화장품/유통imgstock.naver.com/upload/research/industry/1444021165388.pdf · 화장품/유통...

화장품/유통 (OVERWEIGHT)

일본 현지 탐방기:

사토리 (覚り) 세대를 사로잡은 비결

2015.10.05

저성장기에도 성장의 틈새는 있다

불황이 두렵지 않은 일본의 혁신 기업들, 결국은 상품력이다

일본 화장품, 최악의 상황을 벗어나 새로운 변화 모색

Recommendations 기준일: 2015년 10월 02일 독창적인 비즈니스 모델을 기반으로 성장하는 일본의 혁신 기업들

일본 소매시장은 이미 2000년대에 저성장 기조로 접어들기 시작했으며, 평균

구매단가가 지속적으로 하락하는 디플레이션의 힘든 시기를 겪었다. 이러한 어려운

시기에도 불구하고 독창적인 비즈니스 모델로 성장을 이끌어 간 기업들이 있다. 이들의

공통점은 바로 그 시대의 소비자가 원하는, 저렴하면서도 고품질의 상품을 효율적인

방식으로 공급했다는 점이다. 대표적인 기업으로는 돈키호테홀딩스 (디스카운트

스토어), 료힌케이카쿠 (무인양품 MUJI), 세븐아이홀딩스 & 로숀 (편의점), 피죤

(유아용품 전문기업) 등이 있다.

한국 화장품, 일본을 넘어서다. 구조적 성장에 대한 프리미엄 적용 가능

한편 최근 한국 화장품 기업들의 성과는 일본 대비 월등한 우위를 보이고 있다. 가장 큰

원인은 1) 선도적인 혁신 제품에 따른 브랜드 성과와 2) E-Commerce로의 흐름에

적극적으로 대응한 결과라고 볼 수 있겠다. 따라서 중국 등 해외 화장품 시장에서

트렌드를 선도하고, 성장을 본격화하고 있는 아모레퍼시픽, LG생활건강 등 한국 화장품

업체들의 구조적인 고성장에 대한 높은 프리미엄은 충분히 적용 가능할 것으로

판단된다.

일본과 비교 시, 상품믹스 개선을 통한 성장 가능성 높은 기업 관심 요망

일본의 소매유통 시장은 여전히 저성장 기조로 정체가 이어지고 있지만, 결국 상품력이

틈새 성장의 가장 핵심이라면 일본과 비교시 상품믹스 개선을 통해 성장 가능성이 높은

국내 유통업체들에 대한 선별적인 투자가 가능할 것으로 판단한다. BGF리테일과

GS리테일 등 편의점은 일본 대비 PB상품과 신선식품 비중의 확대를 통한 점당 매출액

상승의 여지가 충분하며, 롯데하이마트의 경우 상품력 강화로 모바일 판매 및

생활가전의 비중 확대에 따른 이익 성장이 기대된다.

아모레퍼시픽 (090430) 투자의견: BUY (유지)

현재주가: 396,500원 목표주가: 470,000원 (유지)

아모레G (002790) 투자의견: BUY (유지)

현재주가: 171,000원 목표주가: 200,000원 (유지)

LG생활건강 (051900) 투자의견: BUY (유지)

현재주가: 891,000원 목표주가: 1,100,000원 (상향)

BGF리테일 (027410) 투자의견: BUY (유지)

현재주가: 199,000원 목표주가: 220,000원 (유지)

GS리테일 (007070) 투자의견: BUY (유지)

현재주가: 60,500원 목표주가: 70,000원 (유지)

롯데하이마트 (071840) 투자의견: BUY (유지)

현재주가: 65,900원 목표주가: 91,000원 (유지)

Aeon (8627 JP) 투자의견: Not Rated

현재주가: 1,959엔 목표주가: N/A

Don Quijote (7532 JP) 투자의견: Not Rated


Shiseido (4911 JP) 투자의견: Not Rated


Kao (4452 JP) 투자의견: Not Rated 현재주가: 5,515엔 목표주가: N/A

Kose (4922 JP) 투자의견: Not Rated


Lawson (2651 JP) 투자의견: Not Rated


Ryohin Keikaku (7453 JP) 투자의견: Not Rated

현재주가: 24,880엔 목표주가: N/A Pigeon (7956 JP) 투자의견: Not Rated 현재주가: 2,933엔 목표주가: N/A

I. Focus Charts 4

II. Executive Summary 5

저성장기에도 성장의 틈새는 있다 5

III. 이온그룹의 정체 vs. 돈키호테홀딩스의 고성장이 주는 의미 6

1. 이온그룹의 ROE 하락세, 전방위적인 카테고리킬러들의 위협 6

2. Don Quijote (7532 JP): 슬림화된 비용 구조와 빠른 상품 회전율이 강점 9

IV. 일본 화장품, 최악의 상황을 벗어나 새로운 변화 모색 13

일본 화장품 시장 현황 13

한국 화장품 기업, 일본을 넘어서다 15

1. Shiseido (4911 JP): 브랜드 투자로 재기를 노린다 16

2. Kao (4452 JP): 생활용품, 중국발(發) 성장 모멘텀 20

3. KOSE (4922 JP): 뷰티에센스 같은 일본 전통 화장품 기업 23

V. 결국은 상품력이다, 독창적인 비즈니스 모델 기반으로 성장하는 기업 26

1. Lawson (2651 JP): HMR을 통한 고령화 시대 적극적 대응 26

2. Ryohin Keikaku (7453 JP): 중국 매스티지 생활용품의 신시장이 열리다 29

3. PIGEON (7956 JP): 독보적인 시장 지배력 바탕으로 글로벌 확장 33

Company analysis 36

아모레퍼시픽 (090430) 37

아모레G (002790) 41

LG생활건강 (051900) 45

BGF리테일 (027410) 49

GS리테일 (007070) 52

롯데하이마트 (071840) 55

Appendices – Peers Comparison 59


4

I. Focus Charts

일본 유통업체 ROE 순위 - 이온그룹은 GMS와 슈퍼마켓의 부진으로 고전, 전방위적으로 각

카테고리별 특화된 전문점들이 점유율을 상승시키고 있기 때문

- 2000년대 초반 쇼핑센터 확대로 고성장세를 이어오던 이온몰

또한 최근 기존 쇼핑몰에서의 Tenant 매출 부진과 신규 쇼핑몰

투자를 위한 비용이 증가하면서 정체하고 있는 양상

- 한편 돈키호테는 사토리 세대라 불리는 젊은 소비자층에게 각광

받는 독특한 형태의 디스카운트 스토어로, 슬림화된 비용 구조와

(낮은 인건비, 좁은 공간 활용으로 저렴한 임차료 등) 빠른 상품

회전율 (신상품 비중 40%)로 실적 호조세를 이어가고 있음

자료: Fnguide, KB투자증권

일본 및 국내 화장품 기업들의 ROE 비교 - 최근 한국 화장품 기업들의 성과는 일본 대비 월등한 우위를 보

이고 있음. 가장 큰 원인은 1) 선도적인 혁신 제품에 따른 브랜

드 성과와 2) E-Commerce로의 흐름에 적극적으로 대응한 결

과임. 따라서 구조적인 고성장에 따른 한국 화장품 기업들에 대

한 높은 프리미엄 적용은 충분히 가능할 것으로 판단됨

- 물론 끊임없는 혁신과 브랜드 투자가 이루어져야만이 지금의 우

위를 지속적으로 이어갈 것이라는 판단임. 최근 일본 화장품 기

업들은 경제 정책에 따른 소비 회복과 중국인 인바운드 효과로

자신감을 얻고 있으며, 중국 현지 시장에 대해서도 구조조정과

브랜드 쇄신을 준비하고 있음


결국 상품력이다! 독창적인 비즈니스 모델로 해외 고성장 중인 ‘무지’ - 일본 소매유통 시장의 어려운 시기에도 불구하고, 독창적인 비즈

니스 모델로 성장을 이끌어간 기업들이 있음. 이들의 공통점은

바로 그 시대의 소비자가 원하는, 저렴하고도 고품질의 상품을

효율적인 방식으로 공급했다는 것임

- 대표적인 기업으로는 일본 편의점 업체들 (세븐아이홀딩스, 로숀

등)과 료힌케이카쿠 (무지), 피죤 (유아용품 전문업체) 등이 있음

- 일본과 비교 시 상품 믹스 개선을 통해 성장 가능성이 높은 국내

유통업체들에 대한 선별적인 투자가 가능할 것으로 판단됨


0

3

6

9

12

15

ROE(%)

0

5

10

15

20

25

30

Shiseido KAO KOSE AP LGHH

2014 2015C(%)

0

20

40

60

80

100

120

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15

무지 중국 점포 수(개)

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

5

II. Executive Summary

저성장기에도 성장의 틈새는 있다

일본 소매시장은 이미 2000년대 저성장 기조로 접어들기 시작했으며, 평균 구매단가가 지속

적으로 하락하는 디플레이션의 힘든 시기를 겪었다. 이러한 어려운 시기에도 불구하고 독창적

인 비즈니스 모델로 성장을 이끌어간 기업들이 있다. 이들의 공통점은 결국은 바로 그 시대의

소비자가 원하는 저렴하면서도 고품질의 상품을 효율적인 방식으로 공급했다는 점이다.

Don Quijote (7532 JP)는 슬림화된 비용 구조와 빠른 상품 회전율을 강점으로 소비자들

에게 편리성과 가격할인, 즐거움을 선사하면서 호실적을 이어가고 있다. 일본의 편의점

Lawson (2651 JP)은 HMR 및 즉석식품 등 상품력 강화를 통해 고령화 시대에 적극적으

로 대응하고 있으며, 일본 식품 소비 지출액 내 편의점 비중이 꾸준히 상승하고 있다.

Ryohin Keikaku (7453 JP)의 무인양품 (MUJI)은 ‘이유 있는 저렴함’을 표명하면서 소비

자들이 차별화된 높은 퀄리티의 제품을 저렴하게 구매할 수 있다는 강점으로 핵심역량을

구축하였으며, 최근 중국을 포함한 아시아법인의 고성장세가 두드러지고 있다. 마지막으

로 일본의 유아용품 전문기업 PIGEON (7956 JP)은 독보적인 시장 지배력 바탕으로 글

로벌 확장을 지속하고 있다.

한편 최근 한국 화장품 기업들의 성과는 일본 대비 월등한 우위를 보이고 있다. 가장 큰 원인

은 1) 선도적인 혁신 제품에 따른 브랜드 성과와 2) 특히 중국 시장을 중심으로 E-

Commerce로의 흐름에 적극적으로 대응한 결과라고 볼 수 있겠다. 따라서 중국 및 해외 화

장품 시장에서 트렌드를 선도하면서 성장을 본격화하고 있는 한국 화장품 업체들에 대한 긍

정적인 시각을 유지하며, 구조적인 고성장에 대한 높은 프리미엄은 충분히 적용 가능할 것으

로 판단된다.

아모레퍼시픽 (090430)은 혁신제품과 적극적인 온라인 대응으로 글로벌 뷰티 트렌드를 선도

하면서 차별화된 고성장을 이어갈 전망이며, 아모레G (002790)는 이니스프리 고성장으로 아

시아 중산층 소비력 향상의 수혜가 기대된다. LG생활건강 (051900)은 최근 화장품에 이어

생활용품에서도 해외 성장 모멘텀이 부각되고 있는데, 중국 진출이 가시화된 일본 생활

용품 업체들이 높은 프리미엄을 적용 받는 것을 감안할 때 기업가치의 상승이 예상된다.

일본의 소매 유통시장은 여전히 저성장 기조로 정체가 이어지고 있지만, 결국 상품력이 틈새

성장의 가장 핵심이라면 일본과 비교 시 상품 믹스 개선을 통해 성장 가능성이 높은 국내 유

통업체들에 대한 선별적인 투자가 가능할 것으로 판단한다.

BGF리테일 (027410)은 차별화 상품 (PB, NPB, CU 전용상품)을 통해 점포 효율성 개선과 수

익성 향상이 예상되며, GS리테일 (007070)은 Fresh Food (신선식품, 즉석식품)로 성장을 차

별화할 것으로 전망한다. 롯데하이마트 (071840)는 가전 전문 카테고리 킬러로서 모바일 판

매와 생활가전 비중 확대에 따른 성장의 여지가 충분한 것으로 판단된다.

불황이 두렵지 않은

일본의 혁신 기업들,

결국은 상품력이다!

한국 화장품 기업,

일본 화장품을 넘어서다!

구조적인 성장성에 대한

프리미엄 적용 가능

일본과 비교 시, 상품믹스 개선을

통해 성장 가능성이 높은 유통업체

들에 대한 선별적인 투자 제안


6

III. 이온그룹의 정체 vs. 돈키호테홀딩스의 고성장이 주는 의미

1. 이온그룹의 ROE 하락세, 전방위적인 카테고리킬러들의 위협

일본의 이온 그룹 (Aeon, 8267 JP)은 일본 최대의 유통업체로서 백화점 (GMS), 슈퍼마켓

(Aeon retail, Daiei), 편의점 (Ministop) 및 소매점 사업을 영위하고 있다. 이 뿐만 아니라

이온 그룹은 본사 및 자회사를 통해서 여성 의류 및 캐주얼 의류, 쇼핑센터 개발 (디벨로퍼),

금융 서비스, 레저 (시네마)와 외식업까지 다방면의 사업 구조를 갖추고 있다.

이온 그룹은 최근 GMS와 슈퍼마켓의 부진으로 고전하고 있다. 이유는 전방위적으로 각 카테

고리별 특화된 전문점들이 점유율을 상승시키고 있기 때문이다. 의류 부문에서는 유니클로 등

이, 가전 부문에서는 야마다덴키와 같은 가전전문 양판점이, 생활용품 및 가구에서는 무인양

품 (료힌케이카쿠)과 니토리가 시장 지배력을 높이고 있다. 식품 부문에서는 상대적으로 이온

그룹이 타 유통채널 대비 상품 소싱 측면에서 강점을 보여왔으며, 따라서 2012년 Daiei 슈퍼

마켓을 인수하여 규모 측면에서 협상력을 키우고자 하였다. 그러나 이후 최근 3년간 식품 부

문에서도 편의점 채널로부터 점유율을 잃고 있는 상황이다.

이온그룹의 사업부별 이익 기여도 이온그룹 ROE 및 ROA 추이

자료: AEON, KB투자증권 자료: AEON, KB투자증권

사실 일본 소매시장은 이미 2000년대 저성장기조로 접어들기 시작했으며, 대형 복합쇼핑센터

중심으로 소비 패턴이 변화하면서 이온그룹은 자회사 이온몰 (Aeon Mall, 8905 JP)을 통해

쇼핑몰 개발 (디벨로퍼) 사업을 진행해왔다. 따라서 2002년부터 2007년까지 이온몰은 쇼핑센

터 개발 사업을 통해 고성장세를 나타냈다. 2013년 기준 일본에는 151개의 대형 쇼핑센터가

교외 지역을 중심으로 운영되고 있으며, 이 중 82개가 이온그룹이 운영하는 쇼핑센터다. 또

이온그룹의 82개 쇼핑센터 중 50개가 바로 이온몰에 의해 개발되었다. 이온몰의 수익구조는

일반적으로 쇼핑센터의 Tenant 매출과 상업시설 관리 수수료로 이루어져 있다.

9.8

-5.61.1

5.2

37.530.6

17.4

3.8 3.2

Domestic GMS

Domestic SM

Domestic CVS

Domestic Drugstore

Financial Service

SC Development

(Aeon Mall)Service & Speciality

storeInternational

BusinessOther business

(%)

6.77.1 7.2

4.13.5

4.6 4.8

3.3

2.5

1.8

0.0

1.5

3.0

4.5

6.0

7.5

9.0

2010 2011 2012 2013 2014

ROE ROA(%)

이온그룹, 일본 최대 유통업체

이온몰, 2000년대 쇼핑센터 확대

로 고성장했으나 이후 정체

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

7

그러나 최근 이온몰은 정체하고 있는 양상이다. 기존 쇼핑몰에서의 Tenant 매출액이 부진하

고, 이를 타개하기 위한 기존 쇼핑몰의 리뉴얼과 신규 쇼핑몰 투자를 위한 비용이 증가하면서

확장이 지연되고 있기 때문이다. 현금 흐름이 타이트해지면서 자산 유동화를 진행하고 있으며,

이 또한 단기적으로 EPS에 부정적인 영향을 미치고 있는 것으로 파악된다. 특히 최근 기존

쇼핑몰에서의 Tenant 수익이 예상보다 저조한 것은 일본이 고령화 사회로 접어들면서 교외

지역의 쇼핑몰로 몰려드는 집객 고객 수가 둔화되고 있기 때문으로 추정된다. 따라서 이온몰

은 중국 및 동남아 등 해외 지역을 중심으로 쇼핑몰 사업을 진행하면서 성장의 기회를 찾고

있다.

이온몰 순이익 추이 이온몰 매출액 성장률 vs. 영업이익 증감률 추이

자료: Bloomberg, KB투자증권 자료: AEON, KB투자증권

이온몰 영업현금흐름 vs. CAPEX 추이 이온몰 ROE 추이

자료: AEON, KB투자증권 자료: AEON, KB투자증권

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

순이익(백만엔)

6.2

4.4

4.0

7.0

9.6

15.2

(1.8)

6.6

2.5 2.7

1.2 (0.8)

(3)

0

3

6

9

12

15

18

2009 2010 2011 2012 2013 2014

매출액 성장률 영업이익 증감률(YoY %)

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

영업현금흐름 CAPEX(백만엔)

16.3

14.6

13.3

10.9 10.6

9.1

7.8

0

3

6

9

12

15

18

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

ROE(%)


8

KB투자증권은 일본 이온 본사가 위치한 지바현 지바시 미하마구에 지난 2013년 12월 오픈

한 이온몰 마쿠하리 신도심점을 방문했다. 우선 엄청난 규모가 놀라웠다. 마쿠하리 신도심점

은 총 4개의 몰로 이루어져 있고 영업면적만 19만 2,000㎡ (5만 8,000평)에 이르며, 한국의

대형마트 63개가 들어갈 수 있는 규모이다. 이는 일본 전역 이온몰 중 두 번째로 큰 규모라

고 전해지며, 따라서 미하마구는 이온 도시라 불리기도 한다. 4개의 몰은 그랜드몰, 패밀리몰,

액티브몰, 펫 (pet) 몰 등 라이프스타일별로 하나의 몰을 구성한 것이 특징이며, 병원, 교육장,

관련 쇼핑시설 등까지 입점되어 있었다. 지역 특산물을 활용한 다양한 상품들과 이온 자체

PB상품들을 활용한 편집샵들도 눈에 띄었다.

일본 현지 이온몰 외부전경 일본 현지 이온몰 내부 사진

자료: KB투자증권 자료: KB투자증권

일본 현지 이온몰 지역특산물샵 일본 현지 이온몰 생활용품 관련 편집샵


일본 현지 이온몰

(마쿠하리 신도심점) 탐방 후기

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

9

2. Don Quijote (7532 JP): 슬림화된 비용 구조와 빠른 상품 회전율이 강점

돈키호테는 일본 도심을 중심으로 306개의 매장을 가지고 있는 독특한 형태의 디스카운트 스

토어이다. 특징적인 점은 도심 내 심야영업 (24시간)을 하고 있으며, 따라서 전사적으로 하루

평균영업시간이 17시간에 이른다. 심야영업으로 일본 소비자들에게 편리함을 제공하고 있으

며, 특히 일명 사토리 세대라 불리는 젊은 소비자들에게 각광받고 있다. 관광객들에게도 하루

일정을 마무리하고, 저녁식사 이후 쇼핑을 하는 필수코스로 자리매김하고 있다.

돈키호테는 일상생활에서 쓸 수 있는 일용품들을 같은 상권의 다른 점포들에 비해 30~50%

정도 싸게 공급한다는 점이 일본 소비자들에게 가장 큰 메리트로 작용하고 있다. 이처럼 저렴

한 가격에 상품을 판매할 수 있는 이유는 1) 60%를 본사에서 일괄적으로 대량 매입하면서 싸

게 공급받을 수 있고, 2) 40%는 도매상들의 과잉재고를 Spot으로 사들여서 조달하는데, 여기

서 추가적인 이익을 가져올 수 있기 때문이다.

마지막으로 돈키호테는 일본 소비자들에게 새로운 형태의 쇼핑의 즐거움을 선사하며 매출을

극대화하고 있다. 돈키호테 매장은 좁은 공간에 미로처럼 만든 통로로 되어 있는데 마치 물건

들이 쌓인 정글에서 보물찾기를 하는 듯한 묘미를 느끼게 한다. 또한 상품 구성에 있어서도

한 점포당 5만~8만개의 상품 SKU를 갖추고 있어 상품의 풍성함이 특징적이다. 그리고 이 중

40%가 신제품들로 일본 소비자들에게 돈키호테는 항상 새로운 것을 살 수 있는 매장으로 인

식되고 있다.

돈키호테는 다른 유통업체 대비 높은 효율성을 달성하고 있는데, 이는 판관비에서 큰 차이가

있다. 특히 인건비, 광고비, 임차료의 매출액 대비 비중이 상대적으로 작다. 일본의 일반적인

유통업체의 경우 분업화, 전문화 되면서 인당 효율성이 떨어지지만, 돈키호테의 경우 한 사람

당 multi-task를 담당하기 때문에 idle time을 줄일 수 있다. 또한 TV광고를 하지 않고 신문

전단지 정도로 광고를 하면서 경비를 절감하고 있다. 임차료 측면에서도 좁은 공간에서 영업

을 전개하고 있기 때문에 넒은 공간을 활용하고 있는 다른 유통업체들 대비 효율성이 높을

수밖에 없다. 매장 내 신제품 비중이 40%에 이르는 등 빠른 상품 회전율에도 재고보유기간이

상대적으로 길다는 점 또한 높은 수익의 원천이다.

최근 돈키호테는 외국인 관광객들의 소비 효과가 두드러지고 있다. 7~8월 기준 동일점포성장

률이 7.7%에 이르는 데, 이 중 50%가 외국인 관광객들의 구매 성장에 따른 것으로 추정된다.

