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한국가스공사 - LNG 도매요금 조정 및 2016년 공급비용 인상

도시가스용 LNG 도매요금은 6.2% 인하되었지만, 이익을 결정하는 공급비용은 인상됨

적정투자보수가 KB투자증권의 전망보다 낮았을 것으로 판단함. 실적 전망치 하향요인 발생

주가는 철저하게 유가에 연동 중 – 적정투자보수가 감소해도 현금흐름 관점에서는 긍정적 상황

도시가스용 LNG 도매요금은 6.2% 인하되었지만, 이익을 결정하는 공급비용은 인상됨

- 지난 4월 29일 산업통상자원부와 한국가스공사는 5월 1일을 기준으로 도시가스용 LNG 도매요금이 6.2% 인하된다고

발표. 도시가스용 LNG 도매요금은 2개월에 한번씩 원료비 변동에 맞춰 조정됨 (조정 요인이 ±3% 이내로 작으면

조정되지 않음). 올해 1월과 3월에도 도시가스용 LNG 도매요금은 각각 9.7% 10.3% 인하된 바 있는데, 이는 모두

원료비 변화에 맞춘 요금 조정이었기 때문에 한국가스공사의 실적에 영향을 주지 않음. 그러나 금번 요금조정은 공급비

조정을 포함하고 있기 때문에 한국가스공사의 실적에 영향을 줄 수 있음. 원료비 조정만 반영할 경우 5월에는 11.9%의

도매요금 인하가 예상되었음. 그러나 실제로는 6.2%만 인하되었으므로 도시가스용 LNG 공급비 인상 폭은 상당한 것으로

추정함. 도시가스용 LNG와는 별도로 발전용 LNG 공급비용은 동절기 25.2%, 하절기 13.9%, 기타월 7.6% 인상되었음

2016년 적정투자보수가 KB투자증권의 전망보다 낮았을 것으로 판단함. 실적 전망치 하향요인 발생

- 간략히 설명하자면, 한국가스공사의 LNG 공급비용은 한국가스공사가 받아야 할 적정한 이익 (= 적정투자보수 =

적정투자보수율 X 요금기저)에서 해외 규제광구에서 인식한 수익을 감하고, 법인세비용 및 비원료비 원가 등을

가산한 공급비를 예상 판매량 (목표 판매량)으로 나누어 산출함. LNG 공급비용이 높아졌다는 것은 적정투자보수가

증가했거나 해외 지분 수익이 감소했거나 비원료 원가가 늘어났거나, 목표판매량이 감소했다는 것을 의미함

- 2016년 공급비용의 인상은 해외지분수익의 감소, 비재료원가의 증가, 목표판매량 감소 등이 원인일 가능성이

높음. 이는 2016년 적정투자보수가 전년대비 증가했을 가능성이 낮기 때문. 실제로 2015년 말 한국가스공사의

운전자본은 1년 전 대비 2.7조원 (별도 재무상태표 기준) 감소한 바 있어 요금기저 감소의 원인을 제공했을 수

있음. 적정투자보수율 (WACC) 또한 무위험수익률 (risk free rate)의 하락 등으로 인해 하락했을 것으로 판단함

- 금번 발표된 공급비용 인상률은 당초 KB투자증권에서 예상한 공급비용 인상률 33.9% 보다 낮았던 것으로

추정됨. 인상률에 대한 예상치와 실제치의 차이는 앞에 열거한 여러가지 원인에 의한 것일 수 있으나, 2016년

적정투자보수가 당사 전망치보다 낮았을 개연성이 높음. 이는 한국가스공사의 실적 전망치를 낮춰야하는 이유가 됨

주가는 철저하게 유가에 연동 중 – 적정투자보수가 감소했다 하더라도 현금흐름 관점에서는 문제 없음

- 올해 들어 한국가스공사의 주가는 철저하게 유가에 연동되고 있으며 (그림 1 참조), 이러한 모습은 당분간 계속될 것으로

예상함. 한국가스공사의 기업가치는 국내 LNG 도매사업의 가치와 해외 E&P 사업의 가치 (유가의 영향을 받는 부분)로

구성되어 있는데, 국내 LNG 도매사업의 이익은 합리적인 수준에서 결정되고 있다고 판단하기 때문임. 적정투자보수의

감소에 따른 영업이익의 감소가 있다 하더라도 한국가스공사는 지난해 운전자본을 줄여 2.7조원의 현금을 회수했으며, 그

외에 미수금도 1.3조원 (원료비 미수금 1.6조원)을 회수하는 등 현금흐름의 관점에서 볼 때 불리한 변화는 아니라는 판단.

2016년에도 미수금이 추가로 1.7조원이 회수되고 (LNG 요금이 인하되었으므로) 운전자본도 추가로 1.7조원 줄어들

것으로 예상함

Analyst 강성진 | 3777-8483 | seongjin.kang@kbsec.co.kr

2016.05.02

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그림 1. 한국가스공사 주가와 두바이 유가의 추이

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44,000가스공사 주가 두바이유(원) ($/bbl)

자료: Bloomberg, KB투자증권

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