CONTENTSfile.mk.co.kr/imss/write/20191002111037__00.pdf휴대폰/전기전자 Analyst 김록호...

CONTENTS

1. 기판별 현황 및 전망 6

1) PCB: 2020년 5G 투자 본격화 6

2) FPCB: Apple OLED 모델 3종 + 폴더블 예상 외의 호조 10

3) 패키지 기판: Intel발 낙수 효과 14

4) 패키지 기판, PCB, FPCB의 전방산업 정리와 관련 업체 정리 19

2. 글로벌 기판 업체 현황 및 전략 점검 20

1) Ibiden: 일본의 종합 기판 업체 20

2) Shinko Electric Industries: 일본의 패키지 기판 업체 22

3) Zhen Ding Technology: 대만 최대 FPCB 공급업체 24

4) Unimicron Technology: 대만의 종합 기판 업체 26

5) Flexium Interconnect: 대만의 FPCB 전문 업체 28

3. Appendix: 기판의 이해 30

1) 패키지 기판의 종류 30

2) PCB 구분과 종류 37

3) FPCB 구분과 종류 38

Top Picks 39

대덕전자 (008060) 40

비에이치 (090460) 44

휴대폰/전기전자 Analyst 김록호 02-3771-7523

3

기판 이해하기: 기회 발생

Industry In-depth

Neutral

Top picks

종목명 투자의견 TP(12M) CP(10월1일)

대덕전자(008060) BUY 14,000원 10,900원

비에이치(090460) BUY 30,000원 19,050원

Analyst 김록호

02-3771-7523

[email protected]

RA 이준민

02-3771-7743

[email protected]

새로운 환경으로 외형 성장 기회 발생

기판을 크게 경성 기판(Rigid PCB), 연성 기판(Flexible

PCB), 패키지 기판(Substrate)으로 구분해서 현황을 파악하

고, 향후 전망을 공유하고자 한다. 3가지 영역 모두 전방 산업

및 환경의 변화가 진행중이거나 예상되고 있다. PCB와 패키지

기판은 5G, FPCB는 폴더블에서 외형 성장의 기회가 창출될

것으로 기대된다.

PCB: 5G 투자로 MLB 기회

2019년 시작된 5G 투자가 2020년부터 본격화될 것으로 전망

된다. 한국 외에도 미국, 중국, 일본에서 5G 투자에 대한 스케

줄이 구체화되고 있다. 그에 따라 통신장비에 탑재되는 초고다

층 MLB(Multi Layer Board) 물량이 증가될 것으로 판단된

다. 5G 통신장비향 MLB 공급하는 업체인 대덕전자, 이수페타

시스의 수혜가 예상된다.

FPCB: 폴더블 스마트폰 호조는 예상 밖 호재

FPCB 업황은 다른 기판과 달리 2년 전 Apple이 스마트폰에

OLED를 채택하기 시작하며 양호했다. 이후 OLED 탑재 모델

판매량이 예상보다 저조해 주춤했지만, 2020년 OLED 모델 3

종 출시로 물량 증가가 기대된다. 한편 최근 삼성전자의 폴더

블 스마트폰이 예상 외로 선전해 2020년 출하량 증가 본격화

를 준비하고 있는 것으로 파악된다. 관련해서 비에이치, 삼성

전기의 수혜가 예상된다.

패키지 기판: Intel발 낙수효과

Intel의 새로운 CPU에 기존대비 상향된 패키지 기술이 도입되

며, 패키지 기판 부문에서 변화가 감지된다. 기존대비 CAPA를

필요로 하는 것으로 파악되어 글로벌 Top Player인 Ibiden이

FC-BGA 생산능력 확보를 위해 755억엔을 투자할 계획이다.

그에 따라 기존의 FC-CSP CAPA가 축소되어 관련 업체들인

삼성전기, 심텍 등에 낙수효과 정황이 포착되고 있다. 또한

RF IC향 패키지에 주로 사용되는 SiP도 5G 본격화와 맞물려

양호한 업황이 전개될 것으로 기대된다.

2019년 10월 2일 I Equity Research

휴대폰/전기전자

mailto:[email protected]


4

Summary

삼성전자 네트워크 사업부 매출액 추이 및 전망

삼성전자 네크워크 사업부

매출액 견조하게 레벨업중

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

180%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F

네트워크 사업부 매출액 증감률(YoY, 우)(십억원)

자료: 삼성전자, 하나금융투자

Apple OLED 모델 출하량에 따른 RF-PCB 매출액 전망

iPhone OLED 적용 모델:

8시리즈 중에 X

Xs시리즈 중에 Xs, Xs Max

11시리즈 중에 11 Pro, 11 Pro Max

12시리즈 전부

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

8 Xs 11 12(Base) 12Bull) 12(Bear)

8 Xs 11 12(Base) 12Bull) 12(Bear)(십억원)

자료: Counterpoint, 하나금융투자

삼성전자 폴더블 스마트폰 관련 삼성전자 IM사업부와 비에이치의 실적 전망

삼성전자 IM사업부

폴더블 스마트폰 가격 1,500달러

OPM 10% 가정시

2020년 연간 영업이익

비에이치 폴더블 관련

RF-PCB 2개 탑재 가정

OPM 10% 가정시

2020년 연간 영업이익 0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2019F 2020F 2021F 2022F

삼성전자 IM 비에이치(십억원) (십억원)

주: 비에이치와 삼성전기는 관련 이익 규모 유사하다고 가정

자료: 하나금융투자


5

Ibiden 전기전자 부문 CAPEX 추이

창사 이래 최대 투자액

0

10

20

30

40

50

60

70

80

FY14 FY15 FY16 FY17 FY18 FY19F

(십억엔)

자료: Ibiden, 하나금융투자

주요 기판 업체 제품 및 전방산업 정리

삼성전기 LG이노텍 비에이치 대덕전자 심텍 Ibiden Shinko Unimicron Flexium Zhen Ding

PCB

HDI (SLP) ○ ○ ○ ○ ◎ ○

MLB ○ ○ ○ ○

메모리모듈PCB ◎

RF-PCB ◎ ○ ◎ ◎ ○ ◎ ◎

Package Subtrate

BoC ○ ○

CSP ○ ◎ ○

FC-CSP ◎ ○ ○ ○ ○ ○

FC-BGA ○ ◎ ○ ◎

SiP ○ ◎ ○ ○ ○

전방산업

Mobile ○ ○ ◎ ○ ○ ○ ○ ○ ◎ ◎

PC ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○

Server ○ ○ ◎ ◎ ◎ ○ ○

Network ○ ○

자료: 각사, 하나금융투자


6

1. 기판별 현황 및 전망

1) PCB: 2020년 5G 투자 본격화

2020년 5G 투자 기대 2019년 5G 투자는 기대치를 하회했다. 한국이 세계 최초로 5G 서비스 상용화를 시작했지

만, 커버리지 관련 만족도는 기대 이하였다. 미국과 중국의 무역분쟁으로 Huawei 관련 제

재가 진행된 부분도 글로벌 5G 투자 속도에 걸림돌이 되었다. 그에 따라 예상보다 5G 통신

장비 투자가 저조했다. SA 장비는 관련 글로벌 각국의 주파수 할당 일정 자체가 2020년 이

후였기 때문에 기대 자체가 낮았다. 다만, LTE 장비를 활용할 수 있는 NSA(Non Stand

Alone) 투자가 글로벌 통신장비 점유율 1위 업체인 Huawei에 대한 불확실성으로 원활하게

진행되지 못한 것으로 추정된다.

그림 1. 국가별 5G 관련 주파수 준비 현황

글로벌 대부분 국가가 고주파수

할당은 2020년 이후 예정

40GHz

20GHz

6GHz

3GHz

700MHz

HighBands

MidBands

LowBands

2017 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19

South Korea26.5-28.9GHz

I taly26GHz

U SA28GHz

(Technology neutral)

Latvia3400-3450MHz,3650-3700MHz

I reland2600MHz

(Mobile broadband incl.5G)

I taly3600-3800MHz

Latvia 3550-3600MHz

F inland3410-3800MHz

I taly700MHz

C hina4800MHz, 3500MHz,2600MHz

Australia3575-3700MHz

O man3400-3600MHz3600-3800MHz

U K3400MHz

U AE Allocated2 slots of

100MHz in3300-3800MHz

Q atar200MHz within 3500-3800MHz

Saudi Arabia2300MHz,2600MHz

(4G&5G)

Ge rmany700MHz

(Mobile broadband)

Spain3600-

3800MHz

South Korea3420-

3700MHz

M exico2500-

2690MHz(4G&5G)

자료:Counterpoint, 하나금융투자

그림 2. 유럽이 4G 때보다 적극적으로 준비중

글로벌 대부분 국가가 고주파수

할당은 2020년 이후 예정 40GHz

20GHz

6GHz

3GHz

700MHz

HighBands

MidBands

LowBands

J apan27-29.5GHz

Sweden26GHz(Mobile

broadband &5G)

U SA24GHz,37GHz,39GHz,47GHz(Technology neutral)

Taiwan28GHz

Australia24,

25-27.5GHz(subject to

consultation)

Norway*26GHz

Ge rmany3400-3700MHz

Estonia3600MHz

(3410-3800MHz)

Austria 2100MHz

Estonia2110-2170MHz

Austria 1500MHz

Ge rmany1920-1980MHz

Austria 700MHz

Hungary3400-3700MHz

I srael 2600MHz

Norway*2100MHz

Sweden 2300MHz

Hungary 700MHz

Japan 3600-4200MHz4400-4900MHz

I srael 3500-3800MHz

Greece3400-3800MHz

R omania 3400-3800MHz

Sweden 3400-3800MHz

U SA 2500MHz

(Technology neutral)

I srael 700MHzNorway* 700MHzR omania 700MHz

Belgium3400-3600MHz

Ne therland1400MHz(4G&5G)

Belgium1500MHz(SDL)

Ne therland700MHz(4G&5G)

Norway*700MHz,450MHz

Ro mania 700MHz

E stonia694-700MHz

C anada3450-3650MHz

France3400-3800MHz

Ta iwan3400MHz,3600MHz,

UAEAllocated2 slots of 100MHz in

3300-3800MHz

Poland 700MHzSpain700MHz

M exico 600MHz

New Zealand3410-3800MHz

Norway*3400-3800MHz

UK 3400MHz

UAEAllocated2 slots of 100MHz in

3300-3800MHz

Norway*2300MHz,2600MHz

Norway*1500MHz

Norway* 700MHz

1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1H20 2H20 2021

자료:Counterpoint, 하나금융투자


7

일본이 2020년부터 상용화 시작하며

2년내 전국 커버리지 계획

중국은 조기 상용화 개시 지연중

다만, 2020년 SA 관련 투자 및

단말기 출시 계획 유지

2020년 도쿄올림픽을 앞두고 있는 일본은 4개 통신사가 5G 서비스에 5년간 1.6조엔(한화

약 17.35조원)을 투자할 계획이다. 기존 LTE의 5G 전환비용까지 감안하면 투자금액은 3조

엔에 육박할 전망이다. NTT 도코모, KDDI, 소프트뱅크 모두 2020년 봄에, 라쿠텐은 6월경

에 상용화를 개시할 예정이다. 2년 내에 커비리지를 전국으로 확대한다는 방침이다. 삼성전

자는 2위 통신사인 KDDI의 5G 통신장비 공급업체로 선정되었고, 앞으로 5년간 2.35조원

규모의 장비를 공급할 예정이다. 중국은 19년 9월 조기 상용화를 계획했지만, 일정이 지연

되고 있다. 다만, 기존 계획이었던 2020년 이후 SA장비 투자 본격화와 그에 대응 가능한

5G 단말기 출시에 대한 부분은 변함이 없다.

그림 3. 한국 통신사 CAPEX 전망 그림 4. 일본 통신사 CAPEX 전망

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

10,000

2017 2018 2019F 2020F 2021F

SKT KT LGU+(십억원)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

17.3~18.3 18.3~19.3 19.3~20.3F

NTT도코모 KDDI Softbank segment(십억엔)

자료: 각사, 하나금융투자 자료: 각사, 하나금융투자

표 1. 일본 통신업체들의 5G 투자 계획

NTT 도코모 KDDI 소프트뱅크 라쿠텐

서비스

커버율 97.0%

93.2%

64.0%

56.1%

설비투자액(엔) 7,950억 4,667억 2,061억 1,946억

상용화 개시 2020년 봄 2020년 3월 2020년 3월경 2020년 6월경

자료: 언론 보도, 하나금융투자


8

삼성전자 네트워크 장비 기대 삼성전자 네트워크 장비는 5G 시대에 LTE 장비 때의 부진을 만회하고자 한다. 시장조사기

관인 Dell`’Oro에서는 18년 4분기와 19년 1분기 글로벌 5G 통신장비 시장에서 삼성전자의

점유율을 37%로 집계했다. 이는 미국의 Huawei 제재와 삼성전자의 5G 장비에 대한 적극

적인 행보에 의한 결과물로 판단된다. 삼성전자 네트워크 사업부의 매출액은 2017년 3조

500억원에서 2018년 4조 1,700억원으로 37% 증가했다. 19년 상반기 누적 기준 매출액 2

조 8,700억원으로 17년 상반기 2조 1,200억원, 18년 상반기 2조 1,200억원대비 레벨업된

것을 확인할 수 있다. 19년 하반기에도 예년과 마찬가지로 상고하저 흐름이 예상되며, 매출

액은 2조 4,040억원으로 전년동기대비 17% 증가할 전망이다. 2020년 이후 5G 통신장비

투자 본격화에 따라 삼성전자의 외형도 견조한 성장률을 시현할 것으로 판단한다.

그림 5. 글로벌 통신장비 시장 점유율(2018년) 그림 6. 글로벌 5G 통신장비 시장 점유율(4Q18~1Q19)

화웨이

32%

에릭슨

30%

노키아

24%

ZTE

7%

삼성전자

7%

삼성전자

37%

화웨이

28%

에릭슨

27%

노키아

8%

자료: Dell’Oro, 하나금융투자 자료: Dell’Oro, 하나금융투자

그림 7. 삼성전자 네트워크 사업부 매출액 추이 및 전망

삼성전자 네크워크 사업부

매출액 견조하게 레벨업중

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

180%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F

네트워크 사업부 매출액 증감률(YoY, 우)(십억원)

자료: 삼성전자, 하나금융투자


9

스마트폰향 HDI 부진 속에서

네트워크장비향 MLB 공급 가능한

대덕전자, 이수페타시스 긍정적

글로벌 통신업체들의 5G 통신장비 투자, 한국 통신사 및 삼성전자의 관련 의지 등을 감안했

을 때 국내 업체들의 수혜가 기대된다. PCB 시장은 스마트폰향 메인기판 업황의 부진으로

인해 삼성전기, LG이노텍의 HDI 실적이 매우 부진한 것을 확인할 수 있다. 해당 업황의 장

기 불황으로 인해 관련 투자의 감소와 해당 사업부의 구조조정도 언론상으로 언급되고 있는

실정이다. 통신장비향 MLB 역시 5~6년전 LTE 투자 이후 오랜 기간 모멘텀이 부재했다.