돈키호테는 관광객들에게 인기 있는 중심 상권에 위치하고 있어 편리성이 높다. 국적별로는

중국인이 33.6%를 차지하고 있으며, 또한 매출 기여도 기준으로는 52.4%에 이르러 평균 소

비 금액이 높은 것으로 추정된다. 일본 정부 또한 2020년 도쿄 올림픽까지 연간 3,000만명

의 인바운드를 목표로 하고 있기 때문에 우호적인 정책들이 지속될 것으로 예상된다. 다만 엔

화약세의 변화 가능성이 리스크로 작용할 수도 있겠다.

한편 돈키호테는 매년 30개 점포 (슈퍼마켓 메가돈키호테 및 소형 점포 피카소 포함)를 출점

하여 균형 있는 확장 전략을 추구하고 있다. 돈키호테는 일본 유통 채널 내에서 GMS에 해당

하는데, 11개의 GMS 회사 중 아직 돈키호테의 점유율은 1.8%에 불과하다. 주목할 부문은 돈

키호테를 제외한 10개 정도의 회사가 모두 적자 운영 중이며, 이들이 최근 점포를 구조조정

돈키호테의 강점

1) Convenience, 2) Discount,

3) Amusement

높은 효율성 (ROE) 비결, 슬림화

된 비용 구조와 빠른 상품 회전율

최근 이슈 1) 인바운드 호조,

2) 점포 인수로 점유율 확대


10

하면서 돈키호테는 이러한 매장을 저렴하게 받아와 오히려 점유율을 확대할 수 있는 계기가

되고 있다는 점이다.

돈키호테홀딩스 연간 매출액 추이 돈키호테홀딩스 연간 영업이익 추이

자료: Bloomberg, KB투자증권

주: 6월 결산 기준



점포 형태별 매출액 비중 점포 면적 및 점포 수 추이

자료: Don Quijote, KB투자증권

주: 2015년 6월 기준


주: 2015년 6월 기준

0

150,000

300,000

450,000

600,000

750,000

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

매출액(백만엔)

0

9,000

18,000

27,000

36,000

45,000

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

영업이익(백만엔)

MEGA 24.1

New MEGA

13.6Don Quijote

60.4

MEGA New MEGA Don Quijote(%)

120

160

200

240

280

320

360

0

150,000

300,000

450,000

600,000

750,000

900,000

2010 2011 2012 2013 2014 2015

점포 면적 (좌) 점포 수 (우)(㎡) (개)

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

11

일본 유통업체 ROE 순위 AEON Retail, Ito-Yokado, Don Quijote GPM, SGA, OPM 비교


주: 2015년 6월 기준


주: 2015년 6월 기준

국적별 외국인 관광객 수 비중 국적별 외국인 관광객 매출 비중


주: 2015년 6월 기준


주: 2015년 6월 기준

0

3

6

9

12

15

ROE(%)

(10)

0

10

20

30

40

매출총이익률 판관비율 영업이익률

AEON Ito-Yokado Don Quijote(%)

중국 33.6

한국 19.4

대만 17.9

홍콩 9.7

태국 9.2

베트남/

필리핀/

인도네시아

2.5

싱가폴/

말레이시아

1.9

기타 5.8

중국

한국

대만

홍콩

태국

베트남/ 필리핀/ 인도네시아

싱가폴/ 말레이시아

기타

(%)

중국 52.4

한국 12.1

대만 12.6

홍콩 7.3

태국

8.0

베트남/

필리핀/

인도네시아

2.7

싱가폴/

말레이시아

1.5

기타 3.4

중국

한국

대만

홍콩

태국

베트남/ 필리핀/ 인도네시아

싱가폴/ 말레이시아

기타

(%)


12

일본 현지 돈키호테 외부 일본 현지 돈키호테 내부 다양한 상품들


일본 현지 돈키호테 내부 명품 중고품 코너 일본 현지 돈키호테 내부 전기밥솥 코너


일본 현지 돈키호테 내부 화장품 코너 일본 현지 돈키호테 내부 식품 코너


화장품/유통

(OVERWEIGHT)

13

IV. 일본 화장품, 최악의 상황을 벗어나 새로운 변화 모색

일본 화장품 시장 현황

일본 화장품 시장은 출하액 기준 1.5조엔의 시장 규모 (원화기준 15조원, 판매액 기준 60조

원 추산)를 형성하고 있다. 2009년 이후 화장품 출하개수는 늘고 있지만, 전체 화장품 시장은

약간 줄어들었다가 최근 들어서 조금씩 반등하고 있다. 시장이 감소했던 이유는 디플레이션

영향도 있지만, 중가격대 비중이 줄고 고가와 저가 비중이 늘어났기 때문이다. 개당 단가 추

이를 살펴보면, 결과적으로 저가격대가 많이 늘었다. 일본 화장품 시장은 2008년 리먼쇼크

이후 타격이 있었으며, 이후 회복세를 나타냈다. 그러나 2011년 일본 대지진 이후 또 다시

사람들의 소비 트렌드가 변화했으며, 억제되었던 소비가 아베노믹스 이후 조금씩 회복되고 있

다. 경제정책뿐만 아니라 최근 중국인 등 외국인 관광객 인바운드 소비 증가 또한 시장 회복

에 긍정적인 영향을 주고 있다.

일본 화장품 시장의 경쟁 상황을 살펴보면, 2009년부터 2014년까지 시세이도의 점유율은

24.1%에서 20.2%로 감소하였으며, 고세의 경우 10.5%에서 13.0%로 상승했다. 가네보는

16.8%에서 14,7%로 감소했고, 가오는 6.3% → 7.0%로 소폭 상승했으며, 2006년 가네보는

가오에 인수됐지만 브랜드는 개별로 인식될 수 있다. 그 밖의 기타 브랜드로는 남성 화장품

전문 브랜드인 맨소래담 및 피부과 전문 화장품 닥터실라보, 그리고 FANCL, 로레알, 에스티

로더 등 외국산 화장품 등이 있다.

일본 화장품 시장에서 제일 큰 채널은 드럭스토어이며, 그 비중은 2009년 25.6%에서 2014

년 29.4%로 늘어났다. E-Commerce 또한 2009년 9.1%에서 2013년 13.0%까지 늘어났다.

백화점의 경우 9%에서 8%로 감소하였으며, 백화점, 비중은 상대적으로 작은 편이다. 일본에

서 고가 화장품의 경우 백화점뿐만 아니라 화장품 전문점에서도 판매되고 있는데, 전문 화장

품점 또한 12.6%에서 9.5%로 비중이 감소했다. 방문판매의 경우도 11.2%에서 8.9%로 감소

하였으며, GMS도 14.1%에서 12.3%로 감소하였다. 화장품 전문점, 방문판매, GMS의 채널

비중은 지속적으로 감소하고 있는 추세이다.


14

일본 화장품 개당 가격 추이 일본에 입국하는 중국인 수 증감률

자료: KOSE, 일본 경제부, KB투자증권 자료: 일본정부관광국, KB투자증권

일본 화장품 채널별 비중 (2009 vs. 2014) 일본 화장품 회사별 점유율 (2009 vs. 2014)

자료: KOSE, KB투자증권 자료: KOSE, KB투자증권

683 667634

594

576

561

578

571

591

597

580

590540

549

522

518

521

512

10

12

14

16

18

20

0.0

0.7

1.4

2.1

2.8

3.5

1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

선적 수량 (좌)

출하금액 (우)

단위당 금액 (표시 값, 엔)(십억개) (십억엔)

(80)

(40)

0

40

80

120

160

200

13년1월 13년8월 14년3월 14년10월 15년5월

(YoY %) 일본의 중국인 입국자 수 증감률

25.6 29.4

9.1 13.0

9.0 8.0

12.6 9.5

11.2 8.9

14.1 12.3

18.4 18.9

0

20

40

60

80

100

2009 2014

드럭스토어 E-Commerce 백화점화장품전문점 방문판매 GMS기타

(%)

24.1 20.2

10.5 13.0

6.3 7.0

16.8 14.7

42.3 45.1

0

20

40

60

80

100

2009 2014

Shiseido KOSE Kao Kanebo (Kao) Others(%)

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

15

한국 화장품 기업, 일본을 넘어서다

최근 한국 화장품 기업들의 성과는 일본 대비 월등한 우위를 보이고 있다. 가장 큰 원인은 1)

선도적인 혁신 제품에 따른 브랜드 성과와 2) 특히 중국 시장을 중심으로 E-Commerce로의

흐름에 적극적으로 대응한 결과라고 볼 수 있겠다.

물론 끊임없는 혁신과 브랜드 투자가 이루어져야만이 지금의 우위를 지속적으로 이어갈 것이

라는 판단이다. 최근 일본 화장품 기업들은 경제 정책에 따른 소비 회복과 중국인 인바운드

효과로 자신감을 얻고 있으며, 중국 현지 시장에 대해서도 구조조정과 쇄신을 준비하고 있다.

따라서 중국 및 해외 화장품 시장에서 트렌드를 선도하면서 성장을 본격화하고 있는 한국 화

장품 업체들에 대한 긍정적인 시각을 유지하며, 구조적인 고성장에 대한 높은 프리미엄은 충

분히 적용 가능할 것으로 판단된다.

매출액 성장률 비교 (2014 vs. 2015E)

해외 매출 비중 비교

자료: Bloomberg, KB투자증권 자료: Bloomberg, KB투자증권

영업이익률 비교

ROE 비교


(5)

0

5

10

15

20

25

30


2014 2015C(YoY %)

0

10

20

30

40

50

60


2013 2014(%)

0

3

6

9

12

15

18


2014 2015C(%)

0

5

10

15

20

25

30


2014 2015C(%)


16

1. Shiseido (4911 JP): 브랜드 투자로 재기를 노린다

시세이도는 142년 이상 이어온 일본을 대표하는 글로벌 화장품 기업 (전세계 4위)이다. 2014

년 4월 시세이도는 처음으로 외부에서 CEO를 영입하였다. 새로운 CEO 마사히코 우오타니

는 일본 코카콜라에서 마케팅 기반으로 사장, 회장까지 역임한 인물이다. 마사히코 우오타니

는 우선 1) 국내 주요 브랜드 쇄신, 2) 중국 사업 재건, 3) 다양한 인재를 적재적소에 배치에

집중하기로 하고, 4) 작년 12월 비전 2020과 향후 5년간의 계획을 세웠다. 비전 2020은

2020년까지 매출액 1조엔, 영업이익 1,000억엔을 목표로 하고 있으며, 향후 6년 중 반은 기

반을 구축하는데 중점을 두고, 2018년부터 매출 성장을 가속화하는데 집중할 계획이다.

2014년 하반기부터 시세이도는 6개 브랜드 성장에 집중하고 있다. 6개 브랜드로는 글로벌 고

가 브랜드 Shiseido Ultimune, 스킨케어 전문 브랜드 ELIXIR, 메이크업 전문 브랜드

MAQUILLAGE, 시니어층 타겟 신규 브랜드 PRIOR, 헤어케어 브랜드 TSUBAKI (일본명, 동

백꽃), 미백 브랜드 HAKU가 있다. 지난해 말 대대적인 브랜드 리뉴얼 이후 매출액이 회복되

는 경향을 보이고 있으며, 최근 9% 정도인 외형 성장의 60%는 외국인 인바운드, 40%는 바로

브랜드 쇄신에 의한 것으로 추정된다.

시세이도는 중국에 진출한 지 30년 정도 되었으며, 중국 화장품 시장 내 상위 4위 점유율을

차지하고 있다. 그럼에도 불구하고, 최근 3년간 중국 및 해외법인에서 부진한 성과를 나타냈

다. 그러한 이유로는 우선 직접적인지는 않았지만, 정치적인 문제들로 적극적인 마케팅이 어

려웠고, 그 사이 한국 등 다른 해외 브랜드와 중국 로컬 브랜드들의 성장이 두드러졌다.

중국 내 채널별 구성을 보면 백화점이 50%의 비중을 차지하고 있으며, 이중 Aupres라는 중

국 백화점 전용 고가 브랜드가 30% 정도를 차지하고, 그 밖에 Shiseido, Cle de peau

Beaute가 합쳐서 10% 정도, 드럭스토어, 할인점, 전문점 채널 전용 브랜드 (URARA 등)이

15% 정도이다. 중국 내 백화점 비중이 축소되고, 온라인 채널이 커가고 있는데, 이에 대한

대응이 부족했던 점 또한 최근 중국법인의 성과가 저조한 원인 중 하나이다. 현재 중국 전체

매출의 10~15%가 온라인에서 창출되고 있으며 2017년까지 20%, 2010년 30%까지 올리려

고 하고 있다. 또한 중국 매출의 30%를 차지하는 Aupres 브랜드가 중국 소비자들에게 어머

니들이 쓰는 올드한 이미지로 인식되면서 점유율이 하락했다. 최근 시세이도는 Aupres 브랜

드의 리뉴얼을 진행하고 있다.

지난해 말부터 시세이도의 중국 현지법인은 채널 재고 구조조정을 진행 중이며, 지난해 4분

기에는 백화점 채널의 재고는 적정화시켰고, 올해 상반기에는 전문점 채널의 재고 적정화를

실시했다. 전체적으로 재고가 적정한 수준으로 안정화되면서 중국 현지의 브랜드 재구축에 집

중할 계획이다.

2014년 CEO 변경 후 전사적인

조직 개혁 진행 중

지난 3년 중국사업 부진의 이유는

1) 브랜드의 노후화,

2) E-Commerce에 대한

보수적 대응

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

17

마사히코 우오타니가 제시한 전략의 핵심 포인트는 브랜드를 성장시켜서 매출을 키워나가는

것이다. 그렇게 하기 위해서 마케팅과 R&D 역량을 강화하고 있으며, 이를 위한 4개의 조직

변화의 틀 (현지화, 조직수평화, 스피드, 책임강화)을 구축하였다. 특히 시세이도는 다른 화장

품업체 대비 영업이익률이 크게 낮은 수준인데, 다른 비용들을 마케팅과 R&D로 배분을 강화

하고자 하고 있다. 향후 3년간 총 1,000억엔을 투자하여 브랜드력을 키우려고자 하고 있으며,

과거 리베이트 등의 비용 집행보다 고객에게 직접 영향을 줄 수 있는 마케팅 투자를 강화할

계획이다.

최근 시세이도의 매출이 완만하게 회복되고 있는 추세를 보이고 있으나, 실질적인 브랜드 투

자와 조직 개혁에 따른 성과 달성 여부는 좀 더 지켜봐야 할 것으로 판단된다. 과거 글로벌

확장으로 높은 성장세를 보여주던 시세이도가 트렌드 변화에 다소 늦게 대응한 것이 지난 3

년간 실적 부진으로 이어졌다는 점은 화장품 산업 특성상 끊임없는 혁신과 유연한 조직 대응

력이 매우 중요하다는 사실을 일깨워 준다.

글로벌 브랜드 Shiseido ULTIMUNE Shiseido 브랜드 ‘ELIXIR’ Shiseido 브랜드 ‘MAQuillAGE’

자료: Shiseido, KB투자증권 자료: Shiseido, KB투자증권 자료: Shiseido, KB투자증권

Shiseido 브랜드 ‘PRIOR’ Shiseido 브랜드 ‘TSUBAKI’ Shiseido 브랜드 ‘HAKU’

자료: Shiseido, KB투자증권 자료: Shiseido, KB투자증권 자료: Shiseido, KB투자증권

브랜드 투자 강화 중, 실질적인 성

과 달성 여부는 좀 더 지켜봐야

할 것으로 판단됨


18

2013년 대비 2015년 실적 비교 VISION 2020

자료: Shiseido, KB투자증권 자료: Shiseido, KB투자증권

마케팅 투자 강화 계획 중장기 손익 구조 개선 목표

자료: Shiseido, KB투자증권 자료: Shiseido, KB투자증권

주: 자료 값은 매출액대비 비중

Shiseido 국내 및 해외 영업이익률 추이

자료: Shiseido, KB투자증권


(11)

(1)

4 6

10 11

9 9

(15)

(10)

(5)

0

5

10

15

15년01월 15년03월 15년05월

13년대비 매출액 증감률(%)

2014년

777.7

900 이상

1,000 이상

27.6 50~60100 이상

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2014 2017E 2020E

매출액 영업이익(십억엔)

180

215

250

285

0

50

100

150

200

250

300

2014 2015E 2016E 2017E

마케팅 투자비용(십억엔)

향후 3년간 마케팅

비용 1,000억엔 이상

투자 예상

3.2 6.5~7.0 9~10

17.9 15.5 14.5

27.3 24.5 22.5

1.8 2.1 2.5

24.8 27.0 27.5

25.0 24~25 23~24

0

20

40

60

80

100

2014 2017E 2020E

매출

원가

마케팅

비용

R&D

비용

인건비

기타

비용

영업

이익

(%)

8.8

(1.1)

14.6

(3)

0

3

6

9

12

15

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

국내 해외 기타(%)

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

19

Shiseido 해외법인 매출액 및 매출 비중 추이

자료: Shiseido, KB투자증권


197.2224.8

264.3 262.0237.5

287.8 302.4 304.5

384.8412.1

29.4 32.4

36.5 38.0 36.9

42.9 44.3 44.9 50.5 53.0

0

10

20

30

40

50

60

0

90

180

270

360

450

540

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Asia/Oceania (좌) Europe (좌)Americas (좌) 해외 매출 비중 (우)

(십억엔) (%)


20

2. Kao (4452 JP): 생활용품, 중국발(發) 성장 모멘텀

가오는 일본의 비누를 시작으로 1940년에 설립된 생활용품, 화장품, 케미칼 사업부를 영위하

고 있는 일본 최대 생활소비재 기업이며, 특히 강점으로 의류용세제에서 20%에 가까운 높은

영업이익률 달성하는 것으로 전해진다. 2006년 일본 화장품 업계 2위 가네보를 인수하였으나,

2013년 가네보 미백원료의 백반증 현상으로 리콜 사태가 발생하였으며, 이후로 신규 고객 확

보가 어려워지면서 화장품 부문의 부진이 이어졌다. 그러나 가네보가 메이크업 중심으로 회복

세를 나타내고 있으며, 가오가 독자적으로 개발한 소피나 브랜드가 선방하고 있다. 최근 중국

인 관광객들을 비롯한 인바운드 소비 확대도 매출에 긍정적인 영향을 주고 있는 것으로 파악

된다.

가오의 생활용품 (Human Health Care)의 성장세가 두드러지고 있는데, 이는 중국인들이 선

호하는 베이비용품 (기저귀)가 40%대 높은 성장세를 보이고 있기 때문이며, 특히 중국인들이

폭풍구매하는 아이마스크 (Megrhythm)가 크게 히트 치면서 좋은 성과를 보이고 있다. 최근

일본 생활용품 시장의 ASP 또한 2008년부터 2012년까지 계속 하락세를 보이다가 2015년

이전 수준까지 회복되었으며, 이는 각 제조사들이 고부가가치 상품을 내면서 프리미엄화로 가

격을 상승시키고, 유통 채널에서 마진구조가 정상화되었던 점 또한 긍정적인 요인이다.

가오의 중국사업은 크게 생활용품과 화장품 부문으로 나누어지며, 기저귀, 의류용세제 (섬유

유연제, 세탁세제), 비오레 (스킨케어) 등 생활용품 부문에서 50%대의 높은 성장세가 이어지

고 있고, 특히 기저귀는 100%대 성장세를 보이고 있다. 제품은 수출 형태와 현지 생산 판매

로 나누어 지는데 일본 수출이 80%, 중국 현지 생산이 20%를 차지하고 있다. 가오의 생활용

품 제품은 중국에서 고가격으로 판매되고 있으며, 2013년부터 중산층을 위한 제품을 판매,

생산하고 있다. 중국 내 가오의 기저귀 점유율은 12~13%를 정도 차지하고 있으며, 중국 내

유니참, P&G, 킴벌리클락크에 이어 4위 업체이고 최근에는 P&G의 점유율이 크게 하락하고

나머지 업체들의 점유율이 상승하고 있는 것으로 파악된다. 그만큼 중국 내 수요가 많아 생산

이 따라가지 못하는 상황이며, 따라서 지난해 중국 내 공장을 한 개 더 증설하여 세 개의 현

지 생산 공장을 운영하고 있다.

중국 내 화장품 부문은 가네보 브랜드가 중심이며 2013년 크게 축소되었다가 최근에는 많이

회복되고 있는 상황이다. 가오의 화장품 사업 부문의 해외 매출 비중은 10% 정도이며, 이 중

반은 아시아, 나머지 반은 유럽 및 기타 지역이 차지하고 있고, 해외 전체적으로 연평균 10%

의 시장 성장 흐름을 따라가고 있다.

가오는 꾸준한 이익 성장과 우수한 현금 창출력을 바탕으로 26년간 주당 배당금을 지속적으

로 증가시켜왔으며, 자사주매입 등 우호적인 주주진화 정책을 시행하고 있다. 해외사업 확장

과 화장품 사업의 브랜드 재정비를 진행하고 있으나, 무리한 투자보다는 기본에 충실하면서

안정적으로 브랜드와 제품의 신뢰 회복에 중점을 두고 있다는 점에 주목할 필요가 있겠다.

