1Valuacin de empresas

Finanzas II Octubre 2010

Facultad de Ciencias Sociales y EconmicasUniversidad Catlica Argentina

2Agenda del dia

Por qu valuar una empresa

Cmo:

Cost Approach Method Cost Approach Method

DCF: Discounted Cash-Flow Method

FCF vs CTE vs TCF

EV vs FV

Valor residual horizonte de planeamiento

Relative Valuation

309000 1 87654321500 04 98765432103 9876543210987654321021 987654321098765432100

Cunto vale un minuto?

09000 1 87654321500 04 98765432103 9876543210987654321021 987654321098765432100hs min seg

4

5Las razones de la valuacion

Venta M&AReestruc-turacion

Reorgani-zacion

Desinver-sion

Liquida-cion

Financia-miento

Importan el objetivo y la posicin de quien est valuandoLlegar al valor del equity a travs de la valuacin de cada activo Llegar al valor del equity a travs de la valuacin de cada activo

fijo, financiero e intangible identificado en la compaa, neteados contra el valor estimado de todo pasivo existente

o potencial

Activo Pasivo = PN

6

7Discounted cash flow method

Valor presente

DCF

Valor residual

Horizonte de planea-miento

Tasa de descuento

0 1 2 3 4 5

Crecimiento extraordinario Crecimiento estable

n

g

8DCF: tipos de flujos de fondos

FREE CASH FLOW (FCF)

Flujo de fondos despues de impuestos.No incluye financiamiento.Usos: pago de dividendos, recompra deacciones, pago de deudas.

1

CASH-TO-

EQUITY (CTE)

Flujo de fondos DISPONIBLE PARA el accionistaValor residual del cashflow luego de cubrirgastos, obligaciones impositivas y pagos deinters y deuda2

(CTE)

TREASURY CASH FLOW (TCF)

Caja real del perodoVerdadero indicador de la generacin de cash.3

A qu tasa descontara cada FF?

Tiene sentido descontar CTE a una tasa mayor?

9EBIT

(Tax)

WC

Depreciaciones

(CAPEX)

FCF - Free Cash Flow

Ko

Tipos de flujos de fondos y tasas

FCF - Free Cash Flow

Deuda

CTE Cash To Equity

Accionistas

TCF Treasury Cash Flow

Ke

--

10

11

DCF: firm value y equity value

FIRM

VALUE

EQUIT

+ Valor actual delos flujos futurosde fondos

1

+ Valor actual del valor terminal (valorresidual)

2

+/- Activos/Pasivos 3

A

PNC

PASIVOFIR ET

Y

VALUE

+/- Activos/Pasivos no operativos

3

+ Caja no operativa4

- Deuda Financiera

5ACTIVO EQUITY

E

RM

VALUE

EQUITY

VALUE

12

Tipos de flujos de fondos y tasas

Si se descuenta el CTE a Ko para calcular el EV; y se calculan EV y FV descontando FCF a Ke, probablemente se obtendra:

a) EV sobreestimado con CTE; EV y FV subestimados mediante FCFb) EV subestimado con CTE; EV y FV sobreestimados con FCFc) EV subestimado con CTE; EV y FV subestiamdos con FCF

13

14

15

Horizonte de planeamiento

Hasta cuando extenderlo Que hacer si no se estabiliza Casos especiales

Determinantes:

Tamao de la empresa Tasa crecimiento actual Barreras de entrada y ventajas

competitivas

16

Tiene sentido valuar los FF mas all del horizonte de

Formas de clculo

Perpetuidad creciente Mltiplos

gWACC

g)(1 onormalizad FFVR

+=

Valor Residual

Tiene sentido valuar los FF mas all del horizonte de

planeamiento?

Qu % representa la perpetuidad en el valor de una

empresa?

Que pasara si no se incluye VR?

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Participacion del valor residual en el valor de la empresa

100%

125%

Tobacco Sporting Goods Skin Care High Tech

Forecasted Period CF

Terminal Value

44%

19%0%

-25%

56%

81%

Est relacionado con el ciclo de vida de la empresa?

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Evitar

Proyectar un hockey stick

Cortar los FF sin considerar la perpetuidad

Descontar el FF para el accionista sin ajustar la tasa

Proyectar solo el estado de resultadosProyectar solo el estado de resultados

Subestimar la necesidad de inversin a largo plazo

Sobreestimar las proyecciones antes casos de adquisiciones

En fusiones no considerar las sinergias o anergias en el calculo del

valor actual

19

Mtodo de los mltiplos

Consiste en determinar el valor de la empresa en base a la aplicacin de mltiplos obtenidos de

Empresas cotizantes en bolsa de rubro similar Private transactions (operaciones de venta de empresas privadas similares)

Metodologa

20

El problema de los comparables?

Negocio

Productos y su demanda

Leverage

Criterios contables

Crecimiento Crecimiento

Riesgo

Tamao de la Empresa

Cantidad de empleados

Mrgenes

Clientes

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Mltiplos de firm vs mltiplos de equity

Revenues

COGS

EBITDA

D&A

EBIT

Del lado de los Activos del EERR:Precio / RevenuePrecio / EBITDAPrecio / EBIT

Multiplos de FIRM VALUE

LT Interests

Tax

Net Income

Del lado del equity del EERR:Precio / UtilidadesEPS

Multiplos de EQUITY

Importante: ajustes de deuda neta!

22

Ejemplo: Delta AirlinesNYSE (DAL)

Ventas: 28.063 M

EBITDA: 300.000 M

Utilidades: -1.237 M

Valor de libros: 245 M

Multiplos elegidos:

Price / Revenues

Price / EBITDA

Price / Net Income Valor de libros: 245 MPrice / Book Value

Empresas comparables

United Continental Holdings (UAL)

American Airlines (AMR)

US Airways Group (LCC)

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. UAL AMR LCC

Ventas 16.335 M 19.917 M 10.458 M

Ejemplo: Delta AirlinesNYSE (DAL)

Ventas 16.335 M 19.917 M 10.458 M

EBITDA 168.000 M 59.600 M 69.900 M

Utilidades (651) M (1.468) M (205) M

Valor Libros (2.811) M (3.489) M (355) M

24

LCC

Company Market Cap (MC) Ventas EBITDA MC/Vtas MC/EBITDA

UAL

AMR

156.529 M

208.489 M

440.261 M 16.335 M

19.917 M

10.458 M

168.000 M

59.600 M

69.900 M

FirmMultiples

26.95 x

10.47 x

14.97 x

2.62 x

3.50 x

2.24 x

Ejemplo: Delta AirlinesNYSE (DAL)

LCC

AVG

156.529 M 10.458 M 69.900 M 14.97 x 2.24 x

17.46 x 2.79 x

Delta vale 17.46 veces sus ventasDelta vale 2.79 veces su EBITDA

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Ratio Tipo Mult Equity ValueDeudaDELTA

MC / Ventas17.46 x

FIRM 490.048 M (12.193) M 477.755 M28.063 M

MC / EBITDA2,79 x

FIRM 835.807 M 823.514 M300.000 M (12.193) M

Firm Value

2,79 xFIRM 835.807 M 823.514 M300.000 M (12.193) M

Market Cap. Delta: 897.711 M($11.38 x 78.885 M acciones)

Este valor representa el 92% del

market capitalization

Valor tcnico

de la accin=

Equity Value

Q acciones

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DCF vs Mltiplos: Cual conviene?

DCF Mltiplos

depende

27

Entonces.

Existe un valor de una empresa?

Depender de los objetivos de cada valuador!

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