2019년 한국에서 5G 관련 투자가 진행되며 관련 통신장비향 MLB 매출액이 증가중이며,

2020년부터 5G 투자 본격화로 외형 성장 가시성은 높을 것으로 판단된다. 대덕전자와 이수

페타시스의 수혜가 예상된다. 대덕전자는 네트워크 장비향 MLB의 생산능력을 확대중이며,

연말에 기존대비 2배에 근접한 수준으로 확대될 것으로 전망된다.

그림 8. 삼성전기 HDI 실적 추이 그림 9. LG이노텍 HDI 실적 추이

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19

매출액 증감률(YoY, 우)(십억원)

-80%

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

0

20

40

60

80

100

120

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


자료: 삼성전기, 하나금융투자 자료: LG이노텍, 하나금융투자

그림 10. 대덕전자 네트워크 MLB 매출액 전망 그림 11. 이수페타시스 네트워크 MLB 매출액 전망

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F

네트워크 매출액 증감률(YoY, 우)(십억원)

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0

20

40

60

80

100

120

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F

MLB 매출액 증감율(YoY, 우)(십억원)

자료: 대덕전자, 하나금융투자 자료: 이수페타시스, 하나금융투자


10

2) FPCB: Apple OLED 모델 3종 + 폴더블 예상 외의 호조

RF-PCB의 중용과

Apple의 OLED 패널 채택

FPCB 업황은 모바일 중심으로 여타 기판대비 양호하다. 스마트폰 하드웨어 스펙이 상향되

며 배터리의 고용량화와 소비 전력 절감 노력에도 불구하고 스마트폰의 사용시간은 소비자

입장에서 불만족스럽다. 배터리의 용량을 줄일 수 없기 때문에 스마트폰용 메인기판의 면적

은 반도체 칩의 실장 개수 증가에도 불구하고 축소가 불가피했다. 그로 인해 FPCB의 활용

폭이 확대되었고, 기존 FPCB대비 고사양 칩을 소화할 수 있는 RF-PCB가 중용되었다.

OLED 디스플레이에도 RF-PCB가 사용되는데, RF-PCB는 제조공정상 기존 CAPA의 자연

축소를 야기했다. 그런 상황에서 2017년 Apple이 iPhone에 OLED 패널을 탑재하며 국내

업체 중심으로 큰 수혜가 있었다. Apple의 OLED 탑재 모델이 기존에 기대했던 전망치를

하회하고 있지만, 관련 업체의 실적은 동반하여 레벨업되었다.

그림 12. Apple 스마트폰 판매량과 OLED 모델 판매량

Apple의 출하량 부진과

OLED 탑재 모델 기대보다 저조

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

-

5

10

15

20

25

30

35

17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 19.1 19.4 19.7

Apple 스마트폰 판매량 OLED 모델 판매량 OLED 모델 비중(우)(백만대)


그림 13. 비에이치 매출액 추이 그림 14. 삼성전기 RF-PCB 매출액 추이

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

0

50

100

150

200

250

300

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


자료: 비에이치, 하나금융투자 자료: 삼성전기, 하나금융투자


11

2019년 OLED 모델 정체

2020년 OLED 모델 추가

Apple은 2017년 OLED 모델 출시 이후, 2018년 2개로 늘린 바 있다. 2019년 Apple의

OLED 모델은 전년과 동일한 2개다. 2020년 OELD 모델이 3개로 증가할 것으로 전망된다.

디스플레이 사이즈가 5.4인치, 6.1인치, 6.7인치로 구체적으로 언급되고 있어 가능성은 매

우 높다는 판단이다. 관련해서 RF-PCB를 공급하는 비에이치와 삼성전기의 수혜를 예상한

다. 5G 적용 모델이기 때문에 교체 수요를 야기할 수 있는 가능성도 상존한다. 그에 따라

Apple의 2020년 전체 스마트폰 출하량을 전년대비 7% 증가한 1.9억대로 전망한다. 가격이

유지된다는 가정 하에 20년 하반기에 출시될 신규 시리즈 OLED 모델 3개 합산 출하량을 1

억대로 전망한다. 이는 11 시리즈의 OLED 모델 5천만대 추정치의 2배에 달하는 규모다.

다만, 변동성이 높은 점을 감안해 OLED 모델 전망치를 시나리오별로 가정해서 비에이치와

삼성전기의 매출액 전망치 시나리오를 아래 그림과 같이 공유한다.

그림 15. Apple OLED 모델 출하량 시나리오

5G 적용하고 3모델 다 OLED 탑재

예상되는 12(가칭) 시리즈는

기본 시나리오 1억대

부정 시나리오 9천만대

긍정 시나리오 1.1억대

0

20

40

60

80

100

120

140


신모델 저가 신모델 중가 신모델 고가(백만대)


그림 16. Apple OLED 모델 출하량에 따른 RF-PCB 매출액 전망

iPhone OLED 적용 모델:

8시리즈 중에 X

Xs시리즈 중에 Xs, Xs Max

11시리즈 중에 11 Pro, 11 Pro Max

12시리즈 전부

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400


8 Xs 11 12(Base) 12Bull) 12(Bear)(십억원)



12

폴더블 예상 외의 호조 삼성전자의 갤럭시 폴드는 19년 4월 출시 예정이었지만, 제품 완성도를 향상시키기 위한 재

정비를 가진 후 9월에 다시 출시했다. 전망치를 기존대비 대폭 하향해 소수의 물량을 준비

하며 한국에서 예약 판매를 실시했는데, 1차, 2차 모두 예약 판매가 단시간에 조기 종료되는

성과를 보였다. 영국, 프랑스, 독일, 싱가폴에서도 출시와 함께 완판되었다. 미국에서도 지

난 27일 정식 출시되었는데, 언론 반응은 양호한 것으로 파악된다. 4월 제품 결함 논란으로

인해 폴더블에 대한 기대치가 없어진 상황에서 출시하는 국가마다 예상 외로 양호한 피드백

이 이어지고 있다.

표 2. 삼성전자 ‘Galaxy Fold’ 관련 언론 보도 내용

시기 내용

2019년 2월 샌프란시스코 언팩 행사, ‘Galaxy Fold’ 발표

2019년 4월 리뷰용 제품 결함 논란으로 출시 잠정 연기

2019년 9월 결함 해결 후 국내 정식 출시, 예약판매 매진

영국, 프랑스, 독일, 싱가폴 출시 및 완판

미국 정식 출시, 언론 반응 양호

2019년 10월 인도 출시일 확정 및 호주, UAE 사전예약 진행

2020년 상반기 삼성전자, 2세대 폴더블폰 출시 예상

자료: 언론 보도자료, 하나금융투자

표 3. 글로벌 업체 폴더블 스마트폰 관련 언론 보도 내용

시기 내용

2019년 1월 Royole, CES 2019에서 ‘Flex Pai’ 발표

Xiaomi, 웨이보 통해서 폴더블폰 공개

2019년 2월 Huawei, MWC 2019에서 ‘Mate X’ 발표

2019년 6월 Huawei, ‘Mate X’ 출시일 연기

2019년 9월 TCL, IFA 2019에서 폴더블폰 시제품 공개

2019년 10월 Huawei, ‘Mate X’ 출시 예정

2020년 1월 Motorola, ‘RAZR’ 폴더블폰 출시 예상

2020년 하반기 Oppo, Vivo 폴더블폰 출시 예상

자료: 언론 보도자료, 하나금융투자

그림 17. 삼성전자의 폴더블 스마트폰, ‘Galaxy Fold’ 그림 18. Huawei의 폴더블 스마트폰, ‘Mate X’

자료: 삼성전자, 하나금융투자 자료: 언론 보도자료, 하나금융투자


13

갤럭시 폴드 소비자에게 어필 성공 갤럭시 폴드의 수량 자체가 워낙에 적었기 때문에 소위 얼리 아답터향 판매량 호조를 확대

해석하기는 어렵다. 다만, 19년 2월 보고서에도 언급했던 것처럼 2010년 이후 10년 가까이

천편일률적인 바(Bar) 형태의 스마트폰을 사용하던 소비자들에게 폴더블은 충분히 어필할

수 있는 장점을 확보하고 있다. 제품 결함 논란에도 불구하고 재출시된 모델의 양호한 피드

백은 충분히 긍정적인 데이터를 기대할 수 있는 포인트라 판단한다.

2020년 삼성전자 폴더블 스마트폰

1,000만대로 상향

하나금융투자는 2020년 삼성전자의 폴더블 스마트폰 전망치를 1,000만대로 기존 900만대

에서 상향한다. 삼성전자는 최근 갤럭시 폴드의 호조와 그에 따른 통신사를 필두로 한 판매

채널의 피드백을 통해 2020년 폴더블 스마트폰에 대한 준비를 구체화한 것으로 파악된다.

삼성디스플레이에서 폴더블 패널을 월 100만대 수준으로 확대할 것으로 추정되어 폴더블 스

마트폰도 연간 1,000만대 출하가 가능할 것으로 판단된다. 폴더블 스마트폰의 출하량 본격

화는 FPCB 업체들에게는 새로운 기회가 될 것으로 예상된다. 디스플레이 대면적화에 따른

FPCB의 판가 상승 혹은 수량 증가가 가능하기 때문이다.

그림 19. 삼성전자 폴더블 스마트폰 2020년 전망치 상향 조정 그림 20. 삼성전자 차기 폴더블 관련 루머 사진

0

5

10

15

20

25

2019F 2020F 2021F 2022F

기존 수정(백만대)

자료: 하나금융투자 자료: Letsgodigital, 하나금융투자

그림 21. 삼성전자 폴더블 스마트폰 관련 삼성전자 IM사업부와 비에이치의 실적 전망



OPM 10% 가정시




OPM 10% 가정시


1

2

3

4

5

6

7

8

9

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2019F 2020F 2021F 2022F





14

3) 패키지 기판: Intel발 낙수 효과

Ibiden 창사 이래 최대 금액 투자 세계 1위의 FC-BGA 회사인 Ibiden이 Ogaki시에 패키지 기판 2공장을 증설중이다. 2018

년 11월에 2019년~2021년 3개년에 걸쳐 총액 700억엔을 투자해 패키지 기판의 생산능력

을 50% 증가시킨다고 언급한 바 있다. 이는 주요 고객사인 Intel의 증설 요청이 강했기 때

문이다. Ibiden은 최근에 2019년 투자금액을 전사 기준 직전 650억엔에서 900억엔으로, 그

중 전기전자 부문을 503억엔에서 755억엔으로 상향한다. 이 역시 Intel이 생산 준비 기간을

단축해 달라는 요구에 의해서인 것으로 파악된다. 2020년 하반기에 본격 양산하려던 계획이

앞당겨지며 투자 금액이 증가하기 때문이다. 900억엔은 창사 이래 최대 투자액에 해당한다.

그림 22. Ibiden 전기전자 부문 CAPEX 추이

0

10

20

30

40

50

60

70

80


(십억엔)


Shinko 투자금액 상향조정 Shinko도 Ibiden과 마찬가지로 패키지 기판 CAPA를 확대중이다. 18년 4월에 2018~2019

년 2개년에 걸쳐 215억엔을 투자해 20% 증설을 공표한 바 있다. 이를 2021년까지 4개년

계획으로 수정하며 투자금액을 540억엔으로, 증설 규모는 40%로 상향했다. 실제 올해 패키

지 기판의 투자금액도 기존 계획대비 증가한 것으로 파악된다.

그림 23. Shinko의 CAPEX 추이

0

5

10

15

20

25

30

35


(십억엔)

자료: Shinko, 하나금융투자


15

일본 업체들은 서버용 CPU에 대응

가능한 고다층 FC-BGA에 강점 확보

Ibiden과 Shinko의 대규모 투자는 주요 고객사인 Intel의 서버용 CPU에 대응하기 위한 것

으로 파악된다. CPU 실장에 필요한 패키지 기판인 FC-BGA는 원래부터 일본 업체들인

Ibiden과 Shinko가 강점을 보이고 있는 분야다. PC용 CPU는 한국의 삼성전기, 대만의

Unimicron, 오스트리아의 AT&S 등의 업체도 일정 부분 점유율을 확보하고 있다. 서버용

CPU는 PC보다 고다층 패키지 기판으로 대응해야 하며, 이 영역에서 일본 업체들이 독과점

체제를 구축하고 있다.

Intel의 차세대 서버용 CPU 2020년

출시와 AMD와의 경쟁이 일본 업체

들의 투자 속도를 재촉

Intel은 2020년부터 10나노 공정이 도입된 서버용 CPU ‘Cascade Lake’를 시장에 투입한

다. 해당 제품의 출시 이후에 하이퍼 스케일러 클라우드 고객사들이 차세대 데이터센터의 대

규모 투자계획을 세우고 있는 것으로 알려져 있다. 해당 CPU는 기존대비 층수가 높은 패키

지 기판을 필요로 하기 때문에 일본 업체들의 증설이 진행되는 것으로 파악된다.

게다가 AMD의 공격적인 행보가 Intel의 차세대 CPU 조기 투입을 자극하는 것으로 보여진

다. AMD의 서버용 CPU ‘EPYC’는 TSMC의 7나노 기술을 채용해 서버 시장에서 점유율 확

대를 도모하고 있다. 현재 Intel의 CPU는 14나노에 머물러 있기 때문에 미세화 차이를 메

우기 위해서 10나노 제품 출시를 서두르고 있는 것으로 판단된다.

그림 24. Intel의 서버용 CPU 로드맵

10나노 출시와 7나노 선행 투자

자료: Intel, 하나금융투자

그림 25. AMD의 서버용 CPU 로드맵

TSMC의 7나노 공정 도입

자료: AMD, 하나금융투자


16

Intel의 EMIB 패키지는

FC-BGA 형태로 제조되며,

기존대비 많은 CAPA 필요

Intel은 2020년 이후부터 서버향 제품을 중심으로 이종설계(Heterogeneous Integration)

즉, 이종 칩을 조합한 차세대 패키지를 적극 활용할 것으로 전망된다. 독자의 2.5D 기술인

(EMIB: Embedded Multi-die Interconnect Bridge)를 서버 시장의 주력 제품으로 내세울

계획이다. EMIB는 CPU와 이종 칩을 동일 기판에 실장해 패키지 기판 내부에 매립되어 있

는 실리콘브릿지로 칩과 칩을 연결하는 구조이다. EMIB 기반의 패키지 기판은 FC-BGA

형태로 제조되며, 이를 구현하기 위해 패키지 기판의 층수가 높아지고, 사이즈도 확대되면서

보다 많은 CAPA가 필요해진다. Intel이 2017년 선보인 EMIB 패키지 기술이 2020년부터

본격 상용화되며 일본 업체들이 관련 준비를 서두르고 있는 것이다. 일본 업체들은 기존

FC-CSP CAPA도 FC-BGA로 전환하고 있어, 해당 시장에서 국내 업체들의 반사 수혜를

기대할 수 있으며, 일부 현재 진행중인 부분도 포착된다.