2013년 가네보 사태로 화장품 사

업 타격, 2015년 중국 인바운드

소비 확대로 자신감 회복

생활용품 핵심 아이템 중심으로

중국발 성장 모멘텀 강화

꾸준한 이익 성장 바탕으로 우호

적인 주주친환 정책 긍정적

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

21

KAO 히트상품 세탁세제 및 섬유유연제 KAO 히트상품 Merries 기저귀 KAO 히트상품 MegRhythm 아이마스크

자료: KAO, KB투자증권 자료: KAO, KB투자증권 자료: KAO, KB투자증권

일본 생활용품 소비자 지수 상승 그래프 인바운드 소비 모멘텀 확장

자료: KAO, KB투자증권

주: 1) 지수는 주요 15개 생활용품 카테고리 항목에 대한 수치, 2) 12월 결산


주: 일본방문객 및 시장규모 추정치는 일본관광국 자료를 기반으로 KAO에서 추정

KAO 주요 품목 Segment별 매출 비중 현황 KAO 아시아 매출액 및 영업이익 추이

자료: KAO, KB투자증권 자료: KAO, KB투자증권

100

9899

97 97

95

97

9495

93

9594

9697

100

88

90

92

94

96

98

100

102

1H08 1H09 1H10 1H11 1H12 1H13 1H14 1H15

Consumer Purchase Prices(pt)

90

20030

70

0

50

100

150

200

250

300

2014 2020E

생활용품 화장품(십억엔)

일본 방문객: 13.41백만명

시장규모: 1,200억엔

일본 방문객: 20.00백만명

시장규모: 2,700억엔

Beauty Care

41.4

Human

Health Care

19.0

Fabric and

Home Care

21.5

Chemical

18.1

Beauty Care Human Health CareFabric and Home Care Chemical(%)

0

4,000

8,000

12,000

16,000

20,000

0

60,000

120,000

180,000

240,000

300,000

2012 2013 2014 2015E

매출액 (좌) 영업이익 (우)(백만엔)


22

KAO ROE 및 ROA 추이 KAO 주당 현금배당금 추이


주: 2012년부터 12월 결산


13.1

11.7 11.5

7.3

8.5

9.89.4

10.7

12.4 12.7

9.79.2

8.0

8.6

9.9

10.910.3

11.8

11.912.4

0

2

4

6

8

10

12

14

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E

ROE ROA(%)

0

15

30

45

60

75

90

1995 1999 2003 2007 2011 2015E

주당 현금배당금(엔)

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

23

3. KOSE (4922 JP): 뷰티에센스 같은 일본 전통 화장품 기업

고세의 가장 특징적인 점은 일본 전통 오너 화장품 기업이라는 것이다. 고세는 화장품 이외의

상품에 대해서는 관심을 갖지 않고 4대째 가업을 이어오고 있다. 따라서 화장품 자체에 애착

을 가지고 생산, 판매하고 있으며, 흔들리지 않는 신념을 가지고 사업을 일괄적으로 진행하면

서 오너 기업으로서의 강점이 실적에 잘 반영되고 있다.

고세의 고가 브랜드 매출 비중은 40%이며 고가 브랜드의 영업이익이 전사의 60%를 차지하

고 있다. 이처럼 고세는 고가 브랜드인 하이 프레스티지에 집중하고 있으며 고정 고객, 충성

도 높은 고객이 많기 때문에 안정적인 매출과 함께 이익을 확보한다는 강점이 있다. 중가격

대의 프레스티지는 상대적으로 이익률이 낮으며, 이는 아시아 권의 자회사들이 포함되어 있기

때문이다. 최근 들어서는 저가 브랜드인 코스메타리의 이익률이 좋아지고 있다. 최근 코스메

타리가 저가 브랜드 안에서도 가격대가 올라가는 모습을 보이면서 매출 상승과 이익률 증가

에 도움을 주고 있다.

고세는 혁신적인 상품을 만드는 것을 중시하는 회사이며, 1970년대 후반 전세계 화장품 시장

에서 뷰티 에센스 (기초 기능성)와 파우더 트윈케익 (색조) 개념을 처음으로 제시한 회사가 바

로 고세이다. 따라서 소비자들은 고세는 에센스가 강한 화장품 회사라고 인식하고 있으며, 안

정적이고 품질이 강점인 브랜드들이 긴 역사를 가지고 있다. 특히 30년 동안 전 세계 소비자

들의 사랑을 꾸준히 받고 있는 Sekkisei 브랜드의 경우, 고객들의 상품 평가가 높으며 결국

이러한 제품들이 고세의 실적을 받쳐주고 있다.

그럼에도 고세에게 매출이 어려운 시기가 있었다. 1999년 상장한 이후 2005~2006년까지 순

조롭게 성장했으나, 2007년 이후 내려왔다가 최근 3년간 다시 상승세를 나타내고 있다. 2007

년부터 매출이 하락했던 시기에는 전사적인 구조조정을 실시하였으며, 이는 고세가 다시 성장

을 회복할 수 있는 계기가 되어주었다.

2007년 고세가 실시했던 구조조정은 1) 점포 수를 줄이고, 2) SKU 아이템 수를 줄였으며, 3)

물류를 아웃소싱 하였다. 그러나 상품을 만드는 것에 대해서는 아웃소싱 하지 않았으며, 저가

격 상품에 대해서 일부 아웃소싱을 활용했다. 이렇게 2~3년 정도 구조조정의 시기를 거친 후

2008부터 2011년 까지는 브랜드 매니지먼트를 강화하고 정비하였으며, 특히 고가 화장품에

대해 순조롭게 이루어졌다. 예전에는 브랜드별로 상품이 너무 많아서 알리기 어려웠으나, 미

백, 보습 핵심 아이템을 강조했고 이 점이 크게 성공했다. 이후 실적이 안정적으로 계속 올라

오고 있으며, 브랜드 개혁을 통해 창출한 현금을 바탕으로 2014년 미국 색조브랜드 Tarte의

M&A를 진행했으며, 이는 최근 중국인 인바운드 확대의 기반이 되고 있다. 최근 인바운드 소

비가 중요한 성장 요인이기도 하지만, 근본적으로 결국 제품력과 브랜드가 성장의 기반이 되

었다는 판단이다.

프리스티지 브랜드에 강점을 지닌

일본 전통 화장품 오너 기업

2007년 ~2010년 구조조정은 성

장을 다시 회복할 수 있는 계기가

되어줌


24

작년 고세의 외국인 인바운드 매출은 50억엔이었으며, 올해는 140억엔에 이를 전망이다. 브

랜드에 따라 인바운드 효과가 어느 정도인지 파악하기는 쉽지 않지만, 중국인 인바운드의 경

우 사실상 구입가격 자체가 상당히 높은 것으로 추산된다. 인바운드를 제외하고도 전반적인

일본 소비는 살아나고 있다고 보고 있으며, 화장품은 전반적으로 호조를 보이고 있다.

고세의 중국법인 매출액은 전사의 5% 정도 차지하고 있으며, 향후 광고 및 브랜드 홍보를 글

로벌 통합으로 진행하고자 하고 있다. 중국 현지에서는 중고가 브랜드인 SEKKISEI, COSME

DECORTE, ALBION, ANNA SUI가 일본 대비 1.5~2배의 가격에 판매되고 있다. 저가격대

쪽에서 중국 현지에서 생산하고 있는 중국 전용 브랜드들이 있는데, 최근 이 브랜드들의 매출

이 많이 떨어지고 있고, 일본에서 만들어서 간 제품 (수입제품)이 인기가 많다. 중국 현지법인

내 온라인 채널 비중은 20%이며 영업이익률로는 온라인이 압도적으로 높은 것으로 추산된다.

백화점 경우 일본과 마찬가지로 이익률이 높지 않은 것으로 파악된다. 중국 온라인 채널에는

중국 전용 브랜드들 (현지 생산판매 되는 브랜드)과 SEKKISEI가 판매되고 있으며, 중저가격

상품들을 중심으로 운영 중이다. 지금 현 단계에서 고가 브랜드는 아직 온라인 채널에 판매하

고 있지 않지만 브랜드 관리 및 시스템 정립이 완성된 이후 들어가게 될 것으로 예상한다.

KOSE 브랜드 COSME DECORETE KOSE 브랜드 JILLSTUART KOSE 브랜드 SEKKISEI (雪肌精)

자료: KOSE, KB투자증권 자료: KOSE, KB투자증권 자료: KOSE, KB투자증권

최근 중국인 인바운드 효과

긍정적, 해외 사업 확장 위해 집중

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

25

KOSE Segment별 매출액 비중 KOSE 지역별 매출액 비중

자료: KOSE, KB투자증권

주: 2014년 기준

자료: KOSE, KB투자증권

주: 2014년 기준

KOSE 구조조정 이후 수익성의 변화 KOSE 구조조정 이후 판관비율의 변화

자료: KOSE, KB투자증권 자료: KOSE, KB투자증권

25 20

35

20

40

60

0

20

40

60

80

100

매출액 영업이익

High Prestige Prestige Cosmetaries(%)

Japan 83.6

Asia 12.3

Europe &

USA 4.1

Japan

Asia

Europe &

USA

(%)

25.3

25.2

24.7

24.6

24.4

24.3

24.5

24.7

24.9

25.1

25.3

25.5

2010 2011 2012 2013 2014

매출원가율(%)

27.725.7

13.2

30.1

22.4

12.1

0

5

10

15

20

25

30

35

판매비 인건비 관리비

2010 2014(%)


26

V. 결국은 상품력이다, 독창적인 비즈니스 모델 기반으로 성장하는 기업

1. Lawson (2651 JP): HMR을 통한 고령화 시대 적극적 대응

Lawson은 1975년 설립되었으며, 2001년 일본 Mitsubishi 그룹에 편입되었다. 2005년 저가

컨셉의 식품 부문을 특화한 새로운 편의점 형태인 Lawson Store 100을 런칭하였으며, 2010

년에는 신선식품 시스템을 강화하기 위해 Ninety-nine Plus를 인수하였다. 또 다른 형태로는

수도권을 중심으로 상대적으로 높은 가격대의 상품을 제공하는 드럭스토어를 결합한 형태의

Natural Lawson이 있으며, 최근에는 아베노믹스 이후 경기 환경이 개선되고, 좋은 상품을

구매하려는 니즈가 증가하면서 Natural Lawson이 상대적으로 높은 성장률을 나타내고 있다

일본에서 편의점이 지속적으로 성장하는 이유는 첫 번째로 고령화 인구가 늘고 있고, 두 번째

는 경제활동에 참여하는 여성 인구가 늘고 있기 때문이다. 노령 인구는 운전하기도 어렵고 자

택에서 멀리 떨어져 있는 마트까지 찾아가서 구매하기 힘들기 때문에 가까운 편의점을 찾고

있다. 또한 여성 노동참여 비중이 올라가면서 바빠진 주부들이 쇼핑할 시간이 부족하고 빅슈

퍼마켓은 거리도 있으며, 구매에 많은 시간이 필요하기 때문에 편의점을 통한 구매 빈도가 높

아지고 있다.

한편 Lawson은 1) 즉석식품에 대한 상품력 강화와 2) 편의점의 포맷 다변화로 안정적인 성

장을 이어가고 있다. 지난 10년간 흡연 인구의 감소로 인해 담배 비중은 줄었지만, 즉석식품

과 과일, 야채 비중이 증가했다. 특히 저가상품에 특화된 Lawson Store 100과 상대적으로 높

은 가격대의 상품을 제공하는 Natural Lawson 모두 마진율이 낮은 담배 비중이 거의 미미하

기 때문에, 이러한 Lawson 편의점의 포맷 다변화는 전사적으로 상품 믹스 변화에도 긍정적

인 영향을 주었다.

최근 Lawson은 Home delivery service를 제공하는 Lawson Fresh를 런칭하여, E-

Commerce의 흐름에 대응하고 있다. 현재 Home delivery service를 제공하고 있는 일본 편

의점은 Lawson이 유일하며, 물론 그 밖의 Fresh Food net-ordering을 하는 다양한 사업자

들은 있지만, 대부분은 아직 수익을 내지 못하고 있다. Lawson은 일본에서 두 번째로 큰 택

배 업체인 Sagawa Corporation과 협약을 통해 Sagawa의 물류 시스템을 활용하고 있다. 지

금은 Home delivery service의 비중이 작지만, 고령화 및 여성 근로자가 늘면서 향후 크게

성장할 것이라고 보고 있었다.

점포 수 기준 점유율 25.2%의

일본 2위 편의점 업체

고령화, 여성 노동인구 증가 등 사

회 구조적인 이유로 일본 소매유

통 내 편의점의 비중 확대 지속

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

27

채널별 전체 일본 소매판매액 비중 추이

일본 식품 소비 지출액 내 편의점 비중 추이 상승

자료: METI, KB투자증권 자료: Ministry of Internal Affairs and Communications, Japan Franchise Chain Association, KB투자증권

일본 내 기업별 식품 판매 금액 순위

Lawson 전체 점포 수 추이

자료: 각 사, KB투자증권 자료: Lawson, KB투자증권

0

2

4

6

8

10

12

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

백화점 슈퍼마켓

편의점 E-Commerce

(%)

11

12

13

14

15

16

35,000

35,500

36,000

36,500

37,000

37,500

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

식품 소비 지출액 (좌)

편의점 비중 (우)(십억엔) (%)

146 160 162 167 176 201

270 295 354 388 416

488 490

624 927

1,0381,085

2,316

0 500 1,000 1,500 2,000 2,500

Mitsukoshi Isetan HDIzumi

Don QuijoteJ.Front Retailing

CosmosTakashimaya

York BenimaruMaruetsu

ArcsDaiei

LIFE CorporationUny

Circle K SunkusMitsukoshi Isetan HD

Family MartLAWSON

AeonSeven-Eleven

Food Sales Ranking

(십억엔) 7,000

8,000

9,000

10,000

11,000

12,000

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Lawson 전체 점포 수(개)


28

일본 현지 편의점 매장, 다양한 HMR 제품을 통해 시니어 수요 적극 대응

자료: KB투자증권

저렴한 가격의 일본 세븐일레븐 맥주 PB 브랜드

자료: KB투자증권

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

29

2. Ryohin Keikaku (7453 JP): 중국 매스티지 생활용품의 신시장이 열리다

료힌케이카쿠의 무인양품 (MUJI)은 일본의 세이유의 PB브랜드로 1980년 시작되었으며,

1989년 독립적인 료힌케이카쿠로 분리되었다. 료힌케이카쿠는 의복잡화, 생활용품, 음식료품

등을 포함한 일용품과 라이프스타일 상품을 일괄적으로 소싱, 유통, 판매하고 있다. 무인양품

이라는 브랜드는 ‘이유 있는 저렴함’을 표명하면서 소비자들에게 차별화된 높은 퀄리티의 제

품을 저렴하게 구매할 수 있다는 강점으로 공감을 얻으며 핵심역량을 구축하였으며, 42개의

대표 아이템을 가지고 있다.

1980년대 무인양품이 탄생했을 당시 일본 소매 시장은 인플레이션의 시대였으며, 제품 가격

이 점점 올라가는 상황에서 명확한 이유가 있어서 싸고, 품질에는 전혀 문제가 없다는 점이

소비자들에게 좋은 의미로 받아들여졌다. 2000년대 들어서 이유가 있어서 싸다라는 개념이

아주 일반화되고, 비슷한 업체들이 많이 등장하면서 약간 실적이 저조해진 경험이 있었지만,

무인양품이 가지고 있는 브랜드의 기본 컨셉을 유지하면서 변함없이 천연의 고품질 제품을

저렴하게 제공한다는 고객과의 공감을 지속하면서 안정적인 성장세를 이어가고 있다.

상품군별 매출 비중은 의복잡화 35%, 생활용품 55%, 나머지는 식품으로 구성되어 있다.

55%의 주력상품은 생활용품이지만,생활용품의 경우 월세가 비싼 도심지역에서는 효율성

이 떨어지기 때문에, 마진율이 높은 의복잡화를 같이 판매하고 있다. 또한 매장 빈도 수

를 높일 수 있는 식품을 같이 판매하여 균형있는 상품 포트폴리오를 추구하고 있다.

최근 료힌케이카쿠 무인양품은 중국을 포함한 아시아법인의 고성장세가 두드러지고 있다. 이

는 아시아 시장 중산층의 소비력이 향상되면서 무인양품과 같은 고품질의 저렴한 상품을 선

호하는 소비자들이 크게 늘어나고 있기 때문으로 풀이된다. 료힌케이카쿠가 중국 사업을 본격

적으로 시작한 것은 2010년이며, 일본 무인양품의 일관된 시스템과 비즈니스 모델을 그대로

적용하여 높은 성장세를 나타내고 있다. 중국에는 이미 무인양품의 아웃소싱 생산공장이 여러

군데 있었기 때문에 훨씬 싸게 상품을 조달할 수 있었으며, 중국 자체 인구가 많기 때문에 양

을 충분히 확보할 수 있을 것이라고 예상했고, 그렇기 때문에 일본에서의 일관된 시스템과 비

즈니스 모델이 잘 적용되었던 것으로 판단된다.

중국 내 상품군별로는 의복잡화와 생활용품에 집중하고 있으며, 모두 식품보다 GP마진율이

높기 때문에 해외법인의 높은 성장은 료힌케이카쿠 전사적인 이익률 상승에도 긍정적인 기여

를 하고 있다. 식품의 경우 중국 정부의 무역조건이 까다롭기 때문에 세관의 인가 문제로 중

국 현지 확대에 어려움이 있다. 하지만 홍콩에서는 이미 식품이 매장 내 15%의 비중을 차지

하고 있으며, 일본 제품이라서 고객들이 안심하고 먹을 수 있다는 이미지로 판매 호조세를 보

이고 있다.

중국 내 연간 31개 점포를 출점할 계획이며, 중국 외 해외 점포는 연간 16개 점포를 확대하

고 있다. 향후 2020년 까지 이러한 확장 정책은 유지될 전망이다. 중국 현지에서 일본과 같

이 300개 점포까지 확대될 경우, 점포 확대보다 면적 확대와 온라인 채널 강화로 가게 될 것

차별환 상품, 이유 있는 저렴함,

높은 퀄리티가 강점

중국법인의 고성장 두드러져,

아시아 성장은 GP마진율

상승에도 긍정적


30

으로 예상한다. 료힌케이카쿠는 전사적으로 온라인 채널을 중요한 판매 채널로 보고 있으며,

현재 일본 내 매출의 7%를 차지하고 있다. 단만 온라인 채널에서도 일정 부문 투자가 필요하

며, 중국과 유럽지역을 중심으로 어느 정도 규모에 이르면 글로벌 진출 확대와 해외 수익성

향상에 기여할 전망이다.

료힌케이카쿠 무인양품의 주력상품인 생활용품의 경우 계속성 상품, 지속적인 상품이 많이 때

문에 해외 Distributor 센터 (Global SCM System)를 통해 구매하여 보유하고 있다. 생활용

품의 경우 보유 기간이 길어도 크게 문제가 없기 때문에 일본의 경우 연 5회 정도의 회전율

을 나타내고 있으며, 해외의 경우 연 2회 정도의 회전율로 재고를 관리하고 있다.

최근 료힌케이카쿠는 140억엔을 투자하여 자체 물류센터를 구축하였으며, 현재 물류센터 투

자가 거의 완료되었기 때문에, 향후 당분간 매장 확장을 제외하고 크게 투자가 필요한 사항을

없을 것으로 판단된다.

MUJI의 국내법인 매출액 및 매출액성장률 MUJI의 해외법인 매출액 및 매출액성장률

자료: Ryohin Keikaku, KB투자증권 자료: Ryohin Keikaku, KB투자증권

MUJI의 중국법인 실적 추이 MUJI의 해외법인 영업이익률 추이


(4)

(2)

0

2

4

6

8

0

35

70

105

140

175

210

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E

국내 매출액 (좌) 매출액 성장률 (우)(십억엔) (YoY %)

0

10

20

30

40

50

60

70

0

20

40

60

80

100

120

140

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E

해외 매출액 (좌) 매출액성장률 (우)(십억엔) (YoY %)

0

10

20

30

40

50

2012 2013 2014 2015E

매출액 영업이익(십억엔)

4.6

6.67.3

6.5

8.89.4

12.3

0

2

4

6

8

10

12

14

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E

해외 영업이익률(%)

Supply Chain에 대한 투자 강화

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

31

료힌케이카쿠 MUJI의 중국법인 점포 수 추이 아모레퍼시픽 이니스프리의 해외 점포 수 추이

자료: Ryohin Keikaku, KB투자증권 자료: 아모레퍼시픽, KB투자증권

MUJI의 연간 GP마진율 추이 MUJI의 상품군별 GP마진율


MUJI 전사 기준 상품군별 매출 비중 MUJI 중국 기준 상품군별 매출 비중


0

20

40

60

80

100

120

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15

무지 중국 점포 수(개)

0

30

60

90

120

150

180

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15

이니스프리 해외 점포 수(개)

45.4 45.545.8

46.446.1

47.2

48.5

43

44

45

46

47

48

49

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E

매출총이익률(%)

32

34

36

38

40

42

의복잡화 생활용품 음식료품

1H15(%)

37

54

81

의복잡화

생활용품

음식료품

기타

(%)

47

50

2 1

의복잡화

생활용품

음식료품

기타

(%)


32

일본 현지 MUJI 매장 내 의류 일본 현지 MUJI 매장 내 식품


일본 현지 MUJI 매장 내 가구 일본 현지 MUJI 매장 내 최근 히트 상품 소파


화장품/유통

(OVERWEIGHT)

33

3. PIGEON (7956 JP): 독보적인 시장 지배력을 바탕으로 글로벌 확장

피죤은 젖병과 육아용품 등 베이비에 관련해서 가구 외의 거의 모든 제품을 제조, 판매하고

있는 기업으로서 젖병 기준으로 일본 내 80% 점유율을 차지하고 있고, 전체 육아용품으로는

50% 이상의 점유율을 차지하는 것으로 추정된다. 독보적인 시장 지배력을 바탕으로 일본뿐만

아니라 해외 사업도 전개하고 있으며, 그 중 가장 큰 지역이 바로 중국과 미국이다. 그 외에

는 동남아와 최근에는 유럽 및 브라질에도 신규 진출하고 있다. 세계 진출에 있어서 각 국마

다 현지화된 유아용품 개발로 좋은 성과를 이어가고 있다.

최근 일본 내에서도 두 자릿수 성장의 견조한 실적을 달성하고 있는데, 이는 1) 외국인 관광

객들의 소비 확대와 2) 유아용품 관련 꾸준한 카테고리 확대 및 신제품 효과에 따른 것으로

추정된다. 2015년 상반기 일본 내수에서 18억엔의 매출 성장이 있었는데, 이중 9억엔 정도가

인바운드에 따른 매출액으로 추산되며 나머지는 3년 전부터 시작한 유모차 사업에서 작년에

신규 출시한 유모차 (Runfee)가 예상을 뛰어넘은 매출을 가져오면서 달성한 것으로 파악된다.

피죤은 일본에서는 출산율이 저조하지만, 중국, 미국, 일부 유럽에서는 출산율이 늘어나고 있

다는 점을 파악하고 특히 중국에서는 매년 1,600만명 정도 출생인구가 늘어나고 있어 다른

회사보다 중국에 선도적으로 진출, 부유층을 중심으로 사업을 전개하면서 성공하였다. 중국에

서도 일본과 마찬가지로 병원이나 산후원에서 접했던 제품을 계속 쓴다는 점에 중점을 두고,

중국 각 성의 주요 병원 및 산후원들과 제휴를 맺어 피죤의 우수한 제품과 브랜드를 홍보하

였다. 사실상 독점적으로 활동하였기 때문에 브랜드 인지도를 많이 올려서 성공하게 되었다.

