimentos? Nova onda de
inadimplência bancária (NPLs)? Maior Repressão Financeira (menores
juros), o que diminuiria a renda do trabalhador e o consumo (%PIB)?
Fonte: CEIC database
Por Quê o Consumo/PIB está caindo?
Renda das Famílias (% PIB) - Breakdown
China - 2009 Crescimento do PIB – Turbinado por empréstimos excessivos
• Em 2009, os bancos chineses emprestaram RMB 9.57 trillion (USD1.4trn), correspondente a um
incremento de 95% do total de empréstimos efetuados no ano anterior e a 195% do PIB em 2010!!!!;
• Esse fluxo de empréstimos para as empresas estatais (SOEs) terá de continuar, caso os investimentos do setor privado
não se recuperarem. RISCOS: Alto nível de NPLs fazendo com que o Governo Chinês continue evitando o estreitamento
dos spreads bancários, como forma de estimular a lucratividade dos bancos chineses e o processo de clean up de seus
balanços. Resultado: Menor renda de capital para as famílias – Menor Renda Disponível e MENOR CONSUMO
• Para se atingir um crescimento econômico da ordem de 9.2% em 2009, foi necessário que os investimentos em
infraestrutura crescessem 42% em 2009, ao passo que nos anos anteriores esses investimentos cresceram em média
apenas 9% a.a.
• Estreito relacionamento entre Economia, Política e Sociedade. Até 1985, a China não tinha bancos per se. As poucas
instituições financeiras funcionavam apenas como um braço do tesouro para alocar fundos à empresas estatais, como
parte do plano orçamentário;
• Os “big 4” banks ainda são um importante instrumento de crescimento econômico na China. Decisões de empréstimos,
quando necessárias, ainda são tomadas por Beijing;
• Governança Corporativa e Presença Estatal (assegurar objetivos econômicos e sociais para legitimar o governo);
China - 2009 Crescimento do PIB – Turbinado por empréstimos excessivos
Alavancagem Financeira (% PIB)
Fonte: CEIC database e NBS
Estrutura do Sistema Financeiro Chinês
Fonte: Elliiot, Douglas and Yan, Kai (2013, 10): “The Chinese Financial System. An Introduction and Overview” – John L. Thornton China Center at Brookings.
:
Estrutura do Sistema BANCÁRIO Chinês
Dez/2012
Estrutura do Sistema BANCÁRIO Chinês (Dez/2012) - % Ativos
Fonte: CEIC – 2012 Total de Ativos Bancários RMB 132 Trn
:
Alavancagem do Sistema Financeiro (% Participantes)
Fonte: CEIC
:
Estrutura do Sistema BANCÁRIO Chinês (Dez/2012) - % Ativos
Fonte: CEIC
:
Limpeza do Sistema Bancário em 2004 - AMC
• Através de uma engenharia financeira, inicialmente RMB 1.4 trn de NPLs foram transferidos
para quatro AMC (uma para cada banco estatal – big 4); Os NPLs representavam
aproximadamente 35% do total da carteira de crédito dos bancos ou aproximadamente
31% do PIB Chinês à época;
PBoC AMC Big4
NPLs dos Big4
NPLs
AMC Bonds AMC Bonds
Emp.a AMC Base Monetária Recursos do PBoC Empr. do PBoC
• Inicialmente, o PBoC emprestou às 4 AMCs a um custo de 2.25% a.a., os quais por sua vez
emitiram bons não transferíveis de 10 de prazo para seus bancos correspondentes pagando
2.25% nestes bonds;
• Do lado dos bancos estatais (big4), os NPLs originais foram transferidos para as AMCs em troca
de bonds emitidos pelas AMCs.
“enquanto o total de NPLs está ao redor de US$160bn ao final de 2007, as
reservas internacionais da China são mais do que suficientes para limpar para
limpar todos esses NPLs dos bancos Chineses” MISLEADING!!
PBoC
Empr. a AMC ou Bancos
Reservas Internacionais
Aumento da Dívida
Pública
PBoC
Aumento da Dívida
Pública
Reservas Internacionais
Base MonetáriaEsterilização: Compra de
títulos do governo
O que pode e o que NÃO pode ser feito com reservas internacionais?
O Papel da Repressão Financeira e o Excesso de Investimentos
Baixas Taxas de Juros
Inicialmente Maior Demanda – Maior Crescimento Econômico
Pegged Exchange RateRepressão Financeira
Menor Renda de Investimentos (aplicação da poupança)
Baixo Custo de Capital Menor Renda das Famílias
Excesso de Investimentos Menor Consumo
non -steady state scenario
Oversupply / Overcapacity Para manter o crescimento, mais investimentos serão necessários
Menor Eficiência Alocativa de Capital
Maior Inadimplência Bancária (NPLs) Para garantir lucratividade dos Bancos Comericias
6% de
rendimento
WMP*
Banco
Empresa de
Trust
Fee
Depositante
Investidor
Empreendedor
9%
Custo do
empréstimo
Empréstimo
$$$
O Grande Problema da Repressão Financeira – Shadow Banks
Depósito
$$$
* Wealth Management Product (WMP)
Fonte: The New York Times - July 1st 2013
Shadow Banks
Wealth Management Product: Pirâmide / Esquema de Ponzi
-
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
14.00
18-J
an
-10
18-F
eb
-10
18-M
ar-
10
18-A
pr-
10
18-M
ay-1
0
18-J
un
-10
18-J
ul-1
0
18-A
ug-1
0
18-S
ep-1
0
18-O
ct-
10
18-N
ov-1
0
18-D
ec-1
0
18-J
an
-11
18-F
eb
-11
18-M
ar-
11
18-A
pr-
11
18-M
ay-1
1
18-J
un
-11
18-J
ul-1
1
18-A
ug-1
1
18-S
ep-1
1
18-O
ct-
11
18-N
ov-1
1
18-D
ec-1
1
18-J
an
-12
18-F
eb
-12
18-M
ar-
12
18-A
pr-
12
18-M
ay-1
2
18-J
un
-12
18-J
ul-1
2
18-A
ug-1
2
18-S
ep-1
2
18-O
ct-
12
18-N
ov-1
2
18-D
ec-1
2
18-J
an
-13
18-F
eb
-13
18-M
ar-
13
18-A
pr-
13
18-M
ay-1
3
18-J
un
-13
18-J
ul-1
3
CHIBOR 7 dias SHIBOR 7 dias
Fonte: CEIC
:
Esquema de Ponzi = Esse nome foi atribuído dada as operações efetuados por Charles Ponzi em 1920 nos EUA.