그림 26. Intel의 신규 CPU 관련 기술

EMIB는 하나의 프로세서에 다양한

공정으로 만들어진 부품을 조합하는

멀티플 공정 기술

자료:Intel, 하나금융투자

그림 27. Intel의 신규 CPU 관련 기술

기존대비 우수한 성능과 저렴한 비용

자료:Intel, 하나금융투자


17

삼성전기 패키지 기판 실적:

Ibiden의 FC-BGA 준비에 따른

반사 수혜

삼성전기의 패키지 기판 부문 실적이 2019년부터 회복세로 전환되고 있는 것으로 파악된다.

패키지 매출액은 2015년 9,540억원 기록 이후에 2018년 7,297억원으로 감소했는데, FC-

CSP의 주요 고객사 중 하나인 Apple의 AP에 TSMC의 Fan Out Wafer Level Package가

적용된 것이 주요인이다. 글로벌 CAPA 여분이 발생했고, 그에 따른 물량 감소와 가격 하락

이 동반되며 FC-CSP의 실적이 악화되었다. 다만, 2018년 하반기부터 국내 고객사의 AP향

패키지 기판에서 Ibiden 물량이 감소하며 2019년 매출액 증가가 이루어진 것으로 파악된다.

향후 Ibiden은 FC-CSP 공급 가능성이 희박할 것으로 전망되기에 삼성전자의 PLP가 안정

화되기 이전까지 FC-CSP의 양호한 실적은 지속될 것으로 판단된다.

그림 28. 삼성전기 패키지 관련 실적 추이 및 전망치

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0

50

100

150

200

250

300

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F

PKG 매출액 증감률(YoY, 우)(십억원)

자료: 삼성전기, 하나금융투자

심텍: 패키지 기판 매출비중 70% 심텍의 패키지 기판 매출액은 전사에서 70% 이상의 비중으로 절대적이다. 그 외에 PC, 서

버향 메모리모듈 PCB가 20% 이상을 담당한다. 모바일용 DRAM, NAND향 MCP가 40%

이상, 스마트폰용 AP향 FC-CSP가 15% 내외, DRAM향(서버, PC, 그래픽) BoC가 15%

내외의 비중을 차지한다. 심텍의 강점은 글로벌 메모리 업체 모두 고객사로 확보하고 있고,

미들엔드급 FC-CSP 수요처인 중화권 AP 업체가 주력이라는 점이다. 향후 관전 포인트는

서버향 메모리 회복 및 DDR5 출하에 의한 서버향 모듈PCB와 패키지 기판인 BoC의 수혜

강도와 FC-CSP의 낙수 효과라고 판단된다.

그림 29. 심텍 패키지 관련 실적 추이 및 전망

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

50

100

150

200

250

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F

Substrate 매출액 증감률(YoY, 우)(십억원)

자료: 심텍, 하나금융투자


18

대덕전자: DRAM 중심의 패키지 기판 대덕전자의 패키지 기판 매출액은 메모리 반도체향이 90% 이상을 차지한다. 메모리 중에서

도 DRAM향 패키지 기판의 매출액이 7~80%에 달하는 것으로 파악된다. 따라서 메모리 특

히 DRAM의 출하량에 연동된 매출액 흐름을 보인다. 삼성전자와 SK하이닉스향으로

DRAM용 패키지 기판인 BOC(Board On Chip)를 주력으로 공급중이다. DRAM향 BOC의

일부 사양이 업그레이드되며 판가 상승이 동반되어 수혜가 진행중이다. 2020년 이후 서버향

DRAM 수요가 회복된다면, 패키지 시판의 고사양화로 외형 성장 가능성이 상존한다.

그림 30. 대덕전자 패키지 관련 실적 추이 및 전망

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0

20

40

60

80

100

120

140

160

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F


자료: 대덕전자, 하나금융투자

LG이노텍 패키지 기판 실적:

RF IC향 SiP 매출 호조

LG이노텍의 패키지 기판도 삼성전기와 유사한 이유로 2016~2017년 부진한 실적을 기록했

다. 2018년부터 Broadcom, Skyworks, Qorvo 등의 RF IC향 SiP 매출 호조로 실적 반등

에 성공한다. 현재 FC-CSP와 SiP의 매출비중은 유사한 수준으로 파악되며, FC-CSP는 여

전히 Qualcomm 내에서 점유율 2~30% 유지하며 매출 발생중에 있다. SiP의 주요 고객사

는 RF 관련 글로벌 메인 업체들로 향후 5G 시대 도입에 따라 향후 전망도 긍정적이다. LG

이노텍도 해당 제품에 대한 CAPA 확보 고민이 필요한 시점이라 판단한다.

그림 31. LG이노텍 패키지 관련 실적 추이 및 전망치

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

20

40

60

80

100

120

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F


자료: LG이노텍, 하나금융투자


19

4) 패키지 기판, PCB, FPCB의 전방산업 정리와 관련 업체 정리

PCB: 5G 투자에 따른

통신장비 MLB 수혜

FPCB: 폴더블 호재

패키지 기판: 서버향 CPU의 패키지

변화에 따른 낙수 효과

Top Picks: 대덕전자, 비에이치

2020년 기판별 투자 기회를 정리해보자. PCB에서는 5G 투자 본격화에 따른 통신장비향

MLB 물량이 증가할 것으로 전망되어, 대덕전자, 이수페타시스의 수혜가 예상된다. FPCB는

Apple의 OLED 모델 증가와 폴더블 스마트폰에 의해 비에이치, 삼성전기의 관련 실적 상향

가능성이 상존한다. 패키지 기판은 Intel의 서버향 CPU 대응을 위한 일본 업체들의 공정전

환 낙수 효과로 삼성전기와 심텍, 서버 중심의 메모리 업황 회복으로 대덕전자, 심텍의 수혜

가 기대된다. 또한 5G 관련 RF IC의 출하량 증가로 LG이노텍의 SiP 외형성장이 전망된다.

하나금융투자의 커버리지 내에서 기판의 매출비중이 절대적인 대덕전자와 비에이치를 최선

호주로 제시한다. 삼성전기와 LG이노텍도 패키지 기판의 매출비중은 미미하지만, 전사 이익

에 기여 가능한 부분을 상기할 필요가 있다는 판단이다.

표 4. 주요 기판 업체 핵심 내용 비교 (단위: 백만달러)

삼성전기 LG이노텍 대덕전자 비에이치 Ibiden Shinko Unimicron Flexium Zhen Ding

시가총액 6,244 2,254 707 493 2,852 1,202 2,115 968 3,225

매출액 18 7,449 7,257 538 698 2,729 1,319 2,514 889 3,913

19F 7,071 6,833 932 643 2,713 1,310 2,611 842 3,887

20F 7,602 7,627 1,027 793 2,921 1,444 2,847 964 4,281

영업이익 18 926 240 32 83 118 57 46 105 493

19F 573 262 64 73 138 17 126 99 505

20F 603 344 85 93 215 79 172 131 579

주력 제품 HDI HDI BoC RF-PCB FC-BGA FC-BGA HDI RF-PCB RF-PCB

RF-PCB SiP HDI FC-CSP FC-CSP CSP

FC-CSP FC-CSP MLB FC-BGA

주 고객사 삼성전자 LG전자 삼성전자 삼성전자 Intel Intel Apple Apple Apple

Apple LG디스플레이 SK하이닉스 Apple Intel

Intel Apple

주: 추정치는 12개월 평균 원달러 환율 적용

자료: Bloomberg, 각사, 하나금융투자

표 5. 주요 기판 업체 제품 및 전방산업 정리

삼성전기 LG이노텍 비에이치 대덕전자 심텍 Ibiden Shinko Unimicron Flexium Zhen Ding

PCB

HDI (SLP) ○ ○ ○ ○ ◎ ○

MLB ○ ○ ○ ○

메모리모듈PCB ◎

RF-PCB ◎ ○ ◎ ◎ ○ ◎ ◎

Package Subtrate

BoC ○ ○

CSP ○ ◎ ○

FC-CSP ◎ ○ ○ ○ ○ ○

FC-BGA ○ ◎ ○ ◎

SiP ○ ◎ ○ ○ ○

전방산업

Mobile ○ ○ ◎ ○ ○ ○ ○ ○ ◎ ◎

PC ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○ ○

Server ○ ○ ◎ ◎ ◎ ○ ○

Network ○ ○

자료: 각사, 하나금융투자


20

2. 글로벌 기판 업체 현황 및 전략 점검

1) Ibiden: 일본의 종합 기판 업체

Intel이 주 고객사 Ibiden은 일본의 종합 기판 업체이다. Electronics 부문, Ceramics 부문, Others(Housing

materials 포함) 부문으로 크게 세 개의 사업부문을 영위한다. 기판 제품이 속한

Electronics 부문은 Package Substrate(PKG, CSP), Printed Wiring Boards(PWB) 등을

주력으로 판매한다. 주력 품목은 FC 패키지 기판으로 Intel이 주요 고객사이다.

FC-CSP 점유율 상실

Intel향 FC-BGA 비중 확대

Ibiden의 기판 사업은 과거 위기를 겪었다. 북미 스마트폰 고객사의 SLP(Substrate-Like

PCB) 채택으로 인해 FC-CSP를 공급하던 Ibiden은 점유율을 크게 상실했기 때문이다.

FY16년 Electronics 부문 매출액이 전년대비 33% 감소했고, 영업이익은 적자 전환했다.

PCB 매출은 FY16년 전년동기대비 47% 감소하며 적자폭을 확대했으나, FY17년 이후 서버

향 인터포저(Interposer) 매출 증가로 적자폭을 축소했다. 한편, FC-BGA는 10% 내외의

안정적인 수익성으로 부문 영업이익의 주축으로 자리매김했다. FY18년 매출액 735억엔으로

전년대비 14% 증가했는데, 기존의 북미 CPU 고객사향 매출에 서버향 매출이 크게 증가했

기 때문이다.

Intel의 EMIB 채택

FC-CSP 사업 철수

Intel는 2019년 출시 제품부터 EMIB(Embedded Multi-Die Interconnect Bridge)를 채택

하며 패키지 기판의 단가 상승을 주도할 것으로 전망된다. EMIB 기술을 적용한 기판은

FC-BGA 기반으로, 2020년부터 물량이 본격화될 전망이다. Ibiden은 이에 대응하기 위해

대규모 투자를 진행 중이며, 이 과정에서 FC-CSP 사업을 축소 중이다. 신기술 도입에 따

른 FC-BGA 가격 상승과 공급량 감소에 따른 FC-CSP 업황 개선이 동시에 나타날 것으로

예상된다. 2020년에 5G 단말기 물량이 본격화됨에 따라 관련 수요 또한 증가할 것으로 보

인다. 글로벌 기판 업체들의 수혜가 전망되는 근거이다.

그림 32. Electronics 부문 영업이익 추이(FY 기준) 그림 33. Ibiden의 시가총액 추이

-3.8%-4.6%

-4.0%

-2.3%

0.4%1.2%

0.0%

1.3%

-1.8%

4.7%

0.7%

4.8%

8.8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

-2

-1

0

1

2

3

4

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19

영업이익 영업이익률(우)(십억 JPY)

100

150

200

250

300

350

17.1 17.4 17.7 17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 19.1 19.4 19.7

(십억 JPY)

Electronics 부문

수익성 개선

주: 3월 결산 법인


자료: Factset, 하나금융투자


21

표 6. Ibiden의 분기 실적 추이(FY 기준) (단위: 십억JPY)

FY1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 FY2015 2016 2017 2018

매출액 71.9 72.4 70.3 76.6 73.3 314.1 266.5 300.4 291.1

YoY 6.3% -2.7% -2.4% -11.3% 2.0% -1.2% -15.2% 12.7% -3.1%

QoQ -16.8% 0.7% -2.9% 9.1% -4.3%

Electronics 28.7 31.4 27.8 28.1 32.7 147.9 99.2 115.6 116.0

- FC package 17.5 18.2 18.3 19.5 23.0 69.4 63.0 64.4 73.5

- CSP package 3.2 2.1 1.5 0.8 1.7 42.4 17.0 16.8 7.6

- PCB 8.0 11.1 8.0 7.8 8.0 36.1 19.2 34.4 34.9

Ceramics 28.4 23.9 24.7 25.4 24.7 104.8 101.3 113.4 102.5

Others 14.7 17.0 17.8 23.1 15.9 61.5 65.9 71.4 72.7

매출비중

Electronics 40% 43% 40% 37% 45% 47% 37% 38% 40%

- FC package 24% 25% 26% 25% 31% 22% 24% 21% 25%

- CSP package 4% 3% 2% 1% 2% 13% 6% 6% 3%

- PCB 11% 15% 11% 10% 11% 11% 7% 11% 12%

Ceramics 40% 33% 35% 33% 34% 33% 38% 38% 35%

Others 20% 24% 25% 30% 22% 20% 25% 24% 25%

영업이익 3.0 2.9 1.2 3.1 4.5 22.6 7.1 16.7 10.1

YoY -2.2% -24.9% -69.3% -47.9% 53.1% -13.3% -68.4% 133.9% -39.3%

QoQ -49.9% -0.9% -59.1% 156.6% 47.2%

Electronics -0.5 1.5 0.2 1.4 2.9 11.5 -3.6 0.9 2.5

- FC package 1.7 1.9 1.7 2.0 3.0 6.9 6.7 5.5 7.3

- CSP package -0.8 -0.8 -0.8 -0.8 -0.2 12.8 1.8 -0.2 -3.2

- PCB -1.4 0.4 -0.7 0.2 0.1 -8.2 -12.1 -4.4 -1.6

Ceramics 3.0 0.4 0.0 -0.4 0.9 5.9 4.3 10.5 3.0

Others 0.5 1.0 1.0 2.2 0.7 5.2 6.5 5.3 4.6

영업이익률 4.1% 4.0% 1.7% 4.0% 6.2% 7.2% 2.7% 5.6% 3.5%

Electronics -1.8% 4.7% 0.7% 4.8% 8.8% 7.8% -3.7% 0.7% 2.2%

- FC package 9.7% 10.4% 9.3% 10.3% 13.0% 9.9% 10.6% 8.5% 9.9%

- CSP package -25.0% -38.1% -53.3% -100.0% -11.8% 30.2% 10.6% -1.2% -42.1%

- PCB -17.7% 3.5% -8.8% 2.0% 0.9% -22.7% -63.2% -12.8% -4.5%

Ceramics 10.4% 1.8% 0.1% -1.7% 3.8% 5.6% 4.3% 9.3% 2.9%

Others 3.5% 5.8% 5.5% 9.3% 4.5% 8.4% 9.8% 7.5% 6.4%




22

2) Shinko Electric Industries: 일본의 패키지 기판 업체

패키지 부문 매출 비중 60% Shinko는 일본의 패키지 기판 업체이다. IC Package 부문, IC Lead Frame 부문, Seal

Part & Others(이하 Seal Parts) 부문으로 크게 세 개의 사업부문을 영위한다. IC Package

부문은 전사 매출의 60% 내외를 차지하며 FC 패키지 기판 및 BGA Assembly 사업을 주력

으로 한다. IC Leadframe 부문은 스마트폰, PC, 자동차 등에 탑재되는 반도체 리드프레임

을 생산한다. Seal Parts 부문은 SPE(Semiconductor Production Equipment) 및 P-

BGA(Plastic BGA) 등에 사용되는 Electrostatic Chuck(정전 척)을 주력으로 생산한다.