중국 내 피죤의 주요 타겟 층은 부유층이며, 중국 전체 인구의 20%가 부유층으로 추산되는데,

이 중 50%가 피죤의 점유율이라고 볼 수 있다. 경쟁 브랜드로는 유럽의 아벤트와 누크가 있

으며, 중국 로컬 브랜드는 들어오지 못하고 있다. 중국 내 상품군별 매출 비중은 젖병 40%,

스킨케어 14%, 물티슈 6.8%, 수유패드 6.5%, 의류세제 6.3%, 기저귀 1.8% 정도이다. 중국

내 젖병의 개당 평균 가격은 2,400엔 정도로 일본의 1,700엔보다 비싸게 판매되고 있다. 중

국 내 채널별로는 베이비전문점/양판점 11%, 백화점 10%, 온라인 20% 등으로 다양한 채널

에서 판매되고 있으며, 매년 온라인 채널 비중이 올라가고 있다. 중국 및 해외법인의 영업이

익률이 전사 평균 대비 높은 이유는 중국 내 자체 생산공장 2개를 가지고 있는데 여기에서

원가율을 크게 낮출 수 있기 때문이다. 중국 현지생산 비중은 60% 정도이며, 젖병 중 플라스

틱 제품은 현지에서 소싱이 가능하지만 투명도나 강도, 안전성 측면에서 고도의 기술력이 필

요한 유리 제품의 경우 일본에서 수출하고 있다.

최근 중국 경기 리스크가 부각되면서 현지 판매에 대한 투자자들의 우려감이 높아지기는 했

지만 피죤의 유아용품의 경우 필수재 성격이 강하기 때문에 경기에 안정적이며 현지 소매점

에서의 판매 흐름에도 큰 변화가 없는 것으로 파악된다. 향후 중국 중산층들이 많이 늘어나면

서 제품력과 브랜드 신뢰도가 높은 피죤에 대한 선호도는 증가하게 될 것으로 판단되며, 이미

중간 소득층에서도 젖병만큼은 피죤을 선호하는 것으로 알려져 있다.

유아용품 시장 내 독보적인 시장

점유율이 강점

중국 현지법인의 높은 성장으로

전사적인 기업가치 Level-up


34

미국에서도 좋은 성과를 보이고 있는데, 영어권에서는 피죤이 비둘기라는 의미의 지저분한 이

미지가 있기 때문에 Lansinoh란 브랜드를 쓰고 있다. 또한 미국에서는 WHO 이슈가 있어

젖병 사업을 전개하지 못하며 판촉활동 관련해서도 규제가 심한 편이다. 그럼에도 피죤은

Lansinoh란 브랜드로 Nipple Care 제품과 수유 패드로 각각 76%와 52%의 독보적인 점유

율을 차지하면서 성장하고 있다.

Pigeon 주요 제품 현황

자료: Pigeon, KB투자증권

Pigeon 매출액 성장률 및 영업이익 성장률 추이 Pigeon ROE 및 ROA 추이


(10)

0

10

20

30

40

50

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

매출액 성장률 영업이익 성장률(YoY %)

11.2 11.8

15.5

19.7 19.8

10.8 11.4

16.0

20.7 20.4

0

5

10

15

20

25

2010 2011 2012 2013 2014

ROE ROA(%)

우수한 제품력과 철저한 현지화

전략 바탕으로 미국 및 기타 해외

지역에서도 좋은 성과

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

35

Pigeon Segment별 매출액 비중 Pigeon Segment별 영업이익 비중

자료: Pigeon, KB투자증권 자료: Pigeon, KB투자증권

일본 내 Pigeon 주요 제품 점유율 현황 미국 내 Lansinoh 주요 제품 점유율 현황

자료: Pigeon, KB투자증권 자료: Pigeon, KB투자증권

29

8

831

23

1

Domestic Baby & Mother

care

Child Support Services

Nursing Care Business

China

Overseas

Othes

(%)

22

12

45

29

1

Domestic Baby &

Mother care

Child Support

Services

Nursing Care

Business

China

Overseas

Othes

(%)

21

23

82

75

85

90

83

0 20 40 60 80 100

Baby Wipes

Skincare products

MagMag

Breast Pads

Nursing Bottle detergent

Nursing Bottle Nipples

Nursing Bottles

(%)

56.3

57.1

76.8

0 50 100

Breast milk storage bags

Breast Pads

Nipple care products

(%)

Company analysis

아모레퍼시픽 (090430) BUY TP 470,000원

아모레G (002790) BUY TP 200,000원

LG생활건강 (051900) BUY TP 1,100,000원

BGF리테일 (027410) BUY TP 220,000원

GS리테일 (007070) BUY TP 70,000원

롯데하이마트 (071840) BUY TP 91,000원

아모레퍼시픽 (090430)

37

양지혜 02) 3777-8484

[email protected]

아모레퍼시픽 (090430) 박태윤 02) 3777-9124

[email protected] 2015.00.00

Earnings Preview 명실상부, 글로벌 화장품 리더! 투자의견 BUY (유지)

일본 화장품 기업을 이미 넘어서다

혁신제품과 적극적인 온라인 대응으로 글로벌 뷰티 트렌드 선도

단기 실적은 기대치를 소폭 하회하겠지만, 중장기 성장성은 높아

목표주가 470,000원 (유지)

Upside / Downside (%) 18.5 현재가 (10/02, 원) 396,500

Consensus target price (원) 485,000

Difference from consensus (%) (3.1) Forecast earnings & valuation

혁신제품과 적극적인 온라인 대응으로 차별화된 고성장

아모레퍼시픽의 최근 3년간의 성과는 일본 화장품 기업들 대비 월등한 우위를

보이고 있다. 가장 큰 원인은 1) 선도적인 혁신 제품에 따른 브랜드 성과와 2)

특히 중국 시장을 중심으로 온라인 채널로의 흐름에 적극적으로 대응한

결과이다. 따라서 중국 및 글로벌 화장품 시장에서 트렌드를 선도하며 성장을

본격화하고 있는 아모레퍼시픽에 대한 긍정적인 시각을 유지하며, 구조적인

고성장에 대한 높은 프리미엄은 충분히 적용 가능할 것으로 판단된다.

3Q 메르스로 면세점 채널 타격 불가피하나 해외법인 호실적 전망

아모레퍼시픽의 3분기 실적은 매출액 1조 1,135억원 (+11.7% YoY),

영업이익 1,572억원 (+6.5% YoY)이 예상된다. 메르스 사태로 면세점

채널에서 7~8월 매출 타격이 불가피했지만, 9월부터 면세점 채널은 플러스

전환 후 4분기 두 자릿수의 성장세를 회복할 전망이다. 홈쇼핑 및 온라인의

일시적인 둔화가 2분기에 이어 지속되는 가운데, 우수인력확보를 위한

인건비가 전년동기대비 소폭 증가할 것으로 예상된다. 중국 현지 및 미국 등

해외법인의 높은 성장세는 견조하게 이어질 전망이다.

중장기 글로벌 성장 잠재력은 여전히 높아

단기적으로 3분기 실적은 시장 컨센서스 (영업이익 1,792억원) 대비 소폭

하회하겠지만, 중장기적 관점에서 중국 현지법인 및 미국 등 기타

해외법인에서의 차별화된 혁신 상품을 통한 성장 잠재력은 충분한 것으로

판단된다. 또한 중국 온라인 및 직영몰 강화를 통한 옴니채널 전략을 추진하고

있으며, 미국 등 넥스트 차이나 공략도 점진적으로 이루어질 전망이다. 따라서

아모레퍼시픽에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 470,000원을 유지한다.

Fiscal year ending 2014 2015E 2016E 2017E

매출액 (십억원) 3,874 4,668 5,532 6,373

영업이익 (십억원) 564 763 920 1,066

순이익 (십억원) 385 586 718 832

EPS (원) 6,487 9,701 11,921 13,823

증감률 (%) 41.5 49.6 22.9 16.0

PER (X) 34.2 40.9 33.3 28.7

EV/EBITDA (X) 19.5 29.5 22.6 19.3

PBR (X) 5.7 8.6 7.2 6.1

ROE (%) 14.2 18.8 19.4 19.0

배당수익률 (%) 4.1 0.3 0.3 0.4 Performance

(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 9.5 (10.9) 21.9 69.2

KOSPI대비 상대수익률 6.7 (4.4) 24.8 69.5

Trading Data

시가총액 (십억원) 23,179

유통주식수 (백만주) 29

Free Float (%) 50.4

52주 최고/최저 (원) 445,000 / 214,455

거래대금 (3M, 십억원) 89

외국인 소유지분율 (%) 30.4

주요주주 지분율 (%) 아모레G외 7인 49.3


60

80

100

120

140

160

180

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000

10월 1월 4월 7월

주가 (좌, 원)KOSPI지수대비 (우, pts)


38

아모레퍼시픽 분기별 실적 추이 및 전망 (연결기준)

(단위: 십억원) 2013 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 2014 1Q15 2Q15 3Q15E 4Q15E 2015E

매출액 3,100.4 931.8 966.7 996.7 978.8 3,874.0 1,204.4 1,195.4 1,113.5 1,154.9 4,668.2

증감률 (YoY %) 8.8 15.9 21.0 25.7 38.9 25.0 29.3 23.7 11.7 18.0 20.5

매출원가 911.8 255.2 250.8 274.1 248.0 1,028.2 296.1 286.4 289.5 282.9 1,155.0

증감률 (YoY %) 7.6 8.8 9.0 11.2 23.5 12.8 16.0 14.2 5.6 14.1 12.3

매출원가율(%) 29.4 27.4 25.9 27.5 25.3 26.5 24.6 24.0 26.0 24.5 24.7

매출총이익 2,188.6 676.6 715.9 722.6 730.7 2,845.8 908.2 909.0 824.0 871.9 3,513.1

증감률 (YoY %) 9.3 18.8 25.8 32.3 45.0 30.0 34.2 27.0 14.0 19.3 23.4

매출총이익률 (%) 70.6 72.6 74.1 72.5 74.7 73.5 75.4 76.0 74.0 75.5 75.3

판관비 1,818.8 500.9 564.8 574.9 641.5 2,282.1 630.3 700.9 666.8 752.6 2,750.6

증감률 (YoY %) 11.1 16.7 17.8 25.8 41.5 25.5 25.8 24.1 16.0 17.3 20.5

판관비율 (%) 58.7 53.8 58.4 57.7 65.5 58.9 52.3 58.6 59.9 65.2 58.9

Personnel (인건비) 325.9 88.8 93.2 110.0 112.7 404.7 103.2 108.3 127.6 131.9 471.0

증감률 (YoY %) 9.7 13.0 10.0 30.5 44.1 24.2 16.2 16.2 16.0 17.0 16.4

매출액대비 (%) 10.5 9.5 9.6 11.0 11.5 10.4 8.6 9.1 11.5 11.4 10.1

A&P (광고판촉비) 388.5 96.0 111.6 97.6 119.6 424.8 115.0 147.5 112.2 137.5 512.3

증감률 (YoY %) (2.6) (3.5) (4.8) 4.6 52.4 9.3 19.8 32.2 15.0 15.0 20.6

매출액대비 (%) 12.5 10.3 11.5 9.8 12.2 11.0 9.5 12.3 10.1 11.9 11.0

Commission (수수료) 652.3 191.1 221.7 229.1 252.3 894.2 260.5 278.9 274.9 302.8 1,117.1

증감률 (YoY %) 14.4 27.3 37.7 36.8 45.3 37.1 36.3 25.8 20.0 20.0 24.9

매출액대비 (%) 21.0 20.5 22.9 23.0 25.8 23.1 21.6 23.3 24.7 26.2 23.9

기타 452.2 125.0 138.3 138.2 156.9 558.4 151.6 166.2 152.0 180.4 650.3

증감률 (YoY %) 22.1 23.9 18.7 23.6 27.6 23.5 21.3 20.2 10.0 15.0 16.4

영업이익 369.8 175.7 151.1 147.7 89.3 563.8 278.0 208.1 157.2 119.3 762.6

증감률 (YoY %) 1.2 25.3 68.8 65.2 76.1 52.4 58.2 37.7 6.5 33.7 35.3

영업이익률 (%) 11.9 18.9 15.6 14.8 9.1 14.6 23.1 17.4 14.1 10.3 16.3

자료: 아모레퍼시픽, KB투자증권 추정


39

아모레퍼시픽 세부 매출액 추이 및 전망 (연결기준)


매출액 3,100.4 931.8 966.7 996.7 978.8 3,874.0 1,204.4 1,195.4 1,113.5 1,154.9 4,668.2

증감률 (YoY %) 8.8 15.9 21.0 25.7 38.9 25.0 29.3 23.7 11.7 18.0 20.5

국내 Total 매출액 2,555.7 739.5 776.3 801.0 724.7 3,041.5 935.0 917.7 835.3 793.1 3,481.1

증감률 (YoY %) 5.3 9.5 19.4 22.4 25.9 19.0 26.4 18.2 4.3 9.4 14.5

Cosmetics

매출액 2,087.8 607.6 674.6 665.4 631.3 2,578.9 796.2 805.9 686.8 692.7 2,981.6

증감률 (YoY %) 6.0 12.3 22.9 30.2 29.7 23.5 31.0 19.5 3.2 9.7 15.6

Specialty store 376.1 110.1 117.6 105.7 92.8 426.2 119.6 122.9 111.5 98.8 452.8

증감률 (YoY %) 12.6 13.5 17.4 13.3 8.4 13.3 8.6 4.5 5.5 6.5 6.3

Discount store 164.8 44.2 41.9 38.6 35.9 160.6 42.9 41.8 38.8 36.3 159.8

증감률 (YoY %) (3.8) 2.8 (0.9) (3.5) (8.9) (2.5) (2.9) (0.2) 0.5 1.0 (0.5)

Online 293.8 92.0 101.1 102.1 100.5 395.7 129.2 109.7 113.3 125.6 477.9

증감률 (YoY %) 32.3 24.0 27.5 44.2 44.6 34.7 40.4 8.5 11.0 25.0 20.8

Department store 293.7 79.3 81.2 72.1 67.2 299.8 81.8 82.2 73.5 69.9 307.4

증감률 (YoY %) 1.4 3.3 2.1 4.3 (1.6) 2.1 3.2 1.2 2.0 4.0 2.5

Travel Retail 347.8 116.4 179.1 195.9 211.5 703.0 239.4 279.1 191.0 232.7 942.2

증감률 (YoY %) 31.5 76.6 125.9 100.3 101.8 102.1 105.7 55.8 (2.5) 10.0 34.0

Door to Door 562.4 152.9 140.7 137.9 114.5 546.0 169.8 156.2 144.8 120.2 591.0

증감률 (YoY %) (13.4) (10.1) (9.3) 8.0 4.6 (2.9) 11.1 11.0 5.0 5.0 8.2

Direct Sale 29.5 7.1 7.7 7.4 6.6 28.8 7.5 8.3 7.8 6.8 30.4

증감률 (YoY %) (18.7) (19.3) (8.3) 2.8 29.4 (2.4) 5.6 7.8 5.0 3.0 5.4

Others 20.0 5.5 5.4 5.7 2.3 18.9 5.9 5.9 6.1 2.4 20.3

증감률 (YoY %) (1.0) 5.8 8.0 9.6 (50.0) (5.5) 7.3 9.3 7.0 5.0 7.5

Mass Cosmetics & Sulloc

매출액 467.9 131.9 101.7 135.6 93.4 462.6 138.9 111.8 148.5 100.4 499.6

증감률 (YoY %) 6.9 (1.8) 0.4 (5.3) 4.8 (1.1) 5.3 9.9 9.5 7.5 8.0

해외 Total 매출액 539.8 192.4 190.4 195.7 254.0 832.5 269.3 277.7 278.2 361.8 1,187.0

증감률 (YoY %) 21.9 51.6 29.4 42.3 98.0 54.2 40.0 45.9 42.2 42.4 42.6

아시아 매출액 n/a 171.7 175.8 176.6 230.5 754.7 252.4 259.8 261.4 338.8 1,112.4

증감률 (YoY %) n/a n/a n/a n/a n/a n/a 47.0 47.8 48.0 47.0 47.4

유럽 매출액 n/a 22.6 17.6 19.4 21.7 81.3 16.5 15.0 16.5 19.5 67.5

증감률 (YoY %) n/a n/a n/a n/a n/a n/a (27.0) (14.8) (15.0) (10.0) (16.9)

미국 매출액 n/a 7.9 8.9 8.4 9.7 34.9 11.2 10.2 11.1 13.3 45.8

증감률 (YoY %) n/a n/a n/a n/a n/a n/a 41.8 14.6 32.0 37.0 31.2

자료: 아모레퍼시픽, KB투자증권 추정


40

손익계산서 (십억원) 재무상태표 (십억원)

2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

매출액 3,100 3,874 4,668 5,532 6,373 자산총계 3,402 3,855 4,246 4,929 5,714

증감률 (YoY %) 8.8 25.0 20.5 18.5 15.2 유동자산 968 1,427 1,635 2,050 2,526

매출원가 912 1,028 1,155 1,366 1,574 현금성자산 434 636 799 1,105 1,475

판매 및 일반관리비 1,819 2,282 2,751 3,246 3,733 매출채권 223 228 280 332 382

기타 0 0 0 0 0 재고자산 283 305 296 350 404

영업이익 370 564 763 920 1,066 기타 27 258 260 263 266

증감률 (YoY %) 1.2 52.4 35.3 20.6 15.9 비유동자산 2,434 2,427 2,611 2,879 3,187

EBITDA 493 700 832 1,071 1,237 투자자산 366 509 543 565 588

증감률 (YoY %) 5.7 41.8 18.9 28.8 15.5 유형자산 1,936 1,744 1,862 2,092 2,361

이자수익 11 14 10 23 26 무형자산 133 174 206 222 238

이자비용 2 3 0 0 0 부채총계 834 976 842 889 935

지분법손익 3 0 1 4 4 유동부채 543 651 648 705 761

기타 (18) (45) 1 (2) (2) 매입채무 298 367 296 351 404

세전계속사업손익 364 530 775 945 1,095 유동성이자부채 82 34 99 99 99

증감률 (YoY %) 0.5 45.9 46.1 22.0 15.9 기타 162 250 253 255 258

법인세비용 96 145 188 227 263 비유동부채 291 325 194 184 174

당기순이익 267 385 586 718 832 비유동이자부채 77 146 35 25 15

증감률 (YoY %) (0.7) 44.1 52.2 22.5 15.9 기타 214 179 159 159 159

순손익의 귀속 자본총계 2,568 2,878 3,404 4,040 4,779

지배주주 268 379 579 711 824 자본금 35 35 35 35 35

비지배주주 (1) 6 7 7 8 자본잉여금 720 720 720 720 720

이익률 (%) 이익잉여금 1,815 2,136 2,655 3,290 4,029

영업이익률 11.9 14.6 16.3 16.6 16.7 자본조정 (16) (33) (29) (29) (29)

EBITDA마진 15.9 18.1 17.8 19.4 19.4 지배주주지분 2,554 2,859 3,380 4,016 4,755

세전이익률 11.7 13.7 16.6 17.1 17.2 순차입금 (274) (456) (665) (981) (1,361)

순이익률 8.6 9.9 12.6 13.0 13.1 이자지급성부채 160 180 134 124 114

현금흐름표 (십억원) 주요 투자지표

2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

영업현금 427 586 566 814 948 Multiples (X, %, 원)

당기순이익 267 385 586 718 832 PER 21.8 34.2 40.9 33.3 28.7

자산상각비 124 136 69 151 171 PBR 2.8 5.7 8.6 7.2 6.1

기타비현금성손익 126 180 130 (4) (4) PSR 2.2 4.0 5.9 4.9 4.3

운전자본증감 (18) (0) (120) (52) (50) EV/EBITDA 12.2 19.5 29.5 22.6 19.3

매출채권감소 (증가) (28) 7 10 (52) (50) 배당수익률 6.5 4.1 0.3 0.3 0.4

재고자산감소 (증가) (15) (15) 22 (55) (53) EPS 4,585 6,487 9,701 11,921 13,823

매입채무증가 (감소) 15 31 4 55 53 BPS 35,110 38,918 45,991 54,971 65,442

기타 10 (24) (156) (0) (0) SPS 44,947 56,162 67,654 80,152 92,335

투자현금 (349) (491) (400) (431) (490) DPS 6,500 9,000 1,190 1,350 1,500

단기투자자산감소 (증가) 2 (150) (74) (15) (16) 수익성지표 (%)

장기투자증권감소 (증가) (1) (1) 2 4 4 ROA 8.3 10.6 14.5 15.7 15.6

설비투자 (323) (267) (268) (382) (440) ROE 10.9 14.2 18.8 19.4 19.0

유무형자산감소 (증가) (1) (50) (40) (16) (16) ROIC 12.4 17.5 22.5 24.2 25.1

재무현금 49 (46) (77) (92) (103) 안정성지표 (%, X)

차입금증가 (감소) 90 (3) (15) (10) (10) 부채비율 32.5 33.9 24.7 22.0 19.6

자본증가 (감소) (45) (46) (62) (82) (93) 순차입비율 n/c n/c n/c n/c n/c

배당금지급 45 46 62 82 93 유동비율 178.3 219.2 252.4 290.7 331.9

현금 증감 123 49 88 291 355 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a

총현금흐름 (Gross CF) 516 701 786 865 999 활동성지표 (회)

(-) 운전자본증가 (감소) (23) 101 114 52 50 총자산회전율 1.0 1.1 1.2 1.2 1.2

(-) 설비투자 323 267 268 382 440 매출채권회전율 15.0 17.2 18.4 18.1 17.9

(+) 자산매각 (1) (50) (40) (16) (16) 재고자산회전율 11.3 13.2 15.5 17.1 16.9

Free Cash Flow 215 283 365 416 492 자산/자본구조 (%)

(-) 기타투자 1 1 (2) (4) (4) 투하자본 74.0 67.8 67.0 64.6 62.3

잉여현금 214 282 367 420 496 차입금 5.9 5.9 3.8 3.0 2.3

자료: Fnguide, KB투자증권 주: EPS는 완전희석 EPS

아모레G (002790)

41

양지혜 02) 3777-8484

[email protected]

아모레G (002790) 박태윤 02) 3777-9124


Earnings Preview 이니스프리, 중국 매스티지 신시장이 열린다 투자의견 BUY (유지)

아시아 중산층 소비력 향상의 수혜 전망

4Q 면세점 채널 빠른 속도로 판매 회복될 것으로 예상됨

자회사 아모스프로페셔날과 에스트라는 견조한 성장세

목표주가 200,000원 (유지)



Difference from consensus (%) 0.0 Forecast earnings & valuation

중국 내 무인양품 (MUJI)과 이니스프리의 고성장이 주는 의미

최근 일본 료힌케이카쿠 무인양품 (MUJI)은 중국을 포함한 아시아 법인의

고성장세 두드러지고 있다. 이는 아시아 시장의 중산층 소비력이 향상되면서

무인양품과 같은 고품질의 저렴한 상품을 선호하는 소비자들이 크게 늘어나고

있기 때문으로 풀이된다. 무인양품의 중국 현지 매장 확대 속도의 흐름을

똑같이 보여주고 있는 것이 바로 이니스프리이다. 무인양품은 중국 내

108개의 점포를 확보하고 있으며, 2020년 300여개까지 확대할 계획이다.