Shadow Banks
Shadow Banks = RMB 33Trilhões
Sistema Bancário Oficial = RMB 67 Trilhões (empréstimos)
PIB 2012 = RMB 52 Trilhões
Alavancagem = 190% a 210% do PIB.
Mercado de Bonds
Mercado de Bonds - Evolução
• Apesar de um volume tímido observado no início da década de 2000, no final de 2012 o
mercado de bonds na China se situava como o quarto maior, atrás apenas dos Estados
Unidos, Japão e França, segundo o Bank for International Settlements (BIS), representando,
com RMB 52 trilhões, mais de 46% do PIB.
Fonte: CEIC
:
Mercado de Bonds - Evolução
Do ponto de vista de trading, o mercado de bonds chinês basicamente é
composto por três segmentos.
1. Mercado interbancário de bonds, controlado pelo PBoC, que responde por
96% de todas as transações e desempenha papel fundamental com relação
a escala;
2. Mercado de bonds, regulado pelo China Securities Regulatory Comission
(CSRC) ou Exchange Bond Market, respondendo por 3,5% do total do
mercado;
3. Mercado de balcão (OTC), no qual menos de 0,5% das transações de bonds
são efetuadas.
Fonte: CEIC Database
Mercado de Bonds – Participação (%)
• Mesmo com ainda deficiente sistema contábil e de auditoria, além da falta de um
arcabouço legal transparente e independente de proteção aos credores, o mercado de
bonds na China tem crescido vertiginosamente.
• Ainda assim os bonds governamentais (treasury bonds, policy bonds e local
government bonds) continuam a dominar o mercado de emissões.
Bolsa de Valores
Bolsa de Valores Shanghai (1990) e Shenzhen (1991)
• Ações negociáveis A ou ANA, disponíveis unicamente para investidores domésticos
e denominadas em RMB. As empresas eram requeridas a emitir no mínimo 25% do
total de ações em ANA;
• Ações negociáveis B ou ANB, disponíveis para serem transacionadas por
investidores estrangeiros e denominadas em dólar;
• Ações emitidas na Bolsa de Valores de Hong Kong ou Ações H, denominadas em
HK Dólares;
• Ações não negociáveis A ou ANNA, que são ações retidas por algumas instituições
governamentais comumente conhecidas como state shares (1/3) e legal-person
shares (1/3). Não podem ser negociadas livremente nas bolsas de valores, Em
dezembro de 2004 elas representavam 64% do total de ações.
Conflito de interesses entre acionistas majoritários e minoritários
Bolsa de Valores Shanghai (1990) e Shenzhen (1991)
• Em abril de 2005, o governo anunciou um novo programa piloto de reforma para as
ANNA. Ele determinava que os detentores de ANNA barganhassem com os
detentores de ANA uma “compensação” a ser paga por terem adquirido o direito de
terem negociáveis suas ações anteriormente não negociáveis.
• Na prática, como existem os três anos de lock-up period imposto aos acionistas de
ANNA de novas empresas listadas, obviamente é impossível ter 100% de ações
negociáveis nas bolsas de valores de Shanghai e Shenzhen, uma vez que as
atividades de oferta primária de ações continuam, mas pelo menos os
administradores, em tese, precisam maximizar o valor de suas empresas e de suas
ações.
Bolsa de Valores Shanghai e Shenzhen: Capital Annual Levantado
Fonte: CEIC Database
Bolsa de Valores Shanghai vs NDF
Fonte: CEIC Database
Bolsa de Valores Shanghai vs Juros Reais
Fonte: CEIC Database
Principais Pontos das Reformas (Xi - Li)
1. Acabar com o FINANCIAL REPRESSION – Muito Difícil (garantir a lucratividade dos
bancos E COMO FAZER ISSO SEM ALTERAR SEU SISTEMA CAMBIAL???)
2. Abertura da CONTA CAPITAL – Muito Difícil (somente se o governo Chinês deixar de
utilizar seu sistema financeiro como braço parafiscal para garantir seu crescimento
econômico e evitar tensões sociais. – Crony Capitalism – Crise Asiática;
3. Internacionalização do RMB. Muito difícil, somente se ocorrer a abertura da conta capital.
O RMB continuará a crescer sua utilização apenas para transações comerciais, o que não
será suficiente para sua livre conversibilidade ou sua internacionalização, como o US Dólar.
4. Land of Usage Right – OK