패키지 부문 수익성 개선 기대 IC Package 부문은 15년 2분기(FY 기준) 영업이익률 9.2%를 시현한 이후 수익성이 급격

히 악화되어 FY16년과 FY17년에는 적자를 기록했다. CPU향 FC-BGA 매출 감소로 인해

모바일향 FC-CSP 비중이 확대되는 상황에서 CAPA 증설로 인한 가격 경쟁이 발생했기 때

문이다. 19년 1분기(FY 기준) 영업이익 -1억엔(YoY 적자전환, QoQ 적자전환)으로 부진했

는데, 향후 수익성이 빠르게 개선될 것으로 전망한다. 근거는 1) PC 출하량 역성장 완화 및

데이터센터향 수요 증가로 FC-BGA 수요 회복이 감지되었고, 2) 일본 업체들의 FC-BGA

CAPA 확대 과정에서 FC-CSP 생산능력이 감소해 수급 정상화가 기대되기 때문이다.

FC-BGA 투자 규모 확대 Shinko는 주 고객사의 요구사항 대응에 적극적인 Ibiden과는 다르게 보수적인 투자 집행

성향을 보여왔다. 그럼에도 FY18 실적 발표에서 경영진은 FC-BGA향 시설투자 규모를 큰

폭으로 증가(FY18-19 215억엔에서 FY18-21 540억엔)시켰다. 이를 통해 Shinko가 FC-

BGA 중장기 업황에 대해 긍정적으로 전망했다는 점을 짐작할 수 있다. 지난 수 년간 FC-

BGA는 PC 출하량 감소 등의 영향으로 침체기를 겪어왔는데, 주 고객사의 EMIB 기술 채택

및 서버향 패키지 기판 수요 증가로 수익성이 빠르게 개선될 것으로 전망한다.

그림 34. IC Package 부문 영업이익 추이(FY 기준) 그림 35. Shinko의 시가총액 추이

1.4%

-1.9%-1.4%

-4.4%

-3.6%

0.9%0.9%

-0.5%

2.9%

0.8%1.4%

2.5%

-0.5%

-5%

-4%

-3%

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19

영업이익 영업이익률(우)

60

70

80

90

100

110

120

130

140

150

160

17.1 17.4 17.7 17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 19.1 19.4 19.7

(십억 JPY)



자료: Factset, 하나금융투자


23

표 7. Shinko의 분기 실적 추이(FY 기준) (단위: 십억JPY)

FY1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 FY2015 2016 2017 2018

매출액 37.8 35.4 34.2 34.9 34.0 143.5 139.9 147.1 142.3

YoY 11.4% -3.3% -11.1% -8.5% -10.1% 0.4% -2.5% 5.2% -3.3%

QoQ -0.7% -6.5% -3.3% 2.0% -2.5%

IC Package 20.8 19.8 20.8 21.6 21.3 88.4 85.5 84.9 83.0

- PLP 12.0 11.0 12.4 12.1 12.2 53.5 48.5 48.5 47.5

- P-BGA 1.5 1.5 2.0 2.0

- T-BGA 1.0 0.7 0.7 0.7

- BGA assembly 27.0 29.0 30.0 30.0

- Others 5.4 5.8 3.7 2.8

IC Lead Frame 9.0 8.9 7.3 6.9 6.8 29.5 29.5 35.0 32.1

Seal Part & Others 8.0 6.7 6.1 6.4 5.9 25.5 24.8 27.2 27.2

매출비중

IC Package 55% 56% 61% 62% 63% 62% 61% 58% 58%

- PLP 32% 31% 36% 35% 36% 37% 35% 33% 33%

- P-BGA 1% 1% 1% 1%

- T-BGA 1% 1% 0% 0%

- BGA assembly 19% 21% 20% 21%

- Others 4% 4% 3% 2%

IC Lead Frame 24% 25% 21% 20% 20% 21% 21% 24% 23%

Seal Part & Others 21% 19% 18% 18% 17% 18% 18% 18% 19%

영업이익 2.6 1.2 0.8 0.2 -0.4 9.4 3.3 4.9 4.8

YoY 415.4% -4.0% -46.7% -85.3% 적전 105.7% -65.3% 49.9% -1.0%

QoQ 61.8% -55.5% -28.3% -71.5% 적전

IC Package 0.6 0.2 0.3 0.5 -0.1 3.6 -1.3 -0.4 1.6

- PLP 3.7 -1.3 -0.6 0.4

- P-BGA -0.3 -0.5 -0.5 0.2

- T-BGA 0.1 0.0 0.0 0.0

- BGA assembly -0.2 0.5 0.7 1.0

- Others 0.3 0.0 0.0 0.0

IC Lead Frame 0.4 0.1 -0.3 -0.8 -0.7 1.2 0.7 1.1 -0.6

Seal Part & Others 1.6 0.9 0.8 0.5 0.4 4.6 3.9 4.2 3.8

영업이익률 6.9% 3.3% 2.4% 0.7% -1.1% 6.6% 2.3% 3.3% 3.4%

IC Package 2.9% 0.8% 1.4% 2.5% -0.5% 4.1% -1.5% -0.5% 1.9%

- PLP 6.9% -2.7% -1.2% 0.8%

- P-BGA -20.0% -33.3% -25.0% 10.0%

- T-BGA 10.0% 0.0% 0.0% 0.0%

- BGA assembly -0.7% 1.7% 2.3% 3.3%

- Others 5.5% 0.0% 0.0% 0.0%

IC Lead Frame 4.4% 1.1% -4.1% -11.6% -10.3% 4.1% 2.4% 3.1% -1.9%

Seal Part & Others 20.1% 13.5% 13.8% 7.8% 7.4% 18.1% 15.6% 15.5% 14.2%




24

3) Zhen Ding Technology: 대만 최대 FPCB 공급업체

Flexible PCB 비중 80% ZD Tech는 2006년 설립된 대만의 기판 업체로 Hon Hai 그룹 소속이다. FPC(Flexible

Printed Circuit), HDI(High Density Interconnection), RPCB(Rigid-PCB),

ICS(Integrated Circuit Substrate) 등을 생산한다. 주력 제품은 스마트폰, PC, 자동차 등

에 사용되는 FPC로 전사 매출의 80% 내외를 차지한다. 대만 본사가 R&D 센터 역할을 수

행하며, 생산 기지는 모두 중국에 위치하고 있다.

주 고객사 침투율 상승 ZD Tech의 2017년 매출액은 전년대비 33% 증가하며 큰 폭의 외형 성장을 기록했다. 북미

고객사의 스마트폰 출하량은 전년과 유사한 수준이었으나, 1) 신모델에 무선충전 등 신규 기

능 추가로 FPC 탑재량이 전작대비 증가했고, 2) SLP(Substrate-Like PCB) 관련 신규 매

출이 발생했으며, 3) 중화권 스마트폰 업체향 매출 성장이 견조했다. 2018년에는 3D

Sensing 관련 FPC를 신규로 공급하게 되면서 주 고객사 침투율이 더욱 상승했다. 이에 따

라 높은 가동률과 수율을 시현하며 매출액이 전년대비 8% 성장했다.

5G iPhone으로 성장 기대 2019년 iPhone 출하량은 전년대비 14% 감소한 1.77억대로 추정되지만, 고객사 내 점유율

상승으로 인해 ZD Tech의 외형 및 이익 성장은 가능할 것으로 전망된다. 2020년에는 5G

iPhone 출시가 예상됨에 따라 LCP 안테나 탑재율 증가 등 ZD Tech에게 새로운 기회가 발

생할 것으로 보인다. 다만, 1) 수율 문제 등으로 LCP 대량생산에는 시간이 필요하다는 점,

2) 북미 고객사향 높은 의존도로 인해 미중 무역갈등에 노출도가 크다는 점으로 인해 불확실

성은 상존한다는 판단이다.

그림 36. iPhone 출하량 vs ZD Tech 매출액

iPhone 출하량에 실적 연동

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19

iPhone 출하량 ZD Tech 매출액(우)(백만대) (백만 TWD)

자료: ZD Tech, Counterpoint, 하나금융투자


25

그림 37. ZD Tech의 매출총이익 추이 그림 38. ZD Tech의 시가총액 추이

14.5%13.1%

16.5%18.1%

15.3%17.5%

25.8%25.2%

16.0%

20.0%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q19

매출총이익 매출총이익률(우)(백만 TWD)

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

17.1 17.4 17.7 17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 19.1 19.4 19.7

(백만 TWD)

고객사 내

점유율 상승

자료: ZD Tech, 하나금융투자 자료: Factset, 하나금융투자

표 8. ZD Tech의 분기 실적 추이 (단위: 백만TWD)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 2015 2016 2017 2018

매출액 22,717 20,708 35,347 39,142 19,413 23,080 85,738 82,393 109,238 117,913

YoY 29.7% 31.5% 12.5% -12.2% -14.5% 11.5% 12.9% -3.9% 32.6% 7.9%

QoQ -49.0% -8.8% 70.7% 10.7% -50.4% 18.9%

FPC 17,265 15,531 30,045 32,096 14,366 18,464 68,042 65,499 92,737 94,936

-iPhone 10,006 7,726 23,577 26,924 9,608 11,920 38,608 43,279 61,637 68,232

-iPad 1,189 1,534 1,428 1,645 1,230 1,676 8,299 6,763 7,645 5,796

Rigid PCB 2,181 2,588 1,237 1,801 1,650 1,154 9,075 8,594 6,189 7,807

HDI 2,135 1,781 1,343 1,918 1,786 1,385 8,228 7,946 7,587 7,177

SLP 909 621 2,474 3,131 1,417 1,458 0 0 1,965 7,136

IC subtrates 227 186 247 196 194 619 393 353 760 857

매출비중

FPC 76% 75% 85% 82% 74% 80% 79% 79% 85% 81%

-iPhone 44% 37% 67% 69% 49% 52% 45% 53% 56% 58%

-iPad 5% 7% 4% 4% 6% 7% 10% 8% 7% 5%

Rigid PCB 10% 13% 4% 5% 9% 5% 11% 10% 6% 7%

HDI 9% 9% 4% 5% 9% 6% 10% 10% 7% 6%

SLP 4% 3% 7% 8% 7% 6% 0% 0% 2% 6%

IC subtrates 1% 1% 1% 1% 1% 3% 0% 0% 1% 1%

매출총이익 3,473 3,616 9,104 9,868 3,100 4,625 16,427 12,542 17,833 26,061

YoY 36.4% 75.4% 75.7% 22.7% -10.7% 27.9% 14.7% -23.7% 42.2% 46.1%

QoQ -56.8% 4.1% 151.8% 8.4% -68.6% 49.2%

매출총이익률 15.3% 17.5% 25.8% 25.2% 16.0% 20.0% 19.2% 15.2% 16.3% 22.1%

자료: ZD Tech, 하나금융투자


26

4) Unimicron Technology: 대만의 종합 기판 업체

주력 제품: 패키지 기판과 HDI Unimicron은 1990년 설립, 2002년 상장된 대만의 종합 기판 제조업체이다. PCB, IC

Carrier, Connector 등을 제조한다. 주력 제품은 비메모리 반도체, 서버, 통신기지국 등에

사용되는 IC Carrier(CSP, FCBGA)와 스마트폰 등 전자기기에 사용되는 HDI 기판으로 각

각 40% 내외의 매출비중을 차지한다. 그 밖에 스마트폰 배터리향 FPCB 5%, 기타 PCB

15% 내외 비중이다. 전방산업별로는 IC Carrier 41%, Communication 21%, PC&NB

13%, Consumer&Others 24% 비중이다.

다변화된 제품 및 전방산업 Unimicron은 비교적 다변화된 전방산업으로 안정적인 실적 성장세를 보이고 있다. 2015년

연간 매출액 646.5억 대만달러에서 2018년 757.3억 대만달러로 연평균 5.4% 성장세를 시

현했는데, 이는 글로벌 PCB 시장이 연평균 4.1% 성장(Prismark 추정)한 것을 감안해도 고

무적이다. 다만, 경쟁적인 글로벌 캐파 확장 국면으로 2014년부터 수익성이 악화되어 2017

년 매출총이익률은 9%를 하회하기에 이르렀다. 2016년의 최대 확장 국면 이후 완만한 기조

가 지속됨에 따라 가동률이 증가, 2018년에는 두자릿수 이익률을 회복했다.

FC-BGA 중심으로 전망 양호 FC-BGA 부문은 북미 CPU 고객사향 제품 위주로 비중 및 수익성이 꾸준히 향상되었다(최

근 4개 분기 GPM 평균 20%). ABF(FC-BGA)를 중심으로 향후 전사 실적 성장을 견인할

것으로 전망되는데, 근거는 1) 중국의 5G 인프라 투자 본격화, 2) CPU 고객사의 견조한 수

요다. 한편 HDI 부문은 15년 이후 북미 스마트폰 고객사향 출하가 부진했지만 중화권 고객

사 수요 증가로 매출액이 견조했다. 향후 5G 단말기 출시로 인해 전망이 양호하다. FPCB의

경우 무선이어폰(TWS: True Wireless Stereo) 수요로 인해 2020년부터는 수급이 타이트해

질 전망이다. Unimicron이 TWS를 공급하지는 않지만, 5~7%의 비중을 차지하는 FPCB

수익성이 개선될 것으로 보여 긍정적이다.