이니스프리 또한 중국 내 164개의 점포를 확보하고 있으며, 2020년

800여개까지 늘어날 것으로 예상한다.

3Q 메르스 영향으로 다소 부진하나, 4Q 빠른 회복 전망

아모레G의 3분기 실적은 매출액 1조 3,485억원 (+11.5% YoY), 영업이익

1,885억원 (+8.4% YoY)이 예상되며, 시장 컨센서스 (매출액 1조 3,930억원,

영업이익 2,247억원)를 하회할 전망이다. 메르스 영향으로 면세점 채널의

매출이 타격을 받으면서 자회사 아모레퍼시픽과 이니스프리의 성장률이

일시적으로 둔화되겠지만, 4분기에는 빠른 속도로 회복될 것으로 예상한다.

아모스프로페셔날과 에스트라는 견조한 성장세가 이어갈 전망이다.

다각화된 뷰티 사업 포트폴리오 바탕으로 고성장세가 지속될 전망

아모레퍼시픽 내 중국 현지 성장률이 가장 높은 자회사 이니스프리 브랜드의

고성장세가 두드러질 전망이며, 지난해 부진했던 에스트라 (건강기능식품 및

코스메슈티컬)의 턴어라운드가 이어질 것으로 예상한다. 또한 살롱헤어케어

전문 브랜드인 아모스프로페셔날의 안정적인 고성장과 함께 퍼시픽글라스의

부자재 화장품 용기 사업 확장, 코스비젼의 Capa 증설 등 다각화된 뷰티 사업

포트폴리오 바탕으로 다채로운 투자 매력이 강화될 전망이다.


매출액 (십억원) 4,712 5,611 6,688 7,832

영업이익 (십억원) 659 880 1,086 1,275

순이익 (십억원) 497 682 868 1,019

EPS (원) 2,787 3,527 4,854 5,698

증감률 (%) 36.4 26.6 37.6 17.4

PER (X) 35.8 48.5 35.2 30.0

EV/EBITDA (X) 8.7 13.3 9.8 8.0

PBR (X) 5.3 7.6 5.5 4.1

ROE (%) 22.4 27.1 27.8 25.3


(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 1.8 (17.2) 20.8 46.2

KOSPI대비 상대수익률 (1.1) (10.7) 23.7 46.5

Trading Data



Free Float (%) 31.2

52주 최고/최저 (원) 208,000 / 96,200



주요주주 지분율 (%) 서경배외 8인 61.5


80

100

120

140

160

180

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

10월 1월 4월 7월


아모레G (002790)

42

아모레G 분기별 실적 추정 (연결기준)


매출액 3,895.4 1,139.7 1,176.8 1,209.0 1,186.4 4,711.9 1,443.8 1,413.2 1,348.5 1,405.4 5,610.9

증감률 (YoY %) 13.5 16.3 14.9 22.0 31.9 21.0 26.7 20.1 11.5 18.5 19.1

매출원가 1,199.5 319.9 323.4 341.7 323.2 1,308.2 372.9 345.7 357.4 380.9 1,456.8

증감률 (YoY %) 18.3 12.9 (0.2) 7.3 18.2 9.1 16.6 6.9 4.6 17.8 11.4

매출원가율(%) 30.8 28.1 27.5 28.3 27.2 27.8 25.8 24.5 26.5 27.1 26.0

매출총이익 2,695.9 819.8 853.4 867.4 863.2 3,403.8 1,070.9 1,067.5 991.1 1,024.5 4,154.1

증감률 (YoY %) 11.5 17.7 21.9 28.9 37.8 26.3 30.6 25.1 14.3 18.7 22.0

매출총이익률 (%) 69.2 71.9 72.5 71.7 72.8 72.2 74.2 75.5 73.5 72.9 74.0

판관비 2,226.2 605.9 681.1 693.5 764.2 2,744.7 750.2 823.8 802.7 897.4 3,274.1

증감률 (YoY %) 13.2 15.9 17.2 23.5 36.3 23.3 23.8 21.0 15.7 17.4 19.3

판관비율 (%) 57.1 53.2 57.9 57.4 64.4 58.3 52.0 58.3 59.5 63.9 58.4

Personnel (인건비) 387.5 105.3 109.9 127.1 127.0 469.4 119.2 123.1 146.2 146.1 534.5

증감률 (YoY %) 10.1 12.1 8.8 26.5 38.0 21.1 13.2 12.0 15.0 15.0 13.9

매출액대비 (%) 9.9 9.2 9.3 10.5 10.7 10.0 8.3 8.7 10.8 10.4 9.5

A&P (광고판촉비) 465.8 114.6 134.1 114.9 146.9 510.5 136.0 170.4 128.7 166.0 601.1

증감률 (YoY %) (1.5) (4.7) (1.7) 3.6 49.6 9.6 18.7 27.1 12.0 13.0 17.7

매출액대비 (%) 12.0 10.1 11.4 9.5 12.4 10.8 9.4 12.1 9.5 11.8 10.7

Commission (수수료) 828.8 238.5 273.8 286.7 307.2 1,106.2 317.6 335.2 338.3 374.8 1,365.9

증감률 (YoY %) 19.0 27.6 34.7 33.2 37.4 33.5 33.2 22.4 18.0 22.0 23.5

매출액대비 (%) 21.3 20.9 23.3 23.7 25.9 23.5 22.0 23.7 25.1 26.7 24.3

기타 544.2 147.5 163.3 164.8 183.1 658.7 177.4 195.1 189.5 210.6 772.6

증감률 (YoY %) 21.9 21.0 16.2 22.1 24.7 21.0 20.3 19.5 15.0 15.0 17.3

영업이익 469.8 213.9 172.3 173.9 99.0 659.1 320.7 243.6 188.5 127.1 880.0

증감률 (YoY %) 4.3 23.1 44.9 56.4 53.5 40.3 49.9 41.4 8.4 28.4 33.5

영업이익률 (%) 12.1 18.8 14.6 14.4 8.3 14.0 22.2 17.2 14.0 9.0 15.7

자료: 아모레G, KB투자증권 추정

아모레G (002790)

43

아모레G 부문별 상세 실적 추정 (연결기준)


COSMETICS 3,819.4 1,130.6 1,171.3 1,205.7 1,184.2 4,691.8 1,443.3 1,428.7 1,342.7 1,394.3 5,609.0

증감률 (YoY %) 12.3 15.0 19.3 23.9 34.3 22.8 27.7 22.0 11.4 17.7 19.5

영업이익 457.2 209.9 172.9 173.1 101.5 657.4 320.5 242.2 188.5 135.8 888.1

증감률 (YoY %) 5.4 22.0 54.2 58.7 58.5 43.8 52.7 40.1 8.9 33.9 35.1

영업이익률 (%) 12.0 18.6 14.8 14.4 8.6 14.0 22.2 17.0 14.0 9.7 15.8

Amorepacific

매출액 3,100.4 931.8 966.7 996.7 978.8 3,874.0 1,204.4 1,195.4 1,113.5 1,154.9 4,668.2

증감률 (YoY %) 8.8 15.9 21.0 25.7 38.9 24.9 29.3 23.7 11.7 18.0 20.5

영업이익 369.8 175.7 151.1 147.7 89.3 563.8 278.0 208.1 157.2 119.3 762.6

증감률 (YoY %) 1.5 25.3 68.8 65.2 76.1 52.4 58.2 37.7 6.5 33.7 35.3

영업이익률 (%) 11.9 18.9 15.6 14.8 9.1 14.6 23.1 17.4 14.1 10.3 16.3

Etude

매출액 n/a 72.8 69.3 77.1 75.4 306.5 71.6 64.4 81.0 79.2 296.1

증감률 (YoY %) n/a n/a n/a n/a n/a n/a (1.6) (7.1) 5.0 5.0 (3.4)

영업이익 n/a 7.1 0.1 1.7 (0.7) 5.6 3.5 (0.1) 1.8 (0.8) 4.4

증감률 (YoY %) n/a n/a n/a n/a n/a n/a (50.7) (200.0) 4.0 12.0 (21.7)

영업이익률 (%) n/a 9.8 0.1 2.2 (0.9) 1.8 4.9 (0.2) 2.2 (1.0) 1.5

Innisfree

매출액 332.8 106.0 115.8 117.4 117.4 456.7 142.6 146.5 135.0 146.8 570.9

증감률 (YoY %) 45.1 34.3 38.0 36.8 39.4 37.2 34.5 26.5 15.0 25.0 25.0

영업이익 49.8 24.2 19.9 20.5 11.8 76.5 35.4 30.3 25.6 15.9 107.3

증감률 (YoY %) 37.2 43.2 63.1 64.0 43.9 53.6 46.3 52.3 25.0 35.0 40.2

영업이익률 (%) 15.0 22.8 17.2 17.5 10.1 16.8 24.8 20.7 19.0 10.9 18.8

AMOS Professional

매출액 48.9 14.4 13.2 14.4 12.6 54.6 17.7 15.6 17.1 15.0 65.4

증감률 (YoY %) 14.8 12.5 7.3 14.3 12.5 11.7 22.9 18.2 18.5 19.0 19.7

영업이익 11.5 4.2 3.1 3.2 1.1 11.6 4.8 3.9 3.9 1.3 13.9

증감률 (YoY %) 18.6 10.5 (3.1) 10.3 (31.3) 0.9 14.3 25.8 20.4 22.0 19.8

영업이익률 (%) 23.5 29.2 23.5 22.2 8.7 21.2 27.1 25.0 22.6 9.0 21.3

Non-Costmetics 270.6 57.2 70.0 55.8 61.1 244.2 61.5 69.8 55.8 61.1 248.2

증감률 (YoY %) (1.5) (12.3) (4.4) (15.3) (7.8) (9.8) 7.5 (0.3) 0.0 0.0 1.6

영업이익 9.5 0.1 (0.1) (2.3) (2.4) (4.7) (0.6) 1.6 0.0 0.0 1.0

증감률 (YoY %) (25.8) (93.3) (102.5) (253.3) 적전 적전 적전 흑전 n/a n/a (120.5)

영업이익률 (%) 3.5 0.2 (0.1) (4.1) (3.9) (1.9) (1.0) 2.2 0.0 0.0 0.4

자료: 아모레G, KB투자증권 추정

아모레G (002790)

44


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

매출액 3,895 4,712 5,611 6,688 7,832 자산총계 4,922 5,500 5,996 6,903 7,959

증감률 (YoY %) 13.5 21.0 19.1 19.2 17.1 유동자산 1,552 2,098 2,383 2,996 3,713

매출원가 1,199 1,308 1,457 1,739 2,036 현금성자산 894 1,197 1,421 1,900 2,474

판매 및 일반관리비 2,226 2,745 3,274 3,863 4,520 매출채권 251 255 314 375 439

기타 0 0 0 0 (0) 재고자산 342 372 371 442 518

영업이익 470 659 880 1,086 1,275 기타 66 274 277 280 282

증감률 (YoY %) 4.3 40.3 33.5 23.4 17.5 비유동자산 3,370 3,402 3,613 3,906 4,246

EBITDA 627 833 967 1,272 1,478 투자자산 430 638 683 711 740

증감률 (YoY %) 8.6 32.9 16.2 31.4 16.3 유형자산 2,288 2,070 2,171 2,353 2,580

이자수익 27 30 20 47 55 무형자산 651 694 760 843 926

이자비용 3 3 0 0 0 부채총계 1,013 1,176 1,060 1,138 1,221

지분법손익 4 1 2 2 2 유동부채 644 773 767 836 908

기타 (16) (6) 8 8 8 매입채무 333 415 341 406 476

세전계속사업손익 482 682 909 1,143 1,340 유동성이자부채 84 48 113 113 113

증감률 (YoY %) 2.4 41.5 33.4 25.6 17.3 기타 227 310 313 316 320

법인세비용 127 184 228 274 322 비유동부채 369 403 293 303 313

당기순이익 355 497 682 868 1,019 비유동이자부채 77 121 45 45 45

증감률 (YoY %) 2.4 40.1 37.1 27.4 17.3 기타 291 283 247 257 268

순손익의 귀속 자본총계 3,909 4,323 4,936 5,764 6,737

지배주주 163 222 285 391 458 자본금 44 44 44 44 44

비지배주주 192 275 397 478 560 자본잉여금 696 696 696 696 696

이익률 (%) 이익잉여금 1,534 1,729 2,119 2,947 3,920

영업이익률 12.1 14.0 15.7 16.2 16.3 자본조정 (148) (151) (150) (150) (150)

EBITDA마진 16.1 17.7 17.2 19.0 18.9 지배주주지분 2,126 2,318 2,710 3,537 4,510

세전이익률 12.4 14.5 16.2 17.1 17.1 순차입금 (732) (1,029) (1,262) (1,741) (2,315)

순이익률 9.1 10.6 12.2 13.0 13.0 이자지급성부채 161 168 158 158 158


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

영업현금 540 691 688 997 1,161 Multiples (X, %, 원)

당기순이익 355 497 682 868 1,019 PER 22.8 35.8 48.5 35.2 30.0

자산상각비 157 174 88 186 203 PBR 2.8 5.3 7.6 5.5 4.1

기타비현금성손익 148 166 178 8 9 PSR 1.1 1.9 2.6 2.2 1.9

운전자본증감 (37) (8) (139) (66) (70) EV/EBITDA 5.0 8.7 13.3 9.8 8.0

매출채권감소 (증가) (42) 3 (3) (60) (64) 배당수익률 5.4 3.3 0.3 0.3 0.3

재고자산감소 (증가) (11) (24) 14 (71) (76) EPS 2,043 2,787 3,527 4,854 5,698

매입채무증가 (감소) (1) 29 14 65 69 BPS 16,590 18,833 22,611 31,247 41,565

기타 17 (17) (164) 0 0 SPS 43,817 53,592 65,065 77,558 90,820

투자현금 (412) (594) (454) (511) (577) DPS 2,500 3,250 470 530 570

단기투자자산감소 (증가) 0 0 (17) (34) (36) 수익성지표 (%)

장기투자증권감소 (증가) 3 (201) 72 0 0 ROA 7.5 9.5 11.9 13.5 13.7

설비투자 (385) (333) (291) (368) (431) ROE 17.3 22.4 27.1 27.8 25.3

유무형자산감소 (증가) (9) (56) (75) (83) (83) ROIC 11.4 15.0 19.1 21.7 23.2

재무현금 13 (44) (77) (41) (46) 안정성지표 (%, X)

차입금증가 (감소) 80 8 (5) 0 0 부채비율 25.9 27.2 21.5 19.7 18.1

자본증가 (감소) (40) (54) (72) (41) (46) 순차입비율 n/a n/a n/a n/a n/a

배당금지급 51 54 72 41 46 유동비율 240.9 271.4 310.6 358.6 408.8

현금 증감 137 53 157 445 538 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a

총현금흐름 (Gross CF) 660 837 947 1,063 1,230 활동성지표 (회)

(-) 운전자본증가 (감소) (13) 77 132 66 70 총자산회전율 0.8 0.9 1.0 1.0 1.1

(-) 설비투자 385 333 291 368 431 매출채권회전율 16.2 18.6 19.7 19.4 19.3

(+) 자산매각 (9) (56) (75) (83) (83) 재고자산회전율 11.5 13.2 15.1 16.4 16.3


(-) 기타투자 (3) 201 (72) (0) (0) 투하자본 70.3 64.0 63.3 60.4 57.7

잉여현금 281 171 521 546 647 차입금 4.0 3.7 3.1 2.7 2.3


LG생활건강 (051900)

45

양지혜 02) 3777-8484

[email protected]

LG생활건강 (051900) 박태윤 02) 3777-9124


Earnings Preview 중국발 (發) 성장 모멘텀, 화장품에서 생활용품까지 투자의견 BUY (유지)

일본 생활용품 업체들, 중국법인 고성장으로 기업가치 레벨업

3Q 면세점 채널 선방과 함께 음료 부문의 호실적이 예상됨

화장품에 이어 생활용품의 해외 성장 모멘텀 부각될 전망

목표주가 1,100,000원 (상향)


Consensus target price (원) 1,015,000


중국 진출이 가시화된 일본 생활용품 업체들의 높은 프리미엄 적용

일본 최대 생활소비재 기업 가오는 최근 생활용품의 성장세가 두드러지고

있는데, 이는 중국인들이 선호하는 베이비용품 (기저귀 등)이 40%대의 높은

성장세를 보이고 있고, 여기에 아이마스크 (Megrhythm)가 중국인

관광객들에게 크게 히트 치면서 좋은 성과를 보이고 있기 때문이다. 일본의

유아용품 업체 피죤 또한 독보적인 시장 지배력과 우수한 제품력, 철저한

현지화 전략으로 중국 및 미국 등에서 높은 성장을 나타내고 있다. 이처럼

가오와 피죤은 특히 중국 현지법인에서의 높은 성장으로 전사적인 기업가치가

Level-up 되면서 양호한 주가 흐름으로 이어지고 있다.

3Q 메르스 타격에도 면세점 채널 선방과 함께 음료 호실적 전망

LG생활건강의 3분기 실적은 매출액 1조 3,002억원 (+5.7% YoY), 영업이익

1,705억원 (+13.5% YoY)이 예상되며, 시장 컨센서스 (매출액 1조

3,426억원, 영업이익 1,728억원)를 대체로 충족할 전망이다. 3분기 메르스

타격에도 면세점 채널에서 기존 후 브랜드의 입점 확대와 숨 등 신규 브랜드

확장으로 전년동기대비 15% 성장한 것으로 추정되며, 음료 부문이 우호적인

날씨에 따른 매출 성장과 수익성 개선으로 호실적 (매출액 +4.4% YoY,

영업이익 +26.5% YoY)을 달성할 것으로 예상된다.

화장품에 이어 생활용품의 해외 성장 모멘텀 부각, 목표주가 상향

최근 LG생활건강은 화장품뿐만 아니라 생활용품에서도 중국 현지 진출을

가시화하고 있으며, 따라서 중국 현지법인의 성장 모멘텀이 화장품에서

생활용품까지 확대될 전망이다. 따라서 LG생활건강에 대해 투자의견 BUY를

유지하고, 양호한 실적 성장 추세를 반영하여 목표주가를 1,030,000원에서

1,100,000원으로 상향한다.