그림 39. Unimicron의 매출총이익 추이 그림 40. Unimicron의 시가총액 추이

10.6%

6.4%7.5%

10.7%

7.0%6.4%

14.1%15.2%

11.4%

13.1%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

17.1 17.4 17.7 17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 19.1 19.4 19.7

(백만 TWD)

두자릿수

이익률 회복

자료: Unimicron, 하나금융투자 자료: Factset, 하나금융투자


27

표 9. Unimicron의 제품별 분기 실적 추이 (단위: 백만TWD)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 2015 2016 2017 2018

매출액 16,561 17,304 21,387 20,480 17,273 19,741 64,650 62,638 64,993 75,733

YoY 13.0% 19.1% 26.2% 8.6% 4.3% 14.1% 4.7% -3.1% 3.8% 16.5%

QoQ -12.2% 4.5% 23.6% -4.2% -15.7% 14.3%

CSP 2,926 3,351 3,705 3,699 3,395 3,733 17,431 16,892 12,202 13,681

FCBGA 4,030 4,089 4,550 4,903 4,721 4,952 6,205 8,740 14,473 17,572

HDI 6,128 6,230 8,469 7,987 5,527 6,514 24,452 22,725 25,228 28,814

PCB 2,319 2,423 2,909 3,072 2,591 3,161 11,256 10,310 8,913 10,722

FPCB 1,126 1,142 1,069 614 864 1,182 4,215 3,271 3,481 3,952

매출비중

CSP 18% 19% 17% 18% 20% 19% 27% 27% 19% 18%

FCBGA 24% 24% 21% 24% 27% 25% 10% 14% 22% 23%

HDI 37% 36% 40% 39% 32% 33% 38% 36% 39% 38%

PCB 14% 14% 14% 15% 15% 16% 17% 16% 14% 14%

FPCB 7% 7% 5% 3% 5% 6% 7% 5% 5% 5%

매출총이익 1,164 1,099 3,016 3,104 1,965 2,592 5,973 5,907 5,787 8,383

YoY -25.4% 19.0% 135.8% 53.4% 68.7% 135.8% -3.0% -1.1% -2.0% 44.9%

QoQ -42.4% -5.6% 174.4% 2.9% -36.7% 31.9%

매출총이익률 7.0% 6.4% 14.1% 15.2% 11.4% 13.1% 9.2% 9.4% 8.9% 11.1%

자료: Unimicron, 하나금융투자

표 10. Unimicron의 전방산업별 분기 실적 추이 (단위: 백만TWD)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 2015 2016 2017 2018

매출액 16,561 17,304 21,387 20,480 17,273 19,741 64,650 62,638 64,993 75,733

YoY 13.0% 19.1% 26.2% 8.6% 4.3% 14.1% 4.7% -3.1% 3.8% 16.5%

QoQ -12.2% 4.5% 23.6% -4.2% -15.7% 14.3%

Carrier 6,956 7,441 8,341 8,602 8,118 8,686 23,636 25,662 26,809 31,339

Communication 3,643 2,942 5,347 4,096 2,418 3,356 17,960 16,153 15,039 16,028

Consumer&Others 3,975 4,845 4,491 5,120 4,318 4,738 14,100 14,083 13,653 18,431

PC&NB 1,987 2,077 3,208 2,662 2,418 2,961 8,954 6,740 7,605 9,934

매출비중

Carrier 42% 43% 39% 42% 47% 44% 37% 41% 41% 41%

Communication 22% 17% 25% 20% 14% 17% 28% 26% 23% 21%

Consumer&Others 24% 28% 21% 25% 25% 24% 22% 22% 21% 24%

PC&NB 12% 12% 15% 13% 14% 15% 14% 11% 12% 13%

자료: Unimicron, 하나금융투자


28

5) Flexium Interconnect: 대만의 FPCB 전문 업체

모바일 FPCB 전문 기판 업체 Flexium은 1997년 설립된 대만의 FPCB 전문 기판 업체이다. 주력 제품은 스마트폰용 PI

FPCB로 전사 매출의 60% 내외를 차지한다. 그 밖에 m-PI 안테나 FPCB, 무선충전용 및

컴퓨터용 FPCB 등을 생산한다. 전방산업별으로는 스마트폰 75%, 태블릿/노트북 15~20%,

기타 5~10% 비중이다. 5G 단말기 관련하여 LCP 안테나 FPCB를 개발 중이며, 2020년 대

량 생산 개시를 계획하고 있다.

주 고객사 출하량 및

신규 기능에 실적 연동

Flexium의 주 고객사는 북미 스마트폰 업체로, 매출액의 50%가 넘는 비중을 차지한다.

2017년 매출액은 258.5억 대만달러로 전년대비 35% 증가했는데, 1) 주 고객사 신모델 무

선충전 기능 관련 신규 매출이 발생했고, 2) 태블릿용 FPC 점유율이 상승했기 때문이다.

2018년에는 m-PI 안테나 관련 신규 매출로 매출액이 전년대비 4% 증가했다. 19년 상반기

매출액은 전년동기대비 14% 역성장했는데, 동 기간 iPhone 출하량이 7,850만대로 전년동

기대비 16% 감소했기 때문이다.

안테나 부품으로 성장 동력 확보 2019년 하반기 iPhone 출하량은 9,800만 대로 전년동기대비 13% 감소할 것으로 전망되지

만, m-PI 안테나 관련 매출 확대로 전년대비 외형 성장이 가능할 것으로 보인다. 2020년에

는 5G iPhone 출시가 예상되는데, 이에 따라 LCP 안테나 탑재율이 증가할 전망이다.

Flexium은 2020년 하반기 LCP 생산을 개시, 2021년 수량 본격화할 계획이다. 향후 수율

확보 여부가 중요하다는 판단이다.

그림 41. iPhone 출하량 vs Flexium 매출액

iPhone 출하량에 실적 연동

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19

iPhone 출하량 Flexium 매출액(우)(백만대) (백만 TWD)

자료: Flexium, Counterpoint, 하나금융투자

그림 42. Flexium의 매출총이익 추이 그림 43. Flexium의 시가총액 추이

23.0%24.3%

23.0%

19.9%

14.7%12.7%

21.4%

23.7%

11.4%

16.3%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19


0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

17.1 17.4 17.7 17.10 18.1 18.4 18.7 18.10 19.1 19.4 19.7

(백만 TWD)

자료: Flexium, 하나금융투자 자료: Factset, 하나금융투자


29

표 11. Flexium의 제품별 분기 실적 추이 (단위: 백만TWD)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 2015 2016 2017 2018

매출액 5,463 4,954 7,970 8,383 4,341 4,655 18,100 19,096 25,846 26,770

YoY 27.6% 33.8% 12.0% -22.0% -20.5% -6.0% 38.5% 5.5% 35.3% 3.6%

QoQ -49.2% -9.3% 60.9% 5.2% -48.2% 7.2%

PI FPCB 2,772 2,544 5,299 5,160 2,107 2,405 15,760 15,477 15,977 15,775

MPI FPCB 430 789 498 394 1,220

Wireless charging 1,380 1,122 248 171 3,408 2,921

iPad FPCB 736 764 1,321 1,729 990 1,305 1,153 1,839 4,284 4,550

MacBook FPCB 83 78 114 116 182 188 458 416 399 390

Others 492 446 558 419 564 364 729 1,364 1,779 1,915

매출비중

PI FPCB 51% 51% 66% 62% 49% 52% 87% 81% 62% 59%

MPI FPCB 0% 0% 5% 9% 11% 8% 0% 0% 0% 5%

Wireless charging 25% 23% 3% 2% 0% 0% 0% 0% 13% 11%

iPad FPCB 13% 15% 17% 21% 23% 28% 6% 10% 17% 17%

MacBook FPCB 2% 2% 1% 1% 4% 4% 3% 2% 2% 1%

Others 9% 9% 7% 5% 13% 8% 4% 7% 7% 7%

매출총이익 802 631 1,702 1,985 495 759 4,806 4,539 5,662 5,120

YoY -18.6% -29.9% 3.8% -7.1% -38.3% 20.2% 66.1% -5.5% 24.7% -9.6%

QoQ -62.5% -21.4% 169.8% 16.6% -75.1% 53.4%

매출총이익률 14.7% 12.7% 21.4% 23.7% 11.4% 16.3% 26.6% 23.8% 21.9% 19.1%

자료: Flexium, 하나금융투자

표 12. Flexium의 전방산업별 분기 실적 추이 (단위: 백만TWD)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 2015 2016 2017 2018

매출액 5,463 4,954 7,970 8,383 4,341 4,655 18,100 19,096 25,846 26,770

YoY 27.6% 33.8% 12.0% -22.0% -20.5% -6.0% 38.5% 5.5% 35.3% 3.6%

QoQ -49.2% -9.3% 60.9% 5.2% -48.2% 7.2%

Communication 4,152 3,666 5,978 6,120 2,604 2,799 15,760 15,477 19,385 19,915

Computer 819 842 1,435 1,844 1,172 1,493 1,611 2,255 4,683 4,941

Consumer 492 446 558 419 564 364 729 1,364 1,779 1,915

매출비중

Communication 76% 74% 75% 73% 60% 60% 87% 81% 75% 74%

Computer 15% 17% 18% 22% 27% 32% 9% 12% 18% 18%

Consumer 9% 9% 7% 5% 13% 8% 4% 7% 7% 7%

자료: Flexium, 하나금융투자


30

3. Appendix: 기판의 이해

1) 패키지 기판의 종류

패키지 기판(Substrate):

반도체 칩과 PCB를 연결하기

위한 징검다리

반도체 칩이나 전자 부품 등은 단독으로 작동할 수 없다. 각각의 기능을 수행하기 위해서 반

도체 칩 또는 전자 부품은 PCB에 탑재되어 전기적으로 연결되어야 한다. 반도체 칩을 PCB

에 탑재하기 위해서 징검다리 역할을 수행하는 패키지 기판이 필요하다. 이를 Substrate라

고 부르며, 반도체 칩과 메인 PCB간 전기적 신호의 연결 통로 역할을 한다. 절연층 위에 전

기적 신호를 전달할 수 있는 도체를 배열한 구조로서, 반도체 칩의 미세한 배선을 메인PCB

의 스케일로 변환시켜 준다.

반도체 칩과 패키지 기판 간의

연결 방법에 따라 기술 분류

패키지 기판과 반도체 칩을 연결하는 방법은 크게 3가지로 분류된다. WB(Wire Bonding)는

반도체 칩 윗면의 패드와 패키지 기판의 단자를 실같이 얇은 금속류 와이어로 연결하는 방

법이다. TAB(Tape Automated Bonding)는 플렉서블한 테이프 상태의 패키지 기판에 칩을

연결시킨 후에 PCB위에 탑재될 때 자동으로 리드를 절단하는 방법이다. FCB(Flip Chip

Bonding)는 칩 상부에 연결을 위한 범프를 형성한 후에 칩 자체를 뒤집어서 패키지 기판의

단자와 연결하는 방법이다. 접속 지점을 많이 형성할 수 있어 주로 고기능 반도체 칩을 위한

방법으로 사용되고 있다.

그림 44. 반도체 칩과 패키지 기판 간의 연결 방법 구분

Wire Bonding Tape Automated Bonding Flip Chip Bonding

자료: 업계 자료, 하나금융투자


31

FCB: 반도체 칩 상에 범핑을 형성해

뒤집어서 패키지 기판의 단자와 연결

반도체 칩 패키지의 주류인 Flip Chip Bonding의 공정에 대해 알아보자. 반도체 칩 윗면에

다른 금속이 확산되는 것을 방지하기 위한 배리어메탈로서 티탄 혹은 백금을 스퍼터링한 후

에 범프를 형성한다. 그리고 칩을 뒤집어서 칩 상의 범프와 패키지 기판 상의 단자를 가열,

가압해서 연결한다. 이후 칩과 패키지 기판의 틈새를 절연 수지로 메워서 마무리한다. 이를

언더필 공정이라 부르는데, 칩과 기판 사이의 열팽창 계수 차이로 발생하는 응력과 변형을

재분배하는 역할을 수행한다. 또한 습기나 다른 모듈에 끼치는 전기적, 자기적 환경의 영향

을 최소화시킨다.

FCB의 장점:

1) 연결 접점 증가

2) 사이즈 축소

3) 고속 신호 처리 가능

4) 열 특성 상향

Wire Bonding에 사용되는 칩 위의 금속 패드 배치는 일차원적인데 반해 Flip Chip

Bonding은 금속 패드들의 배치가 2차원적으로 배열되므로 기판과 연결할 수 있는 금속 패

드들의 수가 기하급수적으로 증가한다. 이로 인해 Input/Output 수가 많은 칩들의 전기적

신호 연결에 특화될 수 있는 장점을 갖는다. 또한 칩의 접촉을 위한 별도의 영역이 필요하지

않기 때문에 이상적인 사이즈를 구현할 수 있다.

Flip Chip Bonding의 접합부 길이는 반도체 칩 상의 범프와 패키지 기판이 직접 접촉해서

연결되는 방식이기 때문에 Wire Bonding에 사용되는 수십 μm의 와이어 길이보다 약 10배

이상 짧다. 이로 인해 고속 신호 처리가 가능하기 때문에 고성능 반도체 칩과 RF 분야에서

선호도도 높다. 또한 Flip Chip Bonding은 귀금속 가격에 따른 와이어 가격 변동성으로부

터 상대적으로 자유롭기 때문에 Input/Output 수가 많은 칩의 경우, 비용을 절감할 수 있

는 장점도 있다. 마지막으로 와이어 보호를 위해서 진행되는 봉지를 진행하지 않기 때문에

칩의 뒷면을 효율적인 냉각을 위해 활용할 수 있어 열 특성도 상향된다.

그림 45. FCB 공정 흐름



32

패키지 기판과 메인 PCB 간의

접속 방법도 다양

반도체 기판과 메인 PCB 간의 결합방식도 다양하다. DIP, QFP와 같이 리드 프레임을 사용

한 경우와 리드프레임에 의한 불필요한 공간을 줄기고, 전기적 신호 특성을 높일 수 있는

BGA(Ball Grid Array) 등이 있다. 앞서 언급한 FCB의 장점 등과 유사한 부분이 있어 IT

기기 특히 모바일 기기에는 주로 BGA 방식을 사용한다.

그림 46. 리드프레임 타입과 BGA 비교

리드프레임의 유무

리드프레임 타입 BGA 타입


BGA: 솔더볼을 이용해

메인 PCB와 연결

BGA 방식은 솔더볼을 이용해 메인 PCB와 접속하는 방식이다. 집적회로의 핀이 많을 경우

에 반도체 크기가 커지는 문제를 최소화시킬 수 있고, 전기적 접촉점이 짧아 속도 및 전기적

성능이 우수하다. 반면에 열팽창 계수의 차이(열 스트레스)나 충격 및 진동(기계적인 스트레

스)에 취약해 자동차와 같이 온도와 진동이 필연적인 분야에서는 잘 사용되지 않는다. 반도

체 칩을 보호하는 패키징 소재에 따라 PBGA(Plastic), CBGA(Ceramic), TBGA(Tape)로 분

류된다. PGA 방식은 반도체 기판에 Pin을 만들어 메인 PCB 상의 소켓을 통해 접속하는 방

식으로 탈부착이 필요한 부품에 주로 사용된다. PGA 방식은 Pin의 간격이 최소 1.27mm로

제한되어, 패키지 기판의 크기가 칩에 비에 크다는 단점이 있다. LGA 방식은 패키지 기판에

Land(패드), 메인 PCB에 탄성을 가진 핀 소켓을 탑재하는 방식이다. PGA 방식대비 제조원

가와 패키지 크기가 감소한다.

그림 47. 리드프레임 필요없는 실장방식도 다양

BGA(Ball Grid Array) PGA(Pin Grid Array) LGA(Land Grid Array)



33

FC-BGA: 반도체 칩과

패키지 기판을 플립칩으로 연결해

메인 PCB에 BGA방식으로 실장

FC(Flip Chip)-BGA(Ball Grid Array)는 앞서 언급한 반도체 칩과 패키지 기판을 플립칩으

로, 패키지 기판과 메인 PCB 간을 BGA로 연결하는 패키지 기판을 언급한다. 현재 주로

PC 및 서버의 CPU향 패키지 기판으로 사용되고 있다. FC-BGA 패키지는 회로 밀집도가

높은 패키지 기판으로 최대의 전기적 성능을 발휘할 수 있으며, 기존과 동일한 패키지 크기

로 수천 개의 회로연결을 지원할 수 있다. CPU의 고성능화 및 미세회로 공정의 진화에 따라

패키지 기판 층수의 증가가 동반된다. 금번 Intel의 CPU향 패키지에 EMIB 기술 도입이

FC-BGA의 CAPA 확대를 견인하고 있는 것으로 파악된다.

그림 48. FC-BGA 단면도


그림 49. 반도체 칩의 성능에 따라 FC-BGA의 요구사항도 상향

층수 증가 및 회로 미세화

자료: 삼성전기, 하나금융투자


34

FC-CSP: FC-BGA보다

작은 사이즈의 패키지에

사용되는 패키지 기판

CSP(Chip Scale/Size Package)는 BGA와 패키지 방식 자체는 유사한 기판이다. CSP를

FBGA(Fine pitch BGA)로 부르기도 한다. 구분을 하는 기준은 1) 전극부인 볼 사이의 피치

차이로 0.8mm 이상을 BGA, 이하를 CSP로 총칭하는 것이 일반적이다. 2) 패키지 내부의

반도체 칩 사이즈가 전체 패키지 크기의 80% 이상을 차지하면 CSP로 분류한다. 단어 그대

로 반도체 칩과 최대한 유사한 사이즈로 패키지한 것을 말한다. 3) 볼 크기에서 760㎛, 500

㎛는 BGA용, 350㎛ 이하는 CSP용으로 구분하기도 한다. CSP는 주로 NAND향 패키지 기

판으로 사용되고 있다.

FC-CSP는 FC-BGA보다 크기에 제약이 있는 모바일 기기 중심으로 채택되는 경우가 많으

며, 현재 스마트폰의 AP와 인터 포저(Interposer)에 주로 사용되는 패키지 기판이다.

그림 50. FC-CSP 단면도

반도체 칩과 유사한 크기


그림 51. 인터포저(Interposer) 단면도



35

BOC: 리드프레임 대신 BGA 사용

열과 전기적 성능 문제 해결

BOC(Board on Chip)는 리드프레임을 통해 칩과 기판 간에 신호를 주고받는 LOC(Lead on

Chip)와 대응되는 개념이다. DDR2부터 패키징 과정에서 리드프레임이 아닌 BGA를 사용하

게 되었는데, 일반적인 BGA 구조와는 다르게 반도체 칩이 거꾸로 실장되는 특성 때문에

BOC라는 이름이 붙게 되었다. DRAM이 고사양화됨에 따라 발생하는 열과 전기적 성능 문

제에 효율적으로 대응할 수 있다. 칩의 I/O 슬롯이 일반적인 반도체와 달리 중앙에 배열되

어 있어 Wire-Bonding 또한 기판 중앙에 위치한다. 칩과 기판 간의 거리가 단축되기 때문

에 신호 손실이 최소화되는 장점이 있다. I/O 핀 수의 다양화와 칩의 수직 적층도 가능하여

고속화 및 대용량화가 용이하다.

그림 52. BOC 단면도

칩과 기판 간의 거리 단축


그림 53. BOC 제품 사진

I/O 슬롯이 중앙에 배열



36

SiP: 서로 다른 기능의

반도체 칩을 하나로 패키지

전자 제품의 고기능, 다기능, 복잡화로 인해 복수의 기능을 가진 반도체 칩을 단일 패키지로

실장할 필요성이 높아졌다. 이를 위해 2개 이상의 반도체 칩을 하나의 패키지에 탑재하는

기술로 SiP(System in Package), MCP(Multi Chip Package) 등이 사용된다. SiP와 MCP

에 대한 정의는 접근 방식에 의해 차이가 나는데, SiP가 하나의 패키지 형태로 특정 시스템

기능을 수행한다고 이해하면 된다.

SiP는 기판 위에 서로 다른 기능의 능동소자들을 올린 후에 하나의 패키지로 몰딩해서 소자

간 접속 경로의 단거리 확보를 통한 고성능과 우수한 전기적 특성을 확보할 수 있는 패키지

형태이다. SiP는 와이어 본딩과 Flip Chip 범프의 복합기술로 칩의 수직 적층과 다른 기능

의 칩을 병렬로 배열해 초경량 초소형의 반도체 기능을 확보하는 것이 가능하다. 주로 RF

관련된 반도체 칩에 활용되고 있는 추세이다.

MCP: 주로 여러 개의 칩을

수직으로 적층하는 구조

MCP는 박판의 기판위에 50~80um의 얇은 칩을 여러 개 수직으로 적층하여 용량과 성능을

증가시킨 구조다. 패키지 형태로는 FBGA (Fine Pitch Ball Grid Array)이다. 이와 같은 패

키지를 구현하기 위해서는 웨이퍼를 얇게 하는 기술과 얇은 칩을 적층하고 와이어 본딩하는

기술이 필요하다. 주로 모바일 기기에 탑재되는 메모리에 사용된다. 메모리 소자는 칩을 2층

쌓는 DDP(Double Die Packaging), 3층 쌓는 TDP(Triple Die Packaging), 4층 쌓는

QDP(Quad Die Packaging)가 사용되고 있다. 최근에는 소자 안에 컨트롤러를 내장한

eMMC(embedded Multi Media Card), eMCP (embedded Multi Chip Package)가 모바일

기기용 메모리 소자로 사용중이다.

그림 54. SiP와 MCP의 구분

SiP(System in Package) MCP(Multi Chip Package)



37

2) PCB 구분과 종류

PCB: 전자산업의 밭 PCB(Printed Circuit Board)는 에폭시 수지의 절연판 위에 동박을 입혀 회로를 형성하고

그 위에 반도체와 저항기, 콘덴서 등의 전자부품을 실장하여 각 부품들을 전기적으로 연결해

주는 기판을 말한다. 소형 가전제품에서부터 첨단 통신기기에 이르기까지 모든 전자기기에

사용된다. 스마트폰을 비롯한 전자기기들의 소형화 및 대용량 배터리 탑재를 위해 작은 크기

의 PCB가 요구되는 추세이다.

HDI: 스마트폰 메인기판으로 사용

HDI(High Density Interconnection)는 배선의 폭을 줄여 배치 밀도를 높인 고성능 PCB를

말한다. PCB 패턴을 형성한 후, 차례로 쌓아 올려 적층하는 제조 공법으로 만들어진다. 전

자기기의 폼팩터가 축소되면서 레이저 비아홀이 적용된 HDI와 같은 첨단 PCB가 더욱 요구

되는 추세이다. 주로 스마트폰 메인기판으로 사용된다.

MLB: 서버, 통신장비에 사용 MLB(Multi Layer Board)는 한정된 공간에 많은 배선을 배치하기 위해 층수를 증가시킨

PCB를 말한다. 고밀도의 회로 설계가 가능하며 PCB 크기를 획기적으로 줄일 수 있다. 하

지만 제작비용이 비싸고, 회로 설계 후 변경이 곤란하며, 제조공정이 비교적 긴 편이다. 주

로 통신장비용 기판으로 사용된다.

그림 55. PCB의 구분

HDI(High Density Interconnection) MLB(Multi Layer Board)


그림 56. PCB의 적층 구조



38

3) FPCB 구분과 종류

FPCB: 유연한 특성으로 3차원 배선

구조 실현

FPCB(Flexible PCB)는 연성 소재인 폴리이미드(Polyimide)로 만든 PCB이다. 얇고 잘 구부

러지는 특성 덕분에 기존에 구현하지 못했던 3차원 배선 구조를 실현, 전자제품의 소형화

및 경량화를 가능케 했다. 열에 강하고, 반복굴곡에 대한 높은 내구성을 갖고 있다. 스마트

폰, 카메라, 노트북 등의 중소형 전자제품에 널리 쓰이고 있다.

형태에 따라 Single/Double Side,

Multi, RF-PCB로 구분

Single Side FPCB는 가장 기본적인 형태로, 전자제품의 Sub Board에 사용되는 등 주로 간

단한 기능을 가진 제품에 적용된다. Double Side FPCB는 필름 양쪽에 동박이 형성되는 형

태로, 제한된 면적에 더 많은 패턴이 요구될 때 사용된다. Multi FPCB는 전자제품의 고기능

화에 따라 개발된 다층 FPCB이다. RF-PCB는 Rigid PCB와 Flexible PCB를 일체화시킨

형태로 3차원 공간을 이용한 입체 배선이 가능하다.

그림 57. FPCB의 구분

Single Side FPCB Double Side FPCB Multi FPCB Rigid FPCB


그림 58. FPCB 공정 흐름

재단 노광라미네이팅Cu 도금CNC드릴

PSR D/F, Develop 현상부식박리중간검사P.S.RFirst Drying

Second Drying 금도금 타발 최종검사


휴대폰/전기전자 Neutral

Top Picks

대덕전자 (008060) 40

비에이치 (090460) 44


40

2019년 10월 2일

대덕전자(008060)

5G 네크워크 + 패키지 기판 수혜

Top Picks

BUY

I TP(12M): 14,000원 I CP(10월1일): 10,900원

Key Data Consensus Data

KOSPI 지수 (pt) 2,072.42 2019 2020

52주 최고/최저(원) 12,650/7,360 매출액(십억원) 1,069.9 1,154.6

시가총액(십억원) 850.3 영업이익(십억원) 74.2 94.1

시가총액비중(%) 0.07 순이익(십억원) 74.5 87.4

발행주식수(천주) 78,007.0 EPS(원) 917 1,073

60일 평균 거래량(천주) 607.5 BPS(원) 15,976 16,832

60일 평균 거래대금(십억원) 6.1

19년 배당금(예상,원) 300 Stock Price

19년 배당수익률(예상,%) 2.75

70

90

110

130

150

170

190

7

8

9

10

11

12

13

14

18.9 18.12 19.3 19.6 19.9

(천원)대덕전자(좌)

상대지수(우)

외국인지분율(%) 17.70

주요주주 지분율(%)

김영재 외 5 인 17.66

국민연금공단 12.66

주가상승률 1M 6M 12M

절대 15.6 13.2 37.3

상대 9.8 18.4 54.9

Financial Data

투자지표 단위 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 십억원 512.1 592.1 1,074.5 1,184.5 1,305.7

영업이익 십억원 30.6 34.8 73.7 97.9 107.9

세전이익 십억원 45.4 279.2 98.2 115.8 127.6

순이익 십억원 35.6 264.7 75.5 89.2 98.3

EPS 원 730 5,152 929 1,096 1,209

증감률 % 52.4 605.8 (82.0) 18.0 10.3

PER 배 13.51 1.77 11.74 9.94 9.02

PBR 배 0.85 0.72 0.82 0.77 0.72

EV/EBITDA 배 4.06 6.31 4.54 3.51 3.08

ROE % 7.22 35.20 7.46 8.29 8.55

BPS 원 11,563 12,633 13,335 14,190 15,157

DPS 원 300 300 300 300 300

Analyst 김록호

02-3771-7523

[email protected]

RA 이준민

02-3771-7743

[email protected]

5G 투자 본격화로 통신장비 MLB 수혜

대덕전자의 2018년 통신장비향 MLB 매출액은 전년대비 11%

증가한 986억원으로 전사에서 10% 수준의 비중을 차지한다.

주요 고객사는 삼성전자 네트워크 사업부로 매출액 중에 40%

를 차지한다. 그 외에 미국의 통신장비 관련 업체인 Ciena 향

으로 30%, Acaia향으로 10%의 매출이 발생중이다. 2019년

과 2020년 매출액은 각각 전년대비 20%, 21% 증가하며 전사

외형성장을 견인할 것으로 판단한다. 5G 통신장비 관련 삼성

전자 네트워크 사업부의 수혜가 예상되며, 미국 투자 본격화도

기대된다. 2020년 이후 수요 증가에 대비하기 위해 연말 완료

일정으로 CAPA를 확보중인 것으로 파악된다.

탄탄한 패키지 기판, 성장 환경 도래

대덕전자의 2018년 패키지 기판 매출액은 4,604억원으로 전

년대비 9% 증가했고, 전사 매출의 47%를 담당했다. 매출액의

90%가 메모리 반도체향이고, 그 중에 70% 이상이 DRAM향

패키지 기판이다. 2019년 매출액은 3% 증가에 그칠 것으로 전

망되는데, 19년 1분기 매출액이 전년대비 17% 감소했기 때문

이다. 19년 2분기부터는 전년동기대비 증가세로 전환되었다.

고객사의 사양 변경으로 일부 가격 상승이 이루어진 것으로 파

악되며, 2020년부터 DRAM 업황 회복이 전망되어 매출액은

전년대비 15% 증가할 전망이다. DDR5 출하가 시작되고 서버

향 DRAM 수요가 기대되는 부분도 긍정적 요인이다.

5G 단말기/네트워크 장비와 패키지 기판의 호조

대덕전자에 대한 투자의견 ‘BUY’와 목표주가 14,000원을 유

지한다. 2020년 대덕전자의 매출액과 영업이익은 전년대비 각

각 10%, 33% 증가할 전망이다. 1) 2020년 DRAM 업황의 회

복이 전망되는 가운데, 패키지 기판의 매출 중에 90%가 메모

리 반도체향, 그 중에서 70% 이상이 DRAM향이기 때문에 외

형성장이 가능할 것으로 기대된다. 2) 네트워크장비향 MLB는

연말 CAPA 증설이 완료가 예정되어 있고, 2020년에도 21%

증가하며 전사 외형 성장을 견인할 것으로 추정된다.