매출액 (십억원) 4,677 5,168 5,816 6,467

영업이익 (십억원) 511 649 791 910

순이익 (십억원) 355 463 586 679

EPS (원) 22,373 28,613 36,316 42,165

증감률 (%) (2.2) 27.9 26.9 16.1

PER (X) 27.8 31.1 24.5 21.1

EV/EBITDA (X) 17.6 19.7 16.1 13.8

PBR (X) 6.7 7.8 6.3 5.1

ROE (%) 23.3 25.3 25.8 24.1


(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 13.8 13.8 11.2 76.1

KOSPI대비 상대수익률 10.9 20.3 14.2 76.4

Trading Data



Free Float (%) 59.6

52주 최고/최저 (원) 933,000 / 486,000



주요주주 지분율 (%) LG외 2인 34.0


80

100

120

140

160

180

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

10월 1월 4월 7월



46

LG생활건강 분기별 실적 추이 전망 (연결기준)

(단위: 십억원) 2012 2013 2014 2015E 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15E 4Q15E

매출액 3,896.2 4,326.3 4,677.0 5,167.7 1,128.4 1,142.3 1,230.4 1,175.9 1,301.9 1,311.0 1,300.2 1,254.6

생활용품 1,266.1 1,442.4 1,489.0 1,593.7 401.9 340.2 408.7 351.2 415.9 368.0 432.8 377.0

화장품 1,479.0 1,661.6 1,895.7 2,317.4 453.6 464.2 480.2 557.9 610.3 595.7 510.7 600.7

음료 1,151.2 1,222.2 1,219.1 1,256.6 272.9 338.0 341.5 266.7 275.8 347.3 356.7 276.8

매출원가 1,903.2 2,031.8 2,101.6 2,202.1 513.5 519.4 554.8 514.2 539.8 553.9 571.0 537.7

판관비 1,547.5 1,798.0 2,064.0 2,316.1 486.6 501.5 525.4 550.6 581.9 589.0 558.7 584.6

영업이익 445.5 496.4 511.1 649.3 128.3 121.5 150.2 111.1 178.5 168.0 170.5 132.3

생활용품 144.2 158.2 159.9 186.7 44.9 30.3 58.0 26.7 52.0 38.6 65.8 30.3

화장품 212.2 233.1 272.7 363.3 66.5 63.1 63.9 79.2 109.2 95.1 68.9 90.0

음료 89.1 105.1 78.9 99.6 16.9 28.1 28.3 5.6 17.4 34.4 35.8 12.0

증감률 (YoY %)

매출액 12.7 11.0 8.1 10.5 5.2 6.2 6.8 14.5 15.4 14.8 5.7 6.7

생활용품 6.8 13.9 3.2 7.0 6.9 2.7 (1.3) 9.3 3.5 8.2 5.9 7.4

화장품 20.5 12.3 14.1 22.2 4.8 11.7 22.6 32.2 34.5 28.3 6.3 7.7

음료 10.3 6.2 (0.3) 3.1 3.4 2.8 (1.4) (5.8) 1.1 2.8 4.4 3.8

매출원가 9.6 6.8 3.4 4.8 4.0 2.9 0.5 6.8 5.1 6.6 2.9 4.6

판관비 14.7 16.2 14.8 12.2 12.5 11.3 15.7 19.6 19.6 17.4 6.3 6.2

영업이익 20.3 11.4 3.0 27.0 (12.1) 1.1 3.2 31.0 39.1 38.3 13.5 19.1

매출액대비 (%)

생활용품 32.5 33.3 31.8 30.8 35.6 29.8 33.2 29.9 31.9 28.1 33.3 30.1

화장품 38.0 38.4 40.5 44.8 40.2 40.6 39.0 47.4 46.9 45.4 39.3 47.9

음료 29.5 28.3 26.1 24.3 24.2 29.6 27.8 22.7 21.2 26.5 27.4 22.1

매출원가 48.8 47.0 44.9 42.6 45.5 45.5 45.1 43.7 41.5 42.3 43.9 42.9

판관비 39.7 41.6 44.1 44.8 43.1 43.9 42.7 46.8 44.7 44.9 43.0 46.6

영업이익 11.4 11.5 10.9 12.6 11.4 10.6 12.2 9.4 13.7 12.8 13.1 10.5

생활용품 11.4 11.0 10.7 11.7 11.2 8.9 14.2 7.6 12.5 10.5 15.2 8.0

화장품 14.3 14.0 14.4 15.7 14.7 13.6 13.3 14.2 17.9 16.0 13.5 15.0

음료 7.7 8.6 6.5 7.9 6.2 8.3 8.3 2.1 6.3 9.9 10.0 4.4

자료: LG생활건강, KB투자증권 추정


47

LG생활건강 채널별 실적 추이 전망 (연결기준)


생활용품 사업부 1,442.4 401.9 340.2 408.7 351.2 1,501.9 415.9 368.0 432.8 377.0 1,593.7

증감률 (YoY %) 13.9 6.9 2.7 (1.3) 9.3 4.1 3.5 8.2 5.9 7.4 6.1

Exclusive Distributor 173.8 45.0 40.8 48.6 41.8 176.3 50.7 46.0 53.5 46.0 196.2

증감률 (YoY %) (3.2) (2.6) 1.9 (1.3) 9.3 1.4 12.7 12.7 10.0 10.0 11.3

Modern Channel 524.5 142.3 112.9 155.7 116.9 527.9 149.7 115.2 160.4 120.5 545.8

증감률 (YoY %) 5.5 3.4 0.3 (4.5) 5.2 0.7 5.2 2.0 3.0 3.0 3.4

Raw Materials 204.4 52.2 51.7 50.3 49.9 204.1 48.7 55.6 51.8 51.4 207.4

증감률 (YoY %) 12.3 8.6 (2.4) (3.6) (2.4) (0.1) (6.9) 7.5 3.0 3.0 1.6

Online / Homeshopping 162.4 50.2 46.3 53.5 48.1 198.2 60.7 51.9 61.6 55.3 229.5

증감률 (YoY %) n/a 27.3 17.4 20.9 22.7 22.0 20.9 12.1 15.0 15.0 15.8

Others 377.4 112.1 88.5 100.5 94.5 395.6 106.1 99.4 105.6 103.9 414.9

증감률 (YoY %) n/a 7.3 2.7 (4.4) 15.7 4.8 (5.4) 12.3 5.0 10.0 4.9

화장품 사업부 1,661.6 453.6 464.2 480.2 557.9 1,956.0 610.3 595.7 510.7 600.7 2,317.4

증감률 (YoY %) 12.3 4.8 11.7 22.6 32.2 17.7 34.5 28.3 6.3 7.7 18.5

Dept. Store (ex. Online dept) 152.2 41.7 41.3 34.6 40.7 158.3 43.9 42.3 35.6 41.9 163.8

증감률 (YoY %) n/a 1.5 3.6 2.7 8.4 4.0 5.3 2.4 3.0 3.0 3.4

Duty Free Shops 99.0 37.6 58.5 82.6 121.1 299.8 150.7 141.2 95.0 133.2 520.1

증감률 (YoY %) n/a 77.6 142.8 214.8 341.4 202.9 300.4 141.4 15.0 10.0 73.5

Home Visit 160.5 44.5 50.6 52.3 54.7 202.1 69.6 69.1 57.6 57.4 253.7

증감률 (YoY %) (5.1) (5.7) 23.0 37.8 60.0 25.9 56.5 36.6 10.0 5.0 25.5

Other Domestic Channels 557.0 147.9 127.7 129.7 124.4 529.6 165.4 109.0 123.2 118.2 515.8

증감률 (YoY %) n/a (7.1) (10.7) (0.6) (0.1) (4.9) 11.8 (14.6) (5.0) (5.0) (2.6)

Mass (TFS including VDL,F&P) 547.1 146.1 151.3 150.3 162.9 610.6 157.5 157.3 156.3 172.7 643.7

증감률 (YoY %) 34.5 18.9 15.7 10.9 3.2 11.6 7.8 3.9 4.0 6.0 5.4

Others 145.9 36.3 35.3 30.7 55.2 157.5 48.8 47.7 43.0 77.3 216.8

증감률 (YoY %) n/a (10.8) (3.5) 9.0 36.3 7.9 34.5 35.1 40.0 40.0 37.6

음료 사업부 1,222.2 272.9 338.0 341.5 266.7 1,219.1 275.8 347.3 356.7 276.8 1,256.6

증감률 (YoY %) 6.2 3.4 2.8 (1.4) (5.8) (0.3) 1.1 2.8 4.4 3.8 3.1

Discount store 83.1 21.0 22.0 21.2 16.5 80.7 16.5 21.5 21.4 16.9 76.3

증감률 (YoY %) (2.6) 13.8 (1.8) (10.1) (11.5) (2.9) (21.2) (2.0) 1.0 2.0 (5.4)

Chain super 57.5 13.4 15.9 16.7 12.3 58.3 13.0 16.3 17.1 12.6 59.0

증감률 (YoY %) 7.3 7.9 5.0 (1.4) (5.8) 1.3 (3.1) 2.8 2.0 3.0 1.3

CVS 134.4 29.7 42.9 41.7 30.9 145.3 39.2 52.1 47.9 33.4 172.6

증감률 (YoY %) 10.5 10.5 15.5 6.5 (0.7) 8.1 31.7 21.4 15.0 8.0 18.8

Small Supermarket 265.5 54.3 71.3 72.7 52.0 250.4 51.9 70.5 74.2 53.6 250.1

증감률 (YoY %) 7.2 (0.1) (4.1) (5.0) (13.8) (5.7) (4.5) (1.1) 2.0 3.0 (0.1)

Agricultural Coop 43.7 9.3 12.8 13.7 9.3 45.1 9.4 13.5 14.1 9.5 46.5

증감률 (YoY %) n/a 13.5 2.8 (3.8) 6.3 3.4 1.1 5.5 3.0 2.0 3.1

Off-Premise 583.8 128.0 164.9 166.0 121.1 580.0 125.2 174.0 174.6 126.0 599.8

증감률 (YoY %) n/a 6.4 2.1 (2.4) (8.3) (0.7) (2.2) 5.5 5.2 4.1 3.4

Wholesaler 344.8 75.9 87.9 90.2 70.7 324.6 76.4 91.3 93.8 72.1 333.6

증감률 (YoY %) 1.9 (7.5) (2.5) (2.9) (11.5) (5.9) 0.7 3.9 4.0 2.0 2.8

Others 293.3 69.0 85.2 85.7 74.9 314.9 81.1 82.3 88.3 78.7 330.4

증감률 (YoY %) n/a 12.8 10.7 2.7 4.6 7.4 17.4 (3.4) 3.0 5.0 4.9

On-Premise 638.4 144.9 173.1 175.5 145.6 639.1 150.6 173.3 182.1 150.8 656.7

증감률 (YoY %) n/a 1.0 3.4 (0.4) (3.7) 0.1 3.9 0.1 3.7 3.5 2.8

자료: LG생활건강, KB투자증권 추정


48


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

매출액 4,326 4,677 5,168 5,816 6,467 자산총계 3,435 3,828 3,991 4,391 4,871

증감률 (YoY %) 11.0 8.1 10.5 12.5 11.2 유동자산 981 1,214 1,273 1,567 1,927

매출원가 2,032 2,102 2,202 2,466 2,729 현금성자산 156 356 373 557 806

판매 및 일반관리비 1,798 2,064 2,316 2,559 2,828 매출채권 424 427 454 511 568

기타 0 (0) (0) 0 (0) 재고자산 376 411 426 480 533

영업이익 496 511 649 791 910 기타 26 20 20 20 20

증감률 (YoY %) 11.4 2.9 27.1 21.8 15.1 비유동자산 2,454 2,614 2,718 2,823 2,944

EBITDA 607 632 780 934 1,065 투자자산 146 166 187 195 203

증감률 (YoY %) 9.5 4.2 23.4 19.7 14.0 유형자산 1,022 1,102 1,184 1,289 1,409

이자수익 3 5 8 9 10 무형자산 1,286 1,346 1,347 1,340 1,332

이자비용 37 38 32 26 22 부채총계 1,960 2,120 1,900 1,794 1,691

지분법손익 4 5 7 6 6 유동부채 982 1,036 1,085 1,103 1,122

기타 8 (4) (11) 2 2 매입채무 383 416 442 498 554

세전계속사업손익 473 480 620 782 906 유동성이자부채 398 369 390 350 310

증감률 (YoY %) 10.0 1.4 29.2 26.0 15.9 기타 201 251 253 256 258

법인세비용 108 126 157 195 226 비유동부채 978 1,084 815 691 569

당기순이익 366 355 463 586 679 비유동이자부채 734 840 603 503 403

증감률 (YoY %) 17.2 (3.0) 30.7 26.5 15.9 기타 244 245 212 188 166

순손익의 귀속 자본총계 1,475 1,709 2,090 2,597 3,180

지배주주 357 349 456 577 669 자본금 89 89 89 89 89

비지배주주 8 5 7 9 10 자본잉여금 97 97 97 97 97

이익률 (%) 이익잉여금 1,415 1,689 2,081 2,588 3,171

영업이익률 11.5 10.9 12.6 13.6 14.1 자본조정 (192) (238) (249) (249) (249)

EBITDA마진 14.0 13.5 15.1 16.1 16.5 지배주주지분 1,409 1,637 2,019 2,525 3,109

세전이익률 10.9 10.3 12.0 13.4 14.0 순차입금 976 852 620 296 (93)

순이익률 8.5 7.6 9.0 10.1 10.5 이자지급성부채 1,132 1,209 993 853 713


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E


당기순이익 366 355 463 586 679 PER 24.0 27.8 31.1 24.5 21.1

자산상각비 110 121 131 143 155 PBR 6.9 6.7 7.8 6.3 5.1

기타비현금성손익 163 185 100 (30) (27) PSR 2.2 2.4 3.1 2.7 2.4

운전자본증감 (92) (32) (79) (53) (53) EV/EBITDA 16.5 17.6 19.7 16.1 13.8

매출채권감소 (증가) (44) 11 (20) (57) (57) 배당수익률 0.7 0.6 0.5 0.6 0.6

재고자산감소 (증가) (49) (32) (9) (53) (54) EPS 22,877 22,373 28,613 36,316 42,165

매입채무증가 (감소) 42 3 3 55 56 BPS 79,516 92,417 113,938 142,527 175,446

기타 (41) (14) (53) 2 2 SPS 244,174 263,971 291,664 328,239 365,002

투자현금 (493) (278) (202) (244) (270) DPS 3,750 4,000 4,490 5,420 5,710

단기투자자산감소 (증가) (1) (6) (3) (1) (1) 수익성지표 (%)

장기투자증권감소 (증가) 1 0 2 4 4 ROA 11.8 9.8 11.9 14.0 14.7

설비투자 (134) (187) (187) (233) (259) ROE 28.0 23.3 25.3 25.8 24.1

유무형자산감소 (증가) (2) 5 (6) (8) (8) ROIC 17.9 15.4 18.8 21.5 23.2

재무현금 185 8 (290) (220) (236) 안정성지표 (%, X)

차입금증가 (감소) 260 72 (222) (140) (140) 부채비율 132.8 124.1 90.9 69.1 53.2

자본증가 (감소) (63) (64) (67) (80) (96) 순차입비율 66.2 49.9 29.7 11.4 n/c

배당금지급 63 64 67 80 96 유동비율 99.9 117.2 117.3 142.1 171.8

현금 증감 78 195 13 184 248 이자보상배율 14.5 15.9 26.6 47.4 76.7


(-) 운전자본증가 (감소) 51 (50) 13 53 53 총자산회전율 1.4 1.3 1.3 1.4 1.4

(-) 설비투자 134 187 187 233 259 매출채권회전율 10.7 11.0 11.7 12.1 12.0

(+) 자산매각 (2) 5 (6) (8) (8) 재고자산회전율 12.5 11.9 12.3 12.8 12.8


(-) 기타투자 (1) (0) (2) (4) (4) 투하자본 88.9 82.8 82.6 79.1 75.1

잉여현금 452 529 490 410 491 차입금 43.4 41.4 32.2 24.7 18.3


BGF리테일 (027410)

49

양지혜 02) 3777-8484

[email protected]

BGF리테일 (027410) 박태윤 02) 3777-9124


Earnings Preview 편의점 CU의 차별화 상품은 남다르다 투자의견 BUY (유지)

일본 편의점, PB상품 강화로 소매유통 시장 내 점유율 상승세

매출 고성장과 함께 효율성 개선으로 영업이익 크게 증가 예상

CU의 차별화 상품을 바탕으로 안정적 고성장과 현금 창출 전망

목표주가 220,000원 (유지)



Difference from consensus (%) (4.3) Forecast earnings & valuation

일본 식품 소비 지출액 내 편의점 비중의 꾸준한 상승

한국 또한 일본의 사회적 구조 흐름을 따라가고 있다는 점을 감안할 때 한국

소매 유통 시장 내 편의점 비중 확대도 지속될 전망이다. 일본 편의점은 최근

3년간 PB상품 강화로 일본 식품 소비 지출액 내 비중을 꾸준히 확대하고

있다. 일본 편의점 업체들의 담배 비중은 20~30%, 신선/즉석식품 비중은

30%인 반면, 한국 편의점 업체들의 담배 비중은 40%, 신선/즉석식품 비중은

10% 수준에 불과하여 한국 편의점의 상품믹스 개선 여지는 충분하다.

3Q 매출 고성장과 함께 효율성 개선으로 영업이익 급증할 전망

BGF리테일의 3분기 실적은 매출액 1조 1,781억원 (+29.3% YoY), 영업이익

589억원 (+33.7% YoY)이 예상되며, 시장 컨센서스 (매출액 1조 1,611억원,

영업이익 582억원)를 충족할 전망이다. 편의점 점포수가 전년동기대비 9.1%

크게 증가한 가운데 우호적인 영업환경 (담뱃값 인상, 음료 및 즉석식품 판매

호조 등)으로 기존점 성장률 또한 20%대 높은 수준을 달성한 것으로

추정된다. 또한 효율적인 비용 집행으로 영업이익은 전년동기대비 33.7%

크게 증가할 전망이다.

점포 효율성 개선과 차별화된 PB상품 비중 확대로 수익성 향상

BGF리테일은 차별화된 상품 (PB, NPB, CU 전용상품)과 간편 식품 강화를

통해 소비자들의 반복 구매를 유도하고, 충성도를 높이고 있다. 또한 선도적인

물류 시스템을 구축하고 있어, 효율적인 SKU 관리로 점포 수익성이 강화되고

장기 운영 점포 수가 지속적으로 증가하면서 안정적인 영업현금 창출이

예상된다. 따라서 BGF리테일에 대한 투자의견 BUY와 목표주가

220,000원을 유지한다.


매출액 (십억원) 3,368 4,205 4,746 5,243

영업이익 (십억원) 124 188 209 246

순이익 (십억원) 101 154 179 209

EPS (원) 4,125 6,259 7,313 8,535

증감률 (%) 51.7 16.8 16.7

PER (X) 18.5 31.8 27.2 23.3

EV/EBITDA (X) 6.6 15.6 14.6 12.4

PBR (X) 3.7 7.5 6.1 5.0

ROE (%) 27.0 24.5 23.0 22.1


(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 8.4 10.9 67.2 215.9

KOSPI대비 상대수익률 5.6 17.4 70.2 216.2

Trading Data



Free Float (%) 29.1

52주 최고/최저 (원) 231,500 / 63,000



주요주주 지분율 (%) 홍석조외 29인 61.4


80

140

200

260

320

380

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

10월 1월 4월 7월



50

BGF리테일 분기별 실적 추이 및 전망

(단위: 십억원) 2014 2015E 2016E 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15E 4Q15E

매출액 (연결기준) 3,368.0 4,204.7 4,746.1 733.3 849.8 911.2 873.7 884.3 1,109.8 1,178.1 1,032.5

증감률 (YoY %) 7.6 24.8 12.9 3.1 7.0 8.0 11.8 20.6 30.6 29.3 18.2

기타자회사 매출액 64.9 65.2 80.0 15.1 16.8 16.9 16.1 15.0 16.2 17.0 17.0

증감률 (YoY %) 20.2 0.6 22.6 (21.3) 23.6 97.6 27.6 (0.7) (3.5) 0.8 5.8

매출액 (별도기준) 3,303.1 4,139.4 4,666.1 718.2 833.0 894.3 857.6 869.2 1,093.6 1,161.1 1,015.5

증감률 (YoY %) 7.4 25.3 12.7 3.8 6.7 7.1 11.5 21.0 31.3 29.8 18.4

매장 수 (개) 8,054 7,971 7,886 7,939 7,969 8,120 8,251 8,408 8,561 8,813 9,002

증감률 (YoY %) 5.9 7.2 4.4 (1.1) 1.9 4.6 5.9 7.4 8.5 9.1 7.2

점당 매출액 (백만원) 403.1 467.3 496.3 90.1 102.6 108.4 102.0 101.5 124.1 129.0 112.7

증감률 (YoY %) 4.0 15.9 6.2 4.9 4.8 2.4 5.3 12.7 21.0 19.0 10.5

매출원가 2,568.8 3,285.0 3,664.0 560.3 644.1 692.7 671.7 670.8 880.2 930.7 803.3

증감률 (YoY %) 7.6 27.9 11.5 2.6 8.0 6.0 13.7 19.7 36.7 34.4 19.6

매출원가율 (%) 76.3 78.1 77.2 76.4 75.8 76.0 76.9 75.9 79.3 79.0 77.8

매출총이익 799.2 919.7 1,082.1 173.0 205.7 218.5 202.0 213.4 229.6 247.4 229.2

증감률 (YoY %) 7.5 15.1 17.7 4.9 4.2 15.0 5.9 23.4 11.6 13.2 13.5

매출총이익률 (%) 23.0 22.5 22.7 23.6 24.2 24.0 22.5 22.7 20.7 22.3 22.1

판관비 675.1 731.9 873.3 161.8 167.1 174.5 171.7 171.1 178.2 188.5 194.1

증감률 (YoY %) 5.8 8.4 19.3 3.7 4.1 14.0 2.0 5.8 6.6 8.0 13.1

판관비율 (%) 20.0 17.4 18.4 22.1 19.7 19.1 19.7 19.4 16.1 16.0 18.8

영업이익 124.1 187.7 208.8 11.2 38.6 44.0 30.3 42.3 51.4 58.9 35.1

증감률 (YoY %) 18.2 51.2 11.2 26.1 4.5 19.0 36.3 278.0 33.2 33.7 15.9

영업이익률 (%) 3.7 4.5 4.4 1.5 4.5 4.8 3.5 4.8 4.6 5.0 3.4

자료: BGF리테일, KB투자증권 추정

주: 점당 매출액은 별도 매출액 기준


51


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

매출액 3,130 3,368 4,205 4,746 5,243 자산총계 1,160 1,338 1,583 1,737 1,966

증감률 (YoY %) 7.5 7.6 24.8 12.9 10.5 유동자산 532 723 955 1,084 1,278

매출원가 2,387 2,569 3,285 3,664 4,032 현금성자산 290 475 731 825 1,013

판매 및 일반관리비 638 675 732 873 965 매출채권 38 36 27 30 34

기타 (0) 0 0 0 (0) 재고자산 49 63 46 77 78

영업이익 105 124 188 209 246 기타 155 149 150 152 154

증감률 (YoY %) 64.7 18.2 51.2 11.4 17.8 비유동자산 628 615 629 653 688

EBITDA 213 229 290 304 342 투자자산 189 199 212 220 229

증감률 (YoY %) 30.8 7.3 26.7 4.8 12.3 유형자산 388 369 369 385 410

이자수익 16 17 13 26 29 무형자산 50 47 48 49 49

이자비용 22 11 0 0 0 부채총계 957 766 876 873 918

지분법손익 5 1 0 (0) (0) 유동부채 795 600 702 698 742

기타 (11) 5 5 5 5 매입채무 349 412 414 410 453


증감률 (YoY %) 76.0 46.1 51.0 16.7 16.7 기타 100 105 105 105 106

법인세비용 23 35 52 61 71 비유동부채 162 167 174 175 176

당기순이익 70 101 154 179 209 비유동이자부채 33 30 144 144 144

증감률 (YoY %) 97.4 44.9 51.7 16.3 16.7 기타 129 137 30 31 33

순손익의 귀속 자본총계 203 572 707 864 1,048

지배주주 69 102 154 180 210 자본금 25 25 25 25 25

비지배주주 1 (0) (0) (1) (1) 자본잉여금 15 15 15 15 15

이익률 (%) 이익잉여금 424 512 651 808 992

영업이익률 3.4 3.7 4.5 4.4 4.7 자본조정 (270) 7 7 7 7

EBITDA마진 6.8 6.8 6.9 6.4 6.5 지배주주지분 194 559 698 855 1,039

세전이익률 3.0 4.0 4.9 5.1 5.3 순차입금 90 (362) (404) (497) (686)

순이익률 2.2 3.0 3.7 3.8 4.0 이자지급성부채 379 113 327 327 327


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E


당기순이익 70 101 154 179 209 PER n/a 18.5 31.8 27.2 23.3

자산상각비 108 105 102 95 95 PBR n/a 3.7 7.5 6.1 5.0

기타비현금성손익 53 43 30 1 2 PSR n/a 0.6 1.2 1.0 0.9

운전자본증감 17 34 (41) (40) 38 EV/EBITDA 0.4 6.6 15.6 14.6 12.4

매출채권감소 (증가) 4 5 (9) (3) (3) 배당수익률 n/a 0.8 0.5 0.5 0.6

재고자산감소 (증가) 6 (14) 17 (30) (1) EPS n/a 4,125 6,259 7,313 8,535

매입채무증가 (감소) 26 59 53 (4) 43 BPS n/a 20,780 26,384 32,719 40,173

기타 (19) (16) (103) (2) (0) SPS n/a 136,688 170,646 192,620 212,769

투자현금 (119) (261) (326) (146) (157) DPS n/a 600 900 1,000 1,100

단기투자자산감소 (증가) (2) (62) (211) (26) (27) 수익성지표 (%)

장기투자증권감소 (증가) (2) (1) (11) (1) (1) ROA 6.3 8.1 10.5 10.8 11.3

설비투자 (63) (68) (81) (96) (106) ROE 40.8 27.0 24.5 23.0 22.1

유무형자산감소 (증가) (8) (7) (13) (16) (16) ROIC 25.1 39.3 58.7 49.2 53.2

재무현금 (27) 15 (14) (22) (25) 안정성지표 (%, X)

차입금증가 (감소) (12) 12 4 0 0 부채비율 471.5 134.0 123.8 101.0 87.6

자본증가 (감소) (12) 0 (18) (22) (25) 순차입비율 44.2 n/c n/c n/c n/c

배당금지급 12 10 18 22 25 유동비율 67.0 120.6 136.0 155.3 172.3

현금 증감 101 12 (115) 68 162 이자보상배율 17.1 n/a n/a n/a n/a


(-) 운전자본증가 (감소) (42) (62) (26) 40 (38) 총자산회전율 2.8 2.7 2.9 2.9 2.8

(-) 설비투자 63 68 81 96 106 매출채권회전율 82.7 90.7 133.5 165.4 163.7

(+) 자산매각 (8) (7) (13) (16) (16) 재고자산회전율 59.8 59.9 77.1 77.3 68.0


(-) 기타투자 2 1 11 1 1 투하자본 36.8 22.2 23.2 25.0 21.6

잉여현금 200 236 207 124 222 차입금 65.1 16.5 31.6 27.5 23.8


GS리테일 (007070)

52

양지혜 02) 3777-8484

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GS리테일 (007070) 박태윤 02) 3777-9124


Earnings Preview Fresh Food로 성장 차별화 투자의견 BUY (유지)

일본 편의점, 다양한 HMR을 통해 시니어 수요 적극 대응

일본 세븐일레븐을 벤치마킹하여 전략적인 Fresh Food 강화

중장기적으로 편의점과 물류, IT 및 금융서비스와의 융합 추진

목표주가 70,000원 (유지)




일본 편의점 세븐일레븐을 벤치마킹, Fresh Food 강화에 집중

일본에서 편의점이 지속적으로 성장하는 이유는 시니어 층이 원하는 다양한

HMR을 강화하고 있기 때문이다. GS리테일은 전략적으로 Fresh Food

(신선식품 및 간편식)를 강화하고 있으며, 일본 세븐일레븐의 사례를

벤치마킹하여 최근 점주에 대한 간편식 폐기 지원 (재고 폐기 지원율 25% →

90%)을 강화했다. 이후 GS리테일의 간편식 발주량은 10~15% 정도 늘어난

것으로 파악되며, 2016년 간편식 비중 확대에 따른 점당 매출액 상승과

GP마진율 개선에 긍정적일 것으로 판단된다.

3Q 매출 고성장과 함께 간편식 폐기 지원 제외시 이익 급증할 전망

GS리테일의 3분기 실적은 매출액 1조 6,493억원 (+24.0% YoY), 영업이익

701억원 (+27.7% YoY)이 예상되며, 이는 시장 컨센서스 (매출액 1조

6,393억원, 영업이익 773억원) 대비 영업이익이 소폭 하회하는 수치이다.

중장기 Fresh Food 확대를 위한 점주에 대한 간편식 폐기지원 강화에 따른

판촉비 증가분 (50~100억원 수준 추정)을 제외한다면, 실질적으로

영업이익은 시장 컨센서스를 대체로 충족할 전망이다. 파르나스호텔은 9월

한달 실적만 반영되어 전사적으로 미치는 영향은 미미할 것으로 예상된다.

편의점 상품력 강화와 함께 중장기 신성장 채널의 잠재력 높아

GS리테일의 Fresh Food은 연간 30% 이상의 성장세를 나타내고 있다. 향후

Fresh Food는 편의점 채널의 가장 핵심적인 차별화 요소가 될 전망이며,

나아가 선진화된 물류와 IT 시스템 경쟁력으로 온라인 흐름에 적극적으로

대응하고, 파르나스호텔 인수 관련하여 유통사의 디테일한 관리 노하우를

바탕으로 수익을 창출할 전망이다. 따라서 GS리테일에 대해 투자의견

BUY와 목표주가 70,000원을 유지한다.


매출액 (십억원) 4,962 5,994 6,658 7,357

영업이익 (십억원) 143 220 266 311

순이익 (십억원) 111 168 212 251

EPS (원) 1,445 2,187 2,760 3,259

증감률 (%) (6.5) 51.3 26.2 18.1

PER (X) 17.7 27.7 21.9 18.6

EV/EBITDA (X) 6.3 11.4 9.8 8.6

PBR (X) 1.3 2.8 2.6 2.3

ROE (%) 6.8 9.7 11.3 12.2


(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 (2.6) 16.3 84.7 135.0

KOSPI대비 상대수익률 (5.4) 22.9 87.7 135.3

Trading Data



Free Float (%) 33.6

52주 최고/최저 (원) 66,800 / 22,750



주요주주 지분율 (%) GS 65.8


70

100

130

160

190

220

250

280

0

12,000

24,000

36,000

48,000

60,000

72,000

10월 1월 4월 7월


GS리테일 (007070)

53

GS리테일 분기별 실적 추이 및 전망 (연결기준)


매출액 4,708.5 1,131.3 1,249.9 1,330.2 1,250.9 4,962.4 1,324.8 1,568.0 1,649.3 1,451.9 5,994.1

증감률 (YoY %) 7.6 3.5 6.7 4.8 6.5 5.4 17.1 25.5 24.0 16.1 20.8

편의점 3,219.4 773.0 877.1 948.5 903.4 3,502.0 950.2 1,167.7 1,239.8 1,086.2 4,443.9

증감률 (YoY %) 12.6 7.2 10.8 8.4 8.6 8.8 22.9 33.1 30.7 20.2 26.9

점포수 7,774 7,874 8,040 8,174 8,290 8,290 8,487 8,744 8,830 8,860 8,860

증감률 (YoY %) 8.9 8.0 8.1 7.6 6.6 6.6 7.8 8.8 8.0 6.9 6.9

점당매출액 (억원) 4.1 1.0 1.1 1.2 1.1 4.2 1.1 1.3 1.4 1.2 5.0

증감률 (YoY %) 3.4 (0.8) 2.5 0.8 1.9 2.0 14.0 22.4 21.0 12.5 18.7

슈퍼마켓 1,370.6 326.4 344.5 347.0 313.4 1,331.3 336.6 363.1 373.2 328.0 1,400.9

증감률 (YoY %) (3.0) (4.1) (2.3) (4.1) (0.7) (2.9) 3.1 5.4 7.5 4.7 5.2

점포수 258 255 253 255 262 262 265 271 277 277 277

증감률 (YoY %) 1.6 0.0 (1.2) (0.8) 1.6 1.6 3.9 7.1 8.6 5.7 5.7

점당매출액 (억원) 53.1 12.8 13.6 13.6 12.0 50.8 12.7 13.4 13.5 11.8 50.6

증감률 (YoY %) (4.5) (4.1) (1.2) (3.4) (2.2) (4.4) (0.8) (1.6) (1.0) (1.0) (0.5)

기타사업부 118.4 31.9 28.3 34.6 34.1 128.9 38.0 37.2 36.4 37.7 149.2

증감률 (YoY %) 11.8 2.6 4.0 5.2 25.4 8.9 19.1 31.4 5.1 10.5 15.8

매출원가 3,650.2 888.2 977.2 1,039.6 981.5 3,886.5 1,040.6 1,258.8 1,324.4 1,161.5 4,785.4

증감률 (YoY %) 7.9 4.4 8.5 4.6 7.6 4.4 6.9 7.3 6.4 8.4 7.2

매출원가율 (%) 77.5 78.5 78.2 78.2 78.5 78.3 78.5 80.3 80.3 80.0 79.8

매출총이익 1,058.3 243.1 272.7 290.6 269.4 1,075.8 284.2 309.2 324.9 290.4 1,208.7

증감률 (YoY %) 6.5 0.7 0.6 0.4 5.2 1.7 16.9 13.4 11.8 7.8 12.4

매출총이익률 (%) 22.5 21.5 21.8 21.8 21.5 21.7 21.5 19.7 19.7 20.0 20.2

판관비 903.3 230.4 230.5 235.7 235.9 932.5 244.5 239.6 254.8 249.4 988.3

증감률 (YoY %) 5.9 0.3 1.8 2.6 8.5 3.2 6.1 3.9 8.1 5.7 6.0

판관비율 (%) 19.2 20.4 18.4 17.7 18.9 18.8 18.5 15.3 15.4 17.2 16.5

영업이익 155.0 12.7 42.2 54.9 33.5 143.3 39.7 69.6 70.1 41.0 220.4

증감률 (YoY %) 10.3 7.6 (5.8) (8.0) (13.4) (7.5) 212.6 64.9 27.7 22.4 53.8

영업이익률 (%) 3.3 1.1 3.4 4.1 2.7 2.9 3.0 4.4 4.3 2.8 3.7

편의점 119.8 9.3 33.3 43.4 24.6 110.6 38.0 53.7 59.5 29.3 180.5

증감률 (YoY %) 12.7 (7.9) (5.1) (4.8) (15.2) (7.7) 308.6 61.3 37.1 19.2 63.2

이익률 (%) 3.7 1.2 3.8 4.6 2.7 3.2 4.0 4.6 4.8 2.7 4.1

슈퍼마켓 15.5 0.2 2.5 4.7 (5.7) 1.7 (1.9) 5.8 4.5 (4.5) 3.9

증감률 (YoY %) (48.7) (81.8) (55.4) (61.2) 적지 (89.0) 적전 132.0 (4.3) 적지 129.4

이익률 (%) 1.1 0.1 0.7 1.4 (1.5) 0.1 (0.6) 1.6 1.2 (1.5) 0.3

기타사업부 19.7 3.2 6.4 6.9 14.6 31.1 3.7 10.2 6.1 16.2 36.2

증감률 (YoY %) 392.5 128.6 4.9 228.6 75.9 57.9 15.6 59.4 (11.0) 10.7 16.4

이익률 (%) 16.6 10.0 22.6 19.9 42.8 24.1 9.7 27.4 16.9 42.9 24.3

자료: GS리테일, KB투자증권 추정

GS리테일 (007070)

54


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

매출액 4,709 4,962 5,994 6,658 7,357 자산총계 2,880 2,920 3,105 3,292 3,525

증감률 (YoY %) 7.6 5.4 20.8 11.1 10.5 유동자산 702 692 800 896 1,026

매출원가 3,647 3,887 4,785 5,295 5,834 현금성자산 425 433 451 513 606

판매 및 일반관리비 906 933 988 1,097 1,212 매출채권 104 103 157 174 192

기타 0 (0) (0) 0 0 재고자산 153 122 159 175 193

영업이익 155 143 220 266 311 기타 20 33 34 34 35

증감률 (YoY %) 10.4 (7.6) 53.8 20.5 16.9 비유동자산 2,178 2,228 2,305 2,395 2,500

EBITDA 327 324 415 472 526 투자자산 1,320 1,331 1,372 1,427 1,485

증감률 (YoY %) 11.5 (1.0) 28.1 13.8 11.4 유형자산 707 749 784 817 862

이자수익 31 27 31 37 41 무형자산 150 149 149 151 153

이자비용 43 39 38 37 35 부채총계 1,265 1,239 1,301 1,329 1,369

지분법손익 (5) (3) (3) (2) (2) 유동부채 480 545 632 677 724

기타 22 20 12 16 16 매입채무 361 391 398 442 488


증감률 (YoY %) (1.6) (6.7) 49.4 25.9 18.1 기타 59 54 54 55 56

법인세비용 40 37 54 67 79 비유동부채 786 693 669 652 646

당기순이익 119 111 168 212 251 비유동이자부채 538 400 348 318 298

증감률 (YoY %) (3.6) (6.5) 51.3 26.2 18.1 기타 248 293 321 334 348

순손익의 귀속 자본총계 1,615 1,682 1,804 1,963 2,156

지배주주 119 111 168 212 251 자본금 77 77 77 77 77

비지배주주 0 0 0 0 0 자본잉여금 156 156 156 156 156

이익률 (%) 이익잉여금 1,383 1,450 1,572 1,731 1,924

영업이익률 3.3 2.9 3.7 4.0 4.2 자본조정 (1) (1) (1) (1) (1)

EBITDA마진 6.9 6.5 6.9 7.1 7.1 지배주주지분 1,615 1,682 1,804 1,963 2,156

세전이익률 3.4 3.0 3.7 4.2 4.5 순차입금 173 67 77 (15) (128)

순이익률 2.5 2.2 2.8 3.2 3.4 이자지급성부채 598 500 528 498 478


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E


당기순이익 119 111 168 212 251 PER 18.1 17.7 27.7 21.9 18.6

자산상각비 172 180 194 206 215 PBR 1.5 1.3 2.8 2.6 2.3

기타비현금성손익 96 92 63 15 16 PSR 0.5 0.4 0.8 0.7 0.6

운전자본증감 (28) 59 (94) 11 10 EV/EBITDA 7.1 6.3 11.4 9.8 8.6

매출채권감소 (증가) (10) 7 (35) (17) (18) 배당수익률 1.6 2.3 1.2 1.2 1.3

재고자산감소 (증가) (4) 31 (37) (16) (18) EPS 1,546 1,445 2,187 2,760 3,259

매입채무증가 (감소) 56 (15) 32 44 46 BPS 19,016 19,902 21,497 23,528 26,015

기타 (70) 36 (53) 0 0 SPS 61,150 64,447 77,844 86,462 95,540

투자현금 (121) (181) (327) (314) (338) DPS 450 600 700 750 800


장기투자증권감소 (증가) 0 0 (2) (3) (3) ROA 4.1 3.8 5.6 6.6 7.4

설비투자 (146) (187) (195) (200) (221) ROE 7.6 6.8 9.7 11.3 12.2

유무형자산감소 (증가) 4 (27) (30) (41) (41) ROIC 6.5 6.1 9.3 10.7 12.1

재무현금 (181) (128) (16) (84) (78) 안정성지표 (%, X)

차입금증가 (감소) (150) (93) 30 (30) (20) 부채비율 78.4 73.7 72.1 67.7 63.5

자본증가 (감소) (31) (35) (46) (54) (58) 순차입비율 10.7 4.0 4.3 n/c n/c

배당금지급 31 35 46 54 58 유동비율 146.4 126.9 126.6 132.5 141.7

현금 증감 (7) 60 (40) 47 76 이자보상배율 12.4 12.3 29.1 2,344.9 n/a


(-) 운전자본증가 (감소) (3) (44) 84 (11) (10) 총자산회전율 1.6 1.7 2.0 2.1 2.2

(-) 설비투자 146 187 195 200 221 매출채권회전율 48.3 47.7 46.1 40.3 40.2

(+) 자산매각 4 (27) (30) (41) (41) 재고자산회전율 31.2 36.1 42.7 39.9 39.9


(-) 기타투자 0 0 2 3 3 투하자본 50.3 49.5 50.4 49.6 48.8

잉여현금 248 212 114 201 226 차입금 27.0 22.9 22.6 20.2 18.1


롯데하이마트 (071840)

55

양지혜 02) 3777-8484

[email protected]

롯데하이마트 (071840) 박태윤 02) 3777-9124


Earnings Preview 상품믹스 개선을 통한 성장의 여지 충분 투자의견 BUY (유지)

일본 돈키호테, 생활가전 비중 확대로 가전 부문의 마진율 개선

일본 야마다덴키, 휴대폰 판매 및 다양한 생활용품 비중 높아

상품믹스 개선을 통한 가전 전문 카테고리 킬러로서 성장 전망

목표주가 91,000원 (유지)




일본 현지 탐방을 통해서 얻은 교훈

일본의 돈키호테의 경우 2008년 이후 가전제품의 판매 비중은 줄어들었지만

GP마진율은 크게 개선되었다. 특히 수익성이 높은 스마트폰케이스, IC카드,

생활소형가전 등이 주력이 되면서 개선세가 두드러지고 있다. 한편 일본

야마다덴키의 라비 매장의 경우, 휴대폰 (모바일) 가입을 위한 고객들이

상당히 많았으며, 전사적으로 모바일 판매 비중은 30%로 롯데하이마트 10%

대비 높은 수준이었다. 또한 뷰티 관련 소형가전부터 장난감 등 생활용품까지

다양한 상품 구색을 통해 소비자들의 트래픽을 꾸준히 끌어오고 있었다.

3Q 양호한 매출 성장과 일회성 요인 제외한 이익 개선세 지속될 전망

롯데하이마트의 3분기 실적은 매출액 1조 667억원 (+5.0% YoY), 영업이익

556억원 (-3.3% YoY)이 예상되며, 이는 시장 컨센서스 (매출액 1조

707억원, 영업이익 642억원) 대비 매출액은 충족하고 영업이익은 하회하는

수치이다. 다만 지난해 3분기 모바일 판매 관련 일회성 이익이 90억원 정도

반영되었다는 점을 감안한다면 실질적으로 영업이익은 전년동기대비 14.6%

증가할 전망이다.

가전 전문 카테고리 킬러로서 상품력 강화에 따른 성장 잠재력이 높아

향후 롯데하이마트와 같이 경쟁력을 갖춘 전문 카테고리 킬러들의 성장 의

기회는 많아질 전망이다. 최근 롯데하이마트는 전략적으로 건강가전, 렌탈 등

계절 영향을 받지 않는 안정적인 품목을 지속적으로 확대하고 있으며, 나아가

생활가전, 해외소싱 등 신규 카테고리 및 품목 다변화를 통한 SKU 확대는

온라인 쇼핑몰 강화와 연계될 것으로 기대한다. 따라서 롯데하이마트에 대해

투자의견 BUY와 목표주가 91,000원을 유지한다.


매출액 (십억원) 3,754 3,894 4,109 4,359

영업이익 (십억원) 144 166 181 201

순이익 (십억원) 96 117 131 147

EPS (원) 4,085 4,967 5,569 6,212

증감률 (%) (25.3) 21.6 12.1 11.5

PER (X) 16.5 13.3 11.8 10.6

EV/EBITDA (X) 11.2 9.4 8.2 7.1

PBR (X) 0.9 0.9 0.8 0.8

ROE (%) 5.9 6.7 7.1 7.4


(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 3.6 (9.1) (0.2) (6.8)

KOSPI대비 상대수익률 0.8 (2.6) 2.8 (6.5)

Trading Data



Free Float (%) 39.9

52주 최고/최저 (원) 84,000 / 51,600



주요주주 지분율 (%) 롯데쇼핑외 5인 60.3


70

80

90

100

110

120

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

10월 1월 4월 7월



56

돈키호테 내 가전 카테고리 GP마진율 추이


야마다라비 – 다양한 생활소품 판매 야마다라비 – 뷰티 관련 소형가전


야마다라비 – 장난감도 넓게 보면 생활가전 야마다라비 – 핸드폰 모바일 판매접수


17.818.9 19.1

20.2

21.7

23.524.6 24.7

10

14

18

22

26

30

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

가전용품 GP마진율(%)


57

롯데하이마트 분기별 실적 추이 및 전망 (연결기준)


매출액 3,519.1 805.2 977.4 1,016.3 955.4 3,754.4 858.9 968.2 1,066.7 1,000.5 3,894.3