41

표 1. 대덕전자의 분기 실적 전망(수정 후) (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F 2018 2019F 2020F

매출액 249.5 233.4 239.4 246.0 252.8 278.8 273.9 269.0 968.2 1,074.5 1,184.5

YoY 7.5% -0.9% -12.3% 1.1% 1.3% 19.5% 14.4% 9.3% -1.6% 11.0% 10.2%

QoQ 2.5% -6.5% 2.6% 2.8% 2.8% 10.3% -1.8% -1.8%

패키징 118.0 116.0 114.0 112.4 98.0 121.8 129.3 124.6 460.4 473.7 544.0

메인기판 20.1 13.4 13.1 16.4 21.4 19.1 16.5 16.6 63.0 73.5 80.1

FPCB 68.4 59.8 63.6 81.0 91.8 92.0 81.1 80.8 272.8 345.7 350.4

네트워크 24.6 25.6 24.0 24.4 27.5 29.4 30.9 30.9 98.6 118.7 143.3

자동차 18.4 18.6 24.7 11.8 14.1 16.6 16.1 16.1 73.4 63.0 66.7

매출비중

패키징 47.3% 49.7% 47.6% 45.7% 38.8% 43.7% 47.2% 46.3% 47.6% 44.1% 45.9%

메인기판 8.1% 5.7% 5.5% 6.7% 8.5% 6.8% 6.0% 6.2% 6.5% 6.8% 6.8%

FPCB 27.4% 25.6% 26.6% 32.9% 36.3% 33.0% 29.6% 30.0% 28.2% 32.2% 29.6%

네트워크 9.9% 11.0% 10.0% 9.9% 10.9% 10.6% 11.3% 11.5% 10.2% 11.0% 12.1%

자동차 7.4% 8.0% 10.3% 4.8% 5.6% 6.0% 5.9% 6.0% 7.6% 5.9% 5.6%

영업이익 9.1 22.7 21.0 20.9 73.7 97.9

YoY 32.7%

QoQ 148.6% -7.5% -0.3%

영업이익률 3.6% 8.1% 7.7% 7.8% 6.9% 8.3%

주: 합병 이전 재무제표 없음


표 2. 대덕전자의 분기 실적 전망(수정 전) (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F 2018 2019F 2020F

매출액 249.5 233.4 239.4 246.0 252.8 278.8 265.0 265.1 968.2 1,061.8 1,137.1

YoY 7.5% -0.9% -12.3% 1.1% 1.3% 19.5% 10.7% 7.8% -1.6% 9.7% 7.1%

QoQ 2.5% -6.5% 2.6% 2.8% 2.8% 10.3% -4.9% 0.0%

패키징 118.0 116.0 114.0 112.4 98.0 121.8 118.3 118.2 460.4 456.3 492.6

메인기판 20.1 13.4 13.1 16.4 21.4 19.1 16.1 16.6 63.0 73.1 80.1

FPCB 68.4 59.8 63.6 81.0 91.8 92.0 82.8 80.8 272.8 347.3 350.4

네트워크 24.6 25.6 24.0 24.4 27.5 29.4 31.8 33.4 98.6 122.1 147.4

자동차 18.4 18.6 24.7 11.8 14.1 16.6 16.1 16.1 73.4 63.0 66.7

매출비중

패키징 47.3% 49.7% 47.6% 45.7% 38.8% 43.7% 44.6% 44.6% 47.6% 43.0% 43.3%

메인기판 8.1% 5.7% 5.5% 6.7% 8.5% 6.8% 6.1% 6.2% 6.5% 6.9% 7.0%

FPCB 27.4% 25.6% 26.6% 32.9% 36.3% 33.0% 31.2% 30.5% 28.2% 32.7% 30.8%

네트워크 9.9% 11.0% 10.0% 9.9% 10.9% 10.6% 12.0% 12.6% 10.2% 11.5% 13.0%

자동차 7.4% 8.0% 10.3% 4.8% 5.6% 6.0% 6.1% 6.1% 7.6% 5.9% 5.9%

영업이익 9.1 22.7 20.8 20.6 73.1 92.0

YoY 25.8%

QoQ 148.2% -8.3% -1.0%

영업이익률 3.6% 8.1% 7.8% 7.8% 6.9% 8.1%

주: 합병 이전 재무제표 없음



42

그림 1. 패키지 부문 매출액 추이 및 전망 그림 2. 네트워크 부문 매출액 추이 및 전망

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0

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40

60

80

100

120

140

160

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F


-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F

네트워크 매출액 증감률(YoY, 우)(십억원)

자료: 대덕전자, 하나금융투자 자료: 대덕전자, 하나금융투자

그림 3. 부문별 매출액 전망

0

50

100

150

200

250

300

350

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F

패키징 메인기판 FPCB 네트워크 자동차(십억원)


그림 4. PER 밴드 그림 5. PBR 밴드

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

20,000

14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1

(원) 수정주가 16.5x 14.6x

12.7x 10.8x 9.0x

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1

(원) 수정주가 1.0x 0.9x

0.8x 0.7x 0.6x

주: 2018년 염가매수차익 제외한 EPS 사용

자료: WISEfn, 하나금융투자

자료: WISEfn, 하나금융투자


43

추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 512.1 592.1 1,074.5 1,184.5 1,305.7 유동자산 310.3 531.0 795.5 877.8 961.7

매출원가 457.9 536.4 955.7 1,036.5 1,142.6 금융자산 198.7 226.6 314.2 380.1 413.0

매출총이익 54.2 55.7 118.8 148.0 163.1 현금성자산 28.1 34.9 11.2 46.1 45.0

판관비 23.6 20.9 45.1 50.1 55.3 매출채권 등 60.0 190.0 300.4 331.2 365.1

영업이익 30.6 34.8 73.7 97.9 107.9 재고자산 48.9 102.4 162.0 145.7 160.7

금융손익 4.3 6.0 5.9 7.1 7.6 기타유동자산 2.7 12.0 18.9 20.8 22.9

종속/관계기업손익 0.0 0.1 5.2 1.8 2.4 비유동자산 296.8 605.9 575.4 569.0 574.7

기타영업외손익 10.5 238.2 13.5 9.0 9.8 투자자산 105.1 104.5 111.3 122.1 133.9

세전이익 45.4 279.2 98.2 115.8 127.6 금융자산 105.1 17.6 27.9 30.7 33.9

법인세 9.8 14.4 22.7 26.6 29.4 유형자산 185.4 492.4 448.4 432.4 427.2

계속사업이익 35.6 264.7 75.5 89.2 98.3 무형자산 3.4 9.0 9.0 7.9 7.0

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 2.9 0.0 6.7 6.6 6.6

당기순이익 35.6 264.7 75.5 89.2 98.3 자산총계 607.1 1,136.9 1,370.9 1,446.9 1,536.4

비지배주주지분 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 84.1 140.5 234.7 247.1 262.9

지배주주순이익 35.6 264.7 75.5 89.2 98.3 금융부채 6.3 12.8 36.0 29.2 23.9

지배주주지분포괄이익 65.7 230.2 76.3 88.9 97.9 매입채무 등 69.3 118.5 187.4 206.6 227.7

NOPAT 24.0 33.0 56.7 75.3 83.1 기타유동부채 8.5 9.2 11.3 11.3 11.3

EBITDA 71.1 81.5 147.4 167.6 176.3 비유동부채 3.0 12.5 95.2 89.2 84.4

성장성(%) 금융부채 0.0 0.1 75.7 67.7 60.7

매출액증가율 4.3 15.6 81.5 10.2 10.2 기타비유동부채 3.0 12.4 19.5 21.5 23.7

NOPAT증가율 43.7 37.5 71.8 32.8 10.4 부채총계 87.0 153.0 329.9 336.3 347.3

EBITDA증가율 (2.6) 14.6 80.9 13.7 5.2 지배주주지분 520.1 983.9 1,041.0 1,110.6 1,189.2

영업이익증가율 6.3 13.7 111.8 32.8 10.2 자본금 24.4 40.7 40.7 40.7 40.7

(지배주주)순익증가율 52.1 643.5 (71.5) 18.1 10.2 자본잉여금 80.1 313.0 313.0 313.0 313.0

EPS증가율 52.4 605.8 (82.0) 18.0 10.3 자본조정 (44.8) (43.9) (42.3) (42.3) (42.3)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 27.7 (1.6) (0.8) (1.0) (1.4)

매출총이익률 10.6 9.4 11.1 12.5 12.5 이익잉여금 432.6 675.9 730.4 800.3 879.2

EBITDA이익률 13.9 13.8 13.7 14.1 13.5 비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

영업이익률 6.0 5.9 6.9 8.3 8.3 자본총계 520.1 983.9 1,041.0 1,110.6 1,189.2

계속사업이익률 7.0 44.7 7.0 7.5 7.5 순금융부채 (192.4) (213.7) (202.5) (283.1) (328.5)

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 68.9 37.8 41.4 144.8 117.9

EPS 730 5,152 929 1,096 1,209 당기순이익 35.6 264.7 75.5 89.2 98.3

BPS 11,563 12,633 13,335 14,190 15,157 조정 42.4 (170.9) 77.5 50.8 47.2

CFPS 1,599 1,827 2,028 2,049 2,150 감가상각비 40.5 46.7 73.7 69.8 68.5

EBITDAPS 1,457 1,587 1,812 2,062 2,168 외환거래손익 2.8 0.2 0.3 (3.0) (5.1)

SPS 10,496 11,523 13,215 14,567 16,057 지분법손익 0.0 (0.1) (5.2) (1.8) (2.4)

DPS 300 300 300 300 300 기타 (0.9) (217.7) 8.7 (14.2) (13.8)

주가지표(배) 영업활동 자산부채 변동 (9.1) (56.0) (111.6) 4.8 (27.6)

PER 13.5 1.8 11.7 9.9 9.0 투자활동 현금흐름 (57.6) (15.9) (136.2) (82.1) (92.4)

PBR 0.9 0.7 0.8 0.8 0.7 투자자산감소(증가) (1.1) 0.7 (1.6) (8.9) (9.4)

PCFR 6.2 5.0 5.4 5.3 5.1 유형자산감소(증가) (38.7) (27.3) (26.4) (52.7) (62.3)

EV/EBITDA 4.1 6.3 4.5 3.5 3.1 기타 (17.8) 10.7 (108.2) (20.5) (20.7)

PSR 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 재무활동 현금흐름 (6.2) (15.3) 70.7 (36.1) (33.5)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 6.3 6.6 98.8 (14.8) (12.4)

ROE 7.2 35.2 7.5 8.3 8.5 자본증가(감소) 0.0 249.1 0.0 0.0 0.0

ROA 6.1 30.4 6.0 6.3 6.6 기타재무활동 0.0 (258.5) (7.2) (2.0) (1.8)

ROIC 10.3 7.2 7.8 10.1 11.1 배당지급 (12.5) (12.5) (20.9) (19.3) (19.3)

부채비율 16.7 15.5 31.7 30.3 29.2 현금의 증감 3.5 6.8 (23.8) 34.9 (1.2)

순부채비율 (37.0) (21.7) (19.4) (25.5) (27.6) Unlevered CFO 78.0 93.9 164.9 166.6 174.8

이자보상배율(배) 1,308.8 1,479.2 61.4 48.7 61.7 Free Cash Flow 13.0 (2.5) 4.0 92.1 55.6



44

2019년 10월 2일

비에이치(090460)

Apple 신모델 전부 OLED + 폴더블

Top Picks

BUY

I TP(12M): 30,000원 I CP(10월1일): 19,050원

Key Data Consensus Data

KOSDAQ 지수 (pt) 632.10 2019 2020

52주 최고/최저(원) 21,950/14,350 매출액(십억원) 768.1 949.2

시가총액(십억원) 610.7 영업이익(십억원) 86.3 118.8

시가총액비중(%) 0.27 순이익(십억원) 80.9 100.7

발행주식수(천주) 32,057.3 EPS(원) 2,539 3,140

60일 평균 거래량(천주) 404.8 BPS(원) 9,676 13,064

60일 평균 거래대금(십억원) 7.0

19년 배당금(예상,원) 0 Stock Price

19년 배당수익률(예상,%) 0.00

60

70

80

90

100

110

120

130

140

13

15

17

19

21

23

18.9 18.12 19.3 19.6 19.9

(천원)비에이치(좌)

상대지수(우)

외국인지분율(%) 20.85

주요주주 지분율(%)

이경환 외 2 인 22.97

주가상승률 1M 6M 12M

절대 21.3 (4.3) 4.4

상대 17.2 11.6 34.8

Financial Data

투자지표 단위 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 십억원 691.3 767.9 741.7 914.1 883.0

영업이익 십억원 75.7 91.0 84.4 107.8 104.1

세전이익 십억원 58.7 99.2 99.2 117.8 113.8

순이익 십억원 46.4 81.6 81.5 94.2 91.0

EPS 원 1,483 2,609 2,558 2,940 2,840

증감률 % 흑전 75.9 (2.0) 14.9 (3.4)

PER 배 18.41 6.44 7.45 6.48 6.71

PBR 배 5.59 2.22 1.84 1.43 1.18

EV/EBITDA 배 9.92 4.99 5.43 4.49 4.13

ROE % 35.84 47.93 34.75 28.66 21.54

BPS 원 4,885 7,579 10,326 13,304 16,173

DPS 원 0 0 0 0 0

Analyst 김록호

02-3771-7523

[email protected]

RA 이준민

02-3771-7743

[email protected]

OLED 모델 판매량 저조해 기대보다 낮은 실적 시현

2017년 비에이치의 매출액은 전년대비 86% 증가한 6,913억

원을 기록했다. Apple의 iPhone X에 OLED 모델이 처음으로

탑재되며 RF-PCB 매출액이 큰 폭으로 증가했기 때문이다.

2018년 신모델에는 OLED 모델이 2개로 증가할 예정이었기

때문에 높은 폭의 외형 성장을 기대했다. 하지만 2018년 매출

액은 전년대비 11% 증가에 그쳤다. OLED 모델 개수가 늘었

음에도 판매량이 저조했기 때문이다. 출시 이후 4개 분기(해당

년도 3분기~차기년도 2분기) 판매량을 비교하면 iPhone X가

5,258만대, Xs와 Xs Max 합산 4,975만대를 기록했다. 하나

금융투자는 금번 11 Pro, 11 Pro Max 전망치도 5,000만대로

전작들과 대동소이할 것으로 전망한다.

드디어 2020년 Apple 신모델 전부 OLED로 전환

2020년 출시할 신규 iPhone 3개 모델에 전부 OLED 패널이

탑재될 것으로 예상된다. 최근 2년간 부진했던 iPhone 신모델

의 4개 분기 판매량은 1억 2,372만대, 9,215만대를 기록했다.