증감률 (YoY %) 9.2 10.5 6.1 7.6 3.3 6.7 6.7 (0.9) 5.0 4.7 3.7

점포수 (개) 339 394 430 433 436 423 436 438 437 439 438

증감률 (YoY %) 8.9 21.2 30.7 26.2 21.4 24.9 0.0 1.9 0.9 0.7 3.4

Shop-in-Shop - 61 95 98 103 - 102 104 104 106 -

로드샵 - 333 335 335 333 - 334 334 333 333 -

점당 매출액 10.4 2.0 2.3 2.3 2.2 8.9 2.0 2.2 2.4 2.3 8.9

증감률 (YoY %) 0.4 (8.8) (18.8) (14.7) (14.9) (14.5) (3.6) (2.7) 4.0 4.0 0.3

매출원가 2,638.9 613.5 731.0 754.3 728.9 2,827.7 645.4 721.3 790.5 762.4 2,919.5

증감률 (YoY %) 9.0 11.2 7.8 7.8 2.8 7.2 5.2 (1.3) 4.8 4.6 3.2

매출원가율 (%) 75.0 76.2 74.8 74.2 76.3 75.3 75.1 74.5 74.1 76.2 75.0

매출총이익 880.2 191.8 246.4 262.0 226.5 926.7 213.5 246.9 276.3 238.1 974.8

증감률 (YoY %) 9.9 8.3 1.4 7.2 5.1 5.3 11.3 0.2 5.4 5.1 5.2

매출총이익률 (%) 25.0 23.8 25.2 25.8 23.7 24.7 24.9 25.5 25.9 23.8 25.0

판관비 695.3 171.9 209.1 204.5 196.9 782.3 178.1 204.7 220.7 204.9 808.3

증감률 (YoY %) 8.7 17.2 17.3 11.1 5.6 12.5 3.6 (2.1) 7.9 4.1 3.3

판관비율 (%) 19.8 21.3 21.4 20.1 20.6 20.8 20.7 21.1 20.7 20.5 20.8

인건비 202.1 54.7 60.1 58.9 62.1 235.8 57.1 62.0 61.0 64.6 244.6

증감률 (YoY %) (1.8) 24.6 24.4 18.0 3.7 16.7 4.4 3.2 3.5 4.0 3.8

매출액대비 (%) 5.7 6.8 6.1 5.8 6.5 6.3 6.6 6.4 5.7 6.5 6.3

지급수수료 102.4 25.6 29.7 32.7 30.6 118.6 28.8 31.3 34.5 31.5 126.1

증감률 (YoY %) 22.0 28.1 13.0 22.3 4.0 15.8 12.5 5.4 5.5 3.0 6.3

매출액대비 (%) 2.9 3.2 3.0 3.2 3.2 3.2 3.4 3.2 3.2 3.2 3.2

운반비 77.8 16.3 19.6 21.3 22.9 80.1 17.5 20.8 23.0 24.0 85.3

증감률 (YoY %) 9.4 11.1 5.4 0.3 (1.7) 3.0 7.4 6.1 8.0 5.0 6.6

매출액대비 (%) 2.2 2.0 2.0 2.1 2.4 2.1 2.0 2.1 2.2 2.4 2.2

임차료 84.6 25.8 28.2 29.2 31.8 115.0 28.8 28.3 29.5 31.8 118.4

증감률 (YoY %) 20.5 36.0 42.7 36.1 30.1 35.9 11.6 0.4 1.0 0.0 2.9

매출액대비 (%) 2.4 3.2 2.9 2.9 3.3 3.1 3.4 2.9 2.8 3.2 3.0

기타 (판촉비 등) 228.5 49.5 71.5 62.4 49.5 232.8 45.9 62.3 72.7 52.9 233.8

증감률 (YoY %) (18.1) 0.8 9.5 (3.6) 0.3 1.9 (7.2) (12.8) 16.5 7.0 0.4

영업이익 184.8 19.9 37.3 57.5 29.7 144.4 35.4 42.2 55.6 33.3 166.5

증감률 (YoY %) 14.4 (34.6) (40.6) (7.1) (0.3) (21.9) 77.9 13.1 (3.3) 12.2 15.3

영업이익률 (%) 5.3 2.5 3.8 5.7 3.1 3.8 4.1 4.4 5.2 3.3 4.3

자료: 롯데하이마트, KB투자증권 추정


58


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E

매출액 3,519 3,754 3,894 4,109 4,359 자산총계 2,755 2,775 2,812 2,900 3,006

증감률 (YoY %) 9.2 6.7 3.7 5.5 6.1 유동자산 529 548 586 680 787

매출원가 2,639 2,828 2,920 3,073 3,252 현금성자산 67 106 130 211 291

판매 및 일반관리비 695 782 808 854 907 매출채권 97 74 93 93 98

기타 0 0 (0) (0) 0 재고자산 340 357 351 364 387

영업이익 185 144 166 181 201 기타 26 11 11 11 12

증감률 (YoY %) 14.4 (21.9) 15.3 8.7 10.9 비유동자산 2,226 2,226 2,226 2,221 2,219

EBITDA 231 197 222 235 255 투자자산 114 98 102 106 111

증감률 (YoY %) 12.6 (14.6) 12.2 6.2 8.1 유형자산 421 435 432 425 421

이자수익 7 5 6 7 8 무형자산 1,692 1,694 1,692 1,689 1,687

이자비용 28 25 17 15 14 부채총계 1,160 1,090 1,015 982 951

지분법손익 0 0 0 0 0 유동부채 402 642 652 669 687

기타 3 (0) (2) (3) (5) 매입채무 253 270 280 295 313


증감률 (YoY %) 82.9 (25.4) 23.5 10.4 11.5 기타 79 72 73 74 75

법인세비용 38 28 36 38 43 비유동부채 759 447 363 313 264

당기순이익 129 96 117 131 147 비유동이자부채 731 433 348 298 248

증감률 (YoY %) 85.5 (25.3) 21.6 12.1 11.5 기타 27 14 15 16 16

순손익의 귀속 자본총계 1,595 1,685 1,797 1,919 2,055

지배주주 129 96 117 131 147 자본금 118 118 118 118 118

비지배주주 0 0 0 0 0 자본잉여금 1,056 1,056 1,056 1,056 1,056

이익률 (%) 이익잉여금 422 512 623 745 881

영업이익률 5.3 3.8 4.3 4.4 4.6 자본조정 (0) (0) (0) (0) (0)

EBITDA마진 6.6 5.3 5.7 5.7 5.8 지배주주지분 1,595 1,685 1,797 1,919 2,055

세전이익률 4.7 3.3 3.9 4.1 4.3 순차입금 734 627 517 386 257

순이익률 3.7 2.6 3.0 3.2 3.4 이자지급성부채 801 732 647 597 547


2013 2014 2015E 2016E 2017E 2013 2014 2015E 2016E 2017E


당기순이익 129 96 117 131 147 PER 16.0 16.5 13.3 11.8 10.6

자산상각비 46 53 55 55 54 PBR 1.3 0.9 0.9 0.8 0.8

기타비현금성손익 75 68 1 1 1 PSR 0.6 0.4 0.4 0.4 0.4

운전자본증감 (58) 28 (3) 3 (9) EV/EBITDA 12.1 11.2 9.4 8.2 7.1

매출채권감소 (증가) (29) 22 (19) 1 (6) 배당수익률 0.3 0.5 0.6 0.7 0.7

재고자산감소 (증가) (88) (17) 6 (14) (22) EPS 5,469 4,085 4,967 5,569 6,212

매입채무증가 (감소) 68 20 9 15 18 BPS 67,564 71,381 76,098 81,267 87,039

기타 (9) 3 1 1 1 SPS 149,064 159,028 164,961 174,033 184,649

투자현금 (59) (53) (55) (49) (52) DPS 250 330 400 440 480


장기투자증권감소 (증가) 0 0 (0) (0) (0) ROA 4.8 3.5 4.2 4.6 5.0

설비투자 (64) (61) (51) (45) (48) ROE 8.4 5.9 6.7 7.1 7.4

유무형자산감소 (증가) (2) 0 0 0 0 ROIC 6.2 4.8 5.5 6.1 6.7

재무현금 (99) (104) (91) (59) (60) 안정성지표 (%, X)

차입금증가 (감소) (65) (74) (85) (50) (50) 부채비율 72.7 64.7 56.5 51.2 46.3

자본증가 (감소) (6) (6) (6) (9) (10) 순차입비율 46.0 37.2 28.8 20.1 12.5

배당금지급 6 6 6 9 10 유동비율 131.7 85.3 89.8 101.7 114.5

현금 증감 4 43 25 81 79 이자보상배율 8.7 7.3 14.9 22.0 30.4


(-) 운전자본증가 (감소) 32 (31) 3 (3) 9 총자산회전율 1.3 1.4 1.4 1.4 1.5

(-) 설비투자 64 61 51 45 48 매출채권회전율 43.0 44.0 46.6 44.2 45.7

(+) 자산매각 (2) 0 0 0 0 재고자산회전율 11.9 10.8 11.0 11.5 11.6


(-) 기타투자 0 0 0 0 0 투하자본 92.8 91.9 90.9 87.9 85.2

잉여현금 152 188 119 145 144 차입금 33.4 30.3 26.5 23.7 21.0


화장품/유통

(OVERWEIGHT)

59

Appendices – Peers Comparison

Domestic Peers Comparison

아모레퍼시픽 아모레G LG생활건강 롯데쇼핑 이마트 BGF리테일 GS리테일 롯데하이마트 평균

투자의견 BUY BUY BUY HOLD HOLD BUY BUY BUY

목표주가 (원) 470,000 200,000 1,100,000 300,000 250,000 220,000 70,000 91,000

현재주가 (원, 10/02) 396,500 171,000 891,000 272,000 228,500 199,000 60,500 65,900

Upside (%) 18.5 17.0 23.5 10.3 9.4 10.6 15.7 38.1

시가총액 (십억원) 23,179 13,644 13,916 8,566 6,370 4,930 4,659 1,556

절대수익률 (%)

1M 9.5 1.8 13.8 (4.9) 0.4 8.4 (2.6) 3.6 3.8

3M (10.9) (17.2) 13.8 15.5 (1.5) 10.9 16.3 (9.1) 2.2

6M 21.9 20.8 11.2 17.2 0.0 67.2 84.7 (0.2) 27.9

1Y 69.2 46.2 76.1 (12.5) 4.3 215.9 135.0 (6.8) 65.9

YTD 78.6 71.3 43.0 (0.4) 12.6 160.1 135.9 (2.4) 62.3

초과수익률 (%)

1M 6.7 (1.1) 10.9 (7.7) (2.4) 5.6 (5.4) 0.8 0.9

3M (4.4) (10.7) 20.3 22.0 5.0 17.4 22.9 (2.6) 8.8

6M 24.8 23.7 14.2 20.2 2.9 70.2 87.7 2.8 30.8

1Y 69.5 46.5 76.4 (12.2) 4.7 216.2 135.3 (6.5) 66.2

YTD 75.7 68.5 40.2 (3.2) 9.7 157.3 133.0 (5.2) 59.5

PER (X)

2014 34.2 35.8 27.8 16.3 19.5 18.5 17.7 16.5 23.3

2015E 40.9 48.5 31.1 19.2 11.4 31.8 27.7 13.3 28.0

2016E 33.3 35.2 24.5 14.6 18.0 27.2 21.9 11.8 23.3

PBR (X)

2014 5.7 5.3 6.7 0.5 0.9 3.7 1.3 0.9 3.1

2015E 8.6 7.6 7.8 0.5 0.9 7.5 2.8 0.9 4.6

2016E 7.2 5.5 6.3 0.5 0.9 6.1 2.6 0.8 3.7

ROE (%)

2014 14.2 22.4 23.3 3.7 4.3 27.0 6.8 5.9 13.4

2015E 18.8 27.1 25.3 3.2 8.0 24.5 9.7 6.7 15.4

2016E 19.4 27.8 25.8 4.0 4.9 23.0 11.3 7.1 15.4

매출액성장률 (%)

2014 25.0 21.0 8.1 (0.4) 0.9 7.6 5.4 6.7 9.3

2015E 20.5 19.1 10.5 4.4 4.7 24.8 20.8 3.7 13.6

2016E 18.5 19.2 12.5 4.1 5.2 12.9 11.1 5.5 11.1

영업이익성장률 (%)

2014 52.4 40.3 2.9 (20.0) (20.7) 18.2 (7.6) (21.9) 5.5

2015E 35.3 33.5 27.1 (16.5) (10.0) 51.2 53.8 15.3 23.7

2016E 20.6 23.4 21.8 7.0 9.7 11.4 20.5 8.7 15.4

순이익성장률 (%)

2014 44.1 40.1 (3.0) (30.1) (38.7) 44.9 (6.5) (25.3) 3.2

2015E 52.2 37.1 30.7 (13.8) 92.4 51.7 51.3 21.6 40.4

2016E 22.5 27.4 26.5 28.2 (36.3) 16.3 26.2 12.1 15.4

영업이익률 (%)

2014 14.6 14.0 10.9 4.2 4.4 3.7 2.9 3.8 7.3

2015E 16.3 15.7 12.6 3.4 3.8 4.5 3.7 4.3 8.0

2016E 16.6 16.2 13.6 3.5 4.0 4.4 4.0 4.4 8.3

순이익률 (%)

2014 9.9 10.6 7.6 2.2 2.2 3.0 2.2 2.6 5.0

2015E 12.6 12.2 9.0 1.8 4.1 3.7 2.8 3.0 6.1

2016E 13.0 13.0 10.1 2.2 2.5 3.8 3.2 3.2 6.4

자료: FnGuide, KB투자증권 추정


60

Global Peers Comparison

AEON AEON MALL RYOHIN KEIKAKU

DON QUIJOTE HOLDINGS

KAO SHISEIDO KOSE PIGEON Average

Ticker 8267 JP 8905 JP 7453 JP 7532 JP 4452 JP 4911 JP 4922 JP 7956 JP

국가 일본 일본 일본 일본 대만 일본 일본 일본

현재주가 (달러, 10/02) 16 16 208 40 46 22 95 24

시가총액 (백만달러) 14,260 3,577 5,832 6,339 23,206 8,918 5,767 2,979

절대수익률 (%)

1M 15.5 (3.7) (5.2) 8.8 3.5 8.4 2.9 (5.8) 3.0

3M 12.5 (20.0) 3.6 (11.3) (5.2) (10.7) 6.0 (24.2) (6.2)

6M 46.1 (20.9) 47.7 0.3 (6.6) 21.3 65.5 (13.8) 17.5

1Y 81.6 (8.0) 88.8 58.4 31.2 52.8 155.3 43.6 63.0

YTD 64.5 (11.4) 69.1 15.4 16.7 59.1 143.4 26.3 47.9

초과수익률 (%)

1M 17.0 (2.2) (3.7) 10.4 5.0 8.1 2.6 (4.3) 4.1

3M 25.6 (6.9) 16.7 1.8 7.9 (5.1) 11.6 (11.1) 5.0

6M 53.7 (13.4) 55.3 7.9 1.0 25.9 70.1 (6.2) 24.3

1Y 66.6 (23.0) 73.9 43.5 16.2 50.4 153.0 28.6 51.1

YTD 61.4 (14.5) 66.0 12.4 13.6 62.8 147.2 23.2 46.5

PER (X)

2014 25.5 21.5 24.8 20.6 30.4 25.3 31.4 34.9 26.8

2015C 40.5 17.6 31.3 28.2 30.4 78.6 34.1 33.3 36.7

2016C 36.1 14.5 26.8 25.5 24.8 38.9 30.0 28.5 28.1

PBR (X)

2014 0.9 1.6 3.3 2.4 3.6 2.2 2.7 6.4 2.9

2015C 1.4 1.2 4.8 3.2 3.9 2.8 4.3 6.9 3.6

2016C 1.3 1.2 4.3 2.9 3.7 2.7 3.9 6.1 3.3

ROE (%)

2014 3.6 7.9 14.2 12.1 12.3 9.3 9.1 19.8 11.0

2015C 3.4 7.3 16.0 12.0 13.5 3.4 13.7 21.8 11.4

2016C 3.9 8.1 17.9 12.0 15.5 7.5 14.5 23.1 12.8

매출액성장률 (%)

2014 1.8 6.3 8.8 (4.8) (1.6) (6.6) 0.1 0.6 0.6

2015C 14.0 5.7 4.6 (5.6) (8.4) (11.9) 4.6 3.0 0.8

2016C 3.3 13.2 11.7 7.6 4.4 16.8 6.7 9.9 9.2

영업이익성장률 (%)

2014 (24.0) (8.6) 5.1 (0.1) (1.3) (49.1) 9.5 14.2 (6.8)

2015C 8.7 (4.3) 22.9 (0.7) 1.7 9.9 33.4 12.6 10.5

2016C 10.8 11.0 15.6 9.8 15.0 41.4 12.4 16.1 16.5

순이익성장률 (%)

2014 (14.9) (3.5) (10.3) (3.6) 13.4 17.9 (0.8) 12.0 1.3

2015C (14.5) (10.3) 14.5 (7.8) 0.2 (62.8) 44.6 11.5 (3.1)

2016C 12.1 20.6 16.8 10.7 21.2 101.1 15.2 16.8 26.8

영업이익률 (%)

2014 2.3 20.5 9.2 5.7 9.5 3.6 10.9 15.2 9.6

2015C 2.2 18.6 10.8 6.0 10.6 4.4 13.9 16.6 10.4

2016C 2.3 18.2 11.2 6.1 11.6 5.4 14.6 17.5 10.9

순이익률 (%)

2014 0.7 12.0 6.4 3.7 5.7 4.3 5.8 10.0 6.1

2015C 0.5 10.2 7.0 3.6 6.2 1.8 8.0 10.9 6.0

2016C 0.6 10.9 7.3 3.7 7.2 3.1 8.6 11.6 6.6


화장품/유통

(OVERWEIGHT)

61

KB 리서치 커버리지 스타일 분류 - KB투자증권 커버리지 종목에 대하여 애널리스트 의견 및 계량 분석을 통해 해당 종목의 투자기간, 스타일, 투자성향을 분류하여 제시함

구분 아모레퍼시픽

(090430)

아모레G

(002790)

LG생활건강

(051900)

BGF리테일

(027410)

GS리테일

(007070)

롯데하이마트

(071840) 기준

투자기간 단기 6개월 이내 의미 있는 주가 변동이 예상되는 종목

장기 12개월 이내 의미 있는 주가 변동이 예상되는 종목

스타일

성장 해당 기업의 매출액, 당기순이익의 3년 평균 성장률,

지속가능성장률을 중심으로 점수를 산정 후 평균 점수

이상인 종목

가치 해당 기업의 주당순자산비율 (PBR), 주가수익비율 (PER),

배당수익률을 중심으로 상대적으로 저평가된 종목

배당 배당의 연속성 (3년 연속 배당), 배당성향, 배당 증가 여부,

이익의 안정 및 성장 등을 종합적으로 분석하여 배당주로서

매력이 존재하는 종목

투자성향

고위험 주가 변동성 (수익률의 표준편차)이 상위 1/3에 포함시

고위험, 중위 1/3에 포함시 중위험, 하위 1/3에 포함시

저위험으로 분류함

중위험 저위험

주1: 위의 커버리지 스타일은 KB투자증권의 자체 기준으로 분류한 것으로 해당 종목에 대한 절대적인 기준이 아닌 참고용 자료임

주2: 스타일은 각 Factor에 대해 상대비교에 의하여 선정되는 것으로, 일정 기준에 부합되지 않을 경우 제시되지 않을 수 있음

최근 2년간 투자의견 및 목표주가 추이 아모레퍼시픽 주가 및 목표주가 추이

일자 투자의견 목표주가

일자 투자의견 목표주가

2013/11/13 BUY 110,000 2015/05/15 BUY 470,000

2013/11/29 BUY 110,000 2015/06/25 BUY 470,000

2014/01/07 BUY 118,000 2015/08/17 BUY 470,000

2014/02/07 BUY 125,000 2015/10/05 BUY 470,000

2014/04/03 BUY 140,000

2014/05/12 BUY 170,000

<Analyst 변경> Initiate

2014/09/30 BUY 280,000

2014/10/16 BUY 280,000

2014/11/11 BUY 280,000

2015/01/09 BUY 280,000

2015/02/04 BUY 310,000

2015/03/27 BUY 380,000

2015/04/20 BUY 450,000

아모레G 주가 및 목표주가 추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가

Initiate

2015/04/20 BUY 190,000

2015/07/08 BUY 200,000

2015/10/05 BUY 200,000

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

13년10월14년4월14년10월15년4월15년10월

아모레퍼시픽 목표주가(원)

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

13년10월14년4월 14년10월15년4월 15년10월

아모레G 목표주가(원)


62

LG생활건강 주가 및 목표주가 추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가

2013/10/24 BUY 640,000 2015/10/05 BUY 1,100,000

2014/01/07 BUY 620,000

2014/01/24 HOLD 590,000

2014/04/03 HOLD 540,000

2014/04/25 HOLD 540,000


2014/09/30 BUY 600,000

2014/10/23 BUY 670,000

2015/01/02 BUY 740,000

2015/03/27 BUY 940,000

2015/04/20 BUY 1,100,000

2015/06/04 BUY 1,100,000

2015/06/25 BUY 970,000

2015/07/27 BUY 1,030,000

BGF리테일 주가 및 목표주가 추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가

Initiate

2014/08/19 BUY 74,000

2014/11/21 BUY 82,000

2015/01/23 BUY 82,000

2015/02/13 BUY 100,000

2015/04/07 BUY 130,000

2015/05/15 BUY 150,000

2015/07/17 BUY 220,000

2015/10/05 BUY 220,000

GS리테일 주가 및 목표주가 추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가

2013/11/08 BUY 37,000 2015/08/03 BUY 65,000

2014/01/13 BUY 33,000 2015/08/07 BUY 70,000

2014/04/14 BUY 33,000 2015/09/11 BUY 70,000

2014/05/12 BUY 32,000 2015/10/05 BUY 70,000


2014/08/19 BUY 27,000

2014/11/07 BUY 27,000

2014/12/16 BUY 31,000

2015/01/23 BUY 31,000

2015/02/06 BUY 31,000

2015/02/23 BUY 31,000

2015/04/07 BUY 38,000

2015/05/08 BUY 43,000

2015/07/17 BUY 65,000

롯데하이마트 주가 및 목표주가 추이 일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가

2013/11/11 BUY 105,000

2014/01/13 BUY 100,000

2014/04/14 BUY 90,000

2014/05/12 BUY 90,000


2014/08/05 BUY 80,000

2014/11/10 BUY 80,000

2015/01/23 BUY 68,000

2015/03/03 BUY 71,000

2015/04/16 BUY 91,000

2015/05/11 BUY 91,000

2015/08/10 BUY 91,000

2015/09/16 BUY 91,000

2015/10/05 BUY 91,000

0

300,000

600,000

900,000

1,200,000

1,500,000

13년10월14년4월14년10월15년4월15년10월

LG생활건강 목표주가(원)

0

40,000

80,000

120,000

160,000

200,000

240,000

13년10월 14년10월 15년10월

BGF리테일 목표주가(원)

0

15,000

30,000

45,000

60,000

75,000

90,000

13년10월 14년10월 15년10월

GS리테일 목표주가(원)

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

13년10월 14년10월 15년10월

롯데하이마트 목표주가(원)

화장품/유통

(OVERWEIGHT)

63

투자등급 및 적용기준 투자의견 비율 (기준일: 2015/09/30) 구분 투자등급 적용기준 (향후 1년 기준) 투자등급 비율

업종(Sector) OVERWEIGHT (비중확대) 시장대비 7% 이상 상승 예상 BUY 84.5%

NEUTRAL (중립) 시장대비 -7%~7% 수익률 예상 HOLD 15.5%

UNDERWEIGHT (비중축소) 시장대비 7% 이상 하락 예상 SELL 0.0%

기업(Report) BUY (매수) 추정 적정주가 15% 이상 상승 예상

HOLD (보유) 추정 적정주가 -15%~15% 수익률 예상

SELL (매도) 추정 적정주가 15% 이상 하락 예상

[ Compliance Notice ]

- 본 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.

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- 본 자료는 기관투자자 및 제3자에게 사전 제공된 사실이 없습니다.

본 자료는 투자자의 투자를 권유할 목적으로 작성된 것이 아니라, 투자자의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 작성된 참고 자료입니다. 본 자료는 금융투자분석사가 신뢰 할만

하다고 판단되는 자료와 정보에 의거하여 만들어진 것이지만, 당사가 정확성이나 완전성을 보장할 수는 없으므로 투자자 본인의 판단하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시

기 바랍니다. 따라서 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재를 판단하기 위한 증빙자료로 이용될 수 없음을 알려드립니다. 본 저작물은 KB투자증권㈜가 저작권을 보

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Date post:	05-Mar-2020
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