2020년 5G 도입으로 교체 수요 자극이 기대되는데, 보수적으

로 9,000만대를 전망해도 전년대비 OLED 패널의 출하량 증

가율이 80%에 달한다. LG디스플레이와 BOE의 OLED 패널

진입이 예상되지만, 유의미한 비중을 확보하기는 쉽지 않을 것

으로 판단된다. 2020년 비에이치의 매출액은 전년대비 23%

증가하며 재차 외형성장 폭을 확대할 것으로 추정한다.

폴더블도 실적에 기여 가능성 상존

비에이치 전망치에 폴더블 관련 매출액은 포함하지 않았다. 신

규 폴더블에 대한 세부 모델도 확인되지 않은 시점이다. 다만

삼성디스플레이의 메인 벤더인 비에이치의 FPCB 공급 가능성

은 높을 것으로 판단한다. 폴더블 패널 월 100만대 생산능력

확보로 인해 기존 추정치 900만대를 1,000만대로 상향했고,

그에 따른 비에이치의 실적 상향 여력도 상존한다. 투자의견

‘BUY’와 목표주가 30,000원을 유지한다.



45

2019년 정체, 2020년 재도약

2020년 실적 재성장 비에이치의 2019년 매출액은 7,897억원으로 전년대비 3% 증가에 그칠 것으로 전망된다.

19년 상반기 매출액이 전년동기대비 19% 감소했는데, iPhone Xs와 Xs Max 판매 부진이

주요인이다. 19년 하반기 11 Pro와 Pro Max는 호불호가 극명한 카메라 부분 디자인으로

우려가 많았으나, 예상 외로 양호한 초기 판매량 흐름을 시현중이다. 19년 하반기는 Apple

의 또 다른 제품으로 매출이 다변화되며 전년동기대비 15% 증가를 전망한다. 2020년 신모

델은 OLED로만 구성될 가능성이 높아 가시성 높은 실적 성장이 예상된다. 20년 기준 PER

6.48배로 밸류에이션 매력 높다는 판단이다.

표 1. 비에이치의 분기별 실적 추정 (수정 후) (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F 2018 2019F 2020F

매출액 134.0 135.7 272.6 225.6 108.4 111.2 271.0 251.0 767.9 741.7 914.1

YoY 30.6% 14.6% 43.4% -19.5% -19.1% -18.0% -0.6% 11.3% 11.1% -3.4% 23.3%

QoQ -52.2% 1.3% 100.8% -17.2% -51.9% 2.6% 143.7% -7.4%

국내 스마트폰 70.8 61.4 56.4 49.9 54.6 64.8 65.6 60.8 238.4 245.8 230.8

해외 스마트폰 50.0 62.0 205.0 165.0 44.0 36.0 194.3 178.9 482.0 453.1 640.5

터치 업체 1.7 1.8 0.9 0.8 0.5 0.7 0.8 0.6 5.2 2.6 2.5

LG전자 2.3 2.6 2.3 1.6 1.7 3.1 2.8 2.7 8.7 10.3 11.2

기타 9.2 7.9 8.0 8.4 7.6 6.6 7.6 8.0 33.5 29.8 29.1

영업이익 9.3 9.5 40.5 33.1 4.0 6.2 39.4 34.9 92.4 84.4 107.8

영업이익률 6.9% 7.0% 14.9% 14.7% 3.7% 5.5% 14.5% 13.9% 12.0% 11.4% 11.8%

YoY 323.9% -5.0% 74.2% -17.9% -56.9% -35.0% -2.7% 5.3% 22.0% -8.6% 27.7%

QoQ -76.9% 2.1% 326.0% -18.2% -87.9% 53.9% 537.9% -11.5%

자료: 비에이치, 하나금융투자

표 2. 비에이치의 분기별 실적 추정 (수정 전) (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19F 4Q19F 2018 2019F 2020F

매출액 134.0 135.7 272.6 225.6 108.4 111.2 294.6 279.2 767.9 793.5 909.3

YoY 30.6% 14.6% 43.4% -19.5% -19.1% -18.0% 8.1% 23.8% 11.1% 3.3% 14.6%

QoQ -52.2% 1.3% 100.8% -17.2% -51.9% 2.6% 164.8% -5.2%

국내 스마트폰 70.8 61.4 56.4 49.9 54.6 64.8 68.1 61.9 238.4 249.5 220.8

해외 스마트폰 50.0 62.0 205.0 165.0 44.0 36.0 215.4 206.0 482.0 501.3 646.3

터치 업체 1.7 1.8 0.9 0.8 0.5 0.7 0.8 0.6 5.2 2.6 2.4

LG전자 2.3 2.6 2.3 1.6 1.7 3.1 2.7 2.7 8.7 10.3 10.7

기타 9.2 7.9 8.0 8.4 7.6 6.6 7.6 8.0 33.5 29.8 29.1

영업이익 9.3 9.5 40.5 33.1 4.0 6.2 42.8 38.8 92.4 91.8 116.1

영업이익률 6.9% 7.0% 14.9% 14.7% 3.7% 5.6% 14.5% 13.9% 12.0% 11.6% 12.8%

YoY 323.9% -5.0% 74.2% -17.9% -56.9% -35.0% 5.8% 17.1% 22.0% -0.7% 26.5%

QoQ -76.9% 2.1% 326.0% -18.2% -87.9% 54.0% 592.7% -9.4%

자료: 비에이치, 하나금융투자


46

그림 1. PER 밴드 그림 2. Apple 출하량 전망

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1

(원) 수정주가 15.4x 12.7x

10.0x 7.2x 4.5x

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

0

10

20

30

40

50

60

70

80

1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19F 1Q20F 3Q20F

iPhone 출하량 증감률(YoY, 우)(백만대)

자료: WISEfn, 하나금융투자 자료: Counterpoint, 하나금융투자

그림 3. 비에이치 매출액 vs Apple OLED 모델 판매량

0

5

10

15

20

25

30

0

50

100

150

200

250

300

1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19

비에이치 매출액 OLED 모델 판매량(우)(십억원) (백만대)

자료: Counterpoint, 비에이치, 하나금융투자

그림 4. 삼성전자 폴더블 스마트폰 관련 삼성전자 IM사업부와 비에이치의 실적 전망



OPM 10% 가정시




OPM 10% 가정시


1

2

3

4

5

6

7

8

9

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2019F 2020F 2021F 2022F





47

추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

매출액 691.3 767.9 741.7 914.1 883.0 유동자산 336.1 242.2 262.3 332.4 369.1

매출원가 581.0 614.5 621.4 763.8 737.7 금융자산 85.3 70.2 71.0 96.6 141.3

매출총이익 110.3 153.4 120.3 150.3 145.3 현금성자산 83.3 68.2 69.8 95.4 140.1

판관비 34.6 62.3 35.9 42.6 41.1 매출채권 등 166.9 122.8 136.6 168.4 162.6

영업이익 75.7 91.0 84.4 107.8 104.1 재고자산 58.7 24.7 27.5 33.9 32.7

금융손익 (13.9) 0.2 2.4 0.2 (0.0) 기타유동자산 25.2 24.5 27.2 33.5 32.5

종속/관계기업손익 6.7 (0.6) (3.3) (0.2) (0.7) 비유동자산 183.7 227.6 256.2 298.9 333.7

기타영업외손익 (9.8) 8.6 15.8 10.0 10.4 투자자산 8.5 17.6 21.5 24.8 24.2

세전이익 58.7 99.2 99.2 117.8 113.8 금융자산 2.1 2.2 2.4 3.0 2.9

법인세 12.3 17.6 17.7 23.6 22.8 유형자산 163.8 195.7 219.1 258.8 294.4

계속사업이익 46.4 81.6 81.5 94.2 91.0 무형자산 4.3 5.0 4.8 4.5 4.2

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 7.1 9.3 10.8 10.8 10.9

당기순이익 46.4 81.6 81.5 94.2 91.0 자산총계 519.8 469.8 518.5 631.4 702.8

비지배주주지분 순이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동부채 256.0 232.1 191.4 204.1 187.3

지배주주순이익 46.4 81.6 81.5 94.2 91.0 금융부채 105.6 119.1 85.1 73.2 60.8

지배주주지분포괄이익 42.8 83.5 82.1 95.5 92.0 매입채무 등 129.4 74.8 83.2 102.6 99.1

NOPAT 59.8 74.9 69.3 86.2 83.3 기타유동부채 21.0 38.2 23.1 28.3 27.4

EBITDA 98.0 119.8 117.6 133.4 130.7 비유동부채 111.1 49.8 46.1 50.7 47.1

성장성(%) 금융부채 97.7 21.2 14.2 11.5 9.3

매출액증가율 85.8 11.1 (3.4) 23.2 (3.4) 기타비유동부채 13.4 28.6 31.9 39.2 37.8

NOPAT증가율 흑전 25.3 (7.5) 24.4 (3.4) 부채총계 367.0 281.8 237.4 254.8 234.4

EBITDA증가율 흑전 22.2 (1.8) 13.4 (2.0) 지배주주지분 152.8 187.9 281.1 376.6 468.5

영업이익증가율 흑전 20.2 (7.3) 27.7 (3.4) 자본금 15.6 15.7 16.0 16.0 16.0

(지배주주)순익증가율 흑전 75.9 (0.1) 15.6 (3.4) 자본잉여금 27.6 29.2 40.0 40.0 40.0

EPS증가율 흑전 75.9 (2.0) 14.9 (3.4) 자본조정 0.8 (49.3) (49.3) (49.3) (49.3)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 3.7 5.7 4.0 5.2 6.2

매출총이익률 16.0 20.0 16.2 16.4 16.5 이익잉여금 105.0 186.6 270.4 364.6 455.6

EBITDA이익률 14.2 15.6 15.9 14.6 14.8 비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

영업이익률 11.0 11.9 11.4 11.8 11.8 자본총계 152.8 187.9 281.1 376.6 468.5

계속사업이익률 6.7 10.6 11.0 10.3 10.3 순금융부채 118.0 70.1 28.4 (11.9) (71.2)

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원)

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2017 2018 2019F 2020F 2021F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 59.0 161.1 85.3 99.0 111.8

EPS 1,483 2,609 2,558 2,940 2,840 당기순이익 46.4 81.6 81.5 94.2 91.0

BPS 4,885 7,579 10,326 13,304 16,173 조정 57.1 45.5 (2.5) 17.3 18.5

CFPS 3,609 4,637 3,733 4,317 4,191 감가상각비 22.2 28.8 33.2 25.6 26.6

EBITDAPS 3,133 3,829 3,691 4,162 4,079 외환거래손익 6.9 1.9 (2.2) (8.6) (8.7)

SPS 22,109 24,542 23,282 28,516 27,543 지분법손익 (6.7) 0.6 (3.1) 0.5 0.8

DPS 0 0 0 0 0 기타 34.7 14.2 (30.4) (0.2) (0.2)

주가지표(배) 영업활동 자산부채 변동 (44.5) 34.0 6.3 (12.5) 2.3

PER 18.4 6.4 7.4 6.5 6.7 투자활동 현금흐름 (37.8) (65.6) (51.8) (59.0) (52.6)

PBR 5.6 2.2 1.8 1.4 1.2 투자자산감소(증가) (6.7) (9.1) (5.0) (2.6) 0.5

PCFR 7.6 3.6 5.1 4.4 4.5 유형자산감소(증가) (39.2) (58.8) (52.5) (65.0) (62.0)

EV/EBITDA 9.9 5.0 5.4 4.5 4.1 기타 8.1 2.3 5.7 8.6 8.9

PSR 1.2 0.7 0.8 0.7 0.7 재무활동 현금흐름 53.1 (110.6) (31.9) (14.6) (14.6)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 52.8 (63.0) (41.0) (14.6) (14.6)

ROE 35.8 47.9 34.7 28.7 21.5 자본증가(감소) 2.4 1.7 11.1 0.0 0.0

ROA 11.2 16.5 16.5 16.4 13.6 기타재무활동 (2.1) (49.3) (2.0) 0.0 0.0

ROIC 22.8 26.6 23.4 25.2 21.4 배당지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

부채비율 240.3 150.0 84.5 67.7 50.0 현금의 증감 72.9 (15.1) 1.5 25.7 44.7

순부채비율 77.3 37.3 10.1 (3.2) (15.2) Unlevered CFO 112.8 145.1 118.9 138.4 134.3

이자보상배율(배) 11.7 11.2 14.1 24.1 27.3 Free Cash Flow (9.5) 93.9 31.1 34.0 49.8



48

투자의견 변동 내역 및 목표주가 괴리율

대덕전자

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

17.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.8 18.1018.12 19.2 19.4 19.6 19.8 19.10

대덕전자 수정TP(원)

날짜 투자의견 목표주가 괴리율

평균 최고/최저

19.5.21 BUY 14,000

19.5.16 -

비에이치

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

17.1017.12 18.2 18.4 18.6 18.8 18.1018.12 19.2 19.4 19.6 19.8 19.10

비에이치 수정TP(원)

날짜 투자의견 목표주가 괴리율

평균 최고/최저

19.2.12 BUY 30,000

18.12.6 BUY 26,000 -38.46% -25.19%

18.9.20 BUY 30,000 -43.03% -35.00%

18.8.6 BUY 34,000 -28.92% -21.47%

18.5.21 BUY 31,000 -15.73% -5.65%

18.4.10 BUY 26,000 -11.38% -5.58%

17.12.1 BUY 36,500 -40.17% -22.74%

17.10.26 BUY 31,000 -24.17% -5.16%

17.8.8 BUY 26,000 -14.63% -4.04%

투자등급 관련사항 및 투자의견 비율공시

투자의견의 유효기간은 추천일 이후 12개월을 기준으로 적용

기업의 분류

BUY(매수)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락 Reduce(매도)_목표주가가 현주가 대비 -15% 이상 하락 가능

산업의 분류

Overweight(비중확대)_업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락 Underweight(비중축소)_업종지수가 현재지수 대비 -15% 이상 하락 가능

투자등급 BUY(매수) Neutral(중립) Reduce(매도) 합계

금융투자상품의 비율 89.5% 9.9% 0.6% 100.0%

* 기준일: 2019년 10월 1일

Compliance Notice

본 자료를 작성한 애널리스트(김록호)는 자료의 작성과 관련하여 외부의 압력이나 부당한 간섭을 받지 않았으며, 본인의 의견을 정확하게 반영하여 신의성실 하게 작성하였습니다

본 자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다

당사는 2019년 10월 2일 현재 해당회사의 지분을 1%이상 보유 하고 있지 않습니다

본 자료를 작성한 애널리스트(김록호)는 2019년 10월 2일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다

본 조사자료는 고객의 투자에 정보를 제공할 목적으로 작성되었으며, 어떠한 경우에도 무단 복제 및 배포 될 수 없습니다. 또한 본 자료에 수록된 내용은 당사가 신뢰할 만한 자료 및 정보로 얻어진 것이나,

그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

Date post:	27-Apr-2